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国债期货培训 目录 第一章国债基础知识第二章国债期货合约介绍第三章交易策略 第一章国债基础知识 1 1债券的分类 国债期货只能对冲国债现券的风险么 1 2国债及其分类 利率债主要是指国债 地方政府债券 政策性金融债和央行票据 国债是由国家发行的债券 是中央政府为筹集财政资金而发行的一种政府债券 是中央政府向投资者出具的 承诺在一定时期支付利息和到期偿还本金的债权债务凭证 从债券形式来看 我国发行的国债可分为凭证式国债 无记名 实物 国债 储蓄国债 特别国债和记账式国债 1 3国债市场的交易及托管 国债交易市场有哪些 银行间市场 从2010年2月开始 银行间市场国债交易量一直占总交易量的98 以上交易所市场商业银行柜台市场国债托管机构有哪些 中债登 中央国债登记结算有限责任公司 中证登 中国证券登记结算有限责任公司 商业银行柜台托管 1 3国债市场的交易及托管 1 3国债市场的交易及托管 国债ETF申购及赎回 1 3国债市场的交易及托管 1 3国债市场的交易及托管 点击成交 1 4收益率和价格 收益率及和价格的关系到期收益率又叫收益率 就是指你所要求的持有国债到期的投资回报率 收益率同价格呈反向关系 收益率上升价格下降 收益率下降价格上升 1 4收益率和价格 不同价格水平下的到期收益率 到期收益率与债券价格呈反向波动 假设某只债券 每年12月9日付息4 60元 2025年12月9日还本付息共计104 6元 如果投资者在2010年7月31日以100元的价格购买了该债券 那么其到期收益率是多少 n 15 F 100 C 4 6 f 1 w 0 36 1 5净价 全价 久期 净价交易 全价交收全价 净价 应计利息应计利息 自上次付息日起到今天为止的应该支付给国债卖方的利息额度久期 收益率变动和价格变动之间的数量关系 同等要素条件下 修正久期小的债券比修正久期大的债券抗利率上升风险能力强 但抗利率下降风险能力较弱如果一张债券的价格为100元 久期为6 收益率上升0 01 1bp 那么债券价格下降多少 债券价格的变动率 6 0 01 0 06 债券价格的变动量 100 0 05 0 06债券价格下降0 06元 第二章国债期货基础知识 2 1国债期货的定义 国债期货作为利率风险管理工具 属于金融期货中利率期货的一种 是指买卖双方通过有组织的交易场所 场内 约定在未来特定时间 按预先确定的价格和数量进行券款交割的国债交易方式 2 2国债期货合约 2 3行情界面 2 3行情界面 累积的波动可能很大 2 3行情界面 日内波动可能很小 2 3国债期货标的 国债期货标的名义标准券设计 采用并不存在的 名义标准债券 作为交易标的 实际的国债可以用转换因子折算成名义标准债券进行交割 多券种替代交收 剩余年限在一定范围内的国债都可以参与交割 可有效防范逼仓风险 卖方有权选择 最便宜债券 进行交割 可交割国债包含5年期 7年期两个财政部关键期限国债 债券供应量稳定 2012年发行5年和7年国债共13期 约4000亿元 2013年计划发行5年和7年国债共18期 约5040亿元 2 4交易时间 现券市场交易时间 交易所 9 30 11 30 13 00 15 00银行间 9 00 12 00 13 30 16 30银行间市场在9 30 15 00成交金额占全天的91 28 国债期货交易时间设定为 上午9 15 11 30 下午13 00 15 15 覆盖交易所和银行间市场的活跃交易时段 2 5交割方式 滚动交割 个人也可以交割 进入交割月份后至最后交易日之前 客户可以申请交割 授权交易所根据规则委托相关登记存管机构对其申报账户内的对应国债进行划转处理 合约最后交易日收市后的未平仓部分自动进入交割 赋予卖方提前交割的权利 卖方可以提前交割 提前取得交割货款 提高资金利用率卖方可多次分散交割 缓解在集中交割时所面临的资金压力 增加买方 多逼空 的成本和难度滚动交割的交割期比较长 若多头想逼空 则必须自交割月的第一天起控制大量的国债现券 不仅需要投入大量的资金 而且因要在较长时间内持有可交割券 将面临较大的市场风险防止集中采购和抛出现券 减轻交割对现货市场的冲击集中交割中 国债期货的券款交付集中在一天进行 若交割量较大 则买方集中性地筹集资金 