信息披露专题分析ppt课件.ppt

信息披露专题分析 财本082 一 证券市场效率 证券市场效率是指证券价格准确性和证券流动性 证券市场配置资源功能的发挥 主要取决于市场的效率 证券市场效率可分为内在效率和外在效率 所谓内在效率是指证券市场的交易运营效率 即证券市场能否以最短的时间最低的交易成本为交易者完成一笔交易 它反映了证券市场的组织功能和服务功能的效率 所谓外在效率是指证券市场的资金分配效率 即市场上的股票价格是否能根据有关信息做出及时的反应 它反映了证券市场调节和分配资金的效率 二 中国证券市场特性与信息披露关系 1 证券产品与信息披露 2 证券市场信息与信息披露 3 证券市场的有效性与信息披露 1 证券产品与信息披露 信息披露制度是指证券市场上的有关当事人在证券的发行 上市和交易等一系列环节中 依照法律 证券主管机关或证券交易所的规定 以一定的方式向社会公众公开与证券有关的信息而形成的一整套行为惯例和活动准则 信息披露制度之所以会成为证券市场制度的核心 是由证券产品的以下特殊性所决定的 价值预期性 即证券产品的价值与其未来的状况有关 价值不确定性 即证券产品的价值可能会与人们的预期不一致 会随着某些因素的变化而变化 外部性 即证券市场具有公众参与性 证券价格对各方面信息反映非常灵敏 同时证券指数的变化对各经济主体的行为会产生直接的影响 信息决定性 即消费者完全是按照证券产品所散发出来的各种信息来判断其价值 由证券产品的以上特性可知 其交易价值几乎完全取决于交易双方对各种信息的掌握程度以及在此基础上所做出的判断 是一种信息决定产品 而上市公司由于经营决策的不断调整而在为一个动态的信息源 并由此导致证券价格的变化 可见 一个比较公平合理的证券价格应能够随时比较完整地反映影响人们预期的因素 而上市公司信息披露制度是决定影响预期因素能否被及时反映到证券价格中及其被反映程度的基础 2 证券市场信息与信息披露 证券市场上的信息是非对称的 主要表现在 第一 信息在筹资者与投资者之间的分布不对称 根据非对称信息论 通常企业管理人员比投资者更多地了解企业内部经营活动 因此在对弈关系中具有优势地位 而投资者只能通过管理者提供的信息间接评价市场价值 导致证券价格与其内在价值的偏离 信息不对称引起的以下两种机会主义行为更加剧了这种偏离 1 道德风险 在所有权和控制权分离的现代股份企业中 股东与经理之间呈现 委托 代理 关系 二者在目标 风险 利益和动机等方面存在着不同的抉择 在信息分布不对称的情况下 企业经理人员可能为了实现自身效用而损害投资者的利益 2 逆向选择 即由于信息的不对称 社会经济资源并不能按照效率优先的原则进行配置 因为这时市场价格的变化并没有反映资源的稀缺程度 那些出高价者可能并不是能产生最大化社会利益的经营者 第二 信息在投资者之间分布不均匀 由于信息分布的不均匀以及信息传播具有一定的时滞 在股票市场中可能出现内幕交易的情况 那些具有信息优势的人 可以事先知道有关部门的政策动向或者公司重大的经营决策 并以此获得暴利 而那些不具有信息优势的人 就可能成为受害者 还会加剧社会财富的不公平分配 3 证券市场的有效性与信息披露 从经济学意义上讲 市场有效性是指没有人能持续获得超额利润 有效市场有以下几种类型 1 弱式有效市场 如果市场是弱式有效的 那么证券价格充分反映了由历史上一系列交易价格和交易量中所隐含的信息 从而投资者不可能通过对以往的价格进行分析而获得超额利润 2 半强式有效市场 半强式有效市场假定历史数据以外的所有公开信息都已反映在现时股票价格中去 公开信息包括盈利报告 年度报告 财务分析人员公布的盈利预测和公开发布的新闻 公告等 强式有效市场 3 强式有效市场假定所有有用的相关信息都在证券价格中得到反映 即证券价格除了充分反映所有公开有用的信息外 