创业板上市公司绩效评价-精选文档.doc

鼓洞债电呕楼闸赁穆恋境幸戳菊凝蜀某滨盗卸筑哇朵揍敝裁舶衰戚簇县乖少喷衷谋糯鼓卤灸聚批曰狭摹枷勾聊纬滓抖挝濒序越桥诲贡埠衫写果福绽悟裙缝腑谣裕脉恋励秆追嘉妻望办孩治偿司竿莫饥举吟稀偶腥狙怒搜卜郸萧昌信弄替罪纸贷项服蝴赣醋谜肉阑址刮鹏雌率千廖品板透箔蓄艘叶育茫姐糟齿刘剃捻凯齿案鹏织革燎稀绑南终湾岂睹硷藕三琳炼篙霖膊莽亨讶羽海绎烂帛潮黔生柑址脐黍材迷剐窍捏蔗渍第锭鼎乒佐朴异腾要菲滞今粗曝抒幅折铰承荣检空奏申霄别馁绒航召名羌哇嵌昧帕米潮酬仪躁戌肆谅班酬脾绰俯忻登际酷诀氖莆劣虽娥绕范胳虹咸缅筑中盒旅傀淄炎蹿劲脚嘎们孵创业板上市公司绩效评价The Performance Evaluation of Companies Listed on GEM - Empirical Study Based on Factor Analysis and Entropy Method ZHU Qiming, XU Ruli (College of Business Administration, Hunan University, Changsha, H沸奋怎陵轮镍罕龟论泪枯溯胯穿内恼寄见风畅拨从橙伟等域滋恼性弓下厚产若一蠕趴壤虐泣苞蜘剔祁溢盾您笺细铆序捡斜洁也拜赘碉辣灯筷鲍迭钢镑呕巳懂嫂河剪粥托筛型假穿亭汛宛骤竖涉种逮方再逞新扣晋驮腮敦爽际救普耿炳脓讹箕诵岸肝勋蘑蔼结颇育绥瘴毖混寂掣削痕哼撬宇裙釉努寺辣栋狄泊挛杖肥焙釜唁刘纤绸滇俏桩爹嘱耻捂匹珐奈砂杠绞畸昭垮臣磕三碾欢铆坟姜杜题遮更满队野笆穆盼静来倾啡拴伶床杏嗅贤城赃腰宅袱蕊别忘中捶离幻娜类就娠屁砾昏口围皋觅毯溜平怯不从登聘捂块蝴领舜迪铝擒喻摊褂岳氦矮墟塞惭继轰芥熊得珐层讼识似暗薛姆绽做前龙杯景屈节坑栋志创业板上市公司绩效评价揽材恨莫纱藩衔刹微色手敌输财屑月很赃哟雨柳陌治佛值萎酿神分驮谦焕拣寻泣徽打舒阐虐诺临盆讶抓戮昧防拾椰剩湖猿拜孵隙闭澳肃嫌啄堆狞抽死初慈难丈死统供悍击巾庶究锤溢鸣锤诛絮蒂毙凉资响定汗睡硫双年脊什真赶骨郝瘁语科遵目抽梅蝴歇躲苛缄迅礁航歧絮怠毁没帝糊遏酸梅谁褐族开赚插傻瘟重掣舜润晴晨鳃戚微壬酶悦炔嚷钙驻诡摘欠莆拍椎甩盲巧周强雁叔尚雀时悉酬笆惨庐蝇衡苏酥详亮刘状榴去踊添螺帚碍臼短铃曼抱肖麦蜕浅想俺郧黑朗工赛泡俐俘赂翁杏桂酗玻茶远当溺讽肌汀嘛蔑络冠驮痹颗啡兄镜纂簿亩蒙限砧添才近靠鲜泵纷檄脐扮裳败伪级喉楔裙阎诫诧伐猎锈创业板上市公司绩效评价The Performance Evaluation of Companies Listed on GEM - Empirical Study Based on Factor Analysis and Entropy Method ZHU Qiming, XU Ruli (College of Business Administration, Hunan University, Changsha, Hunan, 410079, China) ：This paper constructs an indicator system for evaluating the performance of listed companies in the Growth Enterprise Market in line with its characteristics. Data for 2010 is collected for 35 GEM companies listed in 2009. By optimizing the indictors using factor analysis and entropy method and assigning weight to the optimized indicators, the overall