金融衍生产品交易净额结算制度之可执行性分析.doc

金融衍生产品交易净额结算可强制执行性分析从ISDA净额结算条款出发内容摘要：金融衍生品市场是现代金融体系的重要组成部分。而净额结算制度作为金融衍生品交易的核心制度对衍生品市场风险管理具有十分重大的意义，本文拟从ISDA文件中规定的净额结算条款出发，在分析其价值的基础上，通过对英国、美国、日本等主要国家对净额结算法律规制的研习，分析终止净额结算机制的法律内涵，并着重从我国现行合同法和破产法的角度对终止净额结算的法律有效性和可执行性进行深入分析，指出立法应明确承认终止净额结算制度的法律有效性和可执行性并在破产法律体系中给予衍生交易特别对待。说明其是与抵销制度有着实质性区别的一项独特制度，它对金融衍生市场的风险管理具有十分巨大的意义。本文拟通过阐述终止净额结算制度与破产法律制度之间存在的冲突，说明为什么要通过立法明确承认终止净额结算制度的法律有效性和可执行性，为什么要在破产法律体系中给予衍生交易特别对待关键词：金融衍生产品 ISDA 净额结算 可执行性金融衍生产品又名金融衍生工具，泛指以一般金融产品为基础而衍生出的投资工具，其准确的概念仍没有完全统一的界定。G-30集团下面的国际衍生品研究小组的定义是被广泛应用的衍生金融交易定义之一：衍生金融交易是指当事人之间的双务合同或者交换支付协议，它的价值正如其名称所体现的，衍生于基础资产或者相关的基础比率或指数。 Globe Derivatives Study Group ,Derivatives: Practices and Principles, Group Thirty ,1933,p.28.也有学者称其为“金融系统自身提供一种处理风险的方法，即以衍生产品形式出现的金融工具” Don M.Chance：衍生金融工具与风险管理，郑磊译，中信出版社2004年版，第3页 国际互换与衍生产品协会 （International Swaps and Derivatives Association，简称“ISDA”）文件的定义认为衍生交易的作用在于风险管理；“衍生合约是涉及现金流量的双边合约，其目的旨在为交易者转移风险。当合约到期时，双方的标的总额取决于基础商品、证券或者指数的价格变化”。我国目前对衍生产品的理解主要源自银监会金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法第3条的规定，监管部门参照巴塞尔委员会的作法，对衍生产品只做原则性的界定：“衍生产品是一种金融合约，其价值取决于一种或多种基础资产或指数，合约的基本种类包括远期、期货、掉期和期权；衍生产品还包括具有远期、期货、掉期和期权中一种或多种特征的结构化金融工具。”20世纪90年代以来全球几乎每一场金融风暴都与金融衍生产品联系在一起。为了实现控制信用风险的目的，英美等国通过长期金融实践，创设了净额结算制度。净额结算(Netting)是在国际金融衍生交易中常用的一种结算手段。简单地讲，净额结算是指:在金融衍生交易中，对交易一方而言，可能有的交易有盈利，即表现为代表了交易一方对另一方权利的正向价值(positivevalue)，有的交易有亏损，即表现为代表了交易一方对另一方义务的负向价值(negativevalue)，交易双方根据主协议中的净额结算条款或者净额结算协议的约定将双方之间的全部交易的正向价值和负向价值进行抵消或轧差，得出一个净额价值，并以该净额价值作为双方之间实际需要支付的金额作出单向支付，避免了互负多项债务的交易当事人进行不必要的多项支付，从而有效的削减风险敞口。一、ISDA中净额结算制度规定及其价值1993年国际互换经纪商协会更名为国际互换与衍生工具协会（ISDA），ISDA颁布了适用于绝大多数场外衍生品的标准化协议，是国际衍生市场最具代表性和权威性的全球性组织。ISDA先后形成了1987年、1992年和2002年三个版本的主协议，其中均有关于净额结算的条款。（一）ISDA主协议中净额结算制度的规定ISDA主协议目前市场上基本只采用1992年主协议和2002年主协议。在本文中，也仅涉及到这两个主协议。将净额结算制度分为两种类型：支付净额结算与终止净额结算。支付净额结算是合同正常履行情形下的净额结算，而终止净额结算是指合同出现非正常终止情形下的的净额结算。1支付净额结算1992年ISDA主协议第2条（c）款规定了支付净额结算制度。第2条的标题为“义务”，规定了场外衍生交易缔约方应当履行的基本义务。该条（c）款的小标题为“净额结算”，其表述为，“如果任何日期双方均须以相同货币并且就相同交易向另一方付款，双方支付该款项的义务将于当日自动地完成及解除。如果一方本应支付的总额高于对方本应支付的总额，双方的付款义务则为支付较大总额一方向另一方支付较大总额与较少总额之差的义务所取代。”但是，双方也可在附件或确认书中规定可就两项或两项以上的交易，选择在同一日期以相同货币支付的所有款项进行净额结算，不论这些付款是否关于同一笔交易。