青岛海尔案例

1 第十一章第十一章 追求差异化战略的青岛海尔报表分析案例追求差异化战略的青岛海尔报表分析案例 青岛海尔 600690 是证券市场蓝筹绩优股的典型代表 上市至今经营业绩始 终保持较快的速度增长 而且几乎每年都有现金分红 但就是这样一只名声显赫且业 绩优良的蓝筹股 却得不到资本市场的认同 图 11 一 1 列示了青岛海尔与其竞争对 手近年来的市净率对比情况 由上图我们发现青岛海尔的市净率处于较低的水平 2005 年股价甚至一度跌破了净 资产 是什么导致了青岛海尔的资本市场形象与产业地位如此不相称 我们试图从财 务报表分析角度进行探讨 2 第一节第一节 战略分析战略分析 一 公司背景分析一 公司背景分析 一 公司简介 青岛海尔股份有限公司 以下简称青岛海尔 成立于 1989 年 4 月 28 日 它是在原 青岛电冰箱总厂改组的基础上 以定向募集资金方式设立的股份有限公司 公司于 1993 年 10 月 12 日向社会公开发行股票 并于 11 月 19 日在上海证券交易所上市 交易 上市十多年来 公司取得了长足的发展 主营业务收人由上市初的 6 8 亿元增 长到 2005 年的 165 亿元 在股本大比例扩张的情况下 200 4 年和 2005 年的每股 收益分别为 0 309 元和 0 2 元 同时 公司由原先只生产电冰箱这一个产品扩展到 目前涉及电冰箱 空调 冷柜 系列小家电 滚筒洗衣机 电脑板 注塑件 电子商 务等业务 公司挂牌证 青岛海尔 连续入围上证 180 指数和道中 88 指数 并连续 人选 上市公司 50 强 中证亚商中国最具发展潜力上市公司 50 强 二 青岛海尔与海尔集团的关系 1 海尔集团简介 青岛海尔的实际控股公司 海尔集团创立于 1984 年 经过 20 年来持续稳定发展 已成为在海内外享有较高美誉的大型国际化企业集团 海尔集 团的产品从 1984 年的单一冰箱发展到拥有白色家电 黑色家电 米色家电在内的 大门类巧 100 多个规格的产品群 在国内市场 据中怡康公司统计 海尔集团在中国 家电市场的整体份额已达 21 大大领先于竞争对手 是名副其实的中国第一品牌 特别是在白色家电市场上 海尔集团处于垄断地位 市场份额为 34 已经大大超 过国际公认垄断线 同时 海尔集团坚持全面实施国际化战略 已建立起一个具有国 际竞争力的全球设计网络 采购网络 制造网络 营销与服务网络 包括工业园 13 个 海外工厂及制造基地 30 个 海外设计中心 8 个 营销网点 58 800 个 2 004 年海尔全球营业额突破 1 016 亿元 产品出口到世界 100 多个国家和地区 据全球权 威消费市场调查与分析机构 EUROMONIT0R 最新调查结果显示 按营业额统计 海 尔集团目前在全球白色电器制造商中排名第四 2004 年海尔集团以高达 612 37 亿 元人民币的品牌价值雄居 中国 500 最具价值品牌 榜首 充分显示了海尔精心 创建的这一品牌的价值 2 失宠的青岛海尔 虽然青岛海尔有海尔集团这个 好父亲 但却似乎没有沾到 多少光 比如海尔集团在最近的巧年内销售收人以平均每年 81 60 的速度高速增长 但青岛海尔的增长速度却大大慢于海尔集团 而且无论就销售收人 资产还是利润来 说 青岛海尔都只占整个集团的百分之十几 因此 媒体往往将海尔集团比喻为一艘 快速航行的巨轮 而上市公司青岛海尔只是一艘勉强跟在后面的小灿板 此外 青岛海尔与海尔集团还在业务方面存在同业竞争的现象 青岛海尔一直只占有 冰箱 空调 洗衣机 冰柜等公司的部分股权 集团公司或其下属企业拥有余下的股 份 或者在全国各地另外拥有同一行业的分支公司 为了避免关联企业间的潜在竞争 青岛海尔只好不断向集团收购这些资产 从而使得现金不断地流向集团手中 更为特殊的是 海尔集团似乎对青岛海尔这个 孩子 极不放心 青岛海尔的研发 销售和采购三大功能基本上均由海尔集团控制 这使得青岛海尔实质上只是海尔集团 家电制造的 大车间 而青岛海尔倒还称得上 孝顺 不仅先后向海尔集团分配 了近 5 亿元的现金红利 