上市公司发行优先股融资的利与弊.doc

目 录一、绪论31、研究背景52、研究目的5 3、国内外研究现状5二、优先股与企业融资概述71、优先股概念及其特征72、企业融资概述73、上市公司发行优先股融资的重要意义7三、上市公司发行优先股融资的优点81、完善公司治理结构82、发挥财务杠杆的作用93、规范和稳定股票市场94、增加企业资本充足率9四、上市公司发行优先股进行融资的缺点91、融资成本高.92、股息支付金额固定 .93、法律制约严格.10五、发挥上市公司发行优先股融资优势的建议111、建立并完善我国国情的优先股制度112、建立并完善优先股股东权益保障制度113、设立优先股股东表决权复活制度124、合理安公司的资本结构.125、设立合理的优先股股息率12六、结论13参考文献14上市公司发行优先股融资的利与弊摘要：随着世界经济的飞速发展，优先股在提高企业的融资能力、保护中小股东的权益和充实企业资金等方面都起到了很好的作用，所以越来越多的上市公司采用优先股的方式进行融资。在发达国家，优先股已经是投融资活动中被广泛应用的一种金融工具。随着我国证券监督管理委员会在2014年3月21日正式公布优先股试点办法，这意味着优先股在我国得到正式实施，这将为我国上市公司带来翻天覆地的变化。本文将在分析优先股融资国内外研究现状的基础上，分析上市公司利用优先股进行融资的利与弊，最后得出在我国如何降低上市公司利用优先股进行融资的风险的相关建议，从而使得优先股的发行在我国能够取得很好的效果。关键词：优先股发行 上市公司 融资 Abstract: With the rapid development of the world economy, the preference shares played a good role in financing, protecting the interests of shareholders and enriching the corporate funds. So more and more listed companies began financing through preference shares. In developed countries, the preference shares are widely used in financing activities of listed companies. As China Securities Regulatory Commission officially announced the Preferred Shares pilot approach in March 21, 2014, which means preferred stock in China, has been officially implemented, it will bring tremendous changes in Chinas enterprises. This article will be based on the analysis of the research status at home and abroad of the preference shares financing, then this article concluded the pros and cons of financing through the way of preferred shares in listed companies. Last, this article put forward some recommendations to how to reduce the use of preferred stock financing risks, then making preferred stock issuance to achieve good results in the country.Keywords: Preferred Stock issuance financing listed companies一、绪论1、研究背景在国际上，优先股一直是一个非常重要的金融工具的企业财务应用。