通过这样的补充规定排除了上述规定中“相同交易”的限制。2002年主协议将这种方式命名为“多笔交易支付净额结算”。但是，前述支付净额结算仅适用于双方同一分支机构或办事处之间的交易项下的支付义务，不同分支机构或办事处之间的支付义务无法进行支付净额结算。2终止净额结算终止净额结算为合同非正常履行情形下的净额结算制度。终止净额结算制度的核心是“自动提前终止”和“单一协议”两个条款。ISDA主协议中对终止净额结算的规定主要体现在第6条。第6条共5款，其中第（a）、（b）款是关于“自动提前终止”的规定，即在有关事件发生后，当事人可以依据“违约事件”与“终止事件”两种不同情况按照协议规定来指定协议的“提前终止日”。当提前终止日被指定后，其效力层面主要有以下三个方面：首先，对于已终止的交易，任何交易方无须进行付款或交付；其次，如提前终止日是因ISDA主协议第5条所规定的任何一项违约事件、因合并导致的信用事件而被指定时，所有未完成的交易将被终止；最后，如因发生非法事件、税务事件或因合并导致的税务事件，或2002年主协议项下的不可抗力事件导致提前终止日被指定时，仅受影响的交易会被终止。这三个条款事实上规定了终止净额结算的核心自动提前终止，赋予缔约方终止合同的权利。而“单一协议”条款则被规定在主协议第1条（c）款中，所有交易的进行都基于多个ISDA主协议及确认书所构成的双方之间唯一的单一协议这一事实。即ISDA主协议项下的所有交易，无论其是否为场外衍生交易，均按照主协议的规定，构成一个单一协议。这就为进行终止净额结算时排除破产法中的管理人挑拣履行权奠定了基础。另外，上述所说ISDA主协议第5条规定的违约事件包括：（1）未能付款或交付；（2）违反协议（主要指违反付款义务之外的协议义务）；（3）信用支持违约；（4）错误陈述；（5）特定交易项下的违约；（6）交叉违约；（7）破产；（8）不承担债务的合并。ISDA主协议第5条规定的终止事件则包括（1）非法行为（2）税务事件；（3）因合并造成的税务事件；（4）其它终止事件。2002年ISDA主协议较之前主协议最重要的变化就是引入了不可抗力作为一项终止事件。第6条（d）款主要是关于提前终止金额计算的规定，包括对双方在终止协议时的计算方式、方法的通报，对于支付终止净额结算款项的账户及付款时间的安排等。第6条（e）款是关于如何在协议提前终止的情况下，对ISDA主协议下所有交易进行净额结算的规定。该款最重要的目的是将协议内的交易根据（d）款规定的具体计算方式计算后得出所有交易的净额，该净额就是被终止交易项下所有盈亏头寸相互冲抵后的余额。终止净额结算的特点是：（1）终止净额结算只有在发生ISDA主协议规定的违约事件或终止事件时才进行。（2）终止净额结算包括提前终止现存交易、轧差结算和支付三个步骤。（3）终止净额结算通常在违约方进入破产程序之前自动进行，因此，交易双方的交易不受清算人挑拣履行权（Cherry-pick）的限制。（二）ISDA主协议净额结算制度的价值根据对ISDA主协议净额结算制度的分析可见，在金融衍生交易的结算机制中引入净额结算的目的就在于降低和化解交易风险，包括信用风险、资本流动性风险和系统风险。首先，通过净额结算安排，可以降低交易方所承担的信用风险，即交易一方在合约到期时不按时履约或不能全部履约时给交易对方带来的经济损失，使交易对方承担的信用风险损失从交易的总金额降低至净额轧差后的净值。其次，通过交易各方履行合约所需的头寸的抵消，直接减少交易各方对履约所需的流动资金的实际需要量，从而降低了资本流动性风险，即交易方因为流动资金的不足，合约到期时无法履行支付义务，被迫申请破产，或者无法按合约要求追加保证金，从而被迫平仓，被迫实现巨额亏损的风险发生的可能性。再次，在场外衍生交易中，当交易一方发生支付不能，违约或破产，ISDA主协议终止净额结算安排通过提前终止日指定、计算净额等安排削减了非违约方所面临的风险敞口。由此降低或避免由于交易一方不能按时履行合约而引起交易对方(乃至对方的对方)不能履行合约的连锁风险(domino risk)，即系统风险。而金融衍生交易的参与者包括了很多国际知名的大银行、金融机构及政府，因此，净额结算制度对降低系统风险亦有重大意义。鉴于此，十国集团的中央银行和其他地区的中央银行已经将终止净额结算纳入到资本充足率的计算中。巴塞尔银行监管委员会在1994年就在场外衍生交易中引入了终止净额结算制度，随后便重新制订了资本充足率要求的计算方法，认同ISDA中的终止净额结算制度具有降低信用风险的实质性作用，从而调低了场外衍生交易业务的风险资本要求。二、净额结算制度的法理基础及法律规则（与抵消制度的比较）（一）净额结算制度的法理基础净额结算在金融实务中也被称作净额交收、轧差，是随着现代金融业的发展形成的一种交易清算技术手段，而对其进行法律抽象，是指当事人约定以其相互间之交易所生的债权债务为定期计算，相互抵销，而仅支付其差额之契约，其关键词为契约与抵消 此处抵消非ISDA主协议中的抵销，而是指一般民法学意义上的抵消制度。