002132恒星科技.doc

恒星科技(002132.sz)一、 公司概况公司主营业务为以下六大块：镀锌钢绞线、镀锌钢丝、胶管钢丝、钢帘线、预应力钢绞线及今年下半年起产生收益的切割钢丝。公司未来将积极布局太阳能光伏产业链高端，使之成为公司未来新的盈利亮点，但近几年对公司盈利影响不大。二、 营业状况1、 镀锌钢绞线、预应力钢绞线、镀锌钢丝、胶管钢丝三季报显示，公司收入大幅增长，但净利润却下降，主要原因为除受到二季度钢材价格大幅波动影响外，电网投资增速下降及传统钢绞线、镀锌钢丝业务竞争压力加大导致毛利下降较快。但电网建设小年过后，产品需求回暖有望带来盈利水平的回升；公司亦将扩张预应力钢绞线产能。综合来看，传统产品产能扩张和市场开拓将保证业务的稳定增长。预计未来三年的毛利率为12%左右，复合增长率为15%。其中预应力钢绞线复合增长率60%左右。2、 钢帘线钢帘线为公司之前毛利率最高的产品（25%左右），预计未来产能将从6万吨扩充至8-10万吨；在没有大的变化的情况下，预计维持毛利率在25%左右，预计未来三年的复合增长率为45%。3、切割钢丝三季报显示，公司以自有资金投资建设的年产5000 吨超精细钢丝项目进展顺利，报告期内已经取得销售收入240万元。由于切割钢丝设备安装调试的原因，预计2010年度可生产钢丝300600吨，完成200500吨产品的销售。目前切割钢丝的销售价格在11万元/吨左右，毛利率在40%60%之间，按50%计算，完成400吨的销售计划，则可贡献毛利2200万元左右。此次公司再增发募资建设年产1.5万吨的切割钢丝，项目若顺利实施，则切割钢丝产能累计将扩大到2万吨，市场占有率进一步扩大到25%左右，11年切割钢丝产量可达1万吨，12年切割钢丝产量可达1.8万吨，随着产能的大幅扩张，销售价格按照10万元/吨和9.5元/吨计算利率按照50%和45%计算；公司切割钢丝投资收益十分明显。就目前了解的国内切割钢丝产能规划情况来看，2011 年底前国内切割钢丝产能累计在5-6 万吨之间，考虑进恒星科技此次产能规模的扩张，2011 年切割钢丝产能规模在6.5-7.5 万吨。当然也还有一些其它企业也在陆续考虑进入该市场，但如果多晶硅行业不发生大的波动的话，未来2-3 年产能过剩迹象并不明显。产量上，项目可能存在的一些不确定性，预计公司今年全年销售量在400 吨左右，对净利润贡献有限；2011 年，公司切割钢丝生产销售规模有望在8000 吨左右； 2012 年，公司切割钢丝生产销售规模预计在14000 吨左右。价格上，假设2010、2011、2012 年切割钢丝吨产品销售价格11、10、9.5 万元，毛利率55%、50%、45%。三、 盈利预测1、 分产品收入成本预测营业收入2007200820092010E2011E2012E2013E镀锌钢绞线500.88659.46648.49710.00816.50939.001,079.80增长率31.66%-1.66%9.49%15.00%15.00%14.99%镀锌钢丝91.2598.18123.40140.00161.00185.15213.00增长率7.59%25.69%13.45%15.00%15.00%15.04%钢帘线163.71240.09313.21496.00719.001,043.001,515.00增长率46.66%30.46%58.36%44.96%45.06%45.25%胶管钢丝29.3512.9816.6114.2016.3318.7821.60增长率-55.78%27.97%-14.51%15.00%15.00%15.02%预应力钢绞线155.94300.00480.00768.001,228.80增长率92.38%60.00%60.00%60.00%切割钢丝44.00600.001,150.001,400.00增长率1263.64%91.67%21.74%合 计785.191,010.711,257.651,704.202,792.834,103.935,458.20增长率28.72%24.43%35.51%63.88%46.95%33.00%营业成本2007200820092010E2011E2012E2013E镀锌钢绞线414.76561.71556.03650.01718.52826.32950.22镀锌钢丝76.0181.22104.26122.96140.07161.08185.31钢帘线115.77177.02242.36364.11539.25782.251,136.25胶管钢丝27.1510.7616.5112.2114.2116.3418.79预应力钢绞线134.64261.93422.40675.841,081.34切割钢丝19.80300.00632.50840.00合 计633.69830.711,053.801,431.022,134.453,094.334,211.92毛利率2007200820092010E2011E2012E2013E镀锌钢绞线17.19%14.82%14.26%8.45%12.00%12.00%12.00%镀锌钢丝16.70%17.27%15.51%12.17%13.00%13.00%13.00%钢帘线29.28%26.27%22.62%26.59%25.00%25.00%25.00%胶管钢丝7.50%17.10%0.60%14.00%13.00%13.00%13.00%预应力钢绞线13.66%12.69%12.00%12.00%12.00%切割钢丝55.00%50.00%45.00%40.00%合计19.29%17.81%16.21%16.03%23.57%24.60%22.83%2、利率表和资产负债表预测利润表单位:百万元会计年度20092010E2011E2012E营业收入1283.48 