中国保障房建设中引入Reits的思考.doc

中国保障性住房建设中引入REITs的思考高清霞 曹扬摘要：中国保障性住房建设的资金来源主要是中央和地方政府的财政收入、土地划拨收益的提取，以及传统商业银行贷款。国家“十二五”规划提出未来五年里大力建设保障性住房， 2011年保障房的开工数量更是达到了1034万套。然而由于融资渠道单一、保障性住房收益低等原因，面临着资金缺口巨大的融资困境。本文通过描述保障房建设融资的现状，突出引入REITs的重要性，并就在保障性住房融资中引入REITs模式存在的困难和障碍，提出了政策性的建议。关键词：保障房建设、REITs(房地产信托投资基金)一、保障性住房建设资金来源现状与问题（一）保障性住房建设的发展现状国家“十二五”规划计划未来五年里建设城镇保障性安居工程3600万套，保障房覆盖率达到20%。中国社科院2012年房地产蓝皮书指出，2011年保障性住房的建设达到了前所未有的高潮，开工数量超过1000万套，同比增长75.1%。国家明确规定，财政资金预算收入中的10和土地增值收益的10，以及住房公积金增值收益的10可用于保障性住房建设，即便如此，保障性住房建设资金仍存在较大缺口。见表1：表1：2011年各类保障性住房建设资金缺口表（单位：亿元）全国2011年计划完成投资筹集资金计划合计资金缺口廉租共租赁住房20732165764经济适用房179313622839限价商品房19811801数据来源：Wind资讯 虽然经济适用房和限价商品房的资金缺口要远大于廉租房和公共租赁住房，但由于前者是可销售类保障房，可通过销售收入来回收资金，因此筹措压力不如后者显著。（二）保障性住房建设资金来源的构成资金筹集渠道可以根据各省市建设资金的筹集计划来划分为四类：中央补助、地方补助、企业个人筹集资金和金融机构资金。具体可细分为：1、政策基本明确的保障性住房资金来源：地方政府土地出让净收益的10%，住房公积金增值收益的10%,地方政府的财政资金预算收入的10%；2、保障房开发商利用土地抵押获得建设资金；3、商业银行贷款；4、民间资本；5、信托资金；其中1属于中央地方补助，2、3、4、5属于金融机构资金。 各省市计划资金筹集资金的来源差异显著，资金来源的结构与当地经济的发展现状关联度较大，经济稍欠发达的西部落后地区更多的获得中央和地方政府的财政支持，而经济较为发达地区则比较大程度上依靠企业个人筹集资金和金融机构资金。（三）融资的现状及存在的问题目前我国保障性住房建设的资金来源仍停留在以财政拨款、社会保障等纯政策性资金为主的阶段，而地方政府需要承担众多需要财政支持的公共职能，因而分配到保障房的资金有限，造成保障房建设资金缺口巨大。因此建设资金缺口的弥补很大程度上就依赖于企业个人筹集资金和金融机构资金的募集。然而受多种因素的影响，地方政府、商业银行和民间资本岁保障房建设的投资积极性普遍不高。1、地方政府积极性不高原因：通过供应商品房建设用地获取的土地出让金远比划拨土地给保障性住房建设的收益要高，为了推进保障性住房的开发，地方政府通常会需要免费或者低价提供一定面积的土地来配合开发。房地产市场的供求格局也因此发生了改变，从而引起房价下跌，影响政府的税收。2、提供土地抵押贷款的金融机构积极性不高的原因：保障房的建设用地多为政府划拨用地，其使用权多为政府所有，因此开发商通常无法通过将用地抵押给金融机构来获得开发建设资金；虽然房产开发商可以获得经适房、两限房的使用权，但地方政府出于土地财政的考虑，一般会将保障房建设土地划拨安排在较偏远的地段，从而土地的价值也不高，金融机构在考虑接受担保的时候就会有所顾虑。3、 商业银行积极性不高的原因：（1）信贷资产收益率偏低。地方政府通常要求地方融资平台公司的融资成本不得高于人民银行规定的基准利率，因而商业银行难以通过利率上浮来提高信贷资产收益率；（2）地方政府融资平台公司占用商业银行经济资本的比例较高，换句话说，为地方政府融资平台公司提供资金就会降低商业银行资本收益率。