优先股在19世纪30年代就已经被美国、英国的企业所使用，随后其在发达国家也得到了广泛的发行，在二级市场上的交易也是非常活跃的。在英国和美国，优先股目前的数量占普通股数量的30%左右。特别是在经济衰退时期，优先股作为一种融资方式，它不同于普通股，因此其对证券市场、企业和投资者都起到了一定的积极作用。例如，2008年全球金融危机爆发时，美国证券市场股票价格下跌幅度巨大，这导致投资者信心严重受挫。在此情况下，优先股成为了企业对外融资的重要工具，例如在2008年9月，伯克希尔公司以50亿美元认购美国第一大投行高盛的优先股；同年10月,三菱UFJ金融集团以90亿美元购买摩根士丹利的优先股。可见,使用优先股进行融资，对保持投资者的信心和市场稳定性都具有至关重要的作用。在我国，金融市场相对比较年轻，其现有的制度主要是根据我国特殊国情再参照西方发达国家的制度而制定的。由于优先股是在资本市场信息不对称的时代发展起来的，而我国直接借鉴了西方发达国家完善的金融市场体制，所以一直没有引进优先股。从1980年第一家股份制有限公司成立以后，我国有极少数的法律法规提及优先股，在2005年公布的创业投资企业管路暂行办法中则引进了优先股，但可以实施该办法的企业也很少。直到2013年12月优先股试点管理办法经中国证券监督管理委员会第16次主席办公会会议审议通过，2014年3月由中国证券监督管理委员会令第97号公布，自公布之日起实施。至此，优先股也将在我国引起很大的热潮。2、研究目的优先股作为一个国际上广泛使用的股份种类和一种有效的融资方式，也开始在我国得到实施。面对金融危机的阴霾以及日益激烈的竞争，优先股有利于我国资本市场摆脱低迷的状态，从而快速恢复。在我国资本市场迫切需要改变之时推出优先股这种融资形式，这对恢复资本市场融资资源配置结构，完善市场机制，稳定股市，重振投资者的信心都有着非常积极的意义。随着优先股试点管理办法的正式实施，我国的资本市场必定会发生翻天覆地的变化。本文将在分析优先股融资国内外研究现状的基础上，分析上市公司利用优先股进行融资的利与弊，最后得出在我国如何降低上市公司利用优先股进行融资的风险的相关建议，从而使得优先股的发行在我国能够取得很好的效果。3、国内外研究现状（1）国外研究现状 国外学者对于企业融资的研究历史可以追溯到19世纪40年代，很多学者提出了自己的理论，并且这些理论至今也一直都被采用。其中最重要的是关于资本结构的相关研究以及由此得出的一系列研究成果。Durand(1952)总结出资本结构的相关理论,并且将当时的资本结构理论分为三种类型:净收益理论、净经营收益理论以及介于两者之间的传统理论。Aghion和Bolton(1992)指出,由于投资者与企业家的利益不同,并且这种利益冲突不能由事前的契约完全消除,那么企业的控制权随融资结构的变化所实现的控制是最有效的。同时他们的研究还发现,由于企业家对控制权本身的偏好,他们会通过选择不同的融资方式来影响控制权的分配,从而影响企业的市场价值。Berger和udell(1995)认为伴随着企业成长周期而发生的信息约束了企业的规模和资金的需求。其规律是越是处于早期成长阶段的企业,外部融资的约束越紧,渠道也就越窄。因此企业的顺利发展就需要一个多样化的金融体系来对应其不同成长阶段的融资需求。Myers和Majluf(1954)提出了MM理论。该研究中探讨了在信息不对称以及内部经理人与外部融资者之间的激励制度是公开的情况下,公司如何选择最优的融资渠道。在信息不对称的前提下,资金融资成本的高低直接关系到企业价值的体现,由此可见,企业融资方式的选择,通常遵循以下规则：先内源融资，再外源融资，而在外源融资中应优先考虑债权融资，不足时再考虑股权融资。Jensen和Meckling(1976)将公司股东与经理层之间利益冲突所导致的代理成本界定为外部股东代理成本,而把债权人与股东之间的利益冲突以及随着债权可能发生的破产成本等界定为债权代理成本,而最优融资结构取决于所有者愿意承担的总代理成本最小。