1739.25 3054.29 4371.91 营业成本1074.61 1460.45 2334.40 3296.42 营业税金及附加2.22 5.56 8.08 11.03 营业费用51.06 68.98 121.17 173.59 管理费用32.96 38.71 75.57 105.91 财务费用25.10 35.53 68.31 104.28 资产减值损失2.83 4.88 6.89 10.59 公允价值变动收益0.42 0.00 0.00 0.14 投资净收益-3.98 -1.20 -1.67 -2.28 营业利润91.16 123.93 438.21 667.94 营业外收入24.63 17.32 18.05 20.00 营业外支出0.01 0.84 0.58 0.48 利润总额115.78 140.42 455.67 687.46 所得税16.81 19.89 69.09 100.47 净利润98.97 120.53 386.57 586.99 少数股东损益3.93 4.49 9.94 20.09 归属母公司净利润95.04 116.04 376.63 566.90 EBITDA189.20 218.74 604.28 926.41 EPS（摊薄）0.39 0.43 1.40 2.10 资产负债表单位:百万元会计年度20092010E2011E2012E流动资产810.66 1061.53 2465.95 2839.18 现金125.86 510.06 884.82 1292.89 应收账款236.65 343.48 673.98 771.90 其它应收款4.35 5.67 13.97 13.59 预付账款103.08 27.35 205.63 163.28 存货213.80 174.78 480.83 465.26 其他126.92 0.19 206.71 132.25 非流动资产1014.80 1156.13 1912.18 2615.56 长期投资32.62 32.62 32.62 32.62 固定资产669.64 907.10 1550.94 2196.80 无形资产38.19 45.61 70.04 97.72 其他274.36 170.81 258.58 288.42 资产总计1825.46 2217.66 4378.13 5454.74 流动负债765.33 843.70 2660.97 3299.72 短期借款592.50 492.50 2055.54 2631.86 应付账款60.00 37.53 126.09 117.93 其他112.83 313.66 479.34 549.94 非流动负债139.91 104.57 85.17 33.65 长期借款110.00 85.65 62.36 9.77 其他29.91 18.92 22.81 23.88 负债合计905.24 948.27 2746.15 3333.37 少数股东权益63.46 67.95 77.89 97.99 归属母公司股东权益856.76 1201.44 1554.09 2023.38 负债和股东权益1825.46 2217.66 4378.13 5454.74 主要财务比率会计年度20092010E2011E2012E成长能力营业收入增长率26.69%35.51%75.61%43.14%营业利润增长率10.43%35.95%253.58%52.43%归属于母公司净利润增长率21.77%22.10%224.57%50.52%获利能力毛利率16.27%16.03%23.57%24.60%净利率7.71%6.93%12.66%13.43%ROE10.75%9.50%23.69%27.67%ROIC8.02%7.65%11.50%14.15%偿债能力资产负债率49.59%42.76%62.72%61.11%净负债比率79.60%48.92%133.00%127.00%流动比率1.06 1.26 0.93 0.86 速动比率0.78 1.05 0.75 0.72 营运能力总资产周转率0.82 0.86 0.93 0.89 应收账款周转率6.14 6.00 6.00 6.05 应付账款周转率22.57 29.95 28.53 27.02 每股指标（元）每股收益(最新摊薄)0.39 0.43 1.40 2.10 每股经营现金流(最新摊薄)-0.99 1.86 -0.85 3.46 每股净资产(最新摊薄)3.76 4.70 6.05 7.86 估值比率P/E47.97 56.85 17.52 11.64 P/B5.32 5.49 4.25 3.26 EV/EBITDA27.71 31.03 13.20 8.75 3、相对估值结果估值方法估值结果估值区间敏感度分析区间PE32.67 27.00 39.53 预测值10%，历史平均10%PS23.20 19.17 28.07 预测值10%，历史平均10%PB23.51 19.43 28.45 预测值10%，历史平均10%PEG0.75 0.75 0.75 预测值10%，历史平均10%EV/EBITDA12.