投资回报率高达 439 还将超过 30 亿元的融资资金用 于收购海尔集团资产 为海尔集团输送了大量的现金 但是 孝顺的青岛海尔并不得宠 海尔集团现任总裁杨绵绵曾多次在公开场合表示 由于历史因素的影响 目前在内地 A 股上市的青岛海尔并不能完全反映海尔集团的现 3 状 且融资渠道也比较有限 海尔要成为国际化企业 就必须另寻国际资本平台 为 了找到合适的国际资本平台 自 2000 年开始 海尔集团开始谋求在香港 借壳 经 历了一系列复杂的资本运作 2004 年 4 月海尔宣布注资海尔中建 并将注入洗衣机 和手机业务 2005 年 1 月 31 日起 海尔中建集团有限公司 正式更名为 海尔 电器集团有限公司 简称 海尔电器 而 A 股上市公司青岛海尔旗下的电器 除冰 箱 电力产品和通讯设备也可能将分拆出去并注人海尔电器 以后的青岛海尔业务将 以冰箱 吹风机和洗碗机等为主 而海尔电器将取代青岛海尔的位置 成为研究 发 展 生产及销售白色家电的 上市旗舰 由此可见 随着同父兄弟 海尔电器的横 空出世 青岛海尔可能进一步 失宠 我们在接下来的分析中将发现 海尔集团对于 青岛海尔的关照程度将极大影响青岛海尔的业绩 而青岛海尔的 失宠 无疑将使其 未来充满了疑问 这也是资本市场投资者不看好青岛海尔业绩前景的重要原因 三 主要经营业绩和财务数据 图 11 一 2 列示了青岛海尔自上市以来的主营业务收人和净利润的增长趋势 由上图我们可以发现 虽然青岛海尔的主营业务收人自上市以来增长迅猛 2005 年 的销售收人是 1993 年的 20 多倍 但相比之下净利润的增长速度要缓慢得多 只增 长了 3 倍多 特别是从 2001 年以来 在主营业务收人不断增长的情况下 净利润反 而迅速下滑 2005 年的主营业务收人是 2001 年的 144 但净利润还不到 2001 年的 40 2005 年青岛海尔共实现销售收人 165 09 亿元 主营业务收人增幅为 7 91 而青岛海尔净利润指标却继续大幅下滑 净利润和每股收益均只有 2004 年 的 35 销售收人和净利润的逆向变动使得青岛海尔的销售净利率迅速下降 从 2001 年的 5 4 下降到 2 00 5 年的 1 4 降幅达到了 74 二 战略分析 一 白色家电行业分析 青岛海尔的主要产品是空调和冰箱 二者贡献的销售收人约占总销售收人的 80 以 上 因此青岛海尔属于典型的白色家电企业 以下我们通过分析现有企业间的竞争 新加人企业的竞争威胁 替代品的威胁 买方的议价能力和卖方的议价能力这五个因 素来了解白色家电行业 特别是空调业和冰箱业 目前的盈利能力情况 1 现有企业间的竞争 1 随着空调行业逐渐步入成熟期 市场需求增长放缓 供过于求的现象日益严重 根据国家统计局的数据显示 2 00 4 年中国空调企业共生产 66 00 万台空调 其中出 口约 2334 万台 国内市场需求约合 2 000 万台 这意味着中国空调过剩量在 2000 万台以上 截至 2005 年上半年 排名前十位的空调企业产能已经突破 7 500 万套 4 同期增长比例为 23 远远大于空调消费市场需求增长速度 7 这直接导致了产 能的严重过剩 为了争夺有限的市场 各大厂商不惜一切代价利用阶格大战 超值 服务 变频技术 等新老战术 竞争惨烈程度使得媒体以 血色黄昏 来形容空调 市场 冰箱业是中国最早实现国产化的制冷行业 从 80 年代初起步 经过 20 多年的发展 已步人成熟期 冰箱行业素以稳健著称 少有波澜起伏的总量变化 同时在价格恶战 连连不断的家电业 冰箱价格也是亦步亦趋几乎没有什么变化 即使个别企业偶尔发 起的价格战事对总体格局并无太多影响 跟进者乏之 可是 随着供需矛盾的日益加 剧 特别是进入 2 004 年以来 海尔 新飞 科龙等冰箱巨头先后发动价格攻势 素 来高举 免战牌 的冰箱行业的价格体系彻底动摇 2004 年初 新飞在广州宣布降价 对旗下 15 款主销型号冰箱实施降价促销 随后 科龙电器便大张旗鼓地将旗下三大品 牌 80 余款冰箱降价 各大厂商的价格大战使得 2 00 4 