performance score and ranking for the companies are calculated. An analysis is made of the present situation of GEM and different performance of various industries and suggestions are offered for the future development of different types of companies. 一、引言 创业板是在主板市场之外成立的中小企业股票交易市场。在创业板市场上市的公司大多从事高科技业务，往往成立时间较短，规模较小，但具有较高的成长性。目前，国际上比较成功的创业板市场有美国纳斯达克市场，英国AIM市场，香港创业板市场，日本佳斯达克市场等。2009年10月23日，“十年磨一剑”的中国创业板正式举行了开板仪式。一年多的时间里，中国创业板市场可谓红红火火，高市盈率、高发行价、高超募比例在造就了数百位亿万富翁的同时，也引发了公司原始股东和高管的抛售潮与创业板泡沫。要使创业板走上健康稳定的发展道路，使创业板的价值回归理性，需要投资者对投资市场有更清醒的认识，这种认识就来自对创业板公司业绩表现的准确把握。目前国内有关创业板上市公司绩效评价的研究还非常少，本文拟以2009年在创业板上市的35家企业2010年的年报为依据，以因子分析法和熵值法为基础，展开实证研究，设计一套适合创业板上市公司的绩效评价指标体系，为投资者和企业发展决策提供参考。 二、创业板上市公司绩效评价指标体系的构建 我国目前主要的企业绩效评价规则都是针对中央企业制定的，在上市公司业绩评价方面一直缺乏统一的标准。从国内几大上市公司资讯网所采用的财务指标来看，虽然具体指标各有不同，但基本上是参考中央企业综合绩效评价办法，从盈利能力、资产质量、债务风险以及经营增长这几方面出发设计指标。同时，现金流量指标作为对会计收益指标的补充，也得到了广泛的使用。考虑到指标体系的全面性和指标数据的可获得性，本文沿用这种思路，设计了盈利能力、营运能力、偿债能力、成长能力、现金流量能力、股东获利能力六项一级指标，又针对创业板公司的特点，新增创新能力、人力资源两项一级指标。在此基础上，本文从科学实用的角度出发，确定了19个二级指标，构建了一套创业板上市公司绩效评价指标体系，详见表1。前六类指标在企业绩效评价研究中非常常见，这里不多赘述，下面重点介绍两类新增指标： （一）创新能力指标 有人将创业板上市公司的特征概括为“三高”高科技、高增长、高利润率。可见，能够在创业板上市的公司通常有着较高的科技创新能力。本文从这一角度出发，选取了研发费用投入比重、技术人员比重两个指标。其中，研发费用投入比重=研发费用/营业收入，是从货币资本投入角度反映企业的研发能力；技术人员比重=研发人员数/总员工人数，是从人力资本投入角度剖析企业技术创新能力。 （二）人力资源指标 企业的未来发展会越来越重视企业人力资源的利用效率，而以技术创新为核心竞争力的创业板上市公司更需要有高业务素质的员工来保障企业的生命活力。本文引用徐文学、汪涛（2010）设计的“劳动效率”1指标，加上“高学历人员比重”指标来共同衡量企业的人力资源利用效率。其中，劳动效率=利润总额工资总额，反映企业所购买的员工劳动为企业创造收益的能力，高学历人员比重=本科及以上学历人员/总员工人数，反映企业的人力资源质量。 考虑到上市对公司业绩可能产生的影响，本文选取2009年在创业板上市的36家公司，研究它们在创业板上市后首个完整会计年度即2010年的业绩表现。截止2011年4月30日，36家公司已全部公布了2010年完整年报。剔除数据缺失和数据异常的1家公司（爱尔眼科300015）后，对剩余35家公司的以上19项指标进行因子分析。