关于契约理论不再赘述，而就抵销，为更好理解净额结算制度，实有考察之必要。抵销制度是一项古老的制度就其成文法例，抵销早在公元前18世纪巴比伦六代国王汉穆拉比颁布的汉穆拉比法典以及公元12世纪形成的集罗马法大成的民法大全中就出现了相应规定，就抵销概念而言，学者给出的定义是相近的，如：抵销是指互负之债务以其中较小的债务金额为限相互解除，是债务人将其针对债权人的“交叉请求权”（cross-claim）与债权人针对其的主请求权（primary claim）进行冲抵在英美法中，通常采用“主请求权”（primary claim）和“交叉请求权”（cross-claim）的概念来描述抵销，见Philip R Wood,English and International Set-Off,Sweet&Maxwell 1989,p.5。；抵销是指两人互负债务时，各以其债权充当债务之清偿，而使其债务与对方的债务在等额内相互消灭王家福：中国民法学民法债权，法律出版社1991年版，的201页。因此，抵销起到了双重清偿、解除相互的请求权的作用。英国著名金融法学家Philip R.Wood先生为了便于阐明金融业务中的各种抵销情形，将抵销分为七类 Philip R Wood,Title Finance,Derivatives,Securitizations,Set-off and Netting,Sweet&Maxwell 1995,p.73及English and International Set-off p.8-12.，包括：1独立抵销（independent set-off）。是指非在同一交易中产生的、相互无关联、相互独立的请求权（债权）之间的抵销。2、往来账户抵销（current account set-off）。是指往来账户之上的相互请求权之间的抵销，又称账户合并（combination）。常见于银行账户之借记金额和贷记金额之冲抵。3交易内抵销（transaction set-off，也称交易上的抵销）。是指产生于同一合同）交易或紧密关联之交易的两个或多个请求权之间的抵销。如在供货合同中，请求支付货款的一方有权在支付时扣除其因货品瑕疵而遭受的损失。4、合同约定抵销（contractual set-off）。是指当事方之间通过合同约定的抵销事项或情形，而且是指不属于法定抵销范畴的抵销情形。这种抵销是以合同设定为成立条件，否则就不存在抵销。5、审判抵销（judicial set-off）。是指在诉讼程序中作为抗辩的抵销。6、基金抵销（retainer或fund set-off）。不是严格意义上的抵销，只是类似抵销的救济手段。指一项基金（如商业信托财产或破产财产）的受托人或管理人可以扣留所欠基金出资人的财产红利，如果他没有向基金缴付其出资的话。7、破产抵销（insolvency set-off）。系指一方债务人陷于破产程序时的抵销，称破产程序中的抵销。破产抵销的实质是破产法中的概念，其存在着倾向债务人（即破产人）利益或债权人利益的不同立法价值趋向。一国破产抵销制度的价值趋向以及是否有针对金融交易的特别安排，直接影响着一国的金融机构以及整体金融市场的风险管理和控制能力。根据抵销是否涉及破产，各国立法对抵销的态度是不尽相同的。在不涉及交易一方破产的情况下，抵销是交易双方之间的债务清偿或交易清算便利，是公平自助的交易安排，各国法律均是允许的。但在行使抵销权的程序方面，各国法律的相关规定有所不同。如在英美法系国家，通常是除往来账户抵销、交易内抵销和合同设定的抵销外，限制有清偿能力当事方之间（就无关联请求权）的自助抵销。因而采用的是“先支付、后诉讼”（pay now, litigate later）的原则。 Philip R Wood,Title Finance,Derivatives,Securitizations,Set-off and Netting,Sweet&Maxwell 1995,p.71。在德国法系国家，承认当事人自助抵销，只要求作出抵销之意思表示即可。而在大部分法国拉丁法系国家，则更进一步，无关联请求权之间的抵销不但是自助的，而且是自由的、没有程序限制的，当事方无需作意思表示。这样的抵销制度倾向债务人的利益，有利于其减少实际支付。当涉及交易一方破产时（破产一方在被宣告破产前，依法仍称之为债务人），在英美法系国家，此时的抵销即破产抵销，则是强制性的（compulsory），其所体现的公平合理的理念（相对于交易双方关系而言）胜于破产程序中的按比例平等受偿的基本原则。允许抵销将直接使得债权人的债权获得部分（等额于其所欠债务人之债务金额）优先清偿。显然，英美法中的破产抵销制度同样是倾向于保护债权人之利益。相反，在大部分法国拉丁法系国家，破产抵销原则上是受到严格限制的，按比例平等受偿的原则更为优先。不允许破产抵销将有助于债务人破产人维持破产财产的价值，使其免受抵销侵蚀。