年冰箱价格降到了历史最低点 与往年同期相比 整体冰箱产品价格的平均降幅至少 25 个别品牌甚至超过 40 尤其是进人 2004 年 8 月后 各大品牌冰箱的降价频率比往年都高出许多 几乎 平均 10 天左右就会调整一次 幅度也颇为惊人 价格战 的全面爆发意味着冰箱行 业的 好日子 已经过去 开始进人激烈竞争的 战国时代 2 品牌集中度进一步提高 随着竞争的加剧 我国空调市场的品牌集中度呈现出 越来越集中的趋势 市场上的空调品牌已从 2000 年的 400 个降到 2005 年的 50 个 左右 并形成海尔 美的 格力三大品牌分割市场的 巨头争雄 格局 据统计 2005 冷冻年上半年海尔 美的和格力三大品牌的零售量占有率较 20 04 冷冻年同期增 长了 1 8 个百分点 2005 冷冻年上半年零售量前 4 一 10 名的品牌占有率也较 2004 年同期增长了 1 9 个百分点 这使得 200 5 冷冻年上半年零售量前 10 名的 品牌占有率已经由 2 004 年的 69 6 上升到了 73 3 增长了 3 7 个百分点 而且随着 空调能效等级国家标准 的颁布实施 那些技术落后 无研发能力的 小空调企业将会退出这个市场 空调市场将会是一个强者更强 品牌集中度进一步提 高的市场 冰箱行业中同样呈现出品牌集中的趋势 优势企业的市场份额逐年上升 而其实力也 日趋增强 前 10 位的占有率总和超过了 90 但是 在空调业和冰箱业中都不存在绝对的霸主 经过优胜劣汰后存留下来的厂商都 具有较强的实力 而且在各种专用设备上大量投资 使得退出成本极高 谁也不愿轻 言放弃 3 产品的独特性和转换成本 白色家电行业的市场高度细分 许多企业实际生产相 同的产品 产品的主要功效几乎是一样的 因此不同品牌产品之间的转换成本相对较 低 在上述因素的共同作用下 白家电行业现有企业间的竞争是十分激烈的 2 新加人企业的威胁 虽然由于规模经济 品牌优势 销售渠道等因素 新生企业 进人白家电市场的壁垒较高 但黑色家电和白色家电的分销渠道和关系网等的一致性 使得传统黑色家电企业进人白家电行业的壁垒相对较低 比如长虹 康佳 TCL 等 黑色家电巨头纷纷进军白色家电领域 导致白家电行业竞争进一步白热化 毛利率不 断萎缩 此外 由于高端市场的逐渐启动 以西门子 东芝 LG 三星 伊莱克斯为代表的 外资企业开始重新掌握话语权 比如在大容量高端冰箱 如对开门冰箱 三门冰箱等 250 升以上 市场 外资品牌的市场占有率已经达到 60 而国产品牌的市场占有 率仅占 40 不仅如此 在产品后续力量的储备上似乎也无法看到国产品牌绝地反 5 击的希望 因为高端产品在国产品牌的产品结构中并不占主要比例 由此可见 黑家 电厂商进人和洋品牌的卷土重来进一步加剧了白家电行业的竞争 3 替代产品的威胁 随着人民生活水平的提高 空调和冰箱已经成为了生活必需品 由于其性能的独特性 被其他产品替代的威胁并不大 但随着技术的不断进步和消费 者对产品质量要求的不断提高 白家电产品的更新换代速度也在不断加快 技术落后 的低端产品被技术先进的高端产品所替代的趋势越来越明显 4 购买者的议价能力 就低端产品而言 不同企业生产的产品几乎是一致的 其主 要功效是一样的 因此买方对品牌的敏感度较低 对价格的敏感较高 对于一些技术 含量较高的高端产品 其消费市场就比较有限 而且中国大部分地区的生活水平较低 也决定了价格竞争是家电行业的主要竞争方式 因此买方的议价能力较高 而且国美 苏宁等大型连锁家电超市的崛起 也大大提高了买方议价能力 比如 2 004 年格力电器由于价格问题与国美发生分歧 此后国美逐步在全国范围内将格力产品撤 柜 封杀 由此事件可以看出经销商的强大议价能力 买方议价能力进一步挤压了白 家电企业原本就不大的利润空间 5 供应商的议价能力 我国家电企业大部分核心技术和部件都需要依靠国外进口 这使得他们在与国际家电巨头的竞争中 处于天然劣势 因此企业与供应商的议价能 力还是较弱的 即使是国内研发能力较强的海尔 虽然于 1998 年成立了海尔中央研 究院 