国外主要商品指数对比分析及对我国的启示.doc

国外主要商品指数对比分析及对我国的启示成文日期：2017.12.18摘要：国际商品市场发展已有一两百年的历史，作为其宏观指示器的商品指数在全球也发展迅速，同时商品指数的稳定运行也带来了众多的商品指数衍生品交易。而我国期货市场发展时间较短，目前国内商品指数编制还存在着许多不足之处，因此本文通过对比国外商品指数来得出共同的可学习之处从而为国内商品指数编制提供思路。一、国外著名指数简介最早的国际商品指数诞生于二十世纪五十年代，迄今为止已经发展了接近七十年时间。在这七十年里国内外许多著名的金融机构和期货交易所凭借其对期货市场的了解编制了众多全球著名的商品指数，如路透CRB商品指数、高盛商品指数GSCI、道琼斯AIG商品指数DJ-AIGCI、罗杰斯商品指数RICI、标准普尔商品指数SPCI、德意志银行流动性商品指数DBLCI和伦敦金属期货指数LMEX等。1.路透CRB商品指数（RJ/CRB）路透商品研究局指数（CRB）是全球创立最早的商品指数，其创立于1957年，起初该指数总共包含了28种商品，其中26种是在美国和加拿大期货交易所上市的期货品种，剩下的两种商品则是现货商品，商品类别包括能源、金属、农业和畜牧业，主要目的是为了追踪商品的现货价格。2001年10月，路透（Reuters）收购了CRB的控股公司桥讯公司，CRB商品指数就更名为“路透CRB商品指数RJ/CRB”。为了保持指数的有效性，CRB商品指数委员会一共进行了10次修改，增加一些新品种，剔除一些旧品种，目前该指数总共还含有了19种商品期货，完全去除了现货品种。 2.高盛商品指数GSCI高盛商品指数（GSCI）由高盛公司创建于1991年，2007年被标准普尔公司收购，重新命名为标普GSCI商品指数。GSCI商品期货指数成分广泛的覆盖度能使其灵敏地吸纳各商品类别或某商品类别内不同期货品种的价格变化，同时又能有效地熨平单个或其相关市场的暂时性扰动，保持指数的高度平均性和综合性，因此在众多商品指数中高盛商品指数一直被认为是国际交易市场跟踪量最大的商品指数。目前，该指数包括24种商品：6种能源产品，5种工业金属，8种农产品，3种畜牧产品，2种贵金属，每种商品的权重每年调节一次。 3.道琼斯UBS商品指数DJ-UBSCI道琼斯-AIG商品指数创立于1998年7月，但2009年时，AIG公司陷入金融困境，于是将该商品指数卖给了UBS公司，随后该指数改名为道琼斯-UBS 商品指数（DJ-UBSCI）。目前该指数包括19 种商品。 与高盛商品指数不同的是，道琼斯DJ-UBS商品指数权重设计方向并不是成为一个基准指数，因此其编制方式更具有多样性，没有突出在哪一类商品上赋予过大的权重（不超过33%），对于权重过低的商品（低于2%）会从指数中剔除。4.罗杰斯商品指数RICI罗杰斯国际商品指数（RICI）是由James Beeland Gogers在1998年7月31日设计的、以美元表示的、代表全球经济一篮子消费商品价值的综合商品指数。罗杰斯的初衷是设计一个国际性的，具有明显的透明度、协调性和流动性的指数，而已往的指数往往是以美国为中心而设计的。罗杰斯国际商品指数主要是由农产品期货合约、能源期货合约和金属期货合约构成，涉及36种商品，4种货币标价。 5.标准普尔商品指数SPCI标准普尔商品指数（SPCI）成立于2001年，主要用于测量在美国上市的成交活跃的工业和农业期货合约的整体价格变化。该指数目前包含了17中商品，主要涉及能源、金属、粮食、畜牧业、纺织品和软饮料（Fibers&Softs）等5大类，其行业权重如图5所示，标准普尔商品指数所有的商品都是在美国交易的商品，权重是根据商品的流通性而定。 6.德意志银行流动性商品指数DBLCI德意志银行流通商品指数（DBLCI）创建于2003年2月，包括能源，贵金属，工业金属和粮食行业6种商品，该商品指数调整规定：两个能源品种分别是西德州中质（WTI）原油和取暖油，每个月调整一次，而其他四种商品铝，黄金，玉米和小麦每年调整一次。 7.