低投资资本情况下的业绩比较.doc

低投资资本情况下的业绩比较对于资本密集型行业，如制造业、零售业和消费品行业，高管和投资商有可靠的办法衡量业绩。一般而言，计算方法很简单：管理人员产生的已投资本回报(ROIC)超出资本成本时，即创造了价值。这个公式便于比较各业务部门或各企业创造的价值。但是，如果等式中的投资资本趋零，会怎么样呢？随着更多企业采用外包和联合的方式，部分业务的资本密集度得以降低，这一现象越来越常见。软件开发与服务等其他行业，本身资本需求较小，或是利用了非典型的营运资本机制，包括客户为许可证预付款项以及供应商为存货支付款项。甚至传统行业也在削减资本投入：20世纪70年代初，美国工业企业平均投资资本约占收入的50%，而2004年这一比例已降至30%多一点1。当企业或部门的业务模式不需要庞大的资本，或者运营资本甚至为负，则 ROIC 通常会异常巨大（无论为正值还是负值），它对资本的细微变化相当敏感，并且极端不稳定，因此经常不适宜作为业务部门或企业之间比较业绩的工具。而且，那些仍然运用 ROIC 作为主要比较指标的高管在衡量和管理业绩时往往无功而返。他们可能不愿对低资本业务追加投资（图 1），更有甚者，可能会完全无视资本而只关注利润，将利润作为衡量业绩的首要指标。衡量业绩更有效的方法是用年经济利润除以收入2。这个指标的原理和传统的 ROIC 及增长指标一样3，它能使高管更清晰地了解各企业所创造的绝对和相对价值，并且不受特定企业或业务单元投资资本绝对值的影响。而对于较为传统的指标来说，如果投资绝对值太低或为负值，就不能准确反映企业业绩。因此，如果采用年经济利润除以收入的方法，那么对于采用不同资本投资战略的业务，高管们就能更好地评价其相对财务业绩，并就投资方向和方式做出明智的决策。实际应用中，这种方法因行业而异，具体取决于业务量及利润的界定。在人力行业，如财会业，利润最好是按会计人员人数乘以每位会计的经济利润来计算。而在软件行业，利润则最好按软件销售数量乘以每份软件的经济利润来计算；在这种情况下，按员工人数来计算利润会毫无意义。但无论是哪种情况，这种方法都可以让我们对不同资本密集度的行业或企业的业绩了解得更透彻。相同的公司，不同的经济计算方法我们以欧洲的一个大型工业集团为例，来说明采用 ROIC 很难比较资本密集度不同的业务部门的业绩。随着传统工业纷纷采用新一代自动化流程软件和服务，该企业的执行委员会决定抓住时机，设立一个专门的业务部门，根据现有的标准硬件，提供软件解决方案。因为新业务的资产实际上就是人才，不涉及到制造过程，自然只需较少的投资资本。客户愿意为软件开发预付款项，则使经营投资资本转为了负值。但是，虽然这个举措颇具战略意义，但集团业务部门间的运营业绩比较就变得没有意义了。高管们坚持只以 ROIC 和增长表现为基础进行比较，结果，大家花了大量的时间来争论新业务的负 ROIC，争论它是创造还是损害了价值，以及它是否会成为盈利业务。实际上，不能拿集团的传统业务业绩来衡量软件业务的业绩。对资源分配的讨论也很激烈，主要是因为逐渐发展的软件业务需要招聘新员工，而传统的业务部门正在裁员。由于单个行业内可能存在多种业务模式，许多高管在比较企业整体业绩时也为类似问题所困扰。美国一家高科技生产企业大力推行设备外包战略，结合准时制 (JIT) 库存系统，最终使投资资本转为了负值。结果，该企业的 ROIC 为负，所以毫无比较意义。该企业的一个直接竞争对手也竭力提高效率，但保留了生产设备资产。虽然投资资本巨大，却也有高额利润。因此它有较高的、有比较意义的正 ROIC，于是就无法对这两家企业进行公平比较。而且，第一个企业的 ROIC 波动很大，投资资本的细微变化都将导致 ROIC 计算结果出现急剧变化。第一家企业的董事会成员和投资方常常想了解其业绩是否好于竞争对手，并希望了解管理层如何评判其战略和业务模式的成效。因为未能如愿，企业管理层及董事会只好越来越把利润作为关键的运营指标。