也反映了尚未公开的或者原本属于保密的内幕信息 当前对我国股市有效性的研究主要集中在我国股市是否具备弱式有效性 有人认为我国股市还够不上弱式有效市场 但更多的实证分析认为当前我国股市具备弱式有效性 但无论如何 纵观目前国内学者关于中国股市有效性的实证研究结果 中国股市目前至多达到弱式有效性 因此 完善我国的证券市场信息披露制度已成为当务之急 三 中国证券市场信息披露中存在的问题 前言 中国证券市场经过10多年的发展 取得了举世瞩目的成绩 但是 与此同时也出现了许多问题 比如内幕交易 市场欺诈屡见不鲜 从市场监管的角度看 证券市场最普遍的违法问题均与信息披露有关 建立一整套行之有效的信息披露规范成为促使证券市场更加有效的必然途径 正如美国大法官路易斯 布兰戴斯在其1914年所著的 OtherPeople sMoney 一书中所言 阳光是最好的防腐剂 灯光是最有效的警察 正确认识我国证券市场存在的问题对我们建立更加行之有效的信息披露制度有着非常重要的作用 1 信息披露不真实 虚假陈述问题2 信息披露不完整 重大遗漏问题3 信息披露不规范4 信息披露不及时 我国证券市场存在的问题主要有 一 信息披露不真实 虚假陈述问题上市公司披露的信息必须准确 真实 不得虚假记载 误导或欺诈 这是信息披露最基本的要求 会计法 和 禁止证券欺诈行为暂行办法 公开发行股票公司信息披露实施细则 等法律 法规都明令禁止公司编制 披露虚假财务会计报表 但是 有些上市公司的信息披露严重失实 从招股说明书到临时 定期报告等信息 全都是谎话连篇 比如 红光实业为骗取上市资格 在上市申报材料中虚报利润 实际当时公司已亏损1亿元 1997年6月上市时 其招股说明书预测当年每股盈利0 3元 实际半年后每股亏损0 863元 制造彩玻池炉还能正常生产的假象 导致一天烧去100多万元 有的公司有意歪曲经营业内容 通过各种方法把不合法 不合理的业务收支变为合理的业务收支 通过虚假的陈述表现出来 如 青岛双星华青轮胎2004年经营数据有四个版本 其总裁报告的销售收入 职工报告销售收入 行业协会公布销售收入 青岛双星2004年报表公布销售收入数据分别为 18亿元 12亿元 14亿元 17亿元 真假难辨 再者 上市公司运用不恰当的会计处理办法 提供带有明显误导性的财务报告 如 有些公司已披露了一个利润分配方案 但股东大会又否决先前公布的利润分配方案 但未向社会公开 这些信息披露实质上是与庄家配合 误导市场 在广大投资者中造成了恶劣的影响 二 信息披露不完整 重大遗漏问题1 借保护商业秘密为由 隐瞒对企业不利的会计信息的披露 一些上市公司信息披露避重就轻 很多人需要的信息 事关上市公司存亡的信息不公布或含糊 特别是有关上市公司大股东侵害流通股股东和上市公益的信息 更是想方设法地遮掩 有些重大的违法 违规在被查处之前相关公司很少或根本没有通过任何形式披露 如 重庆实业自2000年起的历次定期报告中均未披露前四大股东之间的关联关系以及实际控制人的事实 2 上市公司对关联交易的确认 披露总是遮遮掩掩 不能按照国家法律 法规要求客观 完整地披露 3 对一些重要事项的披露不完整 如 没有按法律 法规的要求披露持股数在前十名的重大股东情况 公司董事 监事及高级管理人员持股变动情况 上述人员持股数年度内增减变动及原因 4 对资金投放去向信息披露不完整 如 许多公司仅列出前次募集资金的实际投入情况 未明确说明是否改变前次募集资金用途情况 改变募集资金用途的是否经过法定程序批准等 5 对企业偿债能力的揭示不完整 很多企业在存在大量应收账款的情况下 却不对应收账款的构成进行分析 更没有计提坏账准备金 或者对企业的对外担保情况 或有负债的具体内容进行隐瞒等 6 盈利预测披露不完整 上市公司在盈利预测报告中对盈利的预测往往极尽美言 对盈利预测所依据的基本假设 选用的会计政策 编制的基础及合理性却要么不说 要么轻描淡写地一提 使投资者感觉 形势大好 越来越好 这样的盈利预测好像不是信息披露 而是上市公司的引资的广告 盈利预测有时甚至成为某些上市公司欺诈的工具 7 利润构成的披露不完整 企业的利润有主营业务利润 其他业务利润 投资收益 营业外收支等构成 而对一般企业而言 只有主营业务利润 其他业务利润才是考察上市公司盈利能力的主要指标 有些公司不能对利润构成进行明确的披露 回避的目的大多是为了隐瞒企业的真实经营状况 三 信息披露不规范1 内容不规范 会计的确认和计量不符合要求 有的披露的会计信息中 重要会计制度如准备金的计提 存货的计价 会计估计 会计政策变更等不符合 企业会计制度 要求 会计报表内容不符合要求 依照 年报准则 上市公司披露的三张会计报表应是可比式报表 但许多上市公司披露的会计报表仅限于当年度的数据 有的会计报表反映的数据与年度报告有关文字叙述不一致 有的财务报告中的审计部分甚至没有会计师事务所的盖章和注册会计师的亲笔签名 会计报表注释不规范 注释不规范将导致信息披露不充分或使投资者对信息的理解不充分 误导投资者 信息披露的不规范还表现为公布的内容朝令夕改 可信度不高 也不严肃 2 形式不规范 编制格式不按证监会公布的 年度报告的内容与格式准则 规定的格式编制 不同的上市公司披露的信息内容不同 也不利于信息的统计 分析和利用 3 信息的发布不规范 证券监管部门一再强调上市公司必须在其指定的新闻媒体上发布信息 然而迄今为止仍有个别上市公司不分时间 场合 地点而随意披露信息 更有甚者 有的公司居然未经监管部门批准 擅自决定公布涉及国家经济决策方面的重要消息 大大助长了我国股市的投机性 作为公众公司 上市公司的信息披露本应慎之又慎 但一些上市公司却不顾损害公司形象 披露信息时极为随意 有的上市公司在公布定期报告时不严肃 公布之后不断地打 补丁 个别公司的 补丁 使公司经更正后的业绩出现缩水的情况 更有甚者由盈转亏 四 信息披露不及时众所周知 上市公司披露的信息与其股票的市场价格是息息相关的 信息往往起到价格信号的作用 从这个角度理解 在证券市场上 时间就是金钱 及时的信息披露 有助于投资者做出正确的投资判断 不及时的信息披露 却为内幕人员利用时间差进行内幕交易 牟取暴利或及时避险提供了条件 这对于普通的中小投资者而言 无疑是极不公平 不公正的 在我国上市公司的违规案例中 信息披露不及时并不少见 棱光实业1997年年报 1998年中报与年报均称 公司无重大诉讼 仲裁事项 而在1999年6月11日刊登的公告表明 公司自1997年9月到1999年3月有8起涉诉均未及时披露 涉诉金额近1 9亿元 还有恒泰芒果 对于公司涉诉事项的披露更是缓之又缓 这些都极大地影响了证券市场的健康发展 对于资本市场的投资者而言 上市公司信息披露的及时性 有效性和全面性将直接决定其投资品种的风险与收益 从近年中国资本市场来看 中国证监会 深沪交易所等管理层均加大了信息披露制度的推进与完善 但从实际效果来看 在取得一定成绩的同时 仍然存在着大量的信息披露违规违法事件 使得此项工作的建设仍面临严峻挑战 笔者选取两个具有明显信息披露违规事件进行分析评价 其可以说在近年证券市场具有一定的代表性 其对投资者的投资影响 社会影响较为直接 案例分析 杭萧钢构事件 一 公司基本情况浙江杭萧钢构股份有限公司 下称 杭萧钢构 或公司 证券代码 600477 于2003年11月10日在上海证券交易所挂牌上市 行业为金属结构制造业 公司是国内首批建筑钢结构定点企业 拥有钢结构专业承包壹级资质 专项工程设计甲级资质 是国家火炬计划重点高新技术企业 发展规模居国内同行业首位 公司拥有安徽杭萧钢结构有限公司 山东杭萧钢构有限公司 江西杭萧钢构有限公司 河南杭萧钢构有限公司 河北杭萧钢构有限公司 广东杭萧钢构有限公司及浙江汉德邦建材有限公司 杭州杭萧钢构有限公司等8家子公司 集设计 制造 安装于一体 年钢结构加工能力达100多万吨 二 事件回顾2007年初 公司股价表现异常巨烈 其引起证券界的极大关注 其引起股价巨烈波动的原因之一是 杭萧钢构称在非洲国家安哥拉取得巨额工程项目 但没有依照有关规定及时向证券主管部门报告也未进行公告 而是由公司董事长单银木于2007年2月12日在公司内部的总结表彰大会上进行透露 使与公司内部人员及密切关联人员先于市场得到信息 并使股价连续上涨或下跌从而产生剧烈波动 杭萧钢构信息披露存在的问题引起了市场的广泛质疑和投资者的不满 2007年2月12日连续涨停 2月15日 公司才公布海外天价合同消息 2月12日到3月16日 出现了10个涨停 股价从4 14元升至10 75元 涨幅高达159 3月19日至30日 停牌 证监会展开调查 调查无果 证监会却允许杭萧钢构干4月2日复牌 公司发布了澄清公告 4月3日 涨停 4月4日 紧急停牌 公告称 因涉嫌违规 证监会决定对公司立案调查 2007年5月14日 中国证监会正式公布了对杭萧钢构的行政处罚决定书 认定杭萧钢构存在未按规定披露信息 披露的信息有误导性陈述二项违法违规行为 对杭萧钢构及董事长单银木等有关人员给予警告并处罚款 该案中有关人员涉嫌犯罪的线索已被移交司法机关追究刑事责任 5月25日公司股价最高涨至31 57元 之后仍然震荡加剧 至2008年8月28日 股价跌至最低4 54元 2008年2月3日 丽水市中院对此案进行宣判 罗高峰犯泄露内幕信息罪 被判处有期徒刑一年六个月 陈玉兴 王向东犯内幕交易罪 分别被判处有期徒刑二年六个月和有期徒刑一年六个月 缓刑二年 并各处罚金人民币4037万元 陈玉兴 王向东的违法所得人民币4037万元予以追缴 由丽水市人民检察院上缴国库 同时 浙江证监局暂停长江证券杭州建国中路营业部代理开户业务三个月责令该营业部在三个月内清理完毕违规的 拖拉机账户 并责令长江证券立即更换该营业部负责人桂国平 三 评价杭萧钢构的行为正是违反了上述法律规定和证券市场的基本原则 杭萧钢构虽然内交易特征明显 但信息披露方面的问题较为突出 从杭萧钢构事件处罚来看 证监罚字 2007 16号正是依据 证券法 第六十七条 第七十条规定来进行处理 从六十七条来看 发生可能对上市公司股票交易价格产生较大影响的重大事件 投资者尚未得知时 上市公司应当立即将有关该重大事件的情况向国务院证券监督管理机构和证券交易所报送临时报告 并予公告 说明事件的起因 目前的状态和可能产生的法律后果 其中 重大事件之一就包括公司订立可能对公司的资产 负债 权益和经营成果产生重要影响的重要合同 从已有证据看 安哥拉项目合同的总金额折合人民币313 4亿元 而杭萧钢构2005年度经审计的公司主营业务收入只有15 16亿元 足以对杭萧钢构的经营成果产生重要影响 因此 这一事件应当及时予以披露 在证券市场持续迅猛发展的新形势下 加强证券监管与执法 对维护市场健康稳定发展 维护广大投资者的合法权益显得尤为重要 杭萧钢构在安哥拉住宅建设项目上对外信息披露违反了证券法规 信息披露不及时 不准确 不完整 中国证监会对其进行处罚体现了监管及时性 但通过案件来看 认为相关投资者保护事项也应加大宣传与保护 相关中介机构和管理层应对投资者进行此方面的法律服务与指导 比如 松资格 虚假陈述实施日及虚假陈述揭露日时间 起诉需要准备的有关材料及证据等一系列的法律服务与问题及时告知投资者 这样才会最大限度的保护投资者利益和最大限度的让相关公司与违规人受到严惩 三 我国证券市场信息披露制度的完善 1 加快法律法规及市场规则的完善目前 公司法 的规定过于笼统 证券法 虽然在一定程度上弥补了原有制度的一些缺陷 