而且也取得了一些成果 但总体上来看 远不足以支持其众多关键元器件和零 部件的需求 其核心部件仍然大多依赖国外供应商的供给 此外 从 2 004 年底开始的钢铁铜等生产原材料全线涨价 给家电企业的生产成本造 成了很大的压力 从而使得厂家的原本就不大利润空间进一步被压缩 二 青岛海尔竞争战略分析 不打价格战 只打价值战 的青岛海尔口号旗帜鲜明地表明了青岛海尔选择的竞争 战略是差异化经营 青岛海尔通过持续的品牌投资 致力于树立质量卓越 服务领先 的企业形象 并通过工艺设计投人不断推出新款式 新概念的产品来保持产品的独特 性 从而将自己与其他家电企业区分开来 在实际经营过程中 青岛海尔以其全面质 量管理 以星级服务为特色的营销方式 和顾客导向的产品改进与开发 三位一体 地形成了一个高效率 高品质的经营管理体系 并配合以 真诚到永远 一类的广告 宣传 力图在消费者心目中树立起质量超群的国产品牌形象 青岛海尔的这一竞争战 略在家电行业发展的早期取得了巨大的成功 在中国市场上成功地树立起自己高价高 质的市场形象 并顺利地将产品线从电冰箱扩展到冷柜 洗衣机 空调 表 11 一 1 列示了青岛海尔的空调和冰箱产品在各地区的市场占有率及排名 青岛海尔差异化战略的成功在某种程度上是由于中国的家电行业启动较晚 刚开始时 毛利率较高 竞争不甚激烈 市场有空白 因此采用高价位 高质量的战略可以迅速 攫取高额利润 但是 采用单纯的差异化战略也存在一定的风险 首先 如果采用低 成本战略的竞争对手压低产品价格 使其与实行差异化战略的厂家的产品价格差距拉 6 得很大 就可能丧失部分客户 因为在这种情况下 用户为了大量节省费用 只得放 弃取得差异的厂家所拥有的产品特征 服务或形象 转而选择物美价廉的产品 其次 当用户变得越来越老练时 对产品的特征和差别的体会变得不明显 可能会发生忽略 差异的情况 最后 大量的模仿缩小了产品间的差异 特别是当行业发展到成熟期时 拥有技术实力的厂家很容易通过逼真的模仿 减少产品之间的差异 上述风险正逐步在中国白家电市场上体现出来 随着白家电行业的逐步成熟 竞争也 越来越激烈 进人了价格 品牌 产品 质量 服务等全方位比拼的 巨头争雄 时 代 首先 各厂商的产品质量和服务品质日趋接近 比如格力空调 2005 年 l 月 1 日 起率先将其售后期延至 8 年 志高空调也打出了除压缩机免费保修 6 年外 其余所 有零部件均可在 10 年内免费更换的口号 其次 价格战成为家电行业的 家常便饭 各厂商都将价格利器视为争夺市场的尚方宝剑 新飞电器副总王建华更是直接指出 我们一手 以暴制暴 直接操作价格比拼 另一手则 另辟蹊径 通过 节能十健 康 产品的推广 走差异化路线 在这种全方位竞争的格局下 青岛海尔单纯的高价高质的竞争战略优势越来越不明显 反而有危及其市场占有率的倾向 特别是在其他品牌不断涌入 通过价格大战抢占市 场的战鼓越敲越急的情况下 青岛海尔依旧反应迟钝 其主导产品的价格似乎已成空 中楼阁 青岛海尔在市场上的地位也越加被动 市场占有率的下降和青岛海尔产能的 大规模扩张的冲突越来越明显了 一旦青岛海尔庞大的产能得不到充分的利用 就意 味着一笔庞大的固定费用无法摊平 对企业来说意味着更大的浪费 这一切预示着青 岛海尔纯粹的差异化竞争战略已经不太合适宜 青岛海尔再也不能和从前一样只是做 高端的 贵族 而更应当做一个大众性的品牌 从而占领中低端更为广大的市场地盘 7 第二节第二节 会计分析会计分析 一 特殊经营模式下的关键会计政策和会计估计 由于青岛海尔与海尔集团之间的特殊关系 其业务经营模式极其特殊 如图 11 一 3 所示 在原材料采购方面 青岛海尔与青岛海尔零部件采购有限公司 青岛海尔国际 贸易有限公司签订了 采购配送合同 委托其采购物资及对物料及产成品进行 配送 青岛海尔与青岛海尔零部件采购有限公司 青岛海尔国际贸易有限公司采用代 理供货方式 根据青岛海尔提出的具体物资采购目标 为公司采购及配送生产用物资 非生产用物资和保税物资 在产品销售方面 青岛海尔生产的产品委托青岛海尔工贸公司等全国 