国际金融讲义(上海海事大学潘国陵教授).doc

国际金融第一章 外汇与汇率一、汇率的基本概念1、外汇具有国际支付能力的外国金融资产。其中包括：外币及外币存款；外币支付凭证；外币有价证券；其它外币资产等。（但不包括黄金）2、汇率外币的价格，货币兑换的比率直接标价法用本币表示单位外币。（简称直接汇率） 1USB 8.0 CNY 间接标价法用外币表示单位本币。（简称间接汇率） 1CNY1/8.0 USD 世界上不同的国家采用不同的汇率标价法。其中美国、英国、欧元区、澳大利亚、新西兰等国采用间接标价法；而中国、日本、欧元之前的德国和法国等国采用直接标价法。一些常用货币符号：美元USD，日元JPY，英镑GBP，德国马克DEM，法国法郎FRF，瑞士法郎CHF，人民币CNY，欧元EUR，特别提款权SDR（SDRs），加元CAD，澳元AUD，港币HKD。3、即期汇率与远期汇率即期汇率即期外汇交易中使用的汇率，须在当天或隔天交割完毕。远期汇率远期外汇交易中使用的汇率，须在两天以后交割完毕。 无论是即期交易还是远期交易，外汇交易合约都在当天签订完成。远期汇率一旦在交易合同中确定之后，就不再随时间变化，它不是“将来的汇率”。如三个月的远期汇率与三个月之后的汇率是完全两码事。后者将随时间变化而变化。 某月某日外汇市场日元美元汇率行情 （JPY/USD） 即期汇率 117.25 30天 远期汇率 117.10 90天 远期汇率 116.80 180天 远期汇率 116.354、汇率升水、平价和贴水汇率升水远期汇率高于即期汇率汇率平价远期汇率等于即期汇率汇率贴水远期汇率低于即期汇率 远期汇率 即期汇率 汇率升水 = 100 即期汇率这里的“高于”或“低于”全是指货币的内在价值，不是指汇率的数值。对直接汇率来说，汇率升水为负值；对间接汇率来说，汇率升水为正值。 汇率的升水、贴水、平价是专门用来反映在一个时点上即期汇率与远期汇率之间关系的。而不是反映在一段时间内的汇率变化。5、货币升值与贬值本币升值（货币升值）= 汇率上升本币贬值（货币贬值）= 汇率下跌无论直接汇率还是间接汇率都适用。这里同样是指货币的价值，而不是指汇率的数值。6、买入价、卖出价 某月某日 中国银行外汇牌价 (现汇) 买入价 卖出价 简 写人民币对美元汇率 8.0820 8.0880 8.0820/80 (CNY/USD)人民币对日元汇率 7.7530 7.7595 7.7530/95 (CNY/100JPY) 中间价 = (买入价 + 卖出价) / 2 这里的买入价和卖出价是对银行来说的，客户与银行的外汇交易正好与此相反。如客户买入外汇用卖出价；客户卖出外汇用买入价。汇率波动用点数来表示：如英镑对美元汇率（GBP/USD）从1.6285变化到1.6385，我们说英镑对美元汇率上升了100点。而日元对美元汇率（JPY/USD）从115.60变化到120.60，我们说日元对美元汇率暴跌了500点。 思考题：一笔价值1000万人民币的出口商品的美元报价是多少？用买入价还是卖出价？7、套算汇率（交叉汇率） 国际金融市场主要交易货币及其汇率为：欧元美元汇率（EUR/ USD），美元日元汇率（USD /JPY），美元马克汇率（USD /DEM），美元英镑汇率（USD/GBP），美元瑞士法郎汇率（USD /SHF），美元法国法郎汇率（USD/FRF），其它货币汇率多数通过套算获得。如：已知美元兑日元汇率 (USD /JPY) 126.70美元兑德国马克汇率 (USD /DEM) 2.2560则马克兑日元汇率 (DEM /JPY) 126.70 / 2.2560 = 56.16 套算汇率在概念上比较简单，但如果要套算出买入价和卖出价则比较烦琐，也容易出错。如已知 USD /JPY 126.70/85 USD /DEM 2.2560/80 试计算马克兑日元汇率的买入价与卖出价？