我国投资基金制度法律问题.docx

我国投资基金制度法律问题导语：投资指的是特定经济主体为了在未来可预见的时期内获得收益或是资金增值，在一定时期内向一定领域投放足够数额的资金或实物的货币等价物的经济行为。可分为实物投资、资本投资和证券投资。前者是以货币投入企业，通过生产经营活动取得一定利润，后者是以货币购买企业发行的股票和公司债券，间接参与企业的利润分配。 我国投资基金制度法律问题 本学期第二次“法学前沿研讨”的主题为“私募股权投资基金的法律问题探讨”，参会者就私募股权投资基金的概念和特征、发展现状、存在的法律问题以及解决办法等方面进行热烈讨论，大家见仁见智，提出了以下方面的观点。 一、什么是私募股权投资基金 19世纪20年代起源于美国的私募股权投资基金，又称私募股权基金( Private Equity Fund，简称PE) ，作为一种资本市场的金融创新工具，在全球范围迅速发展，已经成为仅次于银行贷款和公开发行股票的第三大企业融资渠道。由于私募股权投资基金最初主要投资于高新技术企业和中小企业，对社会经济发展具有积极和正向的贡献，各国对私募股权投资基金的监管基本持宽松态度。 私募股权投资基金在我国是“舶来品”，理论界和实务界对私募股权投资基金的概念并没有形成共识，实践中往往将私募股权投资基金、私募基金、产业投资基金、创业投资基金等概念混合使用。其实，私募基金是与公募基金相对应的概念，是指通过非公开方式向特定投资者募集设立的基金，其投资对象既包括一级市场上的股权，也包括二级市场上的证券，其中，投资对象为一级市场股权的为私募股权投资基金，投资对象是二级市场证券的为私募证券投资基金。 一言以蔽之，私募股权投资基金是私募基金中的一种，是投资于一级市场股权的那部分基金。如果非要下一个定义的话，可以这样表述：私募股权投资基金是指以非公开发行的方式向特定投资者募集设立的主要从事股权投资的一种集合理财方式，在组织形式上可以采用合伙、公司、契约或信托四种方式之一。私募股权投资基金具有如下特征:(1)资金募集方式必须为私募，即非公开发行(2)投资对象主要限定于未上市交易的股权投资 (3) 其实质是一种集合理财方式。 二、我国私募股权投资基金发展中存在的法律问题 有同学提出，既然国外私募股权投资基金的投资者都要求投资者应为具有风险识别能力和风险承受能力，而我国现在并没有这样的法律规定。现实中，民间大量的资金没有较多的投资渠道，可能诱发很多人把自己的闲散资金集合到一个人的名义之下，然后由这个人以他自己的名义，把集合来的大量资金投入到中小企业的发展之中。那么，一旦投资失败，这些人的资金没法收回，会引发群体性事件，影响社会稳定，也违背了私募股权投资基金本来设立的目的。同样，面临另一个问题，那就是以一个人的名义集合来的资金，这种行为是合法的吗?是正常的民事借贷法律关系，还是非法集资行为?当集合来的资金是大量的，上千万、上亿时，这种行为，法律还会允许它存在吗?前段时间的吴英案，再次说明，这种行为是不允许的，至少在刑法层面是这样。可是，这里面存在一个问题，那就是对这种大量集资的行为可能会出现两种截然不同的定性。一种是，如果大量集资的人，真的把集合来的大量资金投入到一些高科技、成长性比较好的中小企业中，也确实会给这些投资者高额的回报，那么这种行为，不能说是合法的，但是至少法律不会追究你，更谈不上会触犯到刑法。另一种是，如果这个大量集资的人，没有把集合来的大量资金投入到上述中小企业的发展中去，抑或投入到高科技、成长性比较好的中小企业，但是最终投资失败。因为这些行业都是高风险的行业，成功了，会有很高的回报，但是，失败了，可能血本无归。那么，上述第二种结果，法律就不会不管你，为什么呢?因为，你的行为，已经触及到公众利益。政府也会干预，因为，这涉及到社会稳定问题。最后，司法机关会给你的行为定性为非法集资行为，要触犯到刑法。 同样的一种行为，为什么最后的结果不一样呢?原因很简单，因为我国法律对这种行为没有明确的规定，即它既不是合法的，也不是违法的。