42 家工贸公司 销售 公司支付的经销费用是以工贸公司经销各类产品所发生的销售费用占各类产品 对外销售价格的比率确定的 在资金结算方面 青岛海尔与海尔集团财务有限责任公司签订了 金融服务协议 将青岛海尔原与银行发生的结算业务 改为凡在海尔集团财务有限责任公司经营范 围之内且对青岛海尔有利的业务均通过海尔集团财务有限责任公司进行 并规定青岛 海尔在财务公司的存款利率不低于同期商业银行存款利率 在财务公司的贷款利率不 高于同期商业银行贷款利率 在运输方面 原材料的供应以及产成品的发送均委托青岛海尔物流储运有限公司运输 应该承认青岛海尔这种业务模式有一定的合理性 正如青岛海尔自己所说的那样 青 岛海尔零部件采购有限公司 青岛海尔国际贸易有限公司拥有为海尔集团公司采购物 资的国际分供方网络 可以在全球范围内 通过不断优化分供方 采购到质优价廉 交货及时的物资 同时这些分供方可参与本公司新产品的前端设计和现有产品的改进 8 而青岛海尔工贸公司等 42 家各地海尔工贸公司拥有遍及全国的批发 零售 服务网 络 这些网络可以准确及时地把消费者的需求信息传回公司 同时其拥有国际一流的 营销及服务水平 该网络是以获取有价值定单为中心的网络 并且能协助公司创造有 价值的定单 但问题在于 这样一来 青岛海尔的所有重大经营业务都是通过关联方交易进行的 这使得衡量青岛海尔财务状况和经营情况的关键会计政策和会计估计存在近乎无限大 的弹性 特别是在存货的计价和收人的确认方面 存在极大的操纵空间 因此 青岛 海尔的有关会计处理应当成为会计分析的重中之重 此外 由于青岛海尔实施追求高 质量和优异客户服务的差异化经营的竞争战略 因此 有关研发费用 售后服务以及 品牌投资的会计政策和会计估计也是我们分析的重点 二 分析关键会计政策和会计估计 一 存货计价与采购安排 青岛海尔的存货以实际成本计价 低值易耗品采用 一次摊销法 进行摊销 其余存 货在发出时按加权平均法计算 存货的期末计价采用成本与可变现净值孰低 近年来 青岛海尔的存货情况如表 11 一 2 所示 由上表我们发现 青岛海尔的存货水平呈上升趋势 2005 年的存货金额为 2 000 年 的 253 这在一定程度上与青岛海尔 2001 年从集团公司购人空调业务有关 但在 购入空调业务之后 青岛海尔的存货跌价准备计提比率急剧下降 在产品更新换代速 度不断加快的情况下 大幅降低存货跌价准备计提比率似乎不太合理 此外 虽然青 岛海尔的存货水平呈上升趋势 但总体而言青岛海尔的存货比率相对较低 相比之下 2005 年其竞争对手格力电器和美的电器的存货比率分别为 25 02 和 34 10 这表明青岛海尔能够较为有效地控制存货水平 而且青岛海尔的存货周转率一直保持 较高的水平 20 0 5 年为 16 77 相比之下 2004 年格力电器和美的电器的存货 周转率分别为 4 44 和 4 93 这似乎显示出青岛海尔的存货管理效率较高 但是 如前分析所述 青岛海尔没有自己独立的原材料采购部门 各种零部件和原料 的采购都要委托青岛海尔零部件采购有限公司和青岛海尔国际贸易有限公司来办理 青岛海尔近年来向关联方采购总额占同类交易额比率如表 11 一 3 所示 由上表可见 青岛海尔几乎所有材料采购都是通过关联方进行的 在此情况下 关联 方交易价格将对青岛海尔的存货水平产生极大的影响 在青岛海尔的年报中我们发现 9 青岛海尔零部件采购有限公司和青岛海尔国际贸易有限公司对采购及配送后的供货价 格构成是 实际采购价 代理费 其中代理费按实际采购价的 2 6 计算 同时规 定该供货价格的定位以不高于公司在市场上的自行采购价格为原则 这样的定价方式 是有很大操纵空间的 首先 青岛海尔并未说明如何得出 2 6 这一精确的代理费率 考虑到 ZIX 抖年青岛海尔的采购额接近 140 亿元 代理费率每上升 1 个百分点都将 使存货增加 1 4 个亿 因此 代理费率是否合理将极大影响青岛海尔的存货水平 其 次 存货的采购成本真的如青岛海尔报告中所说的 不高于青岛海尔在市场上的采购 价格吗 我们知道采购价格随不同时间 