客户买马克卖日元构成卖出价：日元美元马克卖日元买美元用126.85，卖美元买马克用2.2560 126.85 / 2.2560 = 56.23客户买日元卖马克构成买入价：马克美元日元卖马克买美元用2.2580，卖美元买日元用126.70 126.70 / 2.2580 = 56.11 由此得出马克兑日元（DEM /JPY）的买入价卖出价为 51.11/238、现钞价与现汇价现钞价是指外币现钞的买入或卖出价格；现汇价是指外币现汇的买入或卖出价格。由于外汇现钞与外汇现汇的用途不同，其价格也不一样。在中国由于实行外汇管制，通常外汇现汇的价格要比外汇现钞的价格高。如 中国银行2003年9月5日部分外汇牌价英文简称中文简称现汇买入价现汇卖出价现钞买入价现钞卖出价CNY/USD人民币美元8.26478.28958.19438.2895CNY/JPY人民币日元7.00357.03866.84557.0386CNY/EUR人民币欧元8.18868.21337.99598.21339、官方汇率、市场汇率和基准汇率官方汇率政府制定的汇率。市场汇率外汇市场由供求决定的汇率。基准汇率是按照某种理论方法计算所得的汇率，如购买力平价汇率，理论汇率或均衡汇率等。 如果官方汇率与市场汇率并存，则称为“汇率双轨制”。而基准汇率通常是用来判断官方汇率或者市场汇率的定价水平是否恰当，即汇率是高估还是低估。 汇率高估和汇率低估是国际金融中的一个重要概念。当市场汇率高于基准汇率时，称为汇率高估。当市场汇率低于基准汇率时，称为汇率低估。二、外汇市场1、外汇市场 （1） 外汇市场是世界上最大的金融市场，目前每天外汇交易量大约为1500020000亿美元（10年前为6000亿，20年前为1000亿）。（2） 由于各地外汇市场存在时差关系，除周末和节假日外，每天24小时都有交易，因此外汇市场被称为“日不落帝国”。 （3） 外汇市场分现货市场，远期市场，期货市场和期权市场。除了期货交易和部分期货期权交易在货币交易所交易以外，现货交易、远期交易和部分期权交易一般都是在客户和银行之间进行。 客户1 A银行 B银行 客户2 （4） 外汇市场行情和外汇交易通过电脑网络系统进行，目前应用广泛的有路透社系统和美联社系统，这些系统能把主要国际金融市场行情及时传递到世界各个地方，而且能将世界各地的金融信息及时反映出来，并提供各种市场评论或技术分析手段。 （5） 外汇市场的参与者多种多样，旅游者因出国旅游需要外汇而进行外汇交易，贸易商为避免外汇风险而进行套汇保值交易，跨国公司要到国外投资以获取更大收益而进行外汇交易，投机者为获取差价而进行外汇交易，银行为满足上述各种客户的换汇需要或平衡外汇头寸而进行外汇交易，政府为了调控汇率、干预外汇市场而进行外汇交易等等。（6） 根据交易者的不同目的我们将外汇交易简单地分为：货币兑换、套期保值、外汇投机和政府干预四种。2、外汇的套汇与投机(1) 外汇套汇通过不同外汇市场汇率的瞬间差异同时进行买进卖出以获取微小差额的交易叫外汇套汇。 伦敦外汇市场 纽约外汇市场 1USD120.45JPY 1USD120.55JPY 由于某种原因，导致两个市场汇率在同一时间出现了微小的差异，这时某银行的外汇交易员会毫不犹豫地在纽约市场买日元卖美元，同时在伦敦市场卖出等量日元买美元，在扣除3个基点的交易佣金后，每美元获利0.1日元，如果这笔交易额为100万美元，则可获利10万日元，而不用担心任何汇率风险。这种交易被称为“两角套汇”。如果发生在三个市场、两种货币之间被称为“三角套汇”。如果发生在多个市场多种货币之间被称为“多角套汇”。(2) 外汇投机利用不同时间之间的汇率变化进行外汇买卖以获取差价的交易叫外汇投机。例：某外汇投机者在美元日元汇率120时买入100万美元，数周后当汇率变动到130时全部卖出，如果不考虑交易佣金，则该投机者获利1000万日元。 外汇投机者是外汇市场的风险承受者。外汇投机能否成功，取决于投机者对汇率未来走势的判断是否正确。准确预期汇率走势则盈利，否则亏损。 当投机者在低点买入、高点卖出时，投机行为起到了抑制汇率过度波动的作用，成为稳定汇率的因素。相反，则会加剧汇率波动，成为汇率不稳定因素。 外汇投机还是外汇投资这是一个一直争论的问题。 三、汇率制度1、固定汇率 固定汇率在相对长的时间内保持固定不变的汇率。其主要特点是：（1）汇率稳定对国际贸易、国际投资和国际借贷等有利，不用担心汇率风险。（2）自动调节国际收支。 国际收支逆差黄金外汇输出国际储备减少提高储备金比率货币紧缩1 利率上升，资本流入，资本项目改善；2 物价下跌，出口增加，进口减少，经常项目改善。但这种调整的速度比较慢，效果不一定好。（3）不足：缺乏灵活性，常常发生汇率偏离。2、浮动汇率 浮动汇率随外汇市场供求变动而随时变动的汇率。其主要特点是：（1）汇率灵活，反映市场真实的需求状况（除投机过度外）。（2）自动调节国际收支。理论上能够调节任何程度的失衡。（3）由于不用担心国际收支失衡，因此可以采取自主的国内经济政策。（这是浮动汇率最显著的特点）（4）不足：汇率不稳定，风险大，容易引起投机。3、钉住汇率 钉住汇率在一定时间内与某一种货币或货币组合保持相对固定不变的汇率。其主要特点是：（1）对所钉住的货币或货币组合是可调整的固定汇率，对其它货币则是浮动汇率。因此，它同时具有固定汇率和浮动汇率的优点。其汇率调整有多种方式，如爬行钉住等。（2）不足：其汇率波动主要决定于所钉住的货币，自主性相对较小。香港的联系汇率制度：港币对美元实行钉住汇率制度、保持7.8 水平不变，而港币对英镑、日元、欧元等货币汇率每天随市场变化而自由浮动。香港联系汇率制度的另一个特点是“货币发行局”制度。香港没有中央银行，货币发行通过授权的商业银行进行，发钞行将1美元交给“金管局”作抵押，就可以发行7.8港元货币。如果银行不想要港币，则可以到“金管局”换回美元。香港现行发钞行有汇丰银行、渣打银行、中国银行和恒生银行。现行人民币法定汇率制度是“管理浮动汇率”（在IMF的汇率分类中也将人民币汇率划分为管理浮动汇率）。但实际上人民币汇率具有钉住汇率的特征。国内外许多人甚至认为现在的人民币汇率是固定汇率，多少年来基本保持在8.28的水平不变。4、双重汇率与多重汇率政府根据不同的需要制定双重汇率或多重汇率。其主要特点是：（1）可以根据需要随意设置，理论上能达到各种政策目标。（2）由于汇率种类繁多，管理困难，管理成本较高。5、IMF成员国的汇率安排 IMF为了便于对各成员国的汇率制度进行有效监管，将各国的汇率按其灵活性分为三大类：（1）钉住汇率 年波动小于2.25%，特殊情况10。（2）有限灵活 月波动小于0.5%。（3）更加灵活 月波动大于0.5%。 IMF成员国的汇率安排 汇率制度 实施国家 1983年 1998年 1、钉住汇率 88 66 美元 38 21 法郎 13 14 其它货币 5 9 SDR 15 2 一揽子货币 23 20 2、有限灵活汇率 23 16 单一货币 10 4 多种货币 13 12 3、更加灵活 33 99 管理浮动 20 48 自由浮动 8 51 4、总 计 146 181 总的来说，世界各国汇率制度的变化趋势是：1 从钉住单一货币向钉住一揽子货币（复合货币）转变。2 从有限灵活向更大灵活转变。 3 从管理浮动向自由浮动转变。 1999年东南亚金融危机之后，国际货币基金组织对其成员国的汇率进行了重新分类。新的分类主要突出了汇率的形成机制和政策目标的差异，如：欧元区归入无独立法定货币类，原来管理浮动的中国和独立浮动的瑞士被归入固定钉住制，因为两国货币基本上钉住美元，汇率波动幅度很小。第二章 汇率决定理论一、决定汇率的因素 汇率的市场表现反复无常，常常令人琢磨不透。事实上影响汇率变动的因素很多，有经济方面的因素：如经济增长率、通货膨胀率、失业率、国际收支差额、外汇储备、货币供应量等反映宏观经济状况的指标，还有政府调节经济所采取的宏观经济政策，如利率变动、财政预算等。