这是什么意思呢?其实，这是唯结果论。只要最后的结果是好的，没有投资失败，投资者的利益得到了保障，那就是民间的借贷关系，是民事法律问题，刑法不干预。或许，政府还会支持你，因为你搞投资、搞发展，会带动当地的就业和GDP增长。但是，只要最后的结果是坏的，即只要投资失败，投资者的利益没有得到保障，那么你的行为就是非法的，会用刑法的非法集资罪来惩治你。 这里面的根源在于，我国没有打破金融行业的垄断，大量的民间资金由于银行的低存款率，没有存放在银行，而是投入到了高风险、高回报的行业中去。因为，金融行业没有放开，利率没有市场化，民间资本不能进入到金融行业，那么这些大量资金只能地下流动。而市场经济的发展，又要求金融行业放开，让民间资本进入到这个行业，让金融行业充分地竞争，这样的话，一旦利率市场化，大量的民间资金就会有相当的一部分流入到银行中去。可是，一旦放开，面临的最大问题是，国有商业银行肯定竞争不过民营商业银行，这样，可能会引发社会问题，国有银行的倒闭，必然会影响整个金融行业的发展，甚至会引发经济危机，后果不堪设想。政府肯定不会这么做的，所以，目前的现状是，不放开，但是也不明令禁止。这种现状，就造就了上述一种行为，两种不同的结果。 那么，如何解决这样的问题呢?主要有两点要注意。一是要让金融行业有序、渐进地放开，这样的话，一方面可以带动整个金融行业的竞争，另一方面，也给国有商业银行充足的时间来完善自己，提高自己的整体竞争力，提高效率，而不是仅仅依靠垄断利润来维持自己的发展。二是制定法律，明确私募股权投资基金的合法性，对它进行规范，即使出现了投资失败的结果，也不会触犯刑法，可能会有其他救济手段。比如，如果是正常的市场风险造成的，那么结果就由投资者自己承担。如果是基金管理人、管理机构的过错，那就可以主张损害赔偿，是民事问题。这样的话，中国就不会再出现吴英这样的悲剧。 也有同学提出，私募股权投资基金的来源问题解决了，那么集合来的大量资金如果没有投入到那些高科技、成长性较好的中小企业中去，而是流入到其他行业，那该怎么办呢?这其实，就涉及到基金管理人的监管问题。应该，建立统一的征信机构或者说是资信评级机构。 所谓的征信机构，是指依法设立的、独立于信用交易双方，专门从事收集、整理、加工和分析企业和个人信用信息资料工作，出具信用报告，提供多样化征信服务，帮助客户判断和控制信用风险等的第三方机构。目前，由于我国私募股权投资的发展，没有明确的法律予以规范，就更谈不上对征信机构有什么法律上的规定。因此，未来我国的立法应该考虑到这一点，把征信机构这一块纳入到整个法律规范中去。只有这样，才会解决好私募来的资金有合法的流向，才会更好的监控风险、防范风险，更好的保护投资者的利益。 还有同学提出，目前根据我国的国情，如果私募股权投资合法化的话，那么很有可能会出现洗钱问题、官商勾结问题。私募股权投资一旦合法化，那就等于给不法分子、贪官污吏一个合法的洗钱渠道，美其名是“投资渠道”。因为，按照目前的国外发展现状和立法规定，没有对投资者的资金来源合法性问题进行审查。只要你有钱，有风险识别和风险承受能力就可以投资。这样的话，无疑给犯罪分子、贪官污吏又多了一个洗钱渠道。他们的钱，不再通过银行等金融机构，而是通过私募股权投资基金的方式，一下子，就变成了合法的。这些钱，就可以堂而皇之地流入到市场中，无疑给国家打击经济犯罪和反腐败带来了严峻的挑战。因此，如何对私募股权投资资金的来源合法性问题进行监控，是私募股权投资基金立法应该考虑的。对这一问题的解决，应该跟我国的反洗钱法相配合，可以对立法进行相应的修改。中华人民共和国反洗钱法已由中华人民共和国第十届全国人民代表大会常务委员会第二十四次会议于XX年10月31日通过，自XX年1月1日起施行。本法第三十四条所称金融机构，是指依法设立的从事金融业务的政策性银行、商业银行、信用合作社、邮政储汇机构、信托投资公司、证券公司、期货经纪公司、保险公司以及国务院反洗钱行政主管部门确定并公布的从事金融业务的其他机构。