采购数量 买卖双方的谈判能力等改变 那么青岛海尔又是如何判断关联方提供的存货价格不高于自己在市场上的采购价格呢 难道青岛海尔每次从海尔集团购入存货都去考察市场的价格行情吗 如果是 那么岂 不是失去了海尔集团统一采购的初衷 专业人做专业事 还增加了青岛海尔的采购 费用 如果不是 那么青岛海尔报表中披露的采购价格不高于市场价格又从何谈起呢 另一方面 不高于青岛海尔在市场上的采购价格 耐人寻味 是否可以理解为低于市 场采购价格 若真如此 那么前述分析中青岛海尔较低的存货比率和较高的存货周转 率是否是由于利用关联方交易压低存货价格 由此可见 在家电行业普遍为存货大量积压问题所困扰的大背景下 青岛海尔能够保 持较低的存货比率和较高的存货周转率 在一定程度上是与其采购价格确定的随意性 相关 由于关联方交易价格对存货计价的重大影响 我们无法判断青岛海尔较低的存 货比率和较高的存货周转率是否意味着较高的存货管理效率 二 收入确认与关联交易 表 11 一 4 列示了青岛海尔近年来通过关联方实现的销售收人占总销售收人的比例 由上表可知 青岛海尔几乎所有的销售都是通过其关联公司完成的 这种特殊的销售 方式为其收人确认提供了两方面操纵空间 首先 在前面的战略分析部分我们已经发现白家电市场竞争相当激烈 在这种环境下 是否能将产品销售出去是企业最为关键 也是最难实现 的成功要素 因此各大厂商 都在使尽浑身解数来推销自己的产品 以期将大量的库存转化为实际的销售收人 但 在青岛海尔独特的销售模式下 只需将产品生产出来 然后运输到各海尔工贸公司 就轻而易举地解决了销售问题 这样的收人确认表明青岛海尔不需承担任何销售风险 所有的销售风险都转嫁于各海尔工贸公司了 但是 这种特殊的销售模式也意味着青 岛海尔的市场命脉掌握在别人手中 海尔集团完全有能力决定青岛海尔的各年收入高 低 而且一旦海尔集团决定不再承担青岛海尔产品的销售重任 让青岛海尔自行解决 销售问题 那么一直在 温室 中长大的青岛海尔能否适应激烈的市场竞争环境 其次 青岛海尔与关联方的销售交易定价政策是以工贸公司对外销售价格为基础 并 根据各类产品所发生的销售费用占各类产品对外销售价格的比率确定经销费用 包括 统筹广告费 售后服务费 现场促销费 储运费等项目 由此可见 经销费用率的确 定对青岛海尔销售收人的确认将产生重大的影响 但青岛海尔并未说明工贸公司对外 销售的价格以及各类产品经销费用率的确定方法 而且各类产品的经销费用率时常发 生变动 如表 11 一 5 所示 10 由于青岛海尔与关联方之间的销售额巨大 2005 年约 160 个亿 那么经销费用率 平均增加 1 个百分点的变动就意味着青岛海尔的销售收人和利润将减少 1 6 个亿 我们可以通过简单的测算来进一步了解经销费用率的变化对青岛海尔经营业绩的影响 由上表可知青岛海尔 2 00 2 2003 20 04 年和 2005 年的平均经销费用率不超过 13 5 而 2001 年初的平均经销费用率在 17 5 以上 二者间至少相差 4 个百 分点 保守估计 2 002 一 2005 年间每年的关联销售额至少 100 个亿 如果平均经销 费用率保持 2001 年初的水平 2002 一 2005 年间每年的利润至少减少 4 个亿 而 这三年的实际净利润仅为 3 97 亿 3 69 亿 3 69 亿和 2 39 亿 由此可见关 联方销售定价的随意性对青岛海尔经营业绩的重大影响 通过上述存货计价和收人确认方面的分析 我们可以发现作为全国首屈一指的白家电 上市企业 青岛海尔在材料采购和产品销售方面严重依赖关联方 缺乏应有的独立性 这在 1 300 多家上市公司中可以说是绝无仅有的 我们甚至可以这样推测 当海尔集 团愿意让青岛海尔多赢利的时候 就可以将原材料以较低的价格销售给青岛海尔 同 时以更高的价格收购青岛海尔更多的产品 从而给青岛海尔带来高额的利润 而当海 尔集团觉得应当让青岛海尔承担亏损的时候 就可以将原材料以较高的价格销售给青 岛海尔 同时按低的价格收购或者将库存的产品退回给青岛海尔 从而让青岛海尔的 