(2)国内研究现状我国对企业融资选择的相关研究始于20世纪90年代初,且由于优先股2014年才在我国得到实施,所以国内对优先股融资的研究尚处于初始阶段。洪锡熙、沈艺峰(2000)对我国沪市1995-1997年的221家工业类上市公司进行Chi-square检验,他们得出了企业的盈利能力对企业资本结构有显著的影响和公司权益对企业资本结构没有影响的结论。周齐武等(2000)通过对我国企业恶性增资的问题进行研究,他们得出我国公司管理者对项目承担责任的特殊形式是恶性增资的重要原因之一的结论。郭鹏飞、孙培源(2003)研究发现不同行业的上市公司资本结构水平拥有很大的差异。袁锦绣(2006)提出应通过设立和完善优先股股东大会和保留优先股在一定条件下的表决权等方式来保护优先股股东的利益。杨梅(2007)通过对优先股股东在股利分配、剩余财产分配投票权、股份回购等方面的权利保护机制的分析,并从章程未作规定优先股是否累积、取消优先股累积股利的限制性规定、股利的强制分配、股份回购中优先股股东权利保护等方面为我国优先股制度的立法提出了指导性的建议。 我国对资本结构与优先股的研究相对于西方发达国家来说发展比较落后，但随着优先股在我国的正式实施，这方面的实践经验和研究会越来越多，我国学者会研究出适合我国特殊国情的优先股制度，并将其很好的实施应用。二、优先股与企业融资概述1、优先股的概念及其特征优先股,顾名思义,它是指股东在某些方面比普通股股东享有优先权利的一种股份。新帕尔格雷夫货币金融大辞典将优先股定义为既具有股本权益特征又具有负债特征的一种股份。它通常具有固定的股利，并且在普通股之前被派发，而且在公司破产清算时，优先股对公司资产的索取权优先于普通股，但次于债权人。因此我们可以说优先股是一种混合证券, 其基本属性为股票, 但是又具有明显的债券特性，其具有以下三点特征：1、优先股有固定的股息收益率。由于优先股股息率事先固定，所以优先股的股息一般不会根据公司经营情况而有所增减，而且也不能参与公司的分红，但优先股可以先于普通股获得股息，对公司来说 优先股，由于股息固定，它不影响公司的利润分配。2、优先股的权利范围小。优先股股东一般没有选举权和被选举权，这表现为对公司的重大经营无投票权，但在某些情况下可以享有投票权。在优先股股东的表决权限管理中有严格限制，优先股股东在一般股东大会中无表决权或限制表决权，但当会议讨论与优先股股东利益有关的事项时，优先股东具有表决权。3、优先股股东对公司资产的索偿权先于普通股股东，次于债权人。2、企业融资概述狭义的融资是指一个企业的资金筹集的行为与过程，也就是公司根据自身的生产经营状况、资金拥有的状况，以及公司未来经营发展的需要，通过科学的预测和决策，采用一定的方式，从一定的渠道向公司的投资者和债权人去筹集资金，组织资金的供应，以保证公司正常生产需要，经营管理活动需要的理财行为。广义的融资也叫金融，就是货币资金的融通，当事人通过各种方式到金融市场上筹措或贷放企业融资资金的行为。融资可以分为直接融资和间接融资。直接融资是不经金融机构的媒介，由政府、企事业单位，及个人直接以最后借款人的身份向最后贷款人进行的融资活动，其融通的资金直接用于生产、投资和消费。间接融资是通过金融机构的媒介，由最后借款人向最后贷款人进行的融资活动，如企业向银行、信托公司进行融资等等。企业融资主要包括内部融资和外部融资两个方式，其中内部融资主要是指企业的自有资金和在生产经营过程中的资金积累部分；外部融资主要包括直接融资和间接协助企业融资两类方式。直接协助企业融资是指企业进行的首次上市募集资金(IPO)、配股和增发等股权协助企业融资活动，所以也称为股权融资；间接融资是指企业资金来自于银行、非银行金融机构的贷款等债权融资活动，所以也称为债务融资。随着技术的进步和生产规模的扩大，单纯依靠内部协助企业融资已经很难满足企业的资金需求。外部协助企业融资成为企业获取资金的重要方式。外部协助企业融资又可分为债务协助企业融资和股权协助企业融资。