这些因素被称为“基本因素”。用此法来分析汇率的走势被称为基本分析法。 还有市场方面的因素：如政治、军事、自然等突发性事件，汇率走势的技术分析，市场参与者对汇率走势的预期，商业套汇和外汇投机等。这些因素被称为影响汇率变动的“市场因素”。用此法来分析汇率的走势被称为技术分析法。“基本因素”和“市场因素”综合作用，决定了汇率的水平和波动的程度。由此可见，外汇市场总体上是非理性的、汇率的走势总体上是不可预测的；但还是有许多可测的方面，有一些规律可循。二、短期汇率的决定 短期汇率是由外汇市场的外汇供求决定的。这与其它市场价格的决定方式是一样的。问题是什么因素影响着外汇的供求。 在图中，横轴表示外汇的供求数量，纵轴表示汇率（直接标价法），当外汇的供给S等于外汇的需求D时（图中Eo点），这时所对应的汇率Ro就是这一时刻的即期汇率或市场汇率。 当外汇的供给增加时，供给大于需求，外汇的超额供给引起本币升值，汇率上升（数值变小R1）；相反，当外汇的供给减少时，供给小于需求，外汇的超额需求导致本币贬值，汇率下跌（数值变大）。 汇率R 汇率R So Eo S1 Ro Ro E1 R1 R1 Do 0 Qo Q1外汇数量 Xd超额需求 0 Xs1 超额供给 Xs 外汇市场的供给和需求1、决定短期外汇供求的主要因素：（1）政策变动 如美联储调整利率等。（2）公布统计数据 公布的重要经济数据与市场事先预期的是否一致。（3）突发性事件 战争、军事政变、恐怖活动、地震以及其他天灾人祸等。（4）政府干预 政府采取多种方式单边或多边对外汇市场进行直接干预和间接干预。 （5）外汇投机 进入90年代以来，投机者的实力和行为达到能左右全球汇市的地步。（6）其他2、利率平价理论 即期汇率 R s 即期本币 即期外币 i d i f 远期本币 远期外币 (1 + i d ) 远期汇率 R f (1 + i f ) R f / R s 预期汇率R 本币与外汇的即期与远期资产 假设某投资者将1元本币在本国投资生息，本国利率（或者收益率）为 i d ，其远期价值为(1 + i d )。在外国投资生息，外国利率（或者收益率）为 i f ，其远期价值为(1 + i f ) R f / R s ，R s为即期汇率，R f 为远期汇率，直接标价法。 如果两个未来值不同，说明某种选择更好。投资者会纷纷效仿，直到两者完全相等。这时套利活动立刻停止。则 1 + i d = (1 + i f ) R f / R s R f R s i d i f = R s 1 + i f 当 i f 较小时（通常不超过10%），1 + i f 1，则 R f R s = i d i f R s此式即为著名的利率平价表达式（凯恩斯，1924年）。公式反映了汇率变化率（远期升水）与两国利差（或者收益率之差）之间的关系。利差扩大，远期贴水；利差缩小，远期升水。该关系式（1）揭示了汇率（汇率升水）与利率之间的关系。（2）揭示了短期国际资本流动的原因。（3）为套汇套利提供了理论依据与实际操作方法。利率平价成立的前提条件：（1）国际资本能够自由流动。（2）外汇市场完全有效。（3）本国与外国的货币完全替代。（4）不考虑交易成本。利率平价的不足：（1）利率是影响汇率的因素之一，不是全部。（2）假设条件苛刻，在实际中大打折扣。（3）无抵补的投资具有很大的风险，因为未来汇率的走势具有很大的不确定性。例：美元日元的即期汇率为126.40，美元利率为4.75%，同期日元利率为0.75，如果市场预期未来美元汇率将要下跌，三个月后市场汇率将变为124.20。问：（1）投资者该如何进行投资？（2）国际资本流向？（3）资本投资收益率？（1）如果不发生补利套汇，即利率平价成立，那么三个月的远期汇率就是三个月后的实际市场汇率。根据利率平价 （R f R s）/ R s = i d i f （R f 126.40）/126.40 =（0.75% 4.75%）/ 4 R f = 125.04 比较平价汇率和预期汇率可知，预期日元的升值幅度要超过平价汇率，因此，投资者投资日元会有更大的收益。