目标资本结构预测——一个案例,影响资本结构的其他因素.ppt

目标资本结构预测 一个案例 弗曼软件系统公司 FSS 该公司创建于1980年 主要是开发各种电脑 销售新型操作系统软件 基本程序由弗曼先生设计 弗曼先生拥有公司的大部分股份 公司无债务 下表列示公司的主要财务数据 见表1 2 3 弗曼先生即将退休 他计划将公司的大部分股份出售 由此产生资本结构问题 如果公司决定以债务代替股本 其替代程度如何 为简化分析 假设公司期望的息税前收益保持不变 公司不筹集新资本 所有收入均发放给股东 其他有关数据 据投资银行估计为表4所示 表4第4列的股本要求收益率采用资本资产定价模型估计 表5列示了不同资本结构下 股本的总市值 公司总价值 股票价格以及加权平均资本成本的有关计算结果 见表5 其中 股票总价值可通过下式计算 关键是第6列的数据股票价格是如何得到的 当公司制订并公示有关的资本结构方案时 市场上的投资者都能够通过前5列的计算得知各种结构下公司股票的总市值以及公司的总价值 将不同结构下的公司总价值减去纯权益下的公司总价值就得到变更结构后公司价值的增加 减少 值 同时 公司价值增加 减少 的部分是属于现有股东的 这样 将公司总价值的增加 减少 额除以纯权益下流通在外的总股数100万股 再加上原来的股价20元 就得到了不同结构下的每股价格 大致可以得到最优资本结构在28 37 之间 FSS公司的例子说明了与公司价值 股票价值 每股收益和债务价值有关的杠杆效应 但该例子已大大简化 在实践中运用这类分析时面临很大的困难 Kd Ks在实践中很难评估 虽然在某种程度上我们对不同债务水平下的债务成本做出评估是有一定把握的 但股本成本的评估只能是很粗略的 在评估过程中所使用的数学方法使计算结果对输入的数据非常敏感 在评估Kd Ks和EBIT时所产生的微小误差都会使结果发生很大的偏差 我们提出的案例只局限于非成长型公司 但我们已注意到 即使对一个简单的非成长型公司的模型 输入数据时也有很多要求 而对于成长型公司的模型 输入数据就会有更多的要求 因此 认为可以找到一个精确的资本结构是不现实的 非公众公司很难使用上述分析方法 因为潜在的市场价值数据不相关 但如果私人公司业主希望知道一旦做出向公众出售公司股票的决策时 财务杠杆对公司市场价值的影响 这种分析就很有意义了 资本结构决策中的其他因素 因为要准确地确定最佳资本结构是不可能的 所以在进行定量分析的同时 要做出某些定性的判断 我们将讨论一些值得考虑而且可能是重要的判断性因素 企业的社会责任大企业 特别是一些提供电力或电话服务等一系列与人民社会生活密切相关的服务性公司 对稳定社会 提供就业 服务社区和利益相关者等负有很大的社会责任 因此 企业财务杠杆的使用就必须限制在不危及企业长期经营活动的范围内 经营管理上的稳健主义企业的经理们通常比投资者更关心潜在的危机 他们的职位 或可以说是他们的预期收益现值 会由于财务危机受到严重影响 所以经理们在使用财务杠杆时比一般的股票持有者更趋于保守 但公众公司的经理一般决不会承认这一点 因为除非他们能够控制公司的投票权 否则就会因此而被撤销职务 但什么是最优的资本结构 无法准确确定 企业的管理层总是表明据他们的判断 企业现行的目标资本结构就是使公司价值和股票价值最大化的资本结构 而投资者很难证实这一结论 贷款人和信用评级机构的态度贷款人和信用评级机构的态度实际上往往成为决定资本结构的关键因素 其衡量财务拮据风险的一个主要参数是偿债能力比率 因此 公司管理层对该比率相当重视 该比率 TIE 是息税前收益 利息费用 该比值越小 公司发生财务危机的可能性就越大 表7为FSS公司不同债务水平下的TIE 见表7 另一个常使用的比率是固定费用偿付比率 FCC 定义为 偿债基金是在税后支付的 所以要调整到税前 如果FSS公司的租赁费用为100万美元 偿债基金的支付额为负债额的10 则在不同债务水平下的FCC比率见表8 通常 贷款人和信用评级机构会参考上述指标的行业平均数作为评估的依据 经营风险由于公司的总风险是经营风险和财务风险的函数 因此 如果公司决定总风险不应超出某一限度 承担较高的财务风险就必须降低经营风险 反之 有较高的经营风险就必须降低财务风险 因此 销售的稳定性和经营杠杆这些影响经营风险的因素也会影响公司的最佳资本结构 储备借贷能力在讨论信息不对称理论时指出 公司应当努力维持随时可能发行债券的能力 为了维持这种储备借贷能力 多数公司常倾向于在正常情况下使用较少的借款 从而表现出一种比在其他情况下更为完美的财务形象 需要注意的是债务合同经常规定只有当某项比率超过最低水平时 公司才能发行新债 例如TIE必须超过2或2 5 企业控制权公司有价证券的选择对管理层的控制权有影响 也对公司的资本结构决策起相应的作用 管理者必须要通过购买股票才能获得控制权 但由于个人财富有限 借贷能力又受限制 这就使得要想在大型企业里控制大部分的股权相当困难 因此 在其他相同情况下 企业资本结构里的债务这类没有投票权的融资越多 管理者的控制权就越大 管理者可以通过不同的资本结构来改变对投票权的控制比例 其他因素资产结构 那些资产适合抵押贷款的公司举债额较大 如房地产公司 增长率 在其他因素相同的情况下 发展较快的公司必须依赖于外部资本 如同信息不对称理论所假设