可能拉升货币市场的资金拆借成本 卖方集中性地购买最便宜可交割券 可能抬高国债现券的市场价格 不利于现货市场的稳定 2 6可交割国债范围 中华人民共和国财政部在境内发行的记账式国债固定利率且定期付息同时在全国银行间债券市场 上海证券交易所和深圳证券交易所挂牌上市到期日距离合约交割月首日时间为4至7年符合转托管的相关规定 2 7跨市场债券的交割 国债期货实物交割将涉及国债跨市场过户问题 目前 不同客户债券账户在中债登和中证登之间无法直接过户 跨市场转托管是指同一国债托管客户 将持有国债在不同托管机构间进行的托管转移在中证登开户的投资者须在上海和深圳都开户国债期货交割中 中金所将在中债登 中证登 上海 和中证登 深圳 开立债券账户 不同市场多空客户间国债的过户 将通过中金所在各托管机构开立的账户 利用现有的转托管渠道得以完成 2 8交割结算 最后交易日之前的交割结算价为意向申报日的当日结算价 最后交易日的交割结算价为该合约最后交易日全部成交价格按照成交量的加权平均价 计算结果保留至小数点后三位 交割货款 交割数量 交割结算价 转换因子 应计利息 合约面值 100元 2 9交割违约 对于违约方和守约方采取不对等处理方式 构成交割违约事实的违约方需分别支付违约金和补偿金 守约方获得补偿金 并终止合约 补偿金 作为违约方支付给守约方的经济补偿 以弥补守约方在现券市场上买入债券或卖出债券的损失 违约金 具有惩罚性效力 由违约方向中金所支付 罚金可按照违约部分合约价值的一定比例收取 交割违约部分合约价值的2 2 10临近交割月 具体数字须待制度正式稿公布后确认 梯度保证金 即进入交割月前一个月中旬 保证金将提高到3 而从前一个月下旬起到交割结束 保证金将提高到5 投机账户的一般月限仓改为1000手 交割前一个月中旬 单个投资者最大持仓量不得超过500手 当月下旬再度降为100手 临近交割月套期保值及套利额度申请 交割月前两个月第一个交易日至交割月前一个月下旬前第五个交易日申请 从临近交割月前下旬开始使用 一般产品额度无法使用 会遭遇强平 2 11交割期权 转换期权 质量期权 收益率水平变化 利差变化 预期新发国债最为重要的期权月末期权 最后交易日和最后交割日之间CTD的变化 国内交割制度决定其价值比较小时机期权 基本无价值在我国目前的利率市场结构以及基准收益率设定中 产生的转换期权价值大概浮动在期货价格的0 1 到0 2 的范围 2 11核心基础概念 转换因子 CF 由于不同的可交割债券的票面利率和剩余期限是不同的 因此不同的债券的现金流丰富程度是不一样的 为了衡量每一张可交割债券相当于多少张合约交易的标的券 引入了 转换因子 的概念 转换因子的计算方式为 将面值为1元的可交割券距离合约交割月份首日的现金流全部按照合约标的券的票面利率贴现得到的净价 1 转换因子跟交割国债票面利率成正比2 对于票面利率大于3 的国债 转换因子跟到期期限成正比3 一旦用于交割的国债和交割日期确定 那么虽然随着时间的推移国债的价格会发生变化 但是其转换因子不会发生变化 核心 不变 衡量不同券与标准券的关系 转换的系数 2 11核心基础概念 最便宜的可交割债券 CTD 各可交割债券之间是有差异的 有些会相对贵一些 有些则相对便宜些 合约卖方可以选择最便宜 对他最为有利的债券进行交割 该债券则被称为最便宜可交割债券 CheapestToDeliver CTD 核心 最便宜的可交割债券就是交割收益率最高的国债品种判断最便宜可交割债券的经验法则1 基差法 这是一种从交割成本角度出发得到的方法 卖方的交割成本 P CF F 我们把P CF F叫做基差 那么显然基差最小的债券就是CTD了 2 IRR法 IRR法的含义是买入一张可交割券 同时卖出国债期货 持有国债期货到期交割可交割券所能获得的收益 显然IRR最大的那张券就是CTD了 3 久期法 这个方法跟P CF法是一脉相承的 当市场收益率普遍高于合约标的券的票面利率时 显然久期高的债券价格下跌的幅度是更大的 换句话说就是久期高的债券更容易被低估 更容易成为CTD 因此在这种情况下久期最高的债券就是CTD了 反之就是久期最低的债券是CTD 2 11核心基础概念 CTD的转换市场收益率水平越高 并且显著在期货合约的基准利率之上时 久期最高的国债现券将是CTD现券 但当收益率水平逐渐下移 