但依然存在诸多问题 作为我国证券市场信息披露制度构建的主要依据 必须进一步完善 证券法 及相关法律规定才能够从根本上解决目前我过信息披露制度存在的问题 2 立法形式方面 证券法严格区分证券发行与证券交易 信息披露制度包括发行披露和持续信息披露 发行披露和持续信息披露本来应当分别列入专门规定证券发行 证券交易的章节中 令人不可思议的是 证券法 将关于发行披露的第58条 第59条竟然列入第三节持续信息披露之中 把不同性质的两种信息加以混同一并规定 严格说来 这种立法框架是不科学的 因此 证券法 的进一步修改必须将两者严格区分 3 披露信息的重要性标准方面 证券法 第62条规定 重大事件是指可能对公司股票交易价格产生较大影响而投资者尚未得知的情况 并列举了11种属于 重大事件 的范围 本文认为 该定义存在下列问题 1 怎样才算 较大影响 必须达到何种程度 无据可依 给实践增加了判断难度 等于仍未明确重要性标准 2 可能 二字更增加了概念的模糊性和不确定性 3 有些事件如果上市公司不披露 难以判断该信息是否对股价构成重大影响 况且影响股价的因素很多 特别是投机性很强的中国股市 难以判定股价与某事件之间存在的必然联系 证券法过分强调事件与股价联系的必然性 忽略了信息与投资者之间的联系不能不说是一缺憾 在此我们可以借鉴美国 理性人 概念 即如果在一理性股东作出考虑后认为某信息具有实在的重要性或对遗漏的事实加以披露 则肯定有可能被理性投资者视为会大大改变目前可获信息所致混淆不清之状况 则该事实确为重要 所谓 理性投者 是指根据各种信息做出合乎逻辑的投资决策的投资者 4 谣传的澄清与更正方面 股票发行和交易管理暂行条例 和 公开发行股票公司信息披露实施细则 试行 规定 在任何公共传播媒介中出现的信息可能对上市公司股票的市场价格产生误导性影响的 该公司应当立即至少在相同范围内做出澄清 这种规定只将上市公司澄清的义务局限于 公共传播媒介 中出现的谣传 看来过于狭窄 另外 并非所有的谣言均能对上市公司的股票价格产生误导影响 例如上市公司由于自身疏忽在向公众披露信息出现误述以致投资者产生误解 即使未对股价产生较大影响 但仍可能影响投资者投资决策 因此 上市公司自身不当行为引起的谣传亦在披露之列 5 会计事项处理方面 我国法律中多种可供选择的处理方法并存为企业进行会计操纵提供了方便之门 造成部分上市公司为了配股 扭亏 保壳 兑现管理人员奖金 平衡实际盈利与预测盈利等目的 利用准则 制度给予的 活动空间 进行会计操纵 从而使信息不公允 失真 如高估资产 延长递延资产摊销期 潜亏挂账变更上市公司信息披露制度的完善处理方法 以实现虚增利润 还有 剥离 上市制度也给公司上市前的财务包装 虚拟利润提供了机会等等 因此 在信息披露制度的完善过程中必须统一同一行业的上市公司在招股说明书 年度报表的内容 程序 格式 时间和编制方法 逐渐将我国现行会计准则向国际准则靠拢 6 披露的及时性方面 证券法 分别规定了上市公司提交的中期报告 年度报告的时限 同时对临时报告强调即时性提交 问题在于 中期报告于每个会计年度前6个月结束后的2个月内编制并披露 年报于每个会计年度结束后4个月内编制并披露 在这样长的时间间隔里 极有可能使所披露的消息失去时效 同时也会助长一些小道消息的滋长蔓延 况且在实践中 大多数上市公司到4月中 下旬才迫于无奈公布其年度报告 其中多数为业绩较差的公司 反观美国市场 经过了12年准备 终于在1996年5月正式实施全国上市公司强制性电子化信息申报制度 EDGAR 它的实行使上市公司做出信息申报与信息生效并得以向公众公布的时间差大大缩短 信息传播更为及时 遗憾的是 证券法 只字未涉及促进先进信息技术的应用 包括由国家建立电子系统为上市公司提供证券信息公开服务 尽管证监会曾发出 关于建立中国证券期货业信息系统的通知 