（2）当投资者卖出美元买进日元时，国际资本将从美元流向日元，或从美国流入日本。（3）投资收益有两部分组成，利息与汇率升水。海外投资收益率 利率汇率升水（或汇率贴水）投资收益率=日元利率 + 汇率升水 = 0.75% /4 （124.20 126.40）/126.40 100 = 0.1875% + 1.74% = 1.93%值得注意的是：如何判定本国利率与外国利率是解题的关键。一种简单的方法是某种货币利率水平高，则远期汇率贴水利率补汇率；某种货币利率水平低，则远期汇率升水汇率补利率。两者呈抵补关系。3、短期汇率的决定前面的利率平价通常称为抵补的利率平价，即投资者在进行国际投资时汇率风险不暴露。如果投资者在国际投资时不进行远期外汇交易，让汇率风险完全暴露，就形成了无抵补的利率平价 R e R s = i d i f + u t R s 式中 R e 未来的预期汇率，u t误差项，将此式写成自然对数式 e s = i d i f + u t 或 e = s +（ i d i f ）+ u t式中e 和 s 分别为预期汇率R e和即期汇率R s 的自然对数，而i d 和 i f 则分别为本国与外国的利率。再将此式写成计量方程式s t+1 = s t + ( i d i f ) + u t+1式中s t+1 表示t+1时刻的市场汇率（在此取代预期汇率），s t 表示t时刻的市场汇率， u t+1表示t时刻的随机误差项。公式表明：市场汇率的未来走势是由此刻的即期汇率、两国利差和随机误差组成。再引入风险收益，则完整的汇率方程式可写为s t+1 = s t + ( i d i f ) +t + u t+1式中t 表示t时刻的风险收益。公式表明：市场汇率的未来走势是由此刻的即期汇率、两国的利差、风险收益和随机误差所决定。这就是理性预期理论的汇率决定方程。该理论假设：外汇市场处于完全竞争状态；人们的行为都是理性的；人们的预期也是完全一致的；信息完全对称等等。这是实际操作中用得较多的汇率预测方法。该方法的困难之处是如何确定风险收益和误差究竟有多大？为了确定风险收益，现在采用最新的数学和计算手段：混沌、模糊、神经网络等；为了减少误差，又引入了新闻模型等汇率确定方法。三、长期汇率的决定 决定长期汇率的主要因素有：商品价格水平、经济增长速度、货币供求状况、国际收支状况和国际储备水平、财政赤字程度、外债水平，以及政府的财政政策和货币政策等。1、购买力平价 假设麦当劳的巨无霸在中国的市场价格是9.80元人民币，一模一样的巨无霸在美元市场的价格为2.28美元，就巨无霸而言，折算出的人民币兑美元汇率为（9.80 / 2.28 = 4.3）。如果用Pd表示本国综合价格水平，Pf 表示外国综合价格水平，则购买力平价可表示为 R = Pd / Pf (1)但在实际中要得到一个国家的绝对价格水平是困难的。 R1 Pd1 / Pd0 1 +d = = R0 Pf1 / Pf0 1 +f变化后得 R1 R0 d f = R0 1 +f 当f 很小时（通常不超过10%），1 +f 1，这时有 R1 R0 =d f （2） R0（1）式为绝对购买力平价，（2）式为相对购买力平价。(卡塞尔，1922年) 购买力平价揭示了汇率与相对价格水平之间的关系。当本国价格水平相对上升时，本币贬值，汇率下跌；当本国价格水平相对下跌时，本币升值，汇率上升。（直接标价法）购买力平价的适应性：（1）两国价格水平可比。价格统计方法相近，经济结构相近。（2）期的选择。（3）由于价格具有粘性，不可能完全弹性，因此，适合作汇率的长期分析。（4）受交易成本的影响（运保费，关税等）。例：假设今年美国的通货膨胀率为3，同期泰国的通货膨胀率为15，6月底泰株兑美元汇率为38.40。问：（1）如果购买力平价能成立，则到今年底泰株的汇率为多少？