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一、欧元危机的概述 债务危机的演变1、肇始在欧元区主权债务危机之前，欧洲地区早已有爆发债务危机的国家，如最早爆发的北欧小国冰岛在全球金融危机之前，冰岛金融业过度开发， 2008年其资产规模为GDP 的9 倍之多.可想而知，在受金融危机的影响后，冰岛虚拟资产的迅速缩水是造成其经济陷入困境的重要原因 之后，冰岛三大银行资不抵债，被政府接管后，银行债务问题升级为主权债务问题，最终导致冰岛的 破产 最后由于 出面对冰岛救助，使得冰岛主权债务危机问题暂时得到缓紧接着是中东欧国家的债务问题 东欧国家由于转轨的需要，其主权债务一直维持在一个较高的水平在全球金融危机的影响下，其政府赤字进一步扩大，主权债务问题进一步突出2009 年乌克兰的主权债务评级被国际评级机构下调，成为中东欧国家主权债务危机爆发的导火线IMF 也警告中东欧国家，其债务问题已远远超过冰岛的规模，如果不及时解决，该债务问题可能引起全球性的金融危机中东欧国家债务问题最主要原因在于其银行体系被西欧发达国家所控制，年底，这些国家银行资本有 54%是掌握在外资手中，形成巨额外债 但是，随着全球金融危机的逐步见底，西欧发达国家和世界金融组织的救助，中东欧债务问题也被及时控制住【1】2、开端在经历了先前冰岛和中东欧国家主权债务危机之后，欧元区国家主权债务问题浮出水面 欧元区主权债务危机的发展是由希腊财政外债水平被曝光为导火线，不断引发欧元区国家陷入危机的过程 至今虽前后还不到两年，但其危害已深深影响了欧元区各国经济甚至全球的经济2009 年10 月21日，希腊政府宣布该年财政赤字水平将达国内生产总值的127%，大大高于前任政府宣布的 6.7%，且也远高于欧盟规定的3%上限，从此拉开欧元区主权债务危机序幕使得欧元主权债务危机升级3、发展其他国家也陷入危机欧洲其它国家也开始陷入危机，包括比利时这些外界认为较稳健的国家，及欧元区内经济实力较强的西班牙，都预报未来三年预算赤字居高不下，希腊已非危机主角，整个欧盟都受到债务危机困扰。 2010年1月11日 穆迪警告葡萄牙若不采取有效措施控制赤字将调降该国债信评级。 2010年2月4日 西班牙财政部指出，西班牙2010年整体公共预算赤字恐将占GDP的9.8% 。2010年2月5日 债务危机引发市场惶恐，西班牙股市当天急跌6%，创下15个月以来最大跌幅。4.蔓延欧元龙头国就此影响希腊主权债危机的传染效应导致西班牙爱尔兰葡萄牙和意大利等国（ 五猪）同时，遭受信用危机这些国家的国债价格都出现下跌压力一时间，受主权债问题影响国家的 GDP占到欧元区GDP 的37% 左右。德国等欧元区的龙头国都开始感受到危机的影响，因为欧元大幅下跌，加上欧洲股市暴挫，整个欧元区正面对成立十一年以来最严峻的考验，5、升级救助计划由于担心欧元区国家主权债危机导致欧洲出现严重金融危机，大量资金逃离欧 洲，美国国债再次成为避险天堂，美国国债收益率 下跌，欧元对美元大幅度贬值在经过数个月的犹豫不决之后，欧盟（EU）欧洲中央银行和国际货币基金组织（ ）先后紧急出台了1100 亿欧元和7500 亿欧元的救援措施欧洲中央银行则在国债二级市场上购买私人投资者抛售的希腊国债，以防止国债价格下跌和收益率攀升 与此同时，欧洲中央银行增加了对银行的短期贷款，放松了贷款的抵押条件，以缓解货币市场上的流动性短缺德国和法国的商业银行持有大量希腊和其他四猪的国债和其他债券，救希腊就是救自己现状：严格地说，欧元区16个成员中，无一个国家的政府赤字目前在GDP的3%以内；它们的平均赤字在GDP的7以上。