并逐渐小于期货合约的基准利率时候 CTD现券的地位将逐步让位于中久期的现券 收益率水平更低时 或更多的集中在低久期的现券中 2 11核心基础概念 基差 2 11核心基础概念 现券价格 期货价格 最后交易日 最后交割日 第三章国债期货的运用 3 1灵活的多空机制及杠杆机制 1 银行间市场的卖空交易流动性也比较差 期货市场给投资者提供了良好的卖空交易场所 让投资者在看空国债期货价格的情况下在期货市场上入场 2 目前银行间市场可以通过质押式回购的方式来获得杠杆 具体操作模式是 买入国债 然后把国债抵押给交易所或者其他机构 然后获得资金再次买入债券 然后再次质押融入资金 反复操作 缺点 融入资金成本较高 并且一些机构杠杆的放大倍数有所限制 操作上比较繁琐 目前国债期货设定的交易所保证金为2 那么说明可以放大的杠杆最大为50倍 而且交易费用较低 操作简便 3 2利率风险管理 利率风险管理也可以称作久期管理 投资者更多地把它用来衡量债券价格变动对利率变化的敏感度 并且经过一定的修正 以使其能精确地量化利率变动给债券价格造成的影响 修正久期越大 债券价格对收益率的变动就越敏感 收益率上升所引起的债券价格下降幅度就越大 而收益率下降所引起的债券价格上升幅度也越大 如果一个国债的修正久期为K 那么到期收益率上升1 国债的价格下降K 作为国债现货交易参与者 其持有的债券组合具有一个总的久期 如果投资者认为短期内存在一定的利率风险 也就是说投资者认为收益率曲线要整体上移 那么投资者最有操作就是降低持有债券组合的修正久期 在没有国债期货的时候 投资者可以选择卖出一定的债券量 或者在不同期限的债券之间调整仓位 但是该操作交易成本比较高 操作繁琐 国债期货推出后 投资者可以通过在期货市场上做空来调整持有的债券现货的久期结构 3 2利率风险管理 利用国债期货合约对冲市场的利率风险以及在现券流动性较差的情况下替代现货 在预测市场利率存在上行风险时 可以卖出国债期货合约提前锁定收益 一定程度上规避未来下跌的风险 在预测债券市场将有一波上涨行情时 可以买入国债期货合约以锁定建仓成本 买入保值卖出保值 3 2利率风险管理 套期保值手数 DVO1 当利率变动1bp时 债券价格的变化量 3 2利率风险管理 信用债中的利率风险 波段的同步性能达到0 92以上 评级越高相关度越高 对冲的重点 择时 择券 3 3期现套利 正向套利现在 买入现券 卖出期货开仓最后交易日 买入期货平仓最后交割日 交割现券举例 正向套利盈利计算如下 1 现券收益 2013 5 9 现券全价 现券净价 应计利息 100 1049 1 0270 101 13192013 6 14 现券的交割结算价 转换因子 期货的交割结算价 应计利息 1 0314 97 770 1 3636 102 2035现券收益 现券的交割结算价 现券全价 102 2035 101 1319 1 0716 2 期货收益 2013 5 9期货价格 97 6122013 6 14期货价格 97 770期货收益 97 612 97 770 0 158 3 3期现套利 3 利息收益 中间付息次数 0 利息收益 0 4 手续费 期货的交易手续费 现券的交易手续费 交割手续费 5 融资成本买入现券融资成本 2013 5 9到2013 6 14期间的平均回购利率为4 2292 天数为26天 那么买入现券的融资成本 101 1319 4 2292 26 360 0 3089期货保证金融资成本 假设初始保证金比例为10 同时按照100的价格配置保证金 那么期货保证金的融资成本 100 10 4 2292 26 360 0 0306融资成本 买入现券融资成本 期货保证金融资成本 0 3089 0 0306 0 3395总收益 1 2 3 4 5 1 0716 0 158 0 0 0015 0 3395 0 5726年化超额收益率 0 5726 101 1319 100 10 365 36 100 5 2223 3 4基差交易 基差 现券价格 期货价格 转换因子做多基差 买现券 卖期货 做空基差 卖现券 买期货 基差交易的收益基差的改变持有成本 票息 融资成本 3 4基差交易 高久期基差交易 国债现券看涨期权 3 4基差交易 低久期基差交易 国债现券看跌期权 3 5不同期限国债之间的利差交易 当到期收益率曲线出现非平移变化时 也就是