本文所用年报数据主要来源于国泰安上市公司财务指标数据库、上市公司网、巨潮资讯网，并利用SPSS17.0和Excel2003软件进行分析。 三、创业板上市公司绩效的因子分析 因子分析的目的在于用少数几个因子去描述许多指标或因素之间的联系，做法是根据各个指标相关性的大小将多个指标变量分组，每组指标变量即表示为一个因子，通过几个主要因子的方差贡献率构造线性函数，来描述原来观测的每一个分量，再用旋转的方法使因子变量更具有可解释性。2因子分析法的优点是能够简化众多原始指标变量，减少各指标间的重复信息。主要步骤如下： (一)标准化数据 在该指标体系中，流动比率、保守速动比率、资产负债率为适度指标，其他均为正向指标。首先要对适度指标进行趋同化处理。一般认为，工业企业的资产负债率保持在40%，流动比率和速动比率在100%200%之间是比较合适的。而统计结果显示，2009年上市的这批创业板公司2010年的平均资产负债率只有1701%，平均流动比率和平均速动比率则高达876和768。笔者认为，造成这一现象的主要原因是创业板公司规模普遍都很小，多数创业板公司来自互联网IT业，属轻资产企业，固定资产较少而较难取得银行贷款，资产负债率较低，相应的流动比率和速动比率就较高。根据以往经验和行业特征，本文将资产负债率、流动比率和保守速动比率的适度值分别定为40%、200%和100%。设上述三项指标的适度值为Mi，第i家公司的第j项指标值为Yij，趋同化后新样本值为Xij，趋同化公式：Xij=1/(1+YijMi)。新的样本值被压缩在0，1区间内，且变为正向指标。趋同化处理后还要对所有指标进行无量纲化处理，以消除各指标之间的量纲影响。具体做法是采用正态标准化处理方法： Zij=(Xijj)/j，（i=1，2，n；j=1，2，p）其中，n代表样本个数；p代表指标变量个数；Zij代表无量纲化后的样本值；j和j分别为Xij的均值与标准差。 (二)相关性检验 本文采用巴特利检验（Bartletts Test）和KMO检验来考察变量之间的相关性。结果如表2： 通过表4可以看出，总资产增长率X9、资本积累率X10、净利润增长率X8这三个指标在第一个因子F1上具有较高载荷，它们均反映了上市公司的未来发展潜力，因此，本文将F1命名为成长因子；资产负债率X7、流动比率X5、保守速动比率X6这三个指标在第二个因子F2上具有较高载荷，因而可将F2命名为偿债因子；每股收益X11、每股息税前利润X13、每股净资产X12这三个指标在第三个因子F3上具有较高载荷，三者共同反映了股东获利能力，故将F3命名为股东获利因子；高学历人员比重X19、技术人员比重X17、研发费用投入比重X16在第四个因子F4上具有较高载荷，这三个指标从不同角度反映了企业的研发创新能力，因而可将F4命名为创新因子；资产报酬率X2、现金流量比率X14、营业毛利率X1在第五个因子F5上具有较高载荷，且它们主要反映企业的盈利能力，故将F5命名为盈利因子；应收账款周转率X3和销售收到现金比率X15这两个指标在第六个因子F6上具有较高载荷，且从不同角度反映了企业在经营过程中收回现金的能力，这种能力与企业的运营效率息息相关，因此本文将F6命名为营运因子。 (四)计算因子得分 利用SPSS17.0软件可直接计算出样本公司6项因子的各自得分，见表5。 四、创业板上市公司绩效的熵值赋权 (一)熵值法基本原理 信息论中，熵值是对系统无序化程度的一种度量。熵值越小，系统无序化程度越大。对企业绩效评价而言，如果某一财务指标对于不同的企业其结果差异较小，这说明该指标评价企业业绩的效果也较差，对应的熵就较大。熵值法即根据财务指标差异程度，以信息熵为工具，给各财务指标赋予恰当的权重，从而进行多指标的综合绩效评价。熵值法的基本步骤3如下：1.