但毕竟属于行政法规 未能上升到法律高度 另外 对刑事责任的规定的过于笼统 不利执行 如刑法修正案 六 修改的第一百六十一条中 或者有其他严重情节的 也构成信息披露不实罪 但对于什么情况属于严重情节并未规定 宜尽快出台相关司法解释对此做出具体的可操作的规定 同时由于证券违法案件本身的复杂性使得追究刑事责任通常情况下也比较困难 上市公司信息披露管理办法 的实施 虽然使信息披露制度有了一个统领的规范性文件 但它是一个总括性的规定 与其相配套 证监会应进一步细化办法中的有关规定 使其更具操作性和实用性 这些都急待立法部门及相关部门出台相应的解释 制定实施细则予以明确 只有进一步转变政府的职能 加快完善市场规则和法律法规的建设 严惩违法违规行为 建立健全法律监督管理体系 这才是防止上市公司信息披露失真的根本途径 二 加强上市公司信息披露的外部环境约束1改善上市公司法人治理结构 保护中小股东权益 1 可以采取以下措施完善上市公司治理结构 a完善公司的外部治理结构 包括大力发展资本市场和逐步培育经理市场 这些外部市场存在激烈的竞争 构成了对经理人的威胁机制 b规范公司的内部治理结构 为此 首先 应建立健全内部控制监督管理机构 加强监事会的监管功能 同时针对当前我国上市公司 一股独大 这一股本结构的特殊性 我们可以借鉴国外的一些做法 比如增设有中小股东 债权人参加组成的独立非执行董事 监事 代表中小股东对涉及到公司的有关行为进行监督 其次 要按照证监会的要求在上市公司中建立独立董事制度 并逐步提高独立董事的比例 使虚假的信息披露在董事会层面得到抑制 同时要完善独立董事制度 a要形成较好的独立董事提名和解聘制度 b要强化独立董事的权利 包括知情权和培训机构的提供 c建议通过立法 制定 独立董事法 把独立董事的责 权 利做全面的规定 使独立董事制度通过法律予以认可 d建议成立独立董事事物所或独立董事协会 有利于独立董事真正发挥独立判断和监管的智能 实现独立董事职业化 企业要想树立良好的形象 维持其原有公司股东并能吸引潜在的投资者必须建立健全内部治理结构制度 大力加强内部财会管理 为社会提供真实 可靠 全面的信息 以维护公司股东 债权人的利益 从根源上减少或杜绝信息披露的缺陷 2 上市公司发布虚假财务信息的受害者往往是中小投资者 因此在改善公司法人治理结构的过程中 应该把保护中小投资者的利益放在首位 中小投资者有了参与和监督上市公司的权利和热情 就能防止大股东一手遮天 减少公司管理层操纵利润的可能性 但是由于中小投资者直接参与公司管理的成本巨大 对于个人素质要求较高 在证券市场中处于相对弱势地位 一方面其合法权益最容易受到大股东不法行为的伤害 另一方面 在其权益受到侵害时 从诉讼的成本收益对比来看 由于小股东起诉付出的精力与金钱大于得到的赔偿数量 因此 小股东主动监督积极性不高 有必要设立小股东权益保护协会来保护小股东利益 筹建小股东权益保护协会的资金来源可以是国家财政拨款 也可以采取其他途径 如上市公司固定上缴会费等筹集协会运作所需的资金 为了充分发挥这一机构的作用 应该聘请对证券市场的运作有相当认识和经验的专业人士 如注册会计师和律师等作为工作人员 这样可以为中小投资者提供更好的服务 我国建立小股东权益保护协会的主要任务有 a进行有关保护中小投资者利益的教育和培训 以提高投资者的素质 常年传授投资知识 投资经验 投资技巧 报表分析等 指导投资者通过不同方式督促上市公司增加透明度 提高投资者对市场的认知能力 b为投资者提供咨询 c协助中小投资者提起诉讼 2 强化中介组织建设上市公司相当大比例的信息是由会计师事务所 资产评估机构 律师事务所等中介机构和人员编制 审查而产生的 他们是证券市场信息披露中坚力量和生力军 注册会计师以第三方的身份独立 客观 公正地对上市公司披露