（2）如果泰株市场汇率到年底仍然保持38.40，请问为什么？（3）如果将购买力平价汇率作为基准汇率，那么年底38.40的汇率是高估还是低估?（1）已知 R0 = 38.40，d = 15，f = 3，求 R1 R1 R0 R1 38.40 =d f = (15% 3) / 2 R0 38.40 R1 = 40.7（2）市场汇率是由市场各种因素决定的。而购买力平价汇率只是一个理论计算值。（3）将年底购买力平价汇率40.7作为评判依据，则泰株的市场汇率高估。购买力平价的不足：（1）价格不是决定汇率的唯一因素。（2）不能解释频繁变动的市场汇率。 2、货币主义汇率决定理论 购买力平价除了前面提到的问题之外，还有一个重要问题就是没有政策上的可操作性。因为价格是一个目标变量或最终变量，不是中介变量或政策变量。货币数量方程式 M V = P Y 费雪方程式 M = K P Y 剑桥方程式式中：M货币供应量，V货币流通速度，P价格水平，Y实际产出，K货币行为常数。货币主义者认为：调节货币供应量可以同时决定价格和实际产出。本国和外国的货币数量方程式分别为 本国： Md = Kd Pd Yd 外国： M f = Kf Pf Yf 将上述两式代入购买力平价可得： Pd Md / Kd Yd Md Yd R = = = k () () -1 ( k = Kf / Kd) Pf M f / K f Yf M f Yf 通常假设 k一定。公式表示（1）在实际产出保持相对不变的情况下，当货币供应量相对增加时，汇率趋于下跌（直接标价法）。（2）在货币供应量保持相对不变的情况下，当实际产出相对增长时，汇率趋于上升。 货币供应量是一种政策变量，政府可以通过直接调节货币供给，或者通过调整利率、储备金比率、公开市场操作等手段间接调节货币供应量，从而达到调节产出、价格及汇率的目的。 如果考虑货币的多种需求：交易性需求、预防性需求和投机性需求。则货币数量方程式改写为 M = K P Y h i （广义货币数量方程式） 式中h系数，i 利率。这样货币主义者不仅将利率因素引进其汇率决定方程，分析利率的变动对汇率的影响，而且通过与利率平价的结合，可以将其汇率决定方程用于短期汇率分析，因此，货币主义的汇率决定方法既能从长期、又能从短期两个方面来全面分析汇率的决定，成为国际金融中最有影响的汇率决定理论。写成汇率预测模型 s t+1 = (k k*) + (m t m*t ) (y t y*t ) +( i t i*t ) + u t+1 式中小写字母为变量的自然对数，利率除外；带星号为外国变量。和为系数。根据货币主义理论：汇率决定于两国的相对货币供应量增长速度，相对实际经济增长速度和相对利率水平。但利率对汇率的影响比较复杂。因为利率变动同时影响产出和货币供给，继而影响汇率。3、资产组合理论资产组合理论又将金融资产从本国货币M，外国货币F扩张到本国债券B，从而形成了汇率的资产组合理论(W = MBF)。面对外部冲击，人们不断调整手中的资产比例，从而影响和决定汇率。例如：如果本国货币供给突然增加，引起本国利率下降。人们将会卖出手中货币，买入债券或外币，从而导致汇率下降和债券价格上升。运用该方法正好反映了政府干预外汇市场的全过程，非对冲干预：调节MF两者的比例关系；对冲干预：调节MBF三者的比例关系。因此该理论基本符合实际情况，这是它之所以能得到广泛应用的原因。由此得出资产组合理论的汇率方程： s t+1 = (k k*) + (m t m*t ) (y t y*t ) +( p t p*t ) +( w t w*t )+ u t+1 式中W为财富。小写字母为变量的自然对数，带星号为外国变量，、和为系数。第三章 汇率变动的经济影响 世界上任何一件事情的变化都有可能影响汇率，同样，汇率的变化有可能会影响世界上每一件事情。汇率决定研究的是“各种要素变化对汇率的影响”，而这一章要研究的是“汇率变化对各种要素的影响”。一、汇率变动对进出口的影响1、出口 下面分析货币贬值对出口的影响，货币升值的情况正好相反。货币贬值前，假设人民币兑美元汇率为8，现在人民币贬值，汇率为10，某种商品 汇率 出口价格 出口数量 出口金额 折合人民币 8.0 100 200 20000 160000 10.0 100 300 30000 300000 80 300 24000 240000 60$ 300 18000$ 180000 由于以人民币计算的出口收入增加，则出口商为了扩大出口，一般会降低出口商品的外币价格。因此虽然出口数量增加了，但如果出口数量增加不多，以外币计算的出口金额并没有增加。关键取决于出口商品的需求弹性。当然与出口商品的供给弹性也有关系。 所谓的“货币贬值能增加出口商品的国际竞争力”之说，只是指货币贬值增加了出口商品的价格优势以廉价来吸引顾客。2、进口同样，货币贬值前，假设人民币兑美元汇率为8，现在人民币贬值，汇率为10，某种商品 汇率 进口价格 进口数量 进口金额 进口本币价格 8.0 100 200 20000 800 10.0 100 150 15000 1000 人民币贬值，由于以人民币计算的进口商品价格上升，导致进口需求下降，进口额减少。虽然进口额减少了，但到底能减少多少，关键取决于进口商品的需求弹性。当然与进口商品的供给弹性也有一定关系。3、进出口 TB = Px X Pm M （1） 式中TB贸易差额，Px出口商品外币价格，X出口商品数量，Pm进口商品外币价格，M进口商品数量。假设：（1）货币贬值前贸易收支基本平衡，即 Px X = Pm M 。（2）出口商品与进口商品的供给弹性趋于无穷大。即Sx ，Sm。则（1）式微分化简后得 d (TB) = Px X ( Ex + Em 1)（dS/ S） 式中Ex出口商品的需求弹性，Em进口商品的需求弹性，（dS/S）汇率变化率（直接标价法）。马歇尔勒纳条件：如果满足出口需求弹性与进口需求弹性之和的绝对值大于1，则货币贬值能够改善贸易收支。即 如果满足：| ExEm | 1， 则 d (TB) 0这是一个充分条件，但不是必要条件。也就是说，即使没有满足该条件，一国货币贬值也有可能改善贸易收支。因为在公式的推导过程中，作了一些假设和省略，这在数学上可以得到证明。马歇尔勒纳条件存在的问题：（1）一般情况下，用货币贬值的办法来改善贸易收支时，贸易收支往往已经处于逆差状态。（2）供给弹性不可能无穷大。（3）需求弹性的确定十分困难。采用不同的方法和数据会得出大相径庭的结果。因为影响需求的因素实在太多了，除了价格因素之外，还有收入水平、替代品价格、消费偏好等。（4）在汇率相对稳定或平稳变化的条件下意义明显，但无法适合起伏不定的浮动汇率。因此该方法只适合作静态的、或时间相对较长的分析。时滞效应 TB t1 t2 t3 时间 “J”曲线效应货币贬值对贸易收支的影响有一个滞后过程，而且在贬值刚开始的时候，有可能已经出现贸易收支恶化的情况，形成“J”曲线效应的原因是（1）贬值初期（t1t2），受已签订的进出口协议限制，进口数量减少不足以弥补进口价格的上升；受出口商品供给限制，出口数量增加不足以弥补出口价格的下跌。于是，贸易收支出现暂时恶化。（2）贬值中期（t2t3），贬值效果产生作用，出口额增加，进口额减少，贸易收支改善。（3）贬值后期（t t3），受国内价格上涨影响，贬值对刺激出口和限制进口的作用减弱，直至最后消失。时滞的长短、以及改善贸易收支持续的时间长短各国的情况都不一样。通常时滞时间为36个月，持续时间有可能6个月3年不等。二、汇率变动对国际投资的影响1、资本流入货币贬值初期，单位资本流入能换得更多的本币，从而促进资本流入。外商投资100万美元 人民币汇率5.7 570万元 人民币汇率8.3 830万元但随着时间的推移，价格上涨完全抵消了货币贬值的作用，对资本流入的影响逐步消失。