4、民间资本缺乏兴趣原因：（1）收益低：由于相关政策对保障性住房限价，经适房和限价房的销售价格偏低，廉租房和共同租赁房的租金更是低于市场租金水平。保障房售价被严格要求按照在成本的基础上增加微利的方式来确定，一般净利率在3%-5%左右，对比之下商品房的净利率一般都在10%以上。（2）风险：资金回收的风险。由于廉租房和公共租赁房的产权界定不明晰，在约定租赁期结束后有可能会出现租房者不出让房屋的情况，此时就会导致项目无法如期退出，而投资人的收益回报也就无法如期实现。就中国目前的情况来说，保障房建设的融资渠道比较单一，以政府提供支持和商业银行贷款为主。为了保障房建设得以更好地发展，需要积极探索新的多元化融资方式，吸引更多社会资金，为保障房建设筹集持续发展的资金。二、保障性住房建设引入REITS的重要意义REITs近年来得到了越来越广泛的关注，也为保障性住房建设的融资提供了很好的思路，对未来保障房建设融资渠道的多元化发展有重要意义。（一）REITs的涵义和运作模式REITs是由房地产投资信托基金公司发行受益凭证(如基金单位、基金股份等)，将投资者的资金汇集成一定规模的信托资产，交由专门的投资机构投资于能够产生稳定现金流收益的地产资产或相关有价证券的金融产品，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。保障性住房REITs的收益来源主要包括经济适用房和限价商品房的销售收入以及廉租房和公共租赁房屋缴纳的租金收入。虽然保障房的保障性质导致了其定价偏低，利润空间有限，但由于中央和地方政府的扶持，以及对于像REITs这样平均收益高于国债收益率同时风险较低的产品有较为广阔的市场，因此这部分的销售收入一般现金流回流较快。而对于租金收入这一块，租用者缴纳的租金加上政府的补贴形成了比较稳定的资金回流。（二）在中国保障房建设中引入REITs的优势和重要意义REITs为保障房的建设提供了一条新的融资途径，可以在一定程度上解决保障房发展建设的融资瓶颈。通过信托融资的方式来解决保障房建设的资金缺口问题有着显著的优势：1、通过市场吸引社会资金来支持保障性住房的建设，拓宽了融资渠道。保障房资金不足，根本原因在于没有搭建好资金供给通道，保障房REITs的推出使得庞大的社会资金可以通畅的进入保障房市场。大型机构投资者包括房地产大企业、社保基金和保险公司等都可以为保障性住房建设提供丰沛而稳定的资金。2、市场化机制的引入推动保障性住房建设良性发展。REITs作为投资工具，为达到利润最大化与风险控制，必然会选择最有效率的政府、最优秀的企业、最有价值的项目进行合作和投资。REITs严格的规范与完善的监督制度，将对保障房政策的科学性，政府的服务能力与廉洁性、监管的严肃性、保障对象的诚信与履约性都进行审视与制约。这对实现保障性住房体系的建设发展有着积极作用。3、实现保障性住房建设的集约化与产业化。保障房REITs掌握着大量保障房项目，可以将设计、原材料、施工等进行统一招标采购或外包，以量换价提高产品性价比。保证建设过程公平、公正、公开的同时还能提高供应商的准入门槛与违约成本，并对其统一管理。开发过程中适度运用新理念新材料，采用标准化设计、模块化施工的住房产业化手段，在保证质量与品质的基础上缩短工期，进一步降低全寿命成本。除此之外，REITs还带动住房市场的租金水平以及空置率趋向合理化，帮助政府今后对整个住宅产业的调整。三、保障性住房建设引入REITs的可行性和障碍（一）保障性住房建设引入REITs的可行性分析1、相对成熟的金融市场环境：我国已建立了规模庞大的银行间债券市场和证券交易市场，且二者实现了有条件的互相联通与跨市场交易。2、 民间资本的积累：居民储蓄大幅度增加，2009年底居民储蓄存款达26.5万亿元，保险机构的保费收入也有了跨越性的突破，全国住房公积金也有了客观的沉淀资金。国发201013号文国务院关于鼓励和引导民间投资健康发展的若干意见鼓励民间资本进入政策性住房建设领域，支持和引导民间资本投资建设经济适用住房、公共租赁住房等政策性住房。