利润降低甚至亏损 三 研究开发与关联交易 对坚持差异化战略的青岛海尔来说 研究开发活动是其关键成功因素之一 但会计准 则严格规定了青岛海尔处理这些费用的弹性 所以这些费用一发生即直接计人管理费 用 可是在青岛海尔的年报中没有对管理费用项目的任何说明 因此我们无法直接从 青岛海尔的财务报告中得知青岛海尔研究开发活动的效率高低 只能从财务报告外的 资料来评估 如曾经闹上法庭的一篇文章 海尔的真相 居危思进 里指出 海尔 强项是工艺 是设计 但不是科技含量较高的研发 有些人一直在偷换概念 力图让 消费者看到新款式 新概念就认定海尔技术很高明 事实上 据媒体报导 与青岛海 尔同在青岛市的海信公司 尽管规模小过青岛海尔甚多 每年申请下来的经有关部门 认定的科技成果要比青岛海尔多 在 2004 年年报中 海信未摊消的专利权和专利技 术接近 1 个亿 而青岛海尔却只有 78 万 这似乎可以从侧面印证上述文章的观点 此外 青岛海尔还与海尔集团签署了 专利实施许可合同 有偿使用海尔集团 公司的专利 表 11 一 6 列示了近年来青岛海尔上交海尔集团的专利费 由上表可见 青岛海尔每年都要向海尔集团上交大量的专利费用 难道青岛海尔的研 11 究开发全部由海尔集团一并承担了吗 还是青岛海尔在研发上的投资不够或是投人产 出的效益太低了 此外 我们还注意到从 1999 年起青岛海尔的无形资产中专有技术 项目没有任何的增加 虽然会计准则规定自行研发费用不能资本化 但申请专利所发 生的注册费 律师费等却应当计入无形资产 那么青岛海尔无形资产的只减不增是否 意味着青岛海尔缺乏研发投人 包括自行研发或从外部购人 或者是研发活动效率极 低 没有值得申请的专利 值得注意的是 青岛海尔年报显示自 2000 年开始的专利费上交标准均为销售收人的 1 而 2001 一 2003 年也的确是严格按此标准计提专利费 但 20 00 2 004 年 和 2005 年的销售收人分别为 48 29 亿 152 99 亿和 165 1 亿 按 1 的标 准应当分别上交 483 万 1 530 万和 1 651 万元 但实际上交数却远低于此 特别 是 2004 年和 2005 年 在销售收人大幅上升的情况下 上交的专利费反而急剧下降 2005 年的销售收入是 2003 年的 141 但专利费用仅为 2003 年的 12 实在 令人费解 难道当年销售的都是 无专利 甚至 侵权 的产品 这可不符合青岛海 尔一贯坚持的 高质高价 形象 由上分析可见 青岛海尔自身的研发能力及效率值 得怀疑 其能否成功实施差异化战略很大程度上取决于海尔集团的专利支持 而其上 交集团的专利费也存在较大的随意性 对其经营业绩影响极大 四 品牌投资与关联交易 对青岛海尔的差异化竞争战略而言 品牌塑造也是其关键成功因素 但青岛海尔并不 拥有商标权 而是根据与海尔集团签订 商标使用许可合同 有偿使用海尔集 团公司的商标 并按照销售收入的 8 支付费用 近年来支付的商标费用如表 11 一 7 所示 由上表可见 青岛海尔每年都要向海尔集团上交近亿元的商标使用费 这是否意味着 青岛海尔在品牌上的投资完全转嫁给集团公司呢 还是集团公司只凭原来的 海尔 两个字就可以每年从青岛海尔中按销售收人提取商标使用费 如果是这样的 话 那青岛海尔在品牌上的投资效益就太低了 此外 我们还注意到自 2000 年开始的 商标使用费上交标准均为销售收入的 8 而 2001 一 2003 年也的确是严格按此标 准计提专利费 但 2000 年 2 004 年和 2005 年的销售收人分别为 48 29 亿 152 99 亿和 165 1 亿 按 8 偏的标准应当分别上交 3 863 万 12 239 万和 13 208 万 但实际上交数却远低于此 这是否意味着商标使用费的上交存在极大的随意性 一 其他值得关注的 红旗 由于青岛海尔的销售和采购等重要业务均是通过关联交易进行的 因此产生了大量的 关联方应收应付款项 具体比例如表 11 一 8 所示 12 青岛海尔与关联方的资金均通过 海尔集团资金结算中心 