除希腊以外，爱尔兰、意大利、西班牙、葡萄牙的赤字和债务问题都很突出。综述希腊主权债务危机是整个欧洲的危机，具有扩散性。目前，欧元区16 国财政赤字和国债普遍严重超标，只有芬兰和卢森堡两项指标均合格（公共债务占GDP比例60%以下，财政赤字占GDP比例3%以内）马斯特里赫特条约红线。世界银行前行长、美国前副国务卿罗伯特佐利克在2013网易经济学家年会上表示，世界经济形势依旧不容乐观，欧元区危机仍然没有结束，主权债务危机，银行坏账国债窟窿，以及国际竞争压力，都将成为未来面对的紧迫问题。要进行深层改革，欧洲人需要付出更大的代价。二、欧元危机产生的原因一）欧元区主权债务危机是次贷危机的延续与深化欧元区主权债务危机在一定程度上来说是美国次贷危机持续深化的结果。【2】实际上，最先爆发危机的希腊财政状况一直不佳，次贷危机后财政赤字与公共债务平进一步恶化，远高于欧元区平均水平，其他四国财政状况同样不佳。在这种情况下，如果能在市场上发行新债，就可以在一定程度上缓解债务危机，一旦无法继续通过发行债券筹集资金，就必然导致主权债务危机。以希腊为例，2010年公共债务余额达到3038亿欧元，当年需要筹集530亿欧元（其中4月份和5月份就需筹资252亿欧元）才能满足政府财政赤字和偿还债务的需要（Rossi和Aguilera，2010），但随着惠誉、标准普尔和穆迪都降低了其主权债务信用评级，希腊政府已无法通过发行债券来筹集资金，从而爆发了主权债务危机（二）财政收支失衡是导致主权债务危机的直接原长期以来，希腊以及南欧一些国家经济增长的基础相对比较薄弱，财政政策缺乏约束，再加上福利超前支出、政府税收能力相对较弱这些国家的财政赤字一直十分严重。2009年lO月，希腊新政府揭露长期掩盖的债务黑洞，承认2009年财政赤字占GDP比重超过127，政府债务占GDP的比重超过120。【3】穆迪、标准普尔和惠誉国际三大信用评级机构随即纷纷下调了希腊的主权信用等级，国际投机资本趁势炒作，希腊的债务问题很快演变为严重的债务危机。此后的几个月当中，由于欧盟园家在是否救助与如何救助希腊问题上难以达成共识，迟迟未采取实际救助行动，希腊主权债务危机日益加剧，越来越多的欧元区国家财政赤字与债务问题开始显现出来，债务危机也逐渐呈席卷欧洲之势。欧元区国家之所以财政负担巨大，收支严重失衡，基本原因有两个方面：另一方面，这些国家的经济增长多年来维持在较低水平，财政收入得不到保障，财政赤字逐年攀升。由此，产生了三重矛盾：高财政支出与低财政收入的矛盾；低经济增长与高福利制度的矛盾；低就业率与高社会救济、社会福利的矛盾。（三）经济结构失衡是欧元区主权债务危机的内在原因陷入主权债务危机的希腊、葡萄牙、西班牙、意大利、爱尔兰等欧元区国家在整体经济上都有相似之处，都不是欧元区的核心成员国，经济发展水平相对德国、法国而言比较落后，经济结构失衡的问题比较严重，主要体现在：1. 欧洲各国在二战以后都建立了以高福利为特色的社会保障制度，一方面，这些国家所实行的高福利政策，养老、失业、社会救济等福利制度以及公务员工资开支巨大。在高福利制度背景下，不少居民宁愿选择失业，也不愿意参加工作，而自愿性失业又进一步恶化了财政状况。据统计，2010年3月，欧元区的失业率为10，其中，西班牙的失业率高达19。一般的发达国家都将失业率保持在4%8%，失业率一直处于较高水平，次贷危机引发的经济衰退必然会加大这些国家在社会保障方面的支出。