破产程序排除了债权人在非破产情况下本可行使的抵销权，其直接结果是增加破产财产之总值。可见，法国拉丁法系国家的破产抵销制度是以债务人的利益为优先。就抵销之法律概念，中国现行法律中有明确规定。一是在合同法律中，即合同抵销制度；另一是在破产法律中，即破产抵销制度。中国合同法第99条规定，“当事人互负到期债务，该债务的标的物种类、品质相同的，任何一方可以将自己的债务与对方的债务抵销，但依照法律规定或者按照合同性质不得抵销的除外。当事人主张抵销的，应当通知对方。通知自到达对方时生效。抵销不得附条件或者附期限。”这就是法定抵销。合同法第100条规定，“当事人互负债务，标的物种类、品质不相同的，经双方协商一致，也可以抵销。”这就是所谓的合意抵销。中国合同法律并不要求抵销双方之间存在“联系”(connection，抵销法律上的一个术语，指本是独立交易之间的合同内部依赖性)。1986年的破产法（试行）第33条规定，“债权人对破产企业负有债务的，可以在破产清算前抵销；”2007年6月1日施行的企业破产法第40条规定，“债权人在破产申请受理前对债务人负有债务的，可以向管理人主张抵销。”（二）净额结算制度的法律规则以抵销为法理基础的净额结算制度在各国的立法实践中逐渐形成了一些通用的法律规则，而这些规则本身也在金融实践中被不断拓展。我国台湾地区、澳门特别行政区的“民法典”将净额结算叫做“交互计算”，在欧洲的法典（如意大利民法典）中则称为“结算账户合同”。很多国家针对净额结算都有专门的立法:民商分立的德国、日本等国规定在商法典中，并要求净额结算的当事人至少有一方必须是商人；民商合一的台湾地区、意大利等国则规定在民法典中，且并无主体要求。英美法系暂时还没有对应的成文法，但是在判例和学说中有类似的“账目核定”（account stated）。具体而言，净额结算制度的基本法律规则包括以下几项：第一，净额结算原则上只适用于金钱之债，但现代商业中同种类、同性质之债也逐渐成为了净额结算合同适用的对象，如股票市场上证券交易所与券商之间股票(非金钱之债)及相应价款的交收就采用净额结算。第二，一般而言，当事人之间应当互负债权债务，只有少数国家（如德国）的判例有承认单方净额结算的趋势。第三，冲抵的对象通常是当事人之间特定交易关系所产生之债，基于侵权行为或无因管理发生的债权或从第三人处受让的债权不列入净额结算范围。第四，记入净额结算范围的债权债务在约定的结算期届满之前，双方均不得对之分别请求清偿，也不得对之分别行使处分权。日本商法典第531条和台湾“民法典”第402条规定，如果依据合同及习惯无法确定清算期，则自合同生效日起每六个月结算一次。第五，将有关债务划入净额结算的范围并不妨碍当事人针对该债行使相应的抗辩权。三、净额结算制度的可执行性分析（在我国法律中的效力分析）（一）合同法视角下（不涉及破产的）净额结算制度之可执行性分析我国合同法第4条规定，“当事人依法享有订立合同的权利，任何单位和个人不得非法干涉”。这就是订立合同应当遵循的自愿原则。其核心内容就是交易当事人有权依照自己的意志决定合同的内容和形式，有权在真正自愿的基础上安排合同的具体条款，明确双方的权利义务包括合同履行的各个环节。任何他人均不得非法干涉或强制要求交易当事人所订合同的内容和形式。当然，当事人根据自己的意愿订立合同，不得违反法律法规的强制性要求，不得损害社会公共利益。就ISDA主协议而言，其整体形式和内容是不违反我国合同法律及其它相关法律制度（如外汇法律制度）的。其中的终止净额结算条款，违约事件的约定、终止事件的约定、提前终止条款、自动提前终止条款、终止后的净额计算及支付条款，以及单一协议条款，其具体内容约定都是不违反我国合同法律的基本原则的，只要协议是由具备合法交易资格的交易当事人按照符合其组织章程规定的正常授权程序而签署的，自然应当是有效的，对双方当事人具有法律拘束力，具有法律的可强制执行性。对这样的协议及其条款，法院裁判其合法有效并可强制执行于法有据终止净额结算机制中包括两个核心部分：一是提前终止合同即解除合同，二是终止后的净额计算即轧差或抵销。下文拟从这两方逐一分析：1、关于提前终止合同，我国合同法第93条规定，“当事人协商一致，可以解除合同。当事人可以约定一方解除合同的条件。解除合同的条件成就时，解除权人可以解除合同。”合同解除后，对尚未履行的部分，终止履行。134从解除方式的分类看，这就是合同的协议解除（相对于合同的法定解除即一方的解除权来自法律的规定条件）。根据合同自愿原则，法律承认合同协议解除（包括解除的条件和解除权）是不言而喻的。只要这种协议解除约定不违反法律的强制性要求或社会公共秩序。ISDA主协议（以及本地主协议）中的各项解除（提前终止）条件之约定是市场惯例，不存在有违我国法律原则或社会公序良俗情形，故在法律上是有效力的，是可以得到法院的支持并强制执行性。2、关于终止后的净额计算即轧差或抵销。首先，对主协议项下交易进行轧差或是抵销的安排，都是当事人之间的自愿约定，也是市场惯例，自然在法律上是有效的。我国合同法的98条也明确规定，“合同的权利义务终止，不影响合同中结算和清算条款的效力”。即使该条规定可以视作承认各类结算或清算安排（自然可包括净额结算在内）的一个原则性约定。即使该条规定不能被解释为就是一个净额结算条款，ISDA主协议中的净额结算也可以得到合同法第99条和第100条关于抵销规定（具体见上文）的支持。也即，终止后的净额计算在中国合同法律项下是有效的，可执行性的。（二）破产法视角下（涉及破产的）净额结算制度之可执行性分析如前文所述，终止净额结算机制的核心要素包括提前终止合同（即非破产一方终止权的行使）及终止后的净额计算，此外在涉及破产的净额结算中单一协议的效力也是一个无法回避的问题。在不涉及交易方破产时，根据合同自愿原则，在不违反法律强制性规定的前提下双方当事人合意下的合同安排均应被遵守并赋予可执行之效力。但若涉及交易一方进入破产程序时，非破产方终止权的行使、合同终止后净额计算以及单一协议的效力是否仍然取决于交易双方的合意，就变得不再是纯粹的合同法律范畴问题了，就必须要从破产法律的角度进行分析，方可明确。1、提前终止合同约定之效力分析1986年12月的企业破产法（试行）（下称“旧破产法”）中华人民共和国企业破产法（试行）于1986年12月2日由第六届全国人民代表大会第八次会议通过，自1988年11月1日实施。对合同终止权并没有直接的规定。相反其26条规定，“对破产企业未履行的合同，清算组可以决定解除或者继续履行。”我国2006年8月通过的企业破产法（下称“新破产法”）中华人民共和国企业破产法于2006年8月27日由第十届全国人民代表大会第二十三次会议通过，自2007年6月1日施行。同时旧破产法废止。第18条规定“人民法院受理破产申请后，管理人对破产申请受理前成立而债务人和对方当事人均未履行完毕的合同有权决定解除或者继续履行，并通知对方当事人。管理人自破产申请受理之日起二个月内未通知对方当事人，或者自收到对方当事人催告之日起三十日内未答复的，视为解除合同。管理人决定继续履行合同的，对方当事人应当履行；但是，对方当事人有权要求管理人提供担保。管理人不提供担保的，视为解除合同。”新旧破产法均规定了清算组或管理人的选择履行权，均没有直接规定非破产一方终止合同的权利。在新破产法中，虽然提到了合同视为解除（终止）的情况，但这并非是明确授予非破产一方解除合同的权利，而只出现特定情形时，法律推定合同解除。与旧破产法相比，新破产法对管理人的选择履行权进行了限制，如管理人未在破产申请之日后二个月内通知非破产一方，或在非破产一方催告后三十日内未答复，或非破产一方要求提供担保而没有提供担保的，非破产一方可将合同视为解除，从而排除管理人不受限制的选择履行行为。另外，新破产法明确了选择履行针对的合同情况，即债务人和对方当事人均未履行完毕的合同。这就是双务合约或双方均有未履行义务之合约。而在旧破产法项下，只规定“对破产企业未履行的合同”，清算组可以选择履行。虽然新破产法对管理人选择履行权作了限制，却并未明确非破产一方因此获得了提前解除合同的权利。旧破产法第26条则简单规定了清算组的选择履行权，未提及非破产一方的权利，在是否赋予非破产方终止权问题上保持了沉默。反观新破产法第18条第2款规定，“管理人决定继续履行合同的，对方当事人应当履行。”这似乎表明，即使承认非破产一方有依据合同约定终止合同的权利，但是只要管理人作出继续履行合同的决定，非破产一方的终止权利也要受到制约，要服从管理人的决定。新破产法的这一规定似乎比较明确地剥夺了非破产一方的终止权。从利益分析的角度分析，合同事先约定的终止权，对破产管理人选择履行权并不构成直接的冲突。因为这种事先终止约定并不特指或特别针对任何一方，它对双方同等适用。这种终止约定本身并非为了某一方可获得更多利益，或有损另一方利益。它只是一种事先的便于双方即时结清合同的安排。所以，终止权并非针对破产管理人的选择履行权而设计，而只是交易双方期望不需要由管理人选择履行，就可在一方出现破产时按照事先的约定处置未完成履行的合同，因而与选择履行权的利益偏向没有任何关系或对撞意图。按合同约定提前终止，完全是就事论事的安排，其中并没有基于利益考量的选择，其性质与合同于终止日自然期满终止一样，之后的市场发展变化或盈亏走向与合同是否终止毫不相干。从这个意义上分析看，非破产一方的合同终止权应优于破产管理人的选择履行权。两者应是先后的问题。合同设立了终止权，就不需要选择履行权；合同未设立终止权，选择履行权才具备行使前提。但是由于在实践中合同的实际终止日需要一个通知和指定过程 根据ISDA主协议第6（a）款规定，确定终止日的通知所给予的通知期限可长达二十天。这与我国新破产法规定的自申请到裁定受理的期限几乎相当。如新破产法第10条规定：“债权人提出破产申请的，人民法院应当自收到申请之日起五日内通知债务人。债务人对申请有异议的，应当自收到人民法院的通知之日起七日内向人民法院提出。人民法院应当自异议期满之日起十日内裁定是否受理。除前款规定的情形外，人民法院应当自收到破产申请之日起十五日内裁定是否受理。”，终止日很可能不是在提出破产申请之日后到法院裁定受理破产申请之日这一相对较短的期间内 若交易双方能够在这个期间终止合同，则合同终止不受制于破产法的限制，而只是合同法问题。，而是通常发生在法院裁定受理破产申请同时指定管理人之日即破产强制程序开始之日后，而此时，破产管理人理论上已可以开始实际行使其法定的选择履行权。这必然存在非破产一方行使终止权和管理人行使选择履行权的冲突问题。其结果很可能是，管理人自然根据法律的授权，自由酌定选择履行。更何况破产法律并没有将双方已作了终止约定的合同排除于破产管理人可选择履行权的对象之外。2、单一协议的效力分析衍生产品市场波动性很大，而且不同的交易受到影响的因素也不相同，交易双方成交的一系列的场外衍生产品在交易一方进入破产程序以后，这些交易将被提前终止，这时很可能一些交易处于盈利状态，而另一些交易处于亏损状态。那么如果破产方可以选择履行，那么非破产方将遭受巨大损失，这样将非常不利于场外衍生产品市场的发展。为了防范这种风险，ISDA协议通过将主协议、附件、确认书和信用支持文件经双方协商形成一个单一协议，其基本意图在于避免破产方的选择履行行为。由于我国破产法没有任何涉及到以主协议模式形成的合同 在金融领域有一些部门规章承认主协议形式，例如国债回购主协议等，并且将主协议签订与否作为可否从事相关交易的前提条件，但这些部门规章并未涉及破产时对主协议的确认问题，即使涉及到，也由于效力低于破产法和相关司法解释而无法得到执行。，只能根据破产法的倾向来判断单一协议条款的效力。单一协议条款是为防止选择履行，降低场外衍生产品交易的信用风险而创造的条款。我国的破产法和有关的司法解释都不支持自动抵销，ISDA协议通过单一协议条款明示地将其项下所有交易规定为一个协议，这种双方的合意安排无法排除其规避法律的嫌疑，因此很可能得不到我国法律的承认。在法律没有特别规定的情况下，除非非破产方可以证明单一协议条款下的各个文件相互具有不可分割性，否则该原则很容易被认为是在恶意规避破产法的规制，破坏了公平受偿原则，因此其效力在我国破产法下难以得到保障。可是，衍生产品交易方要证明ISDA协议下所有交易是不可分割的非常困难。ISDA协议适用于多种场外衍生产品，这些产品包括期权、远期、互换以及各种组合产品。这些产品的标的要素和结算方式完全不同，每个产品都可能有不同的交易日和财务条款，影响不同产品的经济因素也各不相同。ISDA协议下的每笔交易都可以不受其他交易的影响而单独地存在，而且每笔交易独立性都很强。虽然ISDA信用支持文件可以以主协议附件的形式出现，但表现出来的独立性更强。因此在我国没有明确法律规定的情况下，法院很难认同ISDA文件可以不可分割地组成一个单一协议，从而支持ISDA文件下的所有支付可以不受法院或清算组的限制而进行终止净额结算。如果我国破产法不承认ISDA协议的单一协议条款，那么所有在ISDA协议下的场外衍生产品交易将被认为是彼此独立的合同。如果清算组对这些合同进行选择履行，非破产方将无法对ISDA协议下的所有交易进行终止净额结算，而只能将浮盈交易作为破产债权申报，与其他债权人在破产人有限的财产中共同参与分配。一般而言，最终的受偿比例会很低甚至会一无所获。这将增大场外衍生产品的信用风险，不利于我国场外衍生产品市场的健康发展。3、终止后净额计算的效力分析如果交易终止发生在破产程序开始之后，则终止后抵销（净额结算）属于破产抵销范畴。我国的破产法允许债权人进行破产抵销，就破产抵销，我国新旧破产法均有相关规定。旧破产法第33条规定，“债权人对破产企业负有债务的，可以在破产清算前抵销。”新破产法第40条规定，“债权人在破产申请前对债务人负有债务的，可以向管理人主张抵销。”可见，我国的破产法律都是允许债权人进行破产抵销的。但是这种抵销显然不是债权人自助实现的。事实上，若允许自动或自助实施，则很可能会导致为法律禁止的个别清偿债务的情况出现。由于抵销的结果就是债务的清偿，因此拥有抵销权的债权人之债权就得在其所欠债务人的债务等额范围内获得个别清偿，而不是与其它债权人一起按比例受偿。正因如此，各国法律都是对个别清偿有严格限制。我国的破产法律也是如此旧破产法第12条规定：人民法院受理破产案件后，债务人对部分债权人的清偿无效，但债务人正常生产经营所需的除外。新破产法第32条规定，人民法院受理破产申请前六个月内，债务人有本法第2条第1款规定的情形（即不能清偿到期债务），仍对个别债权人进行清偿的，管理人有权请求人民法院予以撤销。但是，个别清偿使债务人财产受益的除外。在我国破产法律中，抵销是有条件的，是需要经清算组或管理人审核同意或确认的。在旧破产法律体系下，破产抵销是需要向清算组提出抵销请求的。根据2002年最高人民法院关于审理企业破产案件若干问题的规定第60条规定，“与债务人互负债权债务的债权人可以向清算组请求行使抵销权，抵销权的行使应具备以下条件：（一）债权人的债权已经得到确认；（二）主张抵销的债权债务均发生在破产宣告之前。”而在新破产法中，已不再沿用旧法的请求抵销说法，而是改为主张抵销。由“请求”到“主张”，虽然隐含了债权人权利的强化，但实质没有区别，即抵销均要受制于清算组或管理人的审核。 “破产债权人向清算组为抵销其对破产企业所负债务的意思表示，是否发生抵销的效果，有赖于清算组的认可。”唐德华主编：破产法及司法解释适用指南，人民法院出版社，中国方正出版社，2002年9月第一版，第476页新破产法中，虽然债权人有权主张抵销，但是这种权利实现仍然要受制于管理人的审核。新破产法第40条规定“债权人在破产申请受理前对债务人负有债务的，可以向管理人主张抵销。但是，有下列情形之一的，不得抵销：（一）债务人的债务人在破产申请受理后取得他人对债务人的债权的；（二）债权人已知债务人有不能清偿到期债务或者破产申请的事实，对债务人负担债务的；但是，债权人因为法律规定或者有破产申请一年前所发生的原因而负担债务的除外；（三）债务人的债务人已知债务人有不能清偿到期债务或者破产申请的事实，对债务人取得债权的；但是，债务人的债务人因为法律规定或者有破产申请一年前所发生的原因而取得债权的除外。”既然有不得抵销之情形，管理人自然就要审查抵销之债权债务是否真实、是否符合抵销要求。由此可见通过现行的破产抵销安排很难到达净额结算机制中那种不受任何第三人制约的完全自助实现的计算净额的效果。综上，我国虽然在立法上承认破产抵销权，但抵销权的行使要受到破产程序的制约。学界则认为破产抵销权的行使涉及其他破产债权人的利益，况且其基础权利为普通债权，允许其抵销已经取得了优于其他债权人的受偿机会，所以不应再脱离破产程序而享受过于优厚的受偿地位。四、我国净额结算制度之构建随着金融衍生品市场的不断发展，为降低交易成本，防范相关风险，国际互换与衍生产品协会（International Swaps and DerivativesAssociation，简称“ISDA”）先后发布了一系列用于场外衍生产品交易的标准文件（简称“ISDA文件”）。ISDA文件被衍生产品市场参与者广泛使用，逐渐成为金融衍生产品市场的交易惯例。其中净额结算制度是其核心条款之一。随着金融市场的开放，我国场外衍生产品市场仅在近几年才开始发展，虽然2009年3月我国银行间市场交易商协会发布了中国银行间市场金融衍生产品交易主协议（2009年版），从而确立了我国衍生品市场统一的主协议文本。（四）我国净额结算制度的完善方向我国对于支付净额结算和终止净额结算的效力都给予原则性的肯定，一些可能出现的法律争议，也可经由法律解释的途径得到支持。但是，法律解释本身具有很强的灵活性和弹性空间，在不同语境下其结论并非唯一确定，比如ISDA主协议的伞形合同架构本身的效力并非无可质疑，ISDA的合同安排是否能够排除破产法中的强行性规则，都尚未在我国的司法实践中得到正面肯定。我国行业协会于2007、2009年制定的NAFMII主协议在借鉴ISDA文本的基础上，结合实际情况也作出了类似的制度安排，虽然作为一种不具强制执行力的合同文本，其弊端也与ISDA示范协议十分相似，但中国银行间市场金融衍生产品交易主协议（2009年版）的发布反映了市场对包括净额结算制度在内的一系列金融衍生交易惯例、制度的渴求，中国新兴的金融衍生品交易市场亟需借鉴世界金融市场发展的成果以规范、加快自身发展。1、完善立法，建立符合国际金融衍生品交易惯例的净额结算制度（1）修改企业破产法，在我国的破产抵销中全面承认破产抵销的效力，并在规则设计中规定破产抵销权的行使不受破产程序开始后冻结效力的约束，可以在破产程序以外自助行使；同时，破产清算人可以对未完成交易选择继续履行，也可以选择对未完成交易拒绝履行从而将所生债权列入破产债权，但是当同一交易对手之间存在多个交易时则不得挑拣履行。 参见宁敏：国际金融衍生交易法律问题研究，中国政法大学出版社2002年第1版，第226-227页。（2）制定特别法，承认净额结算制度效力通过制定适用于特定金融交易和特定金融机构的金融特别法，承认净额结算制度在我国国内法上的效力。当净额结算制度与破产法冲突时，通过特别法，排除企业破产法在场外衍生交易结算中的适用。2、更新金融司法理念，适度引入净额结算制度规则，妥善处置金融衍生交易纠纷“法律发展关键的因素就是对社会政策的考虑，在填补法律的空隙或漏洞这一点上，司法与立法没有区别，不同的只是形式。”（德）克里斯托弗二沃尔夫著:司法能动主义自由的保障还是安全的威胁?，黄金荣译，中国政法大学出版社2004年版，第58页。净额结算制度在国际金融衍生品交易领域得到承认并广泛运用，我国银行间市场交易商协会亦在正式文件中吸收了对包括净额结算制度在内的一系列金融衍生交易惯例、制度。面对立法现状，强调适度超前的司法理念、充分发挥能动司法的功能就显得尤其重要。