2、资本流出对外币资金来说，货币贬值一方面使外资用外币计算的预期收益下降，另一方面增加了人们对通货膨胀和进一步货币贬值的预期，因而会加速资本外流资本外逃。对本币资金来说（如外商的人民币盈利），为获得单位外币，需要支付更大的成本，从而限制了资本的外流。外商企业盈利570万元 人民币汇率5.7 汇出利润 100万美元 人民币汇率8.3 汇出利润68.68万美元三、汇率变动对国内物价的影响货币贬值直接导致进口品价格上涨，同时引起进口替代品价格及相关产品价格上涨；货币贬值后由于以本币表示的出口收入增加，出口竞争加剧，由此引起出口品价格及相关产品价格的全面上涨。四、汇率变动对经济增长的影响 开放经济体系中的收入（GDP或GNP）决定 1 Y = (Co + I + G + X Mo ) 1 b (1 t)+m 假设Co= 0，Mo= 0，则其增量方程为 1 Y = (I +G +X ) 1- b(1- t)+m式中1/ 1- b(1- t)+m对外贸易乘数，货币贬值后，如果出口增加X，则导致GDP增量 Y = 1/ 1 b (1 t)+m X如果进口减少Mo ，则导致GDP增量 Y = 1/ 1 b (1 t)+m Mo 由此可见，如果希望通过货币贬值来达到扩大出口、促进经济增长之目标，必须满足下列条件：1、如果同时货币贬值能够改善贸易收支（满足马歇尔勒纳条件）。那么货币贬值就能增加出口、减少进口，促进国内经济增长加快。2、假设进口消费的减少部分完全用来增加国内消费。那么货币贬值就能使国内经济增长加快。五、汇率变动对国民福利的影响一般来说，一国货币贬值能够增加出口增加、减少进口，改善经常项目收支状况，促进国内经济增长和增加就业，从而达到改善经济状况的目的。然而，货币贬值最严重的后果是使该国变穷了。用外币计算的收入和财富相对下降了。例如：俄罗斯98年货币贬值前1 美元兑换5.6卢布，目前1美元兑换31卢布，俄罗斯人的财富、产出和收入都大大缩水了，现在俄罗斯变成了一个穷国。所以一国货币不断贬值的过程，往往是该国不断变穷的过程。但事情并不总是如此，只有一种情况是例外。那就是如果满足下列两个条件，货币贬值才能改善一国的国民福利。1、满足马歇尔勒纳条件，即货币贬值能够改善贸易收支。2、货币贬值后该国的贸易条件不恶化。 T = Px / Pm式中T贸易条件，Px 出口商品世界价格，Pm 进口商品世界价格。货币贬值，表示dS / S大于0（直接标价法），若要求dT / T大于0，只要 Ex Em Sx Sm 0 在马歇尔勒纳条件的讨论中，要求两个需求弹性之和大于1，而假设两个供给弹性趋于无穷大。所以，满足条件Ex Em Sx Sm 0十分困难。由此可见，货币贬值几乎是贸易条件恶化的代名词。因为要满足第一个条件是有可能的，而要满足第二个条件几乎是不可能的。人们通常把货币贬值导致贸易条件的严重恶化，以及由此引起的无效经济增长称为“贫困化增长”。即尽管经济增长了，但该国却变得更穷了。 第四章 人民币汇率一、人民币汇率的演变过程1、第一阶段1949-1952年 1949年全国解放后，人民币汇率最早在天津挂牌（1949年1月18日），汇率定为1美元兑换600旧人民币。由于全国刚解放，经济处于恢复时期，物资匮乏，物价飞涨，人民币汇率最低跌到1美元兑换26400旧人民币；后来中央采取“肃清反革命，打击投机倒把，千方百计稳定物价”政策。高通货膨胀率得到了有效控制，到1952年，人民币汇率回落到1美元兑换16000旧人民币。2、第二阶段1953-1972年中国进入第一个五年计划，发行了第二套人民币，1元新币替换10000旧币。这时国内已全面进入经济建设时期，由于实行严格的“计划经济”，尽管物资供应仍然严重不足，但物价高度稳定。而同期世界也进入战后经济高速增长时期，由于西方主要工业国家实行“布雷顿森林体系”的固定汇率制度，各国货币汇率保持高度稳定。因此，这期间人民币对美元汇率一直保持在2.46的水平。3、第三阶段1973-1