第十章外汇与汇率理论ppt课件.ppt

第十章外汇与汇率理论 引言 在前面的国际贸易理论和政策部分我们一直假定 各国之间的商品交换是以物物交换的形式进行的 其间的价格问题 我们使用的是相对价格 实际上 各国都有自己的货币 因此在国际经济交易中就不可避免地产生国与国之间的货币兑换问题 考察不同货币之间交换比率 即汇率 的确定和变动就是本章所要讨论的核心问题 通过本章的学习 你可以了解 外汇和汇率汇率理论 本章内容框架 第一节外汇与汇率的基本概念第二节汇率制度第三节汇率决定理论 第一节基本概念一 外汇的概念 外汇 一种外币成为外汇的前提条件 可以自由兑换 被普遍接受 二 汇率的概念 汇率是一个国家 或地区 的货币用另一个国家 或地区 的货币表示的价格 或者说是两国货币的兑换比率 三 汇率标价法1 直接标价法2 间接标价法3 美元标价法 直接标价法指以一定单位的外国货币为基准来计算应付多少单位的本国货币 世界上大多数国家采用直接标价法 我国目前也采用直接标价法 在直接标价法下 汇率越高 单位外币所能兑换的本国货币越多 表示外币升值而本币贬值 反之则反是 间接标价法指以一定单位的本币为基准来计算应收多少外币 在间接标价法下 汇率越高 表示单位本币所能兑换的外国货币越多 本币升值而外币贬值 反之则反是 目前英国使用的是间接标价法 美国除对英镑使用直接标价法外 对其它货币均使用间接标价法 直接标价法 间接标价法 四 汇率的种类 基本汇率与套算汇率 买入汇率与卖出汇率 现钞汇率与现汇汇率 即期汇率与远期汇率 固定汇率与浮动汇率 单一汇率与复汇率 实际汇率与有效汇率 第二节汇率制度 汇率制度 exchangeratesystem 是指一国货币当局对本国货币汇率变动的基本方式所做的一系列安排或规定 IMF规定 成员国可以自由选择汇率制度 但必须符合三个原则 1 不能通过操纵汇率妨碍有效的国际收支调整 或获得相对于其他成员国的不公平的竞争优势 2 各成员国应该采取行动扭转外汇市场上的短期无序状态 3 各成员国在干预市场时应考虑其他成员国的利益 汇率制度的种类 布雷顿森林体系 BrettonWoodssystem 布雷顿森林体系 BrettonWoodssystem 是第二次世界大战后以美元为中心的国际货币体系 是布雷顿森林协定 BrettonWoodsAgreements 对各国就货币的兑换 国际收支的调节 国际储备资产的构成等问题共同作出的安排所确定的规则 采取的措施及相应的组织机构形式的总和 背景 在布雷顿森林体系以前两次世界大战之间的20年中 国际货币体系分裂成几个相互竞争的货币集团 各国货币竞相贬值 动荡不定 因为每一经济集团都想以牺牲他人利益为代价 解决自身的国际收支和就业问题 呈现出一种无政府状态 30年代世界经济危机和二次大战后 各国的经济政治实力发生了重大变化 美国登上了资本主义世界盟主地位 美元的国际地位因其国际黄金储备的巨大实力而空前稳固 这就使建立一个以美元为支柱的有利于美国对外经济扩张的国际货币体系成为可能 布雷顿森林体系的建立 1944年7月 44个国家的代表在美国新罕布什尔州 布雷顿森林公园 召开联合国和盟国货币金融会议 称为 布雷顿森林会议 这次会议通过了 联合国货币金融协议最后决议书 国际货币基金组织协定 和 国际复兴开发银行协定 两个附件 总称 布雷顿森林协定 布雷顿森林体系的核心内容 1 成立国际货币基金组织 在国际间就货币事务进行共同商议 为成员国的短期国际收支逆差提供信贷支持 2 美元与黄金挂钩 成员国货币和美元挂钩 实行可调整的固定汇率制度 即35美元兑换1盎司黄金 3 取消经常账户交易的外汇管制等 美国作为储备货币发行国的责任 基本责任有两点 1 美联储保证美元按照官价兑换黄金 维持协定成员国对美元的信心 2 提供足够的美元作为国际清偿手段 特里芬之谜 难题 1960年 美国经济学家罗伯特 特里芬 RobertTriffin 在其 黄金与美元危机 自由兑换的未来 一书中提出的布雷顿森林体系存在着其自身无法克服的内在矛盾 美元供给过多则不能保证全部兑换黄金 供给不足则国际清偿手段不足 由于美元与黄金挂钩 而其他国家的货币与美元挂钩 美元虽然因此而取得了国际核心货币的地位 但是各国为了发展国际贸易 必须用美元作为结算与储备货币 这样就会导致流出美国的货币在海外不断沉淀 