还是以希腊为例，基于历因素，希腊政府在公务员工资、养老体系和其他社会福利方面都产生了巨额开支，公共债务余额逐年攀升。2009年年末，希腊公共债务余额高达3000亿欧元，是当年GDP的125倍，债务偿还能力大大降低，违约概率提高，信Itj评级自然下降。伴随着希腊、爱尔兰等国的主信用评级被下调，这些国家通过借新债还旧债的方式维持清偿能力，难度进一步加大，融资成本急剧上升，财政状况进一步恶化。国家财政状况迅速恶化，直接导致无力清偿主权债务，从而引发主权债务危机。2. 欧盟内外部的结构性矛盾是债务危机爆发的制度性因素。德国和爱尔兰基本一直处于经常项目顺差，两国去年经常项下盈余仍高达GDP的5%，而希腊、西班牙等危机最为严重的国家则出现了巨额贸易赤字和经常账户赤字。欧元区货币的统一有助于加强各成员国之间的经济联系，加快了欧洲一体化的进程，但对于经济相对落后的希腊、葡萄牙、西班牙、意大利、爱尔兰等国而言，由于劳动生产率较低，产业竞争力较弱，一直处于弱势的竞争地位，而在出口贸易中占主导地位的旅游业是一个典型的周期性行业，因而经常账户赤字一直居高不下，双高的财政赤字与经常账户赤字大大加重了这些国家的债务负担。欧元区经济失衡最突出的一个特征是,核心国与外围国经济结构差异巨大。作为欧元区的核心国之一,德国占有举足轻重的地位。德国是世界出口大国,2009年出口总额达到1.5万亿美元,经常帐户余额达到160.6亿美元;而相应地,西班牙、意大利、法国、希腊和葡萄牙等是主要的赤字国家。由于德国内需长期不足,过剩的供给需要通过出口在国际市场消化,欧元区外围国家恰恰是其传统出口市场。与此同时,德国居民储蓄率偏高,德国银行业手中的资金无法在国内寻找到合适的投资机会,便将资金出借给西班牙、希腊、爱尔兰等外围国家。据国际清算银行统计,德、法国银行共持有希腊、葡萄牙和西班牙90%的外债。实体经济与虚拟经济的失衡。房地产【4】业和金融业对美欧国家的整体经济贡献份额巨大。作为全球第一经济和金融大国,美国金融业和房地产业增加值在GDP中占比大约为20%。人们更容易忽略的是,欧洲国家经济对金融和房地产业的依赖度更高。金融和房地产业增加值在GDP中的占比接近30%。根据IMF的统计,2008年欧元区银行资产、债券余额和股票三类金融资产是GDP规模的4.8倍,而在美国该数据仅为3.9倍,其中欧元区银行资产规模达到36万亿美元,而美国仅为14万亿美元。因此,在房地产饱沫和全球银行业危机的双重冲击下,欧元区各国政府为救市而不得不大举借债,债务比例迅速飙升。另外,欧元区另一个较为显著的经济结构问题是人口老龄化和劳动力市场僵化问题,这使得其经济增长速度长期以来较为低迷,在2009年全球经济危机中更是大幅下降4.2%,远远超过美国经济衰退的幅度。由此而导致税收下降,这是欧元区债务赤字比例同时大幅飙升的一个重要原因。 3. 这些国家还存在着一个共同点，就是国内储蓄水平较低，希腊的国内储占GDP比值不到10%，最高的西班牙也仅为20%，在这种情况下，国内储蓄难以满足政府的举债需求，大量债务要通过承担外债来筹集。在各国政府债务中，外债所占比重都比较高，希腊更是达到了惊人的77.5%。此外，在各国政府债务中，短期债务一般占有较高的比重，这无疑会加重各国债务偿还的负担。在经济状况良好的情况下，依托欧元区与欧洲中央银行较低的利率还比较容易筹集资金，一旦经济状况不佳，金融市场的流动性紧缩，这些国家就难以筹集充足的资金来满足双赤字与偿还到期债务的需求，从而出现主权债务危机。