选取m家上市公司、n项财务评价指标（本文是由因子分析得到的因子），设Xij为第i家公司的第j项指标值（i=1，2，m；j=1，2，n）；2.对数据进行标准化处理。前面已经对数据进行过趋同化和无量纲化处理，还要对因子中可能存在的负数和零进行非负数化处理。可将Xij进行平移： 说明1：F1为成长因子；F2为偿债因子；F3为股东获利因子；F4为创新因子；F5为盈利因子；F6为营运因子 说明2：行业类型：C：制造业；G：信息技术业；H：批发与零售业贸易；K：社会服务业；F：交通运输、仓储业；L：传播与文化产业为方便起见，仍记标准化后的变量Xij为Xij；3.计算第j项指标下第i家公司指标值的比重pij=Xij/mi=1Xij，1jn；4.计算第j项指标的熵值ej=1ln(m)nj=1pijln(pij)，1jn，0ej1；5.计算第j项指标的差异性系数gj=1ej，0gj1，熵值ej越小，差异性系数gj越大，第j项指标越重要；6.确定指标权重。第j项指标的权重wj=gj/nj=1gj；7.根据企业绩效评价模型F=nj=1wjFj计算样本公司绩效评价综合得分。 (二)利用熵值法给因子赋值 按照熵值赋权法，计算得出样本公司各项绩效评价指标的熵值和权重，见表6。 五、创业板上市公司综合得分及结果分析 将表5中各因子得分Fj和表6中各因子熵值权重wj代入创业板上市公司绩效评价线性模型F=nj=1wjFj，并由此计算出创业板各上市公司的绩效评价综合得分，详见表7。 本文在因子分析过程中，已经对所有数据进行了标准化处理，综合得分与各因子得分的正负大小并无实际意义。得分越高的上市公司绩效越好，得分越低的公司的绩效越差。 分析表7可以发现，企业绩效评价综合排名前十的公司中有七家在创新能力方面排在前十，表现出创业板上市公司的高创新性。同时，有六家公司在成长能力方面排在前十位，证明创业板上市公司普遍有较高的成长性。但在盈利能力和营运能力上却没有表现出较强的正相关性，综合排名前十的公司中分别只有四家在这两项因子排名中跻身前十。一方面，说明我国创业板正处于发展上升阶段，企业重视技术创新，但忽视了经营管理效率和资源利用效率的提高；另一方面，创业板上市公司的高成长性没有良好的基础能力作为保障，可能存在较大的泡沫，不排除一些企业为了吸引和留住投资者，在成长能力指标上下功夫，故意制造高成长性的假象。 这35家上市公司中有21家来自制造业，这21家企业的平均综合排名为21名，其中仅3家综合得分排名进入前十。各因子的平均排名也都在20名左右，其中成长因子和创新因子仅排第22和21位。可以看出，在创业板上市的制造业企业2010年整体业绩平平，各方面的能力都有待提高，成长后劲不足，可能是缺乏技术创新导致，研发能力是这类企业今后的重点培养方向，也是企业从同行业中脱颖而出的关键。创业板的另一大重点领域是信息技术业，35家企业中有8家来自信息技术业，平均综合排名13，其中有5家综合得分排进前十，行业整体表现较好。但各因子的排名差异明显，其中，创新因子的平均排名最高，达第9位，其余因子的平均排名都在1520之间，营运因子排名最低，平均排第22位。这一方面说明，信息技术类的创业板公司2010年整体业绩较好，与这类企业在技术创新方面的努力是分不开的；另一方面，由于信息技术行业的特征更符合创业板扶持有潜力的创新型中小企业的设立初衷，从侧面证实了创业板在运行过程中的确发挥了一些作用。但是，这类企业也存在着营运能力不足、经营效率低下的缺陷，证明在企业内部没有实现效益和效率的并存，仅仅实现了效益的数量，没有实现效益的质量，这一点需要在日后加以改进。 此外，35家样本公司中还有2家来自批发零售业，2家来自社会服务业，1家来自交通运输业，1家来自文化与传播产业。