3、上市公司发行优先股融资的重要意义金融危机国后，世界经济进入了非常紧张的状态，对上市公司来说，如何以最低的成本筹集到适当期限，适当额度的资金是一个非常重要的问题。优先股筹资有很多优点，对于上市公司来说是一个很重要的筹资方式。第一，优先股筹集的资本属于权益资本，通常没有到期日，即使股息不能到期兑现也不会引发公司的破产，因而融资后不增加财务风险，反而使融资能力增强，可获得更大的负债额。第二，优先股股东一般没有投票权，不会使普通股东的权力受到威胁。第三，优先股的股息通常是固定的，在收益上升时期可为现有普通股股东“保存”大部分利润，具有一定的杠杆作用。综上所述，优先股可以很好的满足公司长期融资目的，并且有利于化解公司IPO压力。优先股必须按约定分红，有助于实现强制分红约束，并可有效防范虚构利润。优先股并不上市流通，也有助于减轻市场压力。本文认为，正是因为优先股的这些优点，给上市公司融资带来了极大的便利，上市公司应该正确合理的利用优先股进行融资，从而促进企业的长期发展。三、上市公司发行优先股融资的优点1、完善公司治理结构随着我国市场经济的不断发展，特别是资本市场的不断完善，在企业融资和推动经济发展方面对优先股的需求也不断增加。优先股具有普通股和债券所不具有的特定的优势，从融资角度看，发行优先股能够实现股权融资同时不稀释控股权；当股票的市场价格处于下跌状态或者企业遭遇财务困难时，普通股的发行失败概率比较高，而优先股能够不受经营业绩的影响享受固定股息，这就使得公司的融资得成功概率有所上升。另外，从投资角度看，优先股的投资风险较普通股小，较债券大，是一种风险小收益高的金融工具，有利于稳健型机构投资者进行投资。优先股具有稳定的价值，股价波动较小，投资者主要为长期投资者，交易换手率低，所以发展一定规模的优先股有利于稳定证券市场，倡导正确的投资意识。优先股制度的引入势必会丰富投资渠道，改善资本结构，活跃资本市场，并且利于倡导正确的投资意识，从而抑制我国股票市场投机之风。2、发挥财务杠杆作用公司财务管理的目标是实现股东财富的最大化，从普通股股东的角度来看, 优先股可以被视为一种永久性负债。在公司资本结构条件固定的情况下,公司从税前利润中支付的债务利息、优先股股息等资本成本是相对固定的, 当税前利润增长时, 每一元利润所负担的固定资本成本就会减少, 从而使普通股的每股收益增长得更快。所以, 通过发行优先股来调整企业资本结构, 充分利用财务杠杆可以有助于公司财务管理目标的实现。3、规范和稳定股票市场目前我国股票市场上所发行的股票都是普通股,没有发行优先股。由于优先股与普通股本来就应该是相辅相成同时存在的，所以我国股本市场只发行普通股不发行优先股的做法是不规范的。目前各国股票市场在发行普通股时一般都会同时发行优先股,随着优先股在我国的正式实施，我国也跟随上了这一国际惯例，将普通股和优先股同时发行。优先股的自身的特点是其投资者没有投机心理,他们是股市中最稳定的部分。所以，发行优先股会对稳定股市会起到一定的正面作用，并不会对其有所冲击。4、增加企业资本充足率优先股的发行能够在实现股权融资的同时不稀释控股权，同时增加公司的自有资本，提高资本充足率。并且恶意收购方面，优先股也具有很大的优势，优先股具有稳定的内在价值，其价格的变动就比较小，有利于机构投资者和长期机构投资者稳健的进行投资，并且利于投资者树立正确的投资意思，从而促进我国股票市场稳定长期的发展。因此优先股的实施必将改善资本市场的资源配置，完善资本市场，增加企业资本充足率，活跃市场经济。四、上市公司发行优先股进行融资的缺点 1、融资成本高上市公司进行融资的首要目的就是用相对较低的成本获得充足的、风险低的资金。优先股融资成本虽然相对来说比较低，但是还是高于债券的成本。这是由于优先股的股息都是在税后支付的，并不能冲减税前利润，所以这一笔支出相对于债券来说并不能给企业减轻税收负担，相应的也就造成了较高的融资成本。2、股息支付金额固定对上市公司来说，优先股股东在分配盈利时，拥有优先分配权，而且其可以享受固定数额的股息，普通股的红利却使不固定得，视公司盈利情况而定。