但是，他们却又很难为其低资本战略确定适宜的利润水平。他们认识到，比起那些保留了生产设施，因而具有巨额资本的业务，由于外包导致资本密集度较低的业务利润理应低一些，却很难确定合理的利润水平。另一种衡量指标为了理解以经济利润和收入为基础的指标如何能消除价值衡量中的失真，我们假定有一个公司，有三个下属业务部门，每个部门收入为10亿美元（图 2，第1部分）。其中，软件和服务两个新业务部门的投资资本很低或为负。资产较大的传统业务部门达到12%的利润率（另两个部门为7%），这是因为其价值链没有任何一环是外包的，而且拥有稳定、专属的客户群，这些客户面临很高的转换成本。但是该部门的增长也慢一些，每年只有4.5%，而新业务每年增长6%。根据这些数据，得出软件业务 ROIC 为负700%，而服务业务的 ROIC 为正700%，虽然两个部门的实际投资资本差异仅为收入的2%；传统业务则有30%的 ROIC。常规的业绩评估方法，是在利润基础上比较两项新业务（因为它们的资本小到没有意义），并由于传统业务的资本密集度较高而给予其较低的评价。这种方法将导致对三个业务部门创造的价值做出严重错误判断，并导致部门间资源分配不当。事实表明，虽然传统业务部门增长率最低（图 2，第2部分），却是三个部门中创造价值最高的。那么，如何才能真实反映实际资本回报，从而来比较三个部门真实的根本业绩？事实证明，在本例中，ROIC 在反映创造的价值方面，远不如以经济利润除以收入计算得准确。根据后一种衡量指标，三个部门的经济效益惊人相似。按绝对值计算，三个部门都创造了价值（所有比率均为正），且创造价值的比率接近，其中传统业务部门略高。同样重要的是，经济利润除以收入的计算方法可避免由于投资资本很低或为负值而出现极高或无意义 ROIC 的缺陷。相反，对投资资本为负、税后运营利润率为正的企业而言，经济利润为正值，因此用它衡量是有意义的。而且它对投资资本的变化不是很敏感。如果前述服务业务投资翻一番，达到2,000万美元，其 ROIC 将减半。但是其经济利润只会发生细微的变化，而经济利润除以收入的所得值几乎没有变化（从6.9%降至6.8%），从而更准确地反映该项资本变化对业务价值的影响何等微弱4。采用同样的方法，我们来再次比较前述美国高科技生产商与其直接竞争对手的运营业绩（图 3）。外包战略使得这家高科技生产商的投资资本为负值，因此比较 ROIC 是没有意义的。比较利润也很棘手：与掌握整条价值链的竞争对手相比，实施外包的公司利润理应低一些。但是，通过使用经济利润除以收入进行分析，我们可以清楚地看到，实施的外包战略并没达到预期成效；该高科技企业产生的单位收入价值仍比其竞争对手低。至于前文提到的欧洲的大型工业集团，其高管们最终决定用经济利润，结合基于经济利润贴现模式的价值目标来衡量其成绩。虽然这个方法需要在培训方面大量投资，但这一改变反映出管理层致力于采用一致的指标来衡量轻资本与重资本部门的价值创造。资本回报率对管理人员而言始终会是一个基本指标。然而，在投资资本较低的业务领域，用经济利润除以收入的方法来代替 ROIC 衡量业绩，将使内部比较以及与竞争对手的比较变得更有意义。注释：1此统计数据以麦肯锡对600余家销售额超过一亿美元的企业所做的分析为基础。将企业归类为工业型企业依据的是标准普尔公司和摩根斯坦利资本国际公司(MSCI)于1999年共同制定的 Compustat CIGS 分类系统。2经济利润通常定义为：企业税后运营利润减去资本支出。资本支出以企业加权平均资本成本(WACC)乘以运营投资资本来计算。欲进一步了解 ROIC 与经济利润的计算方法，请参见 Tim Koller、Marc Goedhart 和 David Wessels 合著的价值评估：公司价值的衡量与管理(Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies