美国次贷危机与危机后的美国经济讲义(PPT 73页).ppt

美国次贷危机与危机后的美国经济 张明世界经济与政治研究所中国社会科学院2012年12月29日 国际金融热点问题研究 之一 课堂讨论 美国次贷危机爆发的原因是什么 美国政府用于应对次贷危机的财政货币政策恰当吗 产生了哪些后果 你如何看待本轮危机之后美国在全球中的地位变迁 提纲 次贷危机形成的根源证券化 MBS CDS与CDO次贷危机在金融市场的扩散传导机制次贷危机在实体经济的扩散传导机制美国政府的救市政策及其效果美国财政政策的可持续性美联储货币政策走向浴火重生的美国经济 次贷危机的发展阶段 对美国次贷危机的简要回顾 次贷危机爆发的原因 超低基准利率下的房价泡沫 全球失衡下的资金回流压低了长期利率 监管缺位下的金融衍生产品失控 次贷危机传导的原因 高杠杆率下的去杠杆化 在险价值的资产负债管理模式 以市定价的会计制度 美国政府的政策应对 直接针对金融机构的纾困行为 多轮大规模财政救市政策 零利率政策 三轮量化宽松政策 扭转操作 超低利率下的房地产泡沫 国际收支失衡 过度的金融创新 金融创新次级抵押贷款基于次级抵押贷款支持的金融衍生产品MBSCDO游戏为什么能一直玩下去 贷款者为什么愿意贷 借款者为什么愿意借 投资者为什么愿意买 次贷余额及其占抵押房贷的比重 次贷组装为MBS和CDO的实际操作过程 次级按揭贷款 按揭贷款支持证券 债券 被收集到一起 次贷变成住宅按揭贷款支持债券 RMBS 用MBS中的BBB级债券构造CDO CDO资产被重新包装为分级的CDO负债 卖给投资者的不同级别新债券 评级的依据 受损和收益顺序 评级的改变 金融创新的后果导致美国负债水平上升 次贷危机如何演变成金融市场系统性危机 次级抵押贷款供应商投资银行两房保险公司商业银行对冲基金 Everyhappyfamilyisalike buteveryunhappyfamilyisunhappyintheirownway TolstoyinAnnaKarenina 次级抵押贷款供应商 2007年4月2日 美国最大的次级抵押贷款供应商之一NewCenturyFinancial破产 2007年8月 美国最大的抵押贷款供应商之一AmericanHomeMortgage破产 在次级抵押贷款资产池中 没有证券化的贷款组合违约率上升 投资银行 过度依赖短期货币市场进行融资ABCP回购市场 REPO 在险价值管理方式 ValueatRisk 财务杠杆内生化 市值定价 MarktoMarket 美国五大投行的杠杆比率 流动性短缺 商业票据市场收缩 两房 随着房价进一步下跌 次级抵押贷款市场违约扩散到优质抵押贷款市场重要性截至到目前 美国的住房抵押贷款市场规模约为12万亿美元 而房利美和房地美持有大约5 3万亿美元的抵押贷款债权 占整个市场规模的44 在5 3万亿美元中 两家公司实际上拥有1 6万亿美元的债权 同时为3 7万亿美元的债权提供了担保 高杠杆率截至2007年底 这两家公司的核心资本合计832亿美元 而这些资本支持着5 2万亿美元的债务与担保 杠杆比率高达62 5 保险公司 AIG信用违约互换 CreditDefaultSwap CDS AIG出售了大量关于投行与两房的CDSAIG为大量的CDO提供了CDS CDS的市场规模突飞猛进 商业银行 巴塞尔资本协议结构性投资工具 StructuredInvestmentVehicle 依赖购买CDS规避巴塞尔资本协议 对冲基金 短期融资高杠杆率高风险投资Bloomberg 2008年10月 价值1 5万亿美元的对冲基金行业遭遇撤资400亿美元 市场损失导致全行业资产减记1150亿美元 对冲基金把现金持有量从前两年占资产的7 提高到目前的31 以应对年终赎回压力 FT 2008年12月 对冲基金行业遭遇撤资近1500亿美元 约等于整个行业资产的10 这说明撤资热潮已经延续到第四个月 并将2008年净资金外流总额提高到2000亿美元 2008年约有81 的对冲基金回报率为负数 危机如何由金融市场传导至实体经济 消费财富效应信贷紧缩投资房地产投资企业投资托宾Q效应金融加速器机制出口美国与其他国家之间的相互影响 美国政府救市政策 财政 2008年2月EconomicStimulusAct 1680亿美元减税2008年7月HousingandEconomicRecoveryAct 帮助购房者再融资 避免持续违约2008年10月EmergencyEconomicStabilizationAct将FDIC存款保险上限由10万美元提高到25万美元引入TroubledAssetsReliefProgram 购买金融机构问题资产以及帮助金融机构注资2009年2月AmericanRecoveryandReinvestmentAct 总额7870亿美元 包括2880亿美元减税 1440亿美元用于州政府与地方政府的医疗与教育开支 以及3550亿美元用于联邦开支与社会项目2009年3月Public PrivateInvestmentProgramforLegacyAssets 用于剥离金融机构资产负债表上的不良资产 财政悬崖 2001 1月時任總統的小布 為 激經濟增長 頒佈 經濟增長與稅收減免協調法案 把最高所得稅從39 6 至35 次 又把資本增值稅從20 至15 股息稅從35 至15 期限均為10 按計劃 最高所得稅減稅本應在2011 結束 但由於 融危機爆發 奧巴馬將小布 的減稅計劃延長 同時還宣佈從2011 起 把工資稅從6 2 調低至4 2 並出台失業救濟計劃 二者期限分別為 2011年7月31日晚 眾 院通过的 預算控制法案 同意設 觸發機制 如果在2013 1月1日前仍未能形成共 則 黨各自主張的支出項目將需分攤減赤 在今後10 內共削減財政開支1 2萬億美元 多項減稅和經濟 激計劃 包括延長小布 的稅收寬減計劃 以及奧巴馬2 的工資稅減免和失業救濟計劃 也恰巧聚集於2013 1月1日到期 稅收增加和開支縮減 加上自動觸發機制的啟動 使公共政策開支大幅收縮 赤字突然劇減 從支出曲線上看就如同懸崖一般下跌 因而得名 財政懸崖 fiscalcliff 财政悬崖的构成6000亿美元 约为美国GDP的4 财政悬崖的另一个直观表述 民主党与共和党的主要分歧 达成妥协避免跌落财政悬崖的可能性大 鑑於經濟 甦乏 有可能再陷衰退的風險下 無 是政府還是國會 無 民主黨還是共和黨 有強 的政治動機和願望 避免出現 財政懸崖 黨 認為 財政懸崖 的後果 能接受 也贊同通過減稅 激經濟增長和就業是避免 財政懸崖 非常必要的措施之一 公眾 商界和市場亦會向 黨施壓 現任總統 任比新當選總統 能保證 動的盡快 實 美国财政支出结构的演变 全球军费开支比较 次贷危机爆发后美联储总资产增长情况 财政紧缩对GDP的拖累在13年达到顶峰 美联储主要资产的变动 美联储主要负债的变动 几轮QE的比较 QE1 第一轮数量宽松货币政策于2009年1月1日开始实施 初期计划由美联储购买1000亿美元受政府资助的住房抵押贷款公司 房利美 房地美和联邦家庭贷款银行 的直接债务以及5000亿美元由房利美 房地美和政府国民抵押协会担保发行的MBS 2009年3月 购买计划又被调高为总计购买2000亿美元三大住房抵押贷款公司的直接债务 1 25万亿美元MBS和3000亿美元长期国债 三者合计1 75万亿美元 QE1于2010年3月底结束 历时15个月 期间 FOMC平均每月的新增资产购买量达到1167亿美元 尽管美联储在QE1实施期间总的金融资产购买量为1 75万亿美元 但由于前期买入的短期资产陆续到期 至QE1结束时 美联储的总资产仅比2008年底微增696亿美元 但持有的MBS证券却净增1 07万亿美元 持有的 长期 国债数量净增3008亿美元 持有的其他资产数量则净减少1 3万亿美元 净减少的数量基本与美联储在2008年后4个月向银行体系净注入的短期流动性数量相当 几轮QE的比较 QE2 2010年11月3日 美联储宣布实施第二轮数量宽松的货币政策 主要内容是 美联储将以每月750美元的规模在二级市场增持美国长期国债 总的增持量为6000亿美元 2011年6月底结束 QE2和QE1至少有两点不同 第一 美联储在QE1实施过程中主要增持的是美国几大住房抵押贷款公司的直接债务以及由它们担保发行的MBS 17 1 而美联储在QE2实施过程中仅增持美国长期国债 在QE2实施过程中 美联储持有的MBS余额保持不变 第二 虽然美联储在QE1实施过程中增持的金融资产数量 1 75万亿美元 远超QE2实施过程增持的金融资产数量 6000亿美元 但 在QE1结束后美联储总资产规模并未发生大的改变 仅微增696亿美元 而QE2结束后 美联储总资产规模却出现了大幅增加 净增5658亿美元 几轮QE的比较 QE3 2012年9月13日 美联储公开市场委员会 FOMC 宣布启动第三轮QE3 除重申年底前继续按既定进度将所持3年期以下短期国债置换为等额6 30年期长期国债 继续将持有的到期机构债务和到期机构MBS的本金再投资于MBS的政策外 FOMC还决定自2012年9月起 每月从二级市场增持400亿美元的MBS 这就是QE3 上述政策措施将使FOMC在2012年年底前的几个月内每月新增850亿美元左右的长期证券持有量 与前两轮数量宽松的货币政策不同 此次FOMC并未对QE3规定截止日期 QE3与QE2的相同之处 1 美联储在这两轮政策实施过程中的资产购买行为都会导致美联储总资产规模的对等增加 同时 政策实施后也都会导致实体经济货币供应量的相应增加 2 两轮政策都仅规定了一种资产购买标的物 QE3与QE2的不同之处在于 1 美联储在两轮政策实施过程中购买的资产标的物不同 2 QE2明确规定了政策实施的期限和总的资产购买量 而QE3只明确规定了美联储每月的MBS资产购买量 并没有明确规定政策实施的时限和总的资产购买量 几轮QE的比较 QE4 2012年12月11 12日 美联储召开本年度最后一次议息会议 美联储宣布了第四轮量化宽松货币政策 QE4 包括美联储承诺每月将购买450亿美元国债 并继续执行今年9月开始实施的每月购买400亿美元抵押贷款支持证券的计划 这一结果基本符合此前市场预期 QE4的基本思路是延续之前扭转操作的力度 几轮量化宽松政策力度之比较 国债市场火爆压低了企业融资成本 QE能够有效地压低美元汇率 QE1与QE2期间新兴市场经济体出现资金净流入 QE与新兴市场国家资本流入 中国也不例外 前两轮QE时的主要资产价格走势 QE与黄金价格 美国房地产市场明显回暖 就业状况有所改善 美国失业率的下降很大程度上源自劳动参与率的下降 美国就业市场的结构性变化 美国制造业就业回流 中美贸易争端 美国经济增长的主要动力 2013年增长可能前低后高 消费者信心指数稳步回升 美国股票市场高歌猛进 为何对美国经济中长期乐观 美国房地产市场的调