（四）欧元区的政策与制度安排是欧元区主权债务危机的制度性根源欧元区的建立对于推进欧洲经济的一体化，促进资源的流动和优化配置起到了积极作用，但在政策和制度安排方面却存在着严重的漏洞，这也是次贷危机后欧元区经济相对落后国家会爆发主权债务危机并迅速蔓延的制度性根源所在： 货币政策与财政政策的分离问题。货币的统一使得货币政策集中由欧洲中央银行统一制定并执行，但财政政策依然由各成员国政府负责。尽管欧盟对各国财政政策有一定的限制，如规定财政赤字不得超过GDP的3%，公共债务不得超过GDP的60%，否则将对财政赤字超过部分处以一定比例的罚金，如果不能按期改善财政状况，欧盟将没收保证金。 不过自2004年起，部分成员国就开始超越这一标准，欧盟在2005年出于对经济增长和就业的考虑，允许成员国暂时超越这一标准，实际上等于放开了对成员国财政政策的限制。 货币政策与财政政策的分离使得各成员国在出现双高的财政赤字和经常账户赤字时无法通过灵活的货币政策和汇率政策来缓解财政与贸易的压力，而紧缩性的财政政策又会导致经济衰退，在这种情况下，双赤字只会日趋严重，当政府债务积累到一定程度后就必然会导致主权债务危机。三、欧元危机的影响（一）对欧洲和世界经济的冲击 欧洲债务危机会延缓各当事国经济复苏，目前希腊、西班牙、意大利，爱尔兰，葡萄牙都提出了财政支出缩减方案以及增加税收等财政赤字改善方案。显然，在比较脆弱的经济复苏过程中，进一步的财政紧缩影响居民收入，进而影响消费和投资需求，最终可能导致经济复苏的延迟（二）对国际金融市场的冲击首先，直接重创了欧元汇率。以欧元兑美元汇率为例，2009年11月为1.5144，到今天早上的汇率为1.3165.欧元的弱势与美元的强劲表现必然引起国际资本和热钱的迅速流动，加剧了国际金融市场的动荡。其次，对投资者信心的打击重创了全球股市。再次，给欧洲银行业带来了前所未有的冲击，这是因为危机各国公共债务中外债的70%以上都是由欧元区银行业持有。2009年底葡萄牙、西班牙、希腊和意大利公共债务的余额分别为1259亿、5596亿、2734亿和1.76万亿欧元，其中外债分别达到73.8%、37%、49%77.5%，而由欧元区银行业持有的比重分别达到了84%、78%、77%和73%（BIS，2010），一旦这些国家不能及时偿还到期的债务本金和利息，就会给欧元区的银行业带来巨额损失。欧洲还可能出现政治上的动荡（三）对欧元区政策和制安排的挑战习惯高福利、舒适与悠闲生活方式的民众会以更多的方式抗议政府的改革举措。而财政状况与经常账户良好的国家,民众会极力反对将纳税人的钱去救助那些挥霍无度的国家。（四）对我国经济和金融业的影响欧元区主权债务危机对我国经济的影响在贸易方面，欧元区主权债务危机以来欧元的不断贬值与欧洲经济复苏步伐的减缓会直接影响我国对欧洲各国的出口贸易，而且美国、日本等发达国家都会受到影响，这样就必然会给我国的出口贸易带来不利影响，从而影响我国经济的发展。对我国金融业而言，欧元区主权债务危机的影响主要还是体现在对投资者信心的冲击上，我国股票市场因此出现了大幅度的调整。不过从我国银行业来看，由于较少直接持有欧元区危机国家的主权债务，因而受到的直接损失会比较有限，只要不像次贷危机那样引发全球性金融危机，那么对我国金融业的整体影响会比较有限对我国的启示首先，实现货币政策与财政政策的协调。再次，应建立一定的金融稳定和危机防范机制，在出现类似危机的情况下及时提供援助以防止危机的恶化与延，同时又能有效地杜绝成员国可能出现的道德风险问题。