伦敦金属期货指数LMEX伦敦金属期货指数由伦敦金属期货交易所编制的，包括LME上市的铜、铝、铅、镍、锡、锌等六种主要金属价格的金属商品指数，它反映全球第一大的、最具流动性的金属交易所的非铁金属合约的市场表现。LMEX被设计为提供一个单一的流动参考价格，它是期货与场内交易期权合约的基准指数，不牵涉现货交割，合约通过现金结算。从伦敦金属交易所LME目前的交易格局看，铜、铝、锌是交易量、持仓量和吸引资金量最大的品种系列。七种著名商品指数其商品具体权重总结如下表所示。表1 国外著名商品指数成份商品的权重组别商品TRJ/CRBGSCIDJ-UBSRICISPCIDBLCILMEX能源WTI原油23%39.75%13.8%21.00%12.145%35%Brent原油13.68%14.00%无铅汽油4.71%3.7%3.00%14.196%取暖油5%4.82%3.6%1.80%11.384%20%柴油5%5.21%1.20%天然气6%6.42%11.9%3.00%17.647%小计39%74.59%33.00%44.00%55.372%55.0%工业金属铝6%2.43%7.0%4.00%12.5%41.8%铜6%3.02%7.3%4.00%3.742%33.4%铅0.46%2.00%8.4%镍1%0.79%2.9%1.00%2.0%锡1.00%1.0%锌0.57%3.1%2.00%13.4%小计13%7.27%20.3%14.00%3.742%12.5%100%贵金属黄金6%1.70%7.9%3.00%10%白银1%0.24%2.9%2.00%3.629%钯0.30%铂1.80%小计7%1.94%10.8%7.10%3.629%10.0%农产品Azuki小豆0.15%大麦0.1%油菜籽0.67%玉米6%3.34%5.7%4.75%3.952%11.25%燕麦0.50%大米0.50%豆粕0.75%1.437%豆油2.9%2.17%2.229%大豆6%2.20%7.6%3.35%2.718%小麦(芝加哥)1%3.87%4.8%7.00%6.084%11.25%小麦(堪萨斯)0.80%小计13%10.21%21.0%19.94%16.420%22.5%畜产品生猪1%1.02%2.4%1%2.115%活牛6%2.08%4.3%2%4.799%肥牛0.39%小计7%3.49%6.7%3%6.914%软饮化工橙汁1%0.66%可可5%0.23%1.00%2.147%咖啡5%0.55%3.0%2.00%3.452%棉花5%0.79%2.2%4.20%2.783%白糖5%0.93%3.0%2.00%5.542%原木1.00%橡胶1.00%羊毛0.10%小计21%2.50%8.2%11.96%13.924%0%合计100%100%100%100%100%100%100%数据来源：wind资讯二、国外主要商品指数编制方法比较通过表1可以发现，国外这些著名的商品指数它们在商品组成与权重方面存在着较大的差异，而这些差异往往来源于其编制方法的不一致上。因此，下面主要是针对这些国际著名商品指数的编制方法进行对比分析从而得到它们可以稳定运行多年的编制优势，为我国开发出可以稳定运行的商品指数奠定基础。下面将从指数的编制目的和原则、品种选择、权重设计、合约选择、指数计算等五个方面比较各著名指数的编制方法。1.指数编制目标和原则比较各著名指数的编制目标和原则比较见表2。表2 国外著名商品指数编制的目标和原则比较表商品指数名称指数编制目标和原则TRJ/CRBIndex标尺性、可投资性；流动性原则、连续性原则、多样化原则S&PGSCI标尺性、可投资性；流动性原则、连续性原则、多样化原则DJ-UBSCI标尺性、可投资性；流动性原则、连续性原则、多样化原则DBLCI可投资性；流动性原则、连续性原则RICI标尺性、可投资性；流动性原则、连续性原则、多样化原则SPCI标尺性、可投资性；流动性原则、连续性原则、多样化原则LMEX标尺性、可投资性；流动性原则、连续性原则数据来源：wind资讯指数的主要编制目标： 第一，商品指数反映对应商品市场的总体走势，即标尺性。也就是说，商品指数可以作为市场的宏观指标，能较为准确和及时地反映市场行情的变化，为投资者和决策机构提供依据。第二，商品指数具备投资价值，即可投资性。这就要求商品指数除了要有较高的回报率之外，还能表现出与传统资产如股票和债券等的不同特征，从而成为多样化投资组合的有效工具，如收益与股票债券间较低的相关性，与通货膨胀间的正相关性，能反映经济周期等。从表2可以看出，标尺性是各指数编制的前提，而对可投资性的侧重使得S&P GSCI和DJ-UBSCI受到广大投资资金的极大追捧，使其成为跟踪量排名前两位的指数。为了更好地实现各指数的设计目标，各指数也在编制过程中充分考虑了流动性原则、连续性原则和多样性原则，其中，多样性原则是强调标尺性的指数主要考虑的因素。2.指数的品种选择比较商品指数的不同设计目标和原则决定了入选商品指数成份商品的数目和类别的差异。通过比较各著名商品指数的成份商品数目及类别差异（见表3），可以发现罗杰斯商品指数（RICI）包括的商品数目最多（达36个），德意志银行流通商品指数（DBLCI）包括的商品数目最少（仅有6个）。商品指数包括的商品数目越多，对特定商品或类别的敏感性就越弱。从各成份商品的类别比例上看，除了LMEX是金属分类指数外，其他指数都是综合指数；在综合指数中，S&P GSCI指数的能源类比例最高（将近75%），各指数中能源类比例最低也达到33%（DJ-UBSCI，多样性原则导致的结果）。表3国外著名商品指数的成份商品数目及类别比较表指数名称商品数目成份商品类别比例能源工业金属贵金属农产品畜产品软饮化工TRJ/CRBIndex1939%13%7%13%7%21%S&P GSCI2474.59%7.27%1.94%10.21%3.49%2.5%DJ-UBSCI1933%20.3%10.8%21%6.7%8.2%DBLCI655%12.5%10%22.5%RICI3644%14%7.1%19.94%3%11.96%SPCI1749.2%3.5%3.78%22.51%6.81%14.2%LMEX6100%数据来源：wind资讯 3.指数的权重设计比较商品指数的不同设计目标和原则决定了商品指数的权重设计差异。下面主要从权重确定依据、权重限制、权重双重计算和权重调整四个方面比较各商品指数的权重设计差异。 国内外著名商品指数在如上四个方面的权重设计比较见表4。表4国外著名商品指数的权重设计比较表指数名称创建时间权重设计确定依据上下限设置避免双重计算调整时间TRJ/CRBIndex1957年固定权重否否不定期S&PGSCI1991年五年世界产量否否每年1月第5个交易日DJ-UBSCI1998年五年世界产量、成交量是是每年1月DBLCI2003年成交量，固定权重否否每年11月第一周RICI1998年消费量，固定权重否否每年检测SPCI2001年持仓量是是每年1月LMEX1999年五年世界产量、成交量否否每年7月第1个交易日 数据来源：wind资讯从表4可以看出，国外著名商品指数的权重设计中考虑世界产量和期货成交量的最为常见，较少的指数以消费量（RICI）和持仓量（SPCI，2007年末已经退市）为确定权重依据。有多样性要求的指数一般会对指数设置上下限并尽量避免双重计算。而权重调整时间一般是每年定期调整，调整时点选取在年初、年中或年终，其中以年初最为常见。另外，从指数推出的时间上看，随着时间推移，研究者越发认识到期货市场流动性指标（期货成交量等）对于商品指数研发的重要性，也就是说，研究者越发注重商品指数的可交易性。4.指数的合约选择比较商品指数的合约选择将直接决定指数值大小。在品种合约的选择上，一般国际著名商品指数都会充分考虑期货合约的流动性，交易活跃、具有代表性的期货合约是指数设计的首选。合约选择一般分为交易所选择、合约月份选择、滚动窗口选择和滚动比例选择。 指数中的成份商品的上市交易所选择，一般要充分考虑价格的有效性、可获得性、可交易性等。在国际著名指数中，各成份商品的交易所选择大体呈现如下规律：能源类一般选择NYMEX、工业金属类一般选择LME、贵金属类一般选择COMEX、农产品类一般选择CBOT、软饮化工类一般选择NYBOT、畜产品类一般选择CME。为了保证指数的连续性，大多数指数都对合约进行了滚动设计，具体包括滚动窗口和滚动比例。