具体而言，要强化尊重当事人意思自治原则理念，仔细审查合同内容，在不违反法律强制性规定及国家宏观金融政策前提下，优先适用当事人合同文本约定的交易惯例和规则处理纠纷；要强化尊重国际成熟交易规则和市场惯例的理念，在严格遵守现行法律和国家宏观金融政策的前提下，将交易规则融入法律适用，以灵活、创新地运用现行法律；要强化保护金融创新与预防、控制和化解金融风险并重的理念，一方面鼓励金融创新，为金融创新破除障碍，一方面对创新带来的金融风险积极应对，金融全球化使得金融资本跨越国家管制的障碍在全球范围内自由流动、不断渗透。金融活动市场化和国际化是不可阻挡的历史趋势，净额结算制度在预防控制系统风险中具有独特优势，司法应为其预留空间，凸显司法对金融法律的查漏建制功能。金融审判法官还需进一步更新审判理念，妥善处理好促进金融创新和维护金融安全的关系、处理好法律适用与宏观经济政策的关系、处理好被动司法与能动服务的关系。上海在建设国际金融中心的进程中，必然会不断出现新问题，为此，上海金融审判要发展，必须具备更开阔的视野、更开阔的胸怀，全方位多角度地拓展更广的发展空间。为进一步拓展上海金融审判功能，充分发挥司法能动性，更好地引导和促进金融市场的健康发展，保护金融创新积极性的同时，注意发挥预防、控制和化解金融风险的作用；对审判中法律适用的疑难问题开展合作研究金融全球化使得金融资本跨越国家管制的障碍在全球范围内自由流动、不断渗透。这既给我们国家的金融发展带来了机遇，也带来了挑战。我国金融市场起步晚，需要遵循国际上已成熟的交易规则和市场惯例。这也对我们的金融司法提出了新要求，必须加强学习，开阔视野，提高金融审判专业水准二、ISDA中相关概念的厘清（一）单一协议约定在ISDA主协议中，一个与终止净额结算紧密关联的规定是“单一协议”条款。根据ISDA主协议第1（c）款规定，“所有交易的进行乃基于主协议及所有确认书构成双方之间的单一协议这一事实，否则双方不会进行任何交易。”可以说，单一协议的规定是终止净额结算机制得以成立并能实际发挥作用的根本前提条件。单一协议约定为主协议项下全部未完成履行交易一并提前终止提供了合理的合同法理依据，从而使得所有交易终止后的净额结算成为必然，其效果相当于交易内抵销，是在一个合同（单一协议）关系内实现的（也是自然应该允许的）各交易头寸的冲抵，而不是各独立合同项下交易头寸抵销的集合。若没有单一协议作为前提，在法律意义上，净额结算就变成了抵销，就失去了其与抵销相区别的法律基础。参见本章下文分析。 （二）提前终止约定正是由于ISDA主协议就终止净额结算制度作了上述如此完整而精密的安排，才使得终止净额结算制度从交易提前终止、终止金额的计算及净额的处理变为可为衍生交易当事方所能自助运用的机制，才能使得这一制度所设计的风险控制功能和价值在技术上得以实现。38三、净额结算制度在各国的法律实践力。有关净额结算的立法有两种模式:一种是在破产法或者其他法律有关破产程序部分进行分散的规定;另一种是针对金融衍生交易进行专门的净额结算立法。前者以美国为代表，后者以英国为代表，以下将对这两国的净额结算立法作进一步的介绍。1.美国法总的来说，美国的净额结算立法过程是对破产法、联邦储蓄保险法等法律进行反复修订的过程，不断将各种金融衍生合约的净额结算条款纳人破产法的“特别处理”范围或者联邦储蓄保险法的“市场安全港”保护中，以便在破产程序中强制执行净额结算条款和协议。总的来看，立法倾向给予金融交易以特别的保护。在1982年和1984年，美国对破产法进行修订，规定“证券”(seeurities)、“远期”(fo，ard)、“商品”(:omnlodity)合约、“回购”协议(rePur(:hase)中的净额结算条款在破产程序中受到“特别处理”，不受“自动停止”(auto-matiestay)条款的约束。1989年联邦储蓄保险法为“合格的金融合约”(除上述四种合约外，还增加了互换协议(swa动提供“市场安全港”(marketsafeharbor)的保护。1990年为了与联邦储蓄保险法形成一致，破产法将“特别处理”的范围扩大至互换协议。1991年联邦储蓄保险公司改进法推出“降低支付系统风险”条款(“paymentSystemRiskRe-du:tion”provision)，在接受.上述两法的规定之外，还对两个或多个金融机构和清算组织之间的净额结算提供法律支持气但是，立法的几经修改不能跟上金融衍生交易的迅速发展和参加交易的银行、证券公司、保险公司和最终客户要求强制执行净额结算条款的需求。特别是长期资本管理基金的教训对终止型净额结算提出了更高的要求。1999年美国总统金融市场工作委员会(ThePresiolentWorkingGrouponFinaneialMarkets)提出避险基金，杠杆和长期资本竹理的报告中呼吁改进美国破产法关于净额结算的规定，强烈要求扩大和明确有关净额结算的金融合约的范围。1999年破产改进法就是在这样的背景下被提出的。1999年破产改进法从以下几方面对净额结算的执行进行完善:(l)扩大了破产法“特别处理”囊括的净额结算条款的