固定金额的股息在某种程度上会给企业造成一定的负担，因为不管企业的经营状况是好还是坏，都要支付给优先股股东固定金额的股息。一旦企业今年经营状况比较差，则很有可能会导致企业发生负债。3、法律制约严格根据我国相关法规制度的规定，在试点期间只有具备以下三种条件之一的企业才可以发行优先股：一是其普通股为上证50指数成分股；二是以公开发行优先股作为支付手段收购或吸收合并其他上市公司；三是以减少注册资本为目的回购普通股，公开发行优先股作为支付手段，或在回购方案实施完毕后，公开发行不超过回购减资总额的优先股。目前在我国满足发行优先股条件的公司比较少，所以优先股也并不能解决很多公司面临的问题。五、发挥上市公司发行优先股融资优势的建议1、建立并完善符合我国国情的优先股制度经过2008年的金融危机，我国政府意识到优先股对于困难企业融资的重要性，因此我国政府开始大力发展多层次的资本市场。在市场经济飞速发展的条件下,经济的快速发展和企业规模的扩大使得单一的融资方式和简单的融资工具己经不能满足现代企业的资金需求,只有综合化的融资方式和多样化的融资工具才能成为企业筹集大规模低成本、低风险资金的选择。并且企业在成长的不同阶段也需要不同的融资方式与融资工具,这样才能更有利于公司的发展。我国在2014年3月正式公布得优先股试点管理办法就有不同于西方国家的制度，根据我国特殊国情从投资者的角度，其规定在我国，上市公司不能发行可转换为普通股的优先股。我国的优先股制度刚刚建立，还处于一个探索阶段，这需要我们结合实践情况对优先股制度进行不断的完善。2、建立并完善优先股股东权益保障制度普通股股东和优先股股东两种股东之间有共同利益,也有不同利益,优先股的引入必定会带来新的理念和新的资源。在我国优先股也许会与国有企业的旧有机制产生碰撞,引起两种股东之间的冲突矛盾。对于上市公司来说原有普通股股东对公司来说是不可或缺的,所以如何维护和保障两种股东各自的权益是十分重要的。在我国，针对中小股东的权益已经有建立相关保障制度，并且已经发展的相对比较成熟，然而在我国还未建立优先股股东权益保障的相关法律与制度。优先股股东权益保障制度在现实中具有非常重要的意义，所以本文建议我国应建立并完善优先股股东权益保障制度，例如减轻优先股股东的税务负担。3、设立优先股股东表决权复活制度由于优先股没有表决权，所以其在对股利剩余财产的分配上具有一定的优先性，因此当优先股股东未能按照章程优先分取股利时，股东的自益权得不到满足，若再不承认其表决权的复活，势必会导致权利与义务的失衡，从而使无表决权的股东失去存在的意义。结合国外立法与实践，本文建议在发生下列事项时，我国公司应允许优先股股东参与股东大会并行使表决权: (1)公司发行新类别的优先股；(2)公司回购优先股；(3)对于累积型优先股，公司做出取消优先股未分配累积股利的决策；(4)公司对章程做出不利于优先股股东的修改；(5)公司合并、资产重组、清算破产等重大事项；(6)公司连续两年未全额支付优先股股利，自该事实发生之日起至消除之日止。4、合理安排公司资本结构在上市公司中,债务与股权应该被看作是非常重要的资本结构构成，而不应仅仅被看作是融资工具。资本结构在很大程度上决定着企业治理效率的高低。在信息不对称情况下的资本结构理论就是指把资本结构与公司治理结构联系起来,分析资本结构是如何通过影响公司治理结构来影响公司的市值。目前在我国,资本结构不合理的一个很重要的原因就是企业治理结构不完善,也就是就是企业的资本结构不合理。所以,要优化企业的资本结构必须与完善企业的治理结构相联系。债务是企业资本结构的重要组成部分，目前在我国的企业中往往存在负债过多的情况,要优化我国企业的资本结构,不仅要考虑债务约束控制,还要拓展企业融资渠道，例如优先股融资等。5、设立合理的优先股股息率优先股的股息率在原则上应该高于企业的长期债务利率，例如，其股息率应该高于银行对企业贷款5年期以上的利率。但是，优先股股息率过高会有害于普通股股东，会使得普通股股东提出的方案难以在股东大会上得到通过；优先股股息过低则会对优先股股东有不公平待遇，这样也就很难吸引到投资者。另外，