由于上市期货品种合约都有到期日，当该商品合约停止交易进入交割日期以后，下一个月份合约随之就会替代上来，成为最近月份的合约，这称为期货合约的滚动。期货合约的滚动会导致价格产生跳跃性，因此国际主要商品指数一般都设置一个滚动期，在合约到期日前后设置一个滚动窗口，进行按比例迁移，从而保证指数的连续性。国内外著名商品指数在合约选择上的比较见表5。从表5可以看出，国外著名商品指数基本上都选择了比较活跃的近月或次近月合约的价格作为计算指数的依据，而且除了LMEX金属指数外都设置了35天的滚动窗口，并且按天数按比例滚动，从而保证了指数在合约换月时的连贯性。表5 国外著名商品指数的合约选择比较表指数名称合约月份滚动窗口滚动比例TRJ/CRBIndex近月合约每月第14交易日（共4日）每日25%S&PGSCI近月合约每月第59交易日（共5日）每日20%DJ-UBSCI近月合约每月第610交易日（共5日）每日20%DBLCI流动性最好的合约每月第26交易日（共5日）每日20%RICI次近月合约每月倒数第2个交易日次月第1个交易日（共3天）每日1/3SPCI两个活跃的近期合约每两个月的3天滚动期（共3天）每日1/3LMEX三个近期合约 数据来源：wind资讯5.指数的计算比较商品指数的计算主要有两大类方法：算术平均法和几何平均法。比较而言，只有当所有成份商品相同变化时才会带来两种算法指数的相同变化；而当只有指数中一部分成份商品发生变化时，几何平均法的指数比算术平均法的指数上涨得更慢而下跌得更快。从指数的宏观经济性上看，算术平均法能更好地反映商品价格的变化，因为当商品价格在较低价位和较高价位上升相同比例时，指数对较高价位价格的增长给予更大的反映，这有利于对通货膨胀的警示；而从指数的可投资性上看，指数在算术平均法下有着更优的收益风险比，因为当指数中的一部分成份商品价格上升时，指数上升的幅度比几何平均法下要快，而价格下降时，指数下降的幅度比几何平均法下要慢。这也是近年来国际著名商品指数普遍采用或改用算术平均法的重要原因。 另外，指数计算的起点也是指数计算的关键参数之一，即基期和基点的确定。表6给出了国际著名商品指数的计算方法比较，主要从基期、基点及计算方法三方面加以比较。表6 国外著名商品指数的计算方法比较指数名称基期基点计算方法TRJ/CRBIndex1967年100点算术平均S&PGSCI1970.1.2100点算术平均DJ-UBSCI1991.1.1100点算术平均DBLCI1988.12.2100点算术平均RICI1998.7.311000点算术平均SPCI1998.1.11000点算术平均/几何平均LMEX1999.1.41000点算术平均数据来源：wind资讯从表6可以看出，国外著名商品指数的基期一般选择在一个会计年度开始的第一个交易日，基点选取有100点和1000点两种，而计算方法一致选择算术平均法（CRB指数在2005年第十次调整时将沿用五十年的几何平均法改为算术平均法，而SPCI也已在2007年末退出）。三、对我国商品指数编制的启示当今国外著名商品指数的设计思路及编制方法对我国编制相关商品指数具有重要的启示作用，归纳起来有如下几点： 第一、扩大能源行业的大宗商品权重，尽快将原油期货纳入到商品指数中。能源行业的品种更是在大多数指数中占据大额权重，前面表3中就可以看出，最多的能源权重占比高达75%，主要是因为能源产品对通货膨胀与经济周期性影响挺大。反观我国国内的商品指数由于能源期货合约的稀少，导致许多商品综合指数中能源行业的权重都在20%以下，这也就导致很多商品综合指数并不能很好的反映宏观经济的运行，而当前随着原油期货的上市，众多能源品种未来可上市预期也逐渐加强，因此对于国内商品指数而言，就应该尽快的更改其大宗商品权重分配，尽快的将原油纳入商品指数中，才能加强商品指数对宏观经济的预期作用，提高我国商品指数的作用。第二、优化国内商品指数在权重方面的分配方式，加强商品指数与商品市场的联系我国商品指数在权重调整机制上的设计应该设置灵活的调整频率。我国商品指数目前大多数商品指数权重的调整频率大多参考国外为一年一次。但是我国商品市场整体相对于国外成熟的商品市场，不管是在期货品种还是市场的理性程度都相差