3、与其它资金来源的模式相比，信托的宏观环境相对其他融资工具而言要宽松得多，且信托资金使用监管程度低，审批条件也相对宽松。 综上所述，成熟的金融市场环境、充裕的民间资本积累以及信托资金的宽松政策环境，都为REITs在我国保障房建设的资金募集中发挥重要作用酝酿了温床。（二）保障性住房建设引入REITs的障碍1、相关法律法规制度的不完善。REITs交易涉及信托公司的成立，资产的出售、委托、管理、租赁，证券或股权流通等各个环节，所牵涉到的法律涵盖到如公司法、物权法、合同法、信托法、证券法、证券投资基金法等各种基本民商法。但目前这些法律都未有就REITs的实际操作提供有效可依据条款。因此， 目前在我国实施保障房REITs面临着法律制度缺失的困境。2、保障性住房的性质决定了其在收益方面相比于商品房的劣势。普通商品房一般是根据周围已建好楼盘的价格来确定价格区间，而保障性住房的售价严格按照在开发的综合成本上加上一定微利的原则来进行定价，这就决定了保障性住房的销售收益跟普通商品房比较会有比较明显的差距。对于不可出售型的廉租房和公共租赁住房，其收取的租金也要远远低于市场平均水平。3、廉租房和公共租赁房的保障性，会增加项目退出时的风险，即投资者回收资金的风险。由于廉租房和公共租赁房的产权界定不明晰，在约定租赁期结束后有可能会出现租房者不出让房屋的情况，此时就会导致项目无法如期退出，而投资人的收益回报也就无法如期实现。4、房地产信托受益凭证不允许在二级市场上流通转让，降低了投资者的流动性，增加了投资者的风险。5、相关专业人才的稀缺。保障性住房REITs的运作对管理团队成员的要求很高，需要既擅长基金管理投资，同时了解房地产的投资管理，还要熟悉国家的相关公共住房政策。由于REITs在我国还处于较早发展期，因此相关的复合背景人才较为短缺。四、对我国保障性住房建设引入REITs的建议 针对本文上述第三部分提到的在我国保障房建设中引入REITs存在的困难及可能出现的障碍，笔者提出相应的建议：（一）相关法律制度的制订与完善我国应当在完善公司法、物权法、合同法、信托法、证券法、证券投资基金法等基础民商法的基础上，进一步制定统一的REITs专项法规，对REITs的组织结构、资产管理结构、所有权结构、负债杠杆、运营范围和收益分配等做出明确规定。（二）提高REITs投资收益 提高投资者的回报可以通过增加REITs的收益，同时降低保障房建设的开发成本两个方面来实现。1、税金的减免：保障房本身在土地成本上具有一定的优势，如果同时获得税收减免，则其开发成本就远低于商品房的开发成本。具体做法是减免房地产交易中的各项税收，如对分配给投资者的红利免征个人所得税，有条件地免缴信托基金层面的企业所得税；对保障性住房REITs进行的房地产交易免征印花税；对允许保障性住房REITs投资的一定比例的商业地产减征营业税、房产税和契税等。2、投资组合策略：在REITs架构内绑定其他较高收益的地产资产，例如将保障房中配建的商业、服务业等项目纳入保障性住房REITs，其租金收入和物业管理费可以增加REITs的收益；或者绑定其他高收益地产资产如允许REITs中限定比例的资金投资于零售物业、写字楼等商业地产，也是提高REITs收益的一种手段。（三）规范保障性住房的准入与退出机制，降低REITs的风险。能否建立统一的个人信用制度和个人收入申报制度对于保障性住房的保障性是否能落到实处具有重要影响，应对个人的信用制度和收入申报制度进行完善。同时，还需根据各地方的经济水平、消费水平和居民收入的变化适时调整低收入线。再者，制定严格的监督体系和处罚条例，可以规范保障性住房的运作，降低保障性住房REITs的风险，从而增强对投资者的吸引力。（四）建立和完善二级市场，并允许REITs上市流通。一项金融产品如果不能在二级市场上进行交易流通，就会大大增加投资者的流动性风险，解决这个问题对提高投资者对REITs的兴趣和信心有重要意义。（五）引进培养专业的基金