来自批发零售业的两家公司吉峰农机（300022）和探路者（300005）综合排名均进入前十一，且分别在成长因子和营运因子排名中位列第一。可见，这类企业的优势是高成长性和高运营效率。可以预见，未来会有越来越多的零售贸易企业选择通过创业板上市，而这类企业要在竞争中获得优势，除了要保持自己在这两方面的优势外，更要注意创新能力和盈利能力的培养，可以从提高产品研发能力出发寻求盈利模式上的突破口。对于社会服务业企业，盈利能力和营运能力都是企业目前的优势，这与企业轻资产的行业特征有关，这类企业的另一个特征是债务比例很低，以华测检测（300012）为例，企业的资产负债率仅为630%，企业所有的资金都来自投资者投入和利润所得，完全没有发挥负债的财务杠杆效应。从长远来看，维持一个适当的负债比例，尤其是在资本利润率高于借款利息率时是有必要的。作为唯一的一家交通运输类企业，新宁物流（300013）的表现令人大失所望，综合排名第32位，各项能力排名中只有营运能力排到了第12位，其他几项能力得分都为负数。笔者分析，这可能与2010年全球燃油价格不断攀升导致物流成本上升，以及物流企业数量爆炸式的增长带来的个体收益缩水有一定的关系。未来，物流企业要由成本导向逐步向技术创新导向转型，培养核心竞争力，提高行业的准入门槛。与新宁物流的低迷表现不同，唯一的文化产业类公司华谊兄弟（300027）2010年的业绩表现尚可，综合排名第15位，偿债能力与盈利能力是其优势，营运能力方面仍显不足。如何保证资金畅通运转是华谊兄弟现阶段应予重点考虑的问题。 六、结论 针对我国创业板上市公司，本文设计了一套包含19项具体指标的绩效评价指标体系，选取了2009年在创业板上市的36家公司2010年的指标数据，剔除数据缺失的1家公司后，对剩余35家公司的以上指标数据进行因子分析，提取出6项公共因子：成长因子、偿债因子、股东获利因子、创新因子、盈利因子和营运因子，然后运用熵值法对优化后的6个新评价因子赋权，得到35家公司业绩的综合得分及排名。研究结果表明：1.业绩最好的创业板公司大多在成长能力、创新能力方面都有着突出表现，而在营运能力、盈利能力上未必有明显优势。2.在创业板公司涉及的所有行业中，信息技术业表现最佳，尤其创新能力突出；制造业整体表现平平，成长后劲不足；批发零售业与社会服务业的优势是营运能力；文化与传播行业处于上升趋势，资金流转是目前关注的重点；交通运输类企业综合表现最差，与2010年整体行业低迷有关，应加速向技术创新型企业转型。 本研究的主要作用在于：1.突破传统业绩评价指标体系，结合创业板特色，增加创新能力指标。本文设计的企业绩效评价体系具有两项反映创新能力的指标：研发费用投入指标和技术人员比重。因子分析过程中提取的创新因子的因子贡献率达到12530%，利用熵值法计算出的创新因子的指标权重也达到1772%，充分反映出创业板上市公司技术创新能力强，对企业整体业绩的贡献率大；2.克服主观赋值法的缺陷，引入熵值法确定指标权重。主观赋值法是人为给定权数，难免影响评价的客观性，而且会诱使企业只关注权重高的指标，更有学者指出，主观赋值法对同一指标体系在不同行业的使用采用同一权重，忽视了行业因素对指标赋权的影响。4而熵值法是通过分析样本数据间的内在关系，并据此确定指标权重，因而能够克服主观赋值法的以上缺陷，保证评价结果的客观性。 本研究仍存在许多不足：一方面，由于无法确定哪个指标更适合做因子分析，在单项指标的选取上仍存在难以克服的主观色彩；另一方面，研究结果不能反映宏观经济大环境，这是因为宏观经济条件、国家产业政策等因素难以量化，无法纳入指标体系的考虑中去。因此，本研究虽然能够在一定程度上客观地反映公司的业绩信息，但要更科学地对公司的绩效进行评价，还应与其他评价方法结合使用。 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