【5】第三,引导商业银行建立健全的公司治理结构和严密的内控制度。目前，地方政府多是依托政府融资平台向银行贷款，而政府融资平台公司的很多建设项目本身不直接产生效益，其还款来源主要是地方政府的财政收入；如果财政收入状况差，地方政府的债务风险将主要集中在银行体系。因此，银监会应切实加强对金融机构的公司治理结构和内控制度的指导和管理，加强对地方融资平台项目的业务管理和风险警示。四是拓宽地方政府财收入渠道，使地方政府有相称的财政收入近年来，在中央和地方分税制度体系下，各级地方政府多以卖地收入作为财政收入的重要来源，但这种“土地财政”具有不稳定性和不可持续性。因此，有必要通过培育地方税税种如物业税等方式，促进地方财政收入的稳定增长。最后，以立法形式加强对地方政府预算管理，合理控制政府债务规模以立法形式加强对地方政府预算管理，增强透明度，合理控制政府债务规模，加强风险管理。应该及时对全国整体财政及债务状况作全面清查和评估，对地方政府债务规模进行限额管理和风险预警，切实从财政和金融两方面防范偿债违约风险。欧债危机的解决方案要想从根本上解决主权债务问题，希腊政府必须大力发展经济，提高经济竞争力，促进出口，节约财政支出，增加财政收入。但是，从目前情况来看，希腊债务危机冰冻三尺非一日之寒，其走出危机的路程将是漫长的，就短期来看，解决希腊主权债务危机的方案可能有以下几种：（一）欧元区内部通过协调援助解决欧元区国家经济之间有着千丝万缕的联系，希腊危机如果蔓延，将会对欧元区其他的经济带来更大的不利影响，甚至导致欧元区解体，因此，从维护本国经济安全的角度考虑，欧元区内的各国也有可能通过协调共同出资援助希腊，避免希腊债务危机进一步恶化。欧元区国家虽然已经抛出了援助计划，但是也面临着很大的不确定性。首先，欧元区国家众多，欧盟委员会的权力有限，很多成员国的民众是不愿意出资援助希腊的，他们认为希腊人不爱劳动，通过借钱过着富裕的日子，凭什么将自己辛苦赚的钱给他们用。其次，出现问题的并不只是希腊，欧元区国家如西班牙、葡萄牙，甚至是意大利，都已经出现了类似的情况，救了希腊就得去救其他国家，这样就不是几千亿欧元能够解决的问题了。最后，德国是欧元区的出口大户，随着希腊危机的爆发，欧元兑美元汇率一路下跌，这给德国出口带来很大刺激，提高了德国出口产品竞争力，所以德国并不急于对希腊实施援助。二救助资金：首先，银行需要补充资本，让其能够承受损失并吸纳希腊破产的后续影响。其关键是要确定银行核心一级资本的比例。总体看，在资本的来源上，首要的是银行先面向市场融资，比如发行可换股债券等；其次对无法向市场融资的银行，政府出面注资；最后是启动EFSF资金。除EFSF外，还有另外一个新的有关“救助基金”的方案，即成立一个特别目的公司SPV，吸引私人投资者及主权财富基金（包括中国）的资金，其目的单一、清晰，即只提供担保。但这个方案因只提供担保，市场担心其“弹药”不足，但目前并没有被否定，存在与EFSF并行的可能。如果欧元区国家不能自行解决希腊主权债务危机，IMF出面组织解决问题是不可避免的。以往个别国家出现债务危机或金融危机，IMF都会组织救援并提出整改计划，这次希腊债务危机也不例外，只是有欧盟的存在，IMF 并没有在其中唱主角而已。欧盟和IMF 共同推出的7500 亿欧元援助方案中，IMF 就提供了2500 亿欧元。可见，IMF 已经对希腊债务危机有所行动了。可以预计的情况是，如果欧盟不能对希腊危机进行有效救助，IMF 将组织会员国，筹集资金对希腊甚至“欧猪五国”进行大规模救助，以防止危机向外扩散，给整个世界带来巨大冲