对美国来说就会发生长期贸易逆差 而美元作为国际货币核心的前提是必须保持美元币值稳定与坚挺 这又要求美国必须是一个长期贸易顺差国 这两个要求互相矛盾 因此是一个悖论 布雷顿森林体系的优点 1 建立了以美元和黄金挂钩和固定汇率制度 结束了混乱的国际金融秩序 为国际贸易的扩大和世界经济增长创造了有利的外部条件 2 美元作为储备货币和国际清偿手段 弥补了黄金的不足 提高全球的购买力 促进了国际贸易和跨国投资 布雷顿森林体系的缺陷 1 美元的清偿能力和对美元的信心构成矛盾 表现为美元的国际货币储备地位和国际清偿力的矛盾 储备货币发行国与非储备货币发行国之间政策协调的不对称性以及固定汇率制下内外部目标之间的两难选择等 2 汇率体制僵硬 无法通过汇率浮动自动实现国际收支平衡 调节国际收支失衡的责任主要落在非储备货币发行国一方 牺牲了它们的经济发展目标 布雷顿森林体系的结束 20世纪50 60年代 欧洲多国经济渐渐复苏 并认为这种固定汇率对国家不利 于是开始利用体系换取较为保值的黄金 自此美国的黄金储备开始流失 迄今为止 美国已经流失了其三分之二的黄金储备 美国原占有全球黄金储备的75 20世纪60 70年代 爆发多次美元危机 其后以1971年12月 史密森协定 SmithsonianAgreement 为标志美元对黄金贬值 同时美国联邦储备系统拒绝向国外中央银行出售黄金 至此美元与黄金挂钩的体制名存实亡 1973年2月美元进一步贬值 世界各主要货币由于受投机商冲击被迫实行浮动汇率制 至此布雷顿森林体系完全崩溃 但直至1976年国际社会间才达成了以浮动汇率合法化 黄金的非货币化等为主要内容的 牙买加协定 汇率制度的选择 第三节汇率决定理论 汇率决定理论是国际金融理论的核心之一 也一直是国际经济学中最为活跃的领域之一 随着世界经济的变化和国际货币体制的变迁 汇率决定理论也在不断地发展 本节着重介绍一些比较有代表性的汇率决定理论 铸币平价购买力平价理论利率平价理论资产市场理论 一 铸币平价理论 两种货币的含金量之比称为铸币平价 MintPar 铸币平价是金铸币本位制下汇率决定的基础 实际汇率围绕铸币平价的一定的界限上下波动 这个界限就是黄金输送点 铸币平价 mintpar 在金本位制下 各国每单位货币都规定了一定的含金量 因此各国货币的兑换比率就取决于各国货币所包含的含金量 比如 1含金量为113 0016盎司黄金 1含金量为23 22盎司黄金 则 1 4 8665两种货币的含金量之比即为铸币平价 汇率就在黄金输送点内进行波动 黄金输送点 铸币平价 运费 0 03 0 03 4 8665 4 8965美国购买黄金运往英国 4 8365用英镑购买黄金运回美国 二 购买力平价理论 purchasing powerparity PPP 购买力平价理论是西方汇率理论中最具影响力的理论之一 该理论由瑞典经济学家G 卡塞尔在1922年的一篇论文 1914年以后的货币与外汇理论 中正式提出的 购买力平价理论分绝对购买力平价和相对买力平价两种理论 GustavCassel 1866 1945 1 基本思想 购买力平价理论的基本思想是 对于货币持有者而言 货币的价值在于其所具有的购买力 因此各国货币之间的兑换比率应取决于它们各自具有的购买力 由于货币的购买力可以通过物价水平来加以表现 因此不同货币的兑换率 即汇率 就是各国物价水平的比率 1 绝对购买力平价 绝对购买力平价理论认为 汇率是两国货币在各自国家里所具有的购买力之比 绝对购买力平价可用两国物价水平来表示 充分竞争市场上商品的 一价定律 是使绝对购买力平价得以实现或维持的经济机制 巨无霸指数 BigMacIndex 巨无霸指数 BigMacindex 是一个非正式的经济指数 用以测量两种货币的汇率理论上是否合理 这种测量方法假定购买力平价理论成立 此指数是由 经济学人 TheEconomist 之编辑PamWoodall 毕业于曼彻斯特大学及伦敦政经学院 主修经济 于1986年9月推出 就是假设全世界的麦当劳巨无霸汉堡包的价格都是一样的 然后将各地的巨无霸当地价格 通过汇率换算成美元售价 就可以比较出各个国家的购买力水平差异 在市场汇率下 中国的汉堡比美国便宜44 换句话说 原始的巨无霸汉堡指数表示人民币相对于美元来说被低估了44 那么 