第四章 汇率决定理论.ppt

第四章汇率决定理论 第一节购买力平价说 购买力平价说 theoryofpurchasingpowerparity 简称PPP 对之进行系统阐述的是瑞典学者卡塞尔 G Cassel 于1922年完成 一 开放经济下的一价定律 分析建立在两个前提之上 首先 位于不同地区的该商品是同质的 也就是不存在任何的商品质量及其他方面的差别 其次 该商品的价格能够灵活地进行调整 不存在任何价格上的粘性 当确定一国内部的商品可以分成两种类型时 第一种类型区域间价格差异可以通过套利活动消除 称之为可贸易商品 tradablegoods 第二类商品区域间的价格差异不能通过套利活动消除 称之为不可贸易商品 nontradablegoods 可以有如下分析 第一 某一商品在不同地区的价格存在差异时 就有可能引起套利活动的发生 第二 对于不可移动的商品以及套利活动交易成本无限高的商品 我们称之为不可贸易品 它在不同地区间的价格差异不可能通过套利活动消除 第三 对于可贸易商品 套利活动将使它的地区间价格差异保持在较小范围内 如果不考虑交易成本等因素 则同种可贸易商品在各地的价格都是一致的 我们将可贸易商品在不同地区的价格之间存在的这种关系称为 一价定律 onepricerule 同样 开放经济条件下 如果不考虑交易成本等因素 则以同一货币衡量的不同国家的某种可贸易商品的价格应是一致的 即 Pi e Pi e 直接标价的汇率 开放经济下的一价定律 但以上分析应该注意以下问题 第一 不同的国家使用不同的货币 因此商品价格的比较必须折算成统一的货币再进行 第二 在进行套利活动时 除商品的买卖外 还必须进行不同货币间的买卖活动 第三 跨国间的套利活动可能还存在着许多特殊的障碍 二 购买力平价的基本形式 1 绝对购买力平价 绝对购买力平价的前提包括 第一 任何一种可贸易商品 一价定律都成立 第二 在两国物价指数的编制中 各种可贸易商品所占的权重相等 这样 两国由可贸易商品构成的物价水平之间存在着下列关系 如果将这一物价指数分别用P P 表示 则有P e P 其含义是 不同国家的可贸易商品的物价水平以同一种货币计量时是相等的 e P P 这是绝对购买力平价的一般形式 它意味着汇率取决于不同货币衡量的可贸易商品的价格水平之比 即取决于不同货币对可贸易商品的购买力之比 2 相对购买力平价 相对购买力平价对绝对购买力平价假定进行放松 它认为交易成本的存在使一价定律并不能完全成立 同时各国一般价格水平的计算中商品及其相应权数都是存在差异的 因此各国的一般物价水平以同一种货币计算时并不完全相等 而是存在着一定的 较为稳定的偏离 即 e a P P a为常数 e P P 相对购买力平价意味着汇率的升值与贬值是由两国的通胀率的差异决定的 如果本国通胀率超过外国 则本币将贬值 另外 需要指出的是 第一 购买力平价的理论基础是货币数量说 第二 购买力平价理论下名义汇率在剔除货币因素后所得的实际汇率始终保持不变 第三 购买力平价确定的是中长期内的均衡汇率水平 三 对购买力平价理论检验 1 影响该理论的因素分析 购买力平价在技术上的困难 第一 物价指数选择不同导致不同的购买力平价 第二 商品分类上的主观性会扭曲购买力平价 第三 基期年的选择影响计算结果 短期看 汇率会暂时偏离购买力平价 从长期看 实际经济因素的变动会使名义汇率与购买力平价产生永久性的偏离 2 一般结论 第一 在短期内 高于或低于正常的购买力平价的偏差经常发生 并且偏离幅度很大 第二 从长期看 没有明显的迹象表明购买力平价的成立 第三 汇率变动非常剧烈 第二节利率平价说 利率平价说 theoryofinterest rateparity 与购买力平价说相比 是一种短期内的分析 其基本思想可追溯到19世纪下半叶 