从以上法条规定可知，一旦私募股权投资基金立法成功，这里的金融机构就应当作扩大解释，或者可以修改法条予以明确。这样的话，就不会出现所谓的洗钱问题、官商勾结问题，至少，私募股权投资基金就不会成为他们的合法“投资渠道”。 通过讨论，在我国私募股权投资基金发展中存在的法律问题方面，形成了以下几点共识。 1、法律地位规范缺失，影响私募股权投资基金的健康发展。 我国目前还没有专门规范和监管私募股权投资基金的法律规范，相关法律规定如公司法、证券法、合伙企业法以及信托法等，为私募股权投资基金采取公司制、有限合伙制或信托制的组织形式提供了依据，对私募股权投资基金的设立留有余地，但基本上都没有明确其合法地位。XX年6月中国人民银行公布的信托投资公司资金信托管理暂行办法和信托投资公司管理办法、XX 年1月对外经贸部等五部委联合发布的外商投资创业投资企业管理规定、XX年11月国家发改委等十部委联合发布的创业投资企业管理暂行办法、XX年1月银监会发布的信托公司集合资金信托计划管理办法及信托公司私人股权投资信托业务操作指引等，分别对相应类型的私募股权投资基金作出规定，但因政出多门且效力位阶不高，往往得不到严格执行。 由于缺乏明确的法律规定，合法私募和非法集资的界限往往难以把握，人们对行为后果的预期不明，可能导致其自认为正常的经营行为却被认定为非法集资而入罪，而实践中借私募之名行集资诈骗之实的也确实不乏其人，导致投资者损失巨大，甚至会引发影响社会稳定的群体事件。在缺乏明确法律规范的情况下，基金募集人一旦经营失败则面临可能入罪的风险，而投资者的利益也面临无法得到法律保障的风险，这对我国私募股权投资基金的健康发展，显然是不利的。 2、监管思路不明，导致多头监管、低效监管。 目前，除依创业投资企业管理暂行办法、外商投资创业投资企业管理规定规定以创业投资形式存在的私募股权投资基金外，其他大量的私募股权投资基金根本没有监管部门对其设立、运作予以监管。实践中，一些试点地区的地方人大、政府纷纷出台地方性法规、规章，以各种优惠政策吸引私募股权投资基金落户本地，并规定分别由地方发改委、商委、金融办、财政局、税务局、工商局等多部门对私募股权投资基金共同监管。显然，由于管理层对私募股权投资基金的监管思路仍未明确，任由各地自行确定监管机构，导致实践中多头监管大行其道，而多头监管很可能是涉及权力的谁都想管，涉及责任的谁也不管，不仅不能起到监管的初衷，其效率也必然是低下的。 3、监管目标不明，投资者保护不足容易引发群体纠纷。 目前，理论界和实务界对私募股权投资基金是否需要监管仍然存有争论。主张不需监管观点的学者认为，私募股权投资基金的关键功能在于保障融资便利，其投资者应为具有风险识别能力和风险承受能力的富人或机构投资者，因此，不需要特别予以保护。但是，持该观点的学者忽视的事实是，在私募股权投资基金发达的欧美国家，对私募股权投资基金亦有其严格的监管制度。即使是采宽松监管态度的美国，在其证券法、投资公司法等法律管辖之下，也具有健全的私募股权投资基金制度和投资者保护制度，其私募股权投资基金的投资者被严格限定在具有风险识别能力和风险承受能力的富有个人和专业的机构投资者范围内。而我国大型社保基金介入股权投资基金较晚，且对其投资额度也有严格的限制。自XX年后,我国也逐步放宽了对券商、保险等金融机构对私募股权投资的准入限制，但目前仍属试点，加之该类金融机构还受到信贷规模、流程控制等规范的限制，目前还不能大量投资于私募股权投资基金。因此，我国私募股权投资基金的资金来源受限，资金募集比较困难，基金募集人往往采取种种与私下募集规则明显不符甚至违反现行规定的方式筹集资金，如通过大量群发短信、随意电话邀约、召开研讨会、虚假历史业绩宣传、汇集多人资金于一人帐户进行投资等方式，吸引大量并不具有风险识别能力和风险承受能力的个人投资者参与私募股权投资，以致投资纠纷甚至群体事件频发。因此，只有在通过各种监管法律规则将私募股权投资基金的募资对象限定在具有风险识别能力和风险承受能力的特定投资者范畴内，避免将高风险投资的风险扩散至一般投资者从而引发系统性风险，才能谈及放任资金募集人与投资者之间通过投资契约自由处分双方间权利义务，以维护融资便利。显然，投资者保护应是监管的首要目标。 4、监管内容不明，基金设立与运作均不规范。 由于监管法律规范的缺乏，目前实践中管理层对私募股权投资基金的监管对象与监管内容并无定论。在缺乏有效监管的环境下，私募股权投资基金的发展犹如脱缰野马。但是，不受约束的无序发展带来的必然是投资者利益损失与金融市场秩序的混乱。发达国家私募股权投资基金监管制度的假设前提是，进入私募股权投资市场的基金投资者与基金发起人、基金管理人都是适格的主体，资金募集方式严格限制为私下投放( private placement) ，因而私募股权投资基金与基金管理人可得到法律的豁免注册，因为这是具有丰富的投资经验和风险承担能力的少数人间的游戏，并不涉及社会公众的利益。因此，法律会设置严格的投资者主体准入制度、投资者人数限制、私募发行方法和禁止广告制度，控制风险向社会公众传播，保护中小投资者，维护金融市场的稳定。 我国目前除信托制私募股权投资基金外还没有建立合格投资者制度，由于资金募集存在困难，一些基金发起人在设立基金时往往会无视投资者是否具备投资经验和风险识别能力、违规公开宣传、违规设定保底条款，运作基金时不向投资者披露基金运营情况、分配时侵犯投资者的权益，甚至部分基金管理人并不具备足够的管理大量股权投资资产的能力和资质，随意决策，造成投资者资产的巨大损失。因此，明确基金投资者、基金管理人以及基金设立与管理运作规范并将之纳入监管内容，是立法部门当前迫在眉睫的任务。 三、我国私募股权投资基金发展的法律对策 那么，如何保障和促进我国私募股权投资基金发展呢?经过讨论，我们认为应该采取以下法律对策。 1、完善监管法律体系，明确私募股权投资基金合法地位。 当前，应尽快制定专门规范私募股权投资基金的私募股权投资基金法，明确私募股权投资基金的合法地位，统一私募股权投资基金的监管规范，并对已有的相关规范进行调整、合并、修订或废止，作为私募股权投资基金法的配套法规，以尽早结束目前模糊无序的局面。 2、明确监管思路，合理确定监管机构和构建监管体系。 我国应建立以行政监管为主、行业监管为辅的监管体系。因此，应通过立法明确确定监管机构和监管体系。 首先，应由证监会作为行政监管机构，统一行使行政监管权。因为，私募股权投资基金基本上是投资于未上市企业的股权，也有一些投资于上市公司向特定投资者定向募集的股权，而前者的退出渠道主要是被投资企业的IPO。因此，私募股权投资基金与证券市场联系更为紧密，而我国证券市场是由证券监督管理委员会监管的。在私募股权投资基金最为发达的美国，私募股权投资基金的监管机构即为美国证券交易委员会( 简称SEC) 。因此，从监管的便利、及时和国际惯例来看，私募股权投资基金的行政监管权由证监会行使更为妥当。 其次，应设立全国私募股权投资基金行业协会，进行行业自律监管。当前我国应尽快设立全国私募股权投资基金行业协会，进行行业自律监管。行政监管部门可以授权全国私募股权投资基金行业协会一定的权限，要求私募股权投资基金向行业协会登记备案，定时报告有关基金运作的财务资料，接受其检查、监督，以构建证监会统一行政监管、私募股权投资基金行业协会自律监管、私募股权投资基金自我监管的多层次监管体系。 3、明确监管目标，构建以投资者保护为核心的监管制度。 首先，要构建和规范投资者限制制度。私募股权投资基金投资者只有为具有风险识别能力和风险承受能力的特定投资者，其才可能具有自行获得与投资项目相关的信息、与资金募集人通过投资契约约定双方权利义务的能力，而不需要监管机构强制要求资金募集人履行公开发行时所需履行的注册或核准义务、信息披露义务。惟此，豁免注册或核准、免于披露的融资便利价值才能够得以体现。 其次，构建和规范基金管理人制度。由于私募股权投资的高风险特征，一般都要求具有丰富投资经验和良好职业素养的投资专家担任基金管理人，以确保投资者的资金能够通过投资专家的独到眼光、专业判断、规范运作和增值管理获得价值增值和收益。因此，我国应确立基金管理人准入制度，将基金管理人的管理年限、历史业绩、职业操守等作为准入的具体条件予以细化规定。 最后，规范广告宣传的限制。为了确保私募股权投资基金的募集人不会向社会公众募集资金，从而将投资者限定在具有相应投资经验和风险承担能力的合格投资者范围内，应在立法中对宣传限制作详细规定并明确罚则，既让基金募集人有规可循、又增加法律的严肃性。 我国投资基金制度法律问题 (1)关于风险投资公司组织形式的限制。公司法规定：“本法所称公司是指依照本法在中国境内设立的有限责任公司和股份有限公司。”合伙企业法为合伙企业设计了一套既要承担无限责任，又要双重征税的具有中国特色的组织形式。这使得我国的合伙企业这种组织形式对风险投资者来说毫无吸引力可言。目前在国际上已被证明最有效率的风险投资公司的组织形式是有限合伙制。在采取有限合伙制的公司中，少数掌握广泛专业知识的风险投资家作为普通合伙人对内管理公司，对外承担无限责任，在承担高风险的同时也享受高回报，能够有效地激发其工作热情;大多数提供风险资金绝大部分的投资者作为有限合伙人，对内不参与管理，对外承担有限责任，亦可以获得相对稳定的回报，从而保证了风险投资基金的来源。可见，有限合伙制是组建风险投资公司最行之有效的组织形式。另外，合伙企业法第九条规定：“合伙人应当为具有完全民事行为能力人。”这一限制显然不合理。有限合伙是投资的组合，为了促进风险投资的发展，允许“机构”充当合伙人使之与国际惯例接轨应是可行的立法方向。合伙企业法的这一规定限制了风险投资规模的进一步扩大。 (2)关于风险投资公司投资金额的限制。公司法第十二条规定：“公司向其他有限责任公司、股份有限公司投资的，除国务院规定的投资公司和控股公司外，所累计投资额不得超过本公司净资产的50%。”这一限制无疑将造成大量资金闲置，无法充分发挥风险投资基金的增值作用，限制了各种资金采用风险投资形式支持高新技术企业的发展。 (3)关于风险投资公司设立条件的限制。公司法对股东人数作了如下限制：“有限责任公司由二个以上五十个以下股东共同出资成立。”这里对股东人数规定了上限，而“五十个”股东的上限显然不足以为风险投资公司筹集大量的风险投资资金，风险投资资金的筹集需要更多的股东参与。对于股份有限公司而言，虽然在股东人数上尚未规定上限，但是却对发起人认购的股份作了如下限制：“以募集设立方式设立股份有限公司的发起人认购的股份不得少于公司股份总数的35%，其余股份应向社会募集。”事实上，在国外发起成立风险投资公司的大多为专业性人才，他们组建风险投资公司主要是为风险投资公司提供专业化的管理，并不是也不可能是风险投资资金的主要提供者。公司法对于风险投资公司发起应认购股份的规定未免过高。 (4)关于风险投资基金供给的限制。风险投资运作的重要条件是有巨大的风险资本来源和通畅的风险资本筹集渠道。风险投资多是以分散投资以降低风险，这就要求风险资本较为雄厚，渠道来源较为多样。在美国及欧洲其他国家，风险投资基金供给来源不仅包括个人和政府基金，更为重要的是诸如养老基金、保险公司、投资银行等机构投资者。我国的养老基金、保险公司和商业银行等也是目前最有实力参与风险投资的机构投资者。但是我国的商业银行法、养老基金管理规定都不允许其参与风险投资活动。保险法对保险基金的运用虽然有所放开，可以以一定方式投入股市，但是对从事高风险、高收益的风险投资行业则缺乏合理的规范和指导，极有可能导致保险基金从事风险投资的盲目性和过度性。这在很大程度上影响了我国风险资本的有效供给量和风险投资业的发展规模和速度。 (5)关于风险投资退出机制的限制。公司法第一百四十九条规定：“公司不得收购本公司的股票，但为减少公司资本而注销股份或者持有本公司股票的其他公司合并时除外。”很显然，按照这条规定，风险投资家无法要求风险企业回购其持有的股份。证券法第七十八条规定：“上市