中国便宜的汉堡是否能证明人民币被过分低估了 不能 因为穷国的平均价格肯定低于富国的平均价格 因为那里的劳动力价格更低 所以还要经过人均GDP的调整 几点重要的解释 购买力平价是现实汇率水平运动的趋势 尤其在自由贸易情况下 这一假设更为有效 由于购买力平价是由两国货币的购买力决定的 因此 在计算货币的购买力时 应以反映所有产品和劳务的总体价格水平为基础 2 相对购买力平价 p 238 汇率同两国价格水平的变化保持一致 汇率的变化取决于两国通货膨胀的差异 若本国的相对价格水平上升 本国货币购买力就会下降 市场力量会促使汇率回到与购买力平价相一致的水平 即该理论认为 汇率的变化率等于两国物价水平的变化率 即通货膨胀率 的差额 et 应用性 在统计上 各国的价格水平通常以指数形式表示 因此 相对购买力平价比绝对购买力平价更具可操作性 所以 在实际应用中 绝对购买力平价多用于理论模型的分析 付诸实施和统计验证的多为相对购买力平价 对购买力平价理论的分析和评价 购买力平价是最有影响力的汇率理论 这是因为 1 它是从货币的基本功能 具有购买力 角度分析货币的交换问题 符合逻辑 易于理解 表达形式最为简单 对汇率决定这样一个复杂问题给出了最简洁的描述 2 购买力平价所涉及的一系列问题都是汇率决定中非常基本的问题 处于汇率理论的核心位置 3 购买力平价被普遍作为汇率的长期均衡标准而被应用于其他汇率理论的分析中 三 利率平价理论 interestrateparity IRP 利率平价理论从各国利率差异所引起的抛补套利的角度分析了汇率决定和变动的原因 该理论最早由凯恩斯在1923年出版的 货币改革论 一书种提出 MaynardKeynes 1883 1946 利率平价理论是关于远期汇率决定和变动的理论 是1923年 凯恩斯存 论货币的改革 一书中提出的 凯恩斯是从资本流动的角度分析远期汇率的决定的 他认为 汇率的本质是两国货币 资产 的相对价格 而不是像购买力平价理论把汇率看成是两国货币相对购买力的比率 以后的经济学家又对凯恩斯提出的理论进行了补充 形成了比较系统的利率平价理论 1 基本思想 当货币可以在各国间自由兑换时 货币持有者会面临持有哪国货币的选择 选择的原则就是持有哪国货币的收益率高 就会选择持有哪个货币 选择所引起的各国货币间不断兑换的结果使得持有各国货币的收益率最终趋于一致 在这种情况下 汇率的预期变化率就会等于两国国内利率之差 购买力平价理论是通过对商品的套利决定的 利率平价理论则是建立在对资本套利的基础上 利率平价理论认为 在没有交易成本和其他资金流动障碍的假设下 远期汇率变化率约等于两国的利差 1 式中 f表示远期汇率 e表示即期汇率 i和i 分别表示本国利率和外国利率 1 两国货币汇率的远期升贴水率近似地等于两国利率之差 如果本国利率高于外国利率 则远期外汇必将升水 即本币远期将贬值 否则 恰好相反 1 抛补利率平价 p 246 2 利率平价论的基本形式 1 式的简单推导 假设 A国 本国 一年期存款利率为i B国 外国 一年期存款利率为i 即期汇率为e 直接标价法 远期汇率为f 那么 存款1单位本国货币 1年后可得 1 i 的A国货币 存款1单位外国货币 1年后可得 1 i e的B国货币 即 1 i e f的A国货币 两国存款收益应该相同 1 i 1 i f e 即 1 i 1 i f e 即 1 式 上式两边同减1得 i i 1 i f e e即 f e e 1 i i i f e e f e e i i i f e e i 非常小 可略去不计 于是得 2 非抛补利率平价 在不进行远期外汇交易时 投资者通过对未来汇率的预期来计算投资收益 如果投资者预期一年后的汇率为Eef 则在B国的投资收益为 Eef 1 i e 如果这一收益与投资本国收益存在差异 则会出现套利资金流动 因此 在市场处于均衡状态时 有下式成立 1 i Eef 1 i e对之进行与 1 式相同的推导得 2 非抛补利率平价公式的经济含义 预期的汇率远期变动率近似地等于两国货币利率之差 在非抛补利率平价成立时 如果本国利率高于外国利率 则意味着市场预期本币将来会贬值 对利率平价论的评价 1 它从资本流动的角度指出了汇率与利率之间的关系 有助于理解外汇市场上汇率的形成机制 2 它具有特别的实践价值 3 它以资本自由流动为前提 且忽略了套利的成本 