在本世纪20年代由凯恩斯等人予以完整阐述 利率平价说可分为套补的利率平价 coveredinterest rateparity 简称CIP 与非套补的利率平价 uncoveredinterest rateparity 简称UIP 一 套补的利率平价 假定某一投资者 有一笔可自由支配的资金A 可以自由进出本国与外国金融市场 在选择投资于本国金融市场还是外国金融市场时 若其他条件不变 会确定哪种投资方式收益更高 1 本国投资收益 A A i A Ai取单位值 1 1 i 1 i2 投资于外国金融市场 A e A e i 取单位值 1 e 1 e i 1 e 1 i 3 到期时的汇率为ef 回到国内 1 e 1 i ef ef e 1 i 4 市场均衡水平 1 i ef e 1 i ef e 1 i 1 i ef e A A为e的变动量 ef e e A e 1 i 1 i A e 1 i 1 i 1 A A i i 1 i A A i i i A i i 套补的利率平价的一般形式 其经济含义是 汇率的远期升贴水率等于两国货币利率之差 如果本国利率高于外国利率 则本币在远期将贬值 如果本国利率低于外国利率 则本币在远期将升值 也就是说 汇率的变动会抵消两国间的利率差异 从而使金融市场处于平衡状态 二 非套补的利率平价 假定投资者风险中立 根据自己对未来汇率变动的预期而计算预期的收益 在承担一定的汇率风险情况下进行投资活动 在不进行远期交易时 投资者是通过对未来汇率的预期来计算投资活动的收益的 如果投资者预期一年后的汇率为Eef 则在外国金融市场投资活动的最终收入为 Eef e 1 i 如果这一收入与投资本国金融市场的收入存在差异 则投资者会在市场上进行相应的操作以使两者相同 这样 在市场处于平衡状态时 有下式成立 1 i Eef e 1 i 同理 EA i i 非套补利率平价的一般形式 它的经济含义是 预期的汇率远期变动率等于两国货币利率之差 在非套补利率平价成立时 如果本国利率高于外国利率 则意味着市场预期本币在远期将贬值 在非套补利率平价已经成立的情况下 如果本国政府提高利率 则当市场预期未来的即期汇率不变时 本币的即期汇率将升值 三 对远期外汇市场投机行为的分析 投机者总是试图在汇率的变动中谋利 当预期的未来汇率与相应的远期汇率不一致时 投机者就认为有利可图了 假定Eef f f 和约价格这意味着投机者认为远期汇率对未来的本币价值高估了 因此他将购买远期外汇 再将所获得的外币以这一预期汇率水平卖出 从而获得这一差价所形成的利润 最终 Eef f可见 投机者的活动将使远期汇率完全由预期的未来汇率所确定 此时套补的利率平价与非套补的利率平价同时成立 即Eef f A EA i i 第三节国际收支说 一 国际收支说的早期形式 国际借贷说国际收支说是从国际收支角度分析汇率决定的一种理论 它的理论渊源可追溯到14世纪 1861年 英国学者葛逊 G L Goschen 较为完整地阐述了汇率与国际收支的关系 他的理论被称为国际借贷说 theory0finternationalindebtedness 这一理论认为 外汇供求是由国际收支引起的 当一国进入支出阶段的外汇支出大于进入收入阶段的外汇收入时 外汇的需求大于供应 因而本国货币汇率下降 反之 则本国货币汇率上升 当进入收支阶段的外汇供求相等时 汇率便处于均衡状态 二 现代国际收支说 假定汇率完全自由浮动 政府不对外汇市场进行任何干预 国际收支包括经常账户 CA 和资本与金融账户 K 如果将经常账户简单视为贸易账户 则影响经常账户收支的主要因素可表示为 CA f Y Y P P e 假定资本与金融账户的收支取决于本国利率 i 外国利率 i 还有对未来汇率水平变化的预期 Eef e e 可得影响国际收支的主要因素为 Bp f Y Y P P i