问题 按照国际收支说 只有发生了流量的变动 才能引起汇率的变化 但在现实中 有时流量变化很小 甚至没有任何流量变化 也会引汇率的剧烈波动 这是为什么呢 对于这一问题的解释 许多学者从股票市场得到了启示 人们发现 70年代后 汇率变动极为频繁 表现出与股票市场相近的特点 因而也可以和股市相似 把汇率看成是资产的价格 即一国货币资产用另一种货币资产表示的价格 因而应该用资产价格的决定理论来分析汇率 因此提出了资产市场分析方法 与传统理论相比 汇率的资产市场说在分析方法上有三点不同 将国内外资本市场与商品市场结合起来研究汇率决定汇率的是存量而不是流量 影响汇率变动的是外汇资产的供求 即外汇资产持有存量的调整 外汇资产的持有存量调整是因为资产的价值评价发生了变化 因而 即使流量没有变化 汇率也会变化 在当期汇率的决定中 预期发挥了重要作用 四 资产市场论 产生背景 资产市场论是20世纪70年代中期以后发展起来的一种重要的汇率决定理论 其产生背景是固定汇率制的崩溃及国际资本流动的高度发展 研究方法 1 将国内外资本市场与商品市场结合起来研究汇率 2 决定汇率的是存量因素而不是流量因素 3 在即期汇率的分析中考虑到预期的因素 1 外汇市场是有效的 2 一国的资产市场包括 本国货币市场 本币资产市场 外币资产市场 3 资本完全自由流动 抛补套利的利率平价始终成立 假设前提条件 基本思路 资产市场的失衡引进汇率的变动 而汇率的变动促使资产市场从不平衡达到平衡 均衡汇率是资产市场平衡时两国货币的相对价格 资产市场论 货币分析法 资产组合分析法 弹性价格论 粘性价格论 主要理论类型 一 弹性价格与汇率决定 代表人物 J Frenkel M Mussa P Kouri J Bilson等人 1975年被提出 基本思想 汇率是两国货币的相对价格 而不是两国商品的相对价格 因此汇率水平应主要由货币市场的供求状况决定 两个重要假设 1 稳定的货币需求方程 即货币需求同某些经济变量存在着稳定的关系 2 购买力平价持续有效 理论模型 两国的货币需求函数假设如下所示 两国货币市场均衡时 货币需求等于货币供给 根据购买力平价公式 可得到汇率水平一个新的表达形式 两国货币供应及实际收入的增长速度快慢的差异 将导致汇率变动 货币主义认为 长期内一国经济将达到充分就业状态 因此 实际收入水平将固定不变 这样一来 从长期看 货币相对供给水平或变化将决定汇率水平或波动 二 粘性价格与汇率超调 代表人物 R Dornbush 预期与汇率动态 汇率超调 J Frankel W Buiter M Miller假定PPP长期有效 但在短期 资产市场调整快于商品市场调整出现汇率超调 是短期内汇率容易波动的原因 弥补了弹性价格货币模型缺乏短期分析的不足 假设前提条件 1 货币需求是稳定的 抛补套利的利率平价成立 这一假设与弹性价格论的假设一致 2 商品市场价格具有粘性 购买力平价在短期内不能成立 这一假设与弹性价格论的假设不一致 基本观点 由于商品市场价格具有粘性 货币市场失衡的调整 完全由资产市场来承担 引起利率和汇率水平的超调 当价格开始调整时 超调得以纠正 市场达到长期均衡 超调模型的调整机制 Ms Md YPi 短期内不变 出现超调 大幅度下降 资本外流 汇率大幅度上升 国内物价上涨 吸纳过多货币 三 资本组合理论 theoryofportfolioselection 该理论是在国际资本流动高度发展的基础之上产生的 该理论特别强调金融资本市场均衡对汇率的影响其主要代表者是美国著名经济学家JamesTobin 该理论认为 投资者选择和调整资产组合 现金和有价证券 一直到各种资产的预期边际收益率相等为止 各种外币资产的增减是投资者调整其外币资产比率的结果 这种调整引起汇率变动 JamesTobin 1918 2002 与货币分析法的主要区别 1 货币分析法认为本币资产与外币资产具有完全替代性 资产组合分析法则认为两者不能完全替代 2 货币分析法认为汇率由两国相对货币供求决定 资产组合分析法则将本国资产总量直接引入了分析模型 3 资产组合分析法认为 由于具有风险收益特征 无抵补套利的利率平价不能成立 汇率是使资产市场供求存量保持和恢复均衡的关键变量 在均衡汇率水平上 包括货币市场在内的资产市场达到均衡 这种均衡由一定水平的预期收益和风