i e Eef 0则汇率将在这些因素的共同作用下变化至某一水平 以平衡国际收支 即 e g Y Y P P i i Eef 1 国民收入的变动 当其他条件不变时 下同 本国国民收入的增加将通过边际进口倾向而带来进口的上升 这导致对外汇需求的增加 本币贬值 外国国民收入的增加将带来本国出口的上升 本币升值 2 价格水平的变动 本国价格水平的上升将带来实际汇率的升值 本国产品竞争力下降 经常账户恶化 从而本币贬值 外国价格水平的上升将带来实际汇率的贬值 本国经常账户改善 本币升值 3 利率的变动 本国利率的提高将吸引更多的资本流人 本币升值 外国利率的提高将造成本币贬值 4 对未来汇率预期的变动 如果预期本币在未来将贬值 资本将会流出以避免汇率损失 这带来本币即期的贬值 如果预期本币在未来将升值 则本币在即期将升值 第四节汇率的资产价格分析法 一 汇率的弹性价格货币分析法 简称为汇率的货币模型 在这一模型中 本国债券与外国债券是完全可替代的 只要本国货币市场处于平衡状态 债券市场也必然处于平衡状态 因此 货币模型分析的是本国货币市场上货币供求的变动对汇率的影响 1 假定前提 垂直的总供给曲线 稳定的货币需求 购买力平价的成立 货币供给是政府可以控制的外生变量 汇率可以自由 2 基本模型 在前述假定前提下 货币需求等于货币供给这一本国货币市场平衡的条件可写成 Ms Md Pf y i Py i 取对数 得 Ms P y i P Ms y i 货币需求的收入弹性 货币需求的利率弹性同理 P Ms y i 由于购买力平价成立 可得 e P P Ms y i Ms y i e Ms Ms y y i i 此即为弹性价格货币分析法的基本模型 依此可得 本国与外国实际国民收入水平 利率水平以及货币供给水平通过对各自物价水平的影响决定两国汇率水平 二 汇率的粘性价格货币分析法 简称为 超调模型 overshootingmodel 由美国经济学家多恩布什 Dornbucsh 于70年代提出 与货币模型相比 这一模型的最大特点在于认为商品市场与资产市场的调整速度不同 其价格水平具有粘性 使购买力平价在短期内不能成立 经济存在着由短期平衡向长期平衡的过渡过程 1 基本假定 与货币模型相同 超调模型也认为货币需求是稳定的 非套补利率平价是成立的 但是它认为商品市场价格存在粘性 这导致它在分析前提上 在以下两个方面与货币模型不同 第一 购买力平价在短期内不成立 第二 总供给曲线在短期内不是垂直的 由于价格粘性的存在 其在不同的时期内有着不同的形状 2 超调模型中的平衡调整过程 1 经济的长期平衡 由于超调模型中长期内价格是可以充分调整的 因此 在长期内 当货币供给增加时 本国的价格水平将同比例上涨 本国货币将贬值相应幅度 而利率与产出均不发生变动 2 经济的短期平衡 在短期内 总供给曲线是水平的 价格水平不发生调整 货币供给的一次性增加只是造成本国利率的下降 本币汇率的贬值超过长期平衡水平 本国产出超过充分就业水平 3 经济由短期平衡向长期平衡的调整在一个较长的时期内 价格水平将进行持续的调整 直至经济到达长期平衡水平为止 此时 价格水平发生与货币供给量的增加同比例的上涨 本国货币汇率达到长期平衡水平 购买力平价成立 利率与产出均恢复原状 三 汇率的资产组合分析法 汇率的资产组合分析法形成于上世纪70年代 这一理论的代表人物是美国普林斯顿大学教授布朗森 W Branson 与货币分析法相比 这一理论的特点 一是假定本币资产与外币资产是不完全的替代物 风险等因素使非套补的利率平价不成立 从而需要对本币资产与外币资产的供求平衡在两个独立的市场上进行考察 二是将本国资产总量直接引入了模型的分析 本国资产总量直接制约对各种资产的持有总量 而经常账户的变动会对这一资产总量造成影响 这样 这一模型将流