结算 2002 年 海尔集 团资金结算中心从集团总部分离 成为独立核算 具有法人资格的海尔集团财务有限 责任公司 并与青岛海尔签订了 金融服务协议 规定凡在海尔集团财务有限 责任公司经营范围之内且对公司有利的业务均通过海尔集团财务有限责任公司进行 海尔集团资金结算中心以及后来的海尔财务公司的存在使海尔集团成为完全封闭的资 本流动王国 而作为上市公司的青岛海尔在会计处理上便有了一般上市公司所不曾拥 有的得天独厚的条件 比如青岛海尔与其关联企业之间每年数以亿计的应收款和应付 款可以一抵了之 原本需要进行详细信息披露的关联交易也可一笔轻松带过 其中掩 盖了多少鲜为人知的内幕 犹如庐山迷雾 青岛海尔各年抵销应收关联公司款和应付 关联公司款数额如表 11 一 9 所示 在解释数额如此巨大的关联方抵销款时 青岛海尔只是以 海尔集团公司清理内部往 来 一笔带过 并未给出进一步的说明 我们也难以判断这些抵销款对青岛海尔财务 状况的影响 此外 青岛海尔与海尔物流储运公司签订了 物料配送合同 和 储运合同 由海尔物流储运公司负责运输青岛海尔生产所必需的原材料 零部件 并将青岛海 尔的合格产成品从厂内成品库运送到青岛海尔指定的目的地 运输价格按照市场公平 价格确定 青岛海尔各年支付的运输费用如表 11 一 10 所示 由上表可见 青岛海尔支付给关联方的运输费用呈爆炸式增长 虽说随着生产规模的 扩大 运输量在增多 但也不至于在 7 年间增长了约 100 倍 这只能说明 运输费 用的支付具有极大的随意性 集团可以根据需要在内部任意调节 三 信息披露质量分析 真诚到永远 是海尔的一句著名的广告词 但青岛海尔的信息披露也如广告所言那 么 真诚 吗 首先 由上述分析我们可以发现青岛海尔在材料采购 产品销售 研发活动 物流 财务等诸方面均严重依赖于海尔集团及其关联企业 但在其年报中仍然声称 公司拥 13 有独立完整的经营系统 辅助生产系统和配套设施 试问一个没有自己独立的供应系 统和销售系统的企业 如何称得上已经形成独立完整的经营系统呢 此外 青岛海尔 还声称 上市公司与控股股东在财务方面已经分开 但我们知道 从海尔资金结算中 心到海尔财务公司 青岛海尔的对外借款以及资金结算都是由海尔集团所控制 截至 2005 年 12 月 31 日 存放在海尔财务公司的现金就超过 6 个亿 更不用说高达数 十亿的关联方应收应付款 在这种千丝万缕的资金关系下 如何称得上财务已分开 在业务方面 青岛海尔承认上市公司与控股股东在业务方面部分存在同业竞争 但同 时又称 控股股东已作出承诺 不会利用其控股地位达成不利于本公司利益或非关联 股东利益的交易和安排 目前公司与控股股东正在着手解决同业竞争问题 可是对于 如何解决同业竞争问题 青岛海尔并没有提及 青岛海尔此前已经花费近 30 亿元用 于收购海尔集团资产 此事一直受到众多的质疑 难道这意味着青岛海尔要继续花费 大量 真金白银 向集团公司收购相关资产 同时 对于倍受投资者关注的香港上市 的海尔电器与青岛海尔的关系 年报中也只字不提 难道真如媒体所猜测的青岛海尔 的主营业务将被分拆并注人海尔电器 从而被 空心化 我们不得而知 其次 虽然青岛海尔的关联方交易数额极大 但在相关信息披露方面却不能让人满意 比如经销费用的比率如何确定 包含了哪些项目 各工贸公司对外销售的价格是多少 采购代理费率如何确定 而且在提及关联方交易定价时充满了诸如 交易价格按公平 定价的原则确定 不高于公司在市场上的自行采购价格 等模糊字眼 使我们无法 对关联方交易定价的合理性作出判断 此外 由于经销费用 代理费用 支付给关联 方的运输费用 商标和专利费用等的很大一部分要计人营业费用 而且我们发现青岛 海尔近年来的营业费用呈异常上涨趋势 特别是 2003 年的营业费用在主营业务收人 只增长了 1 的情况下猛增 73 达到了 6 3 个亿 青岛海尔给出的解释是 根 据市场竞争和业务发展的需要 加大了营业费用的投资 这样简单的解释显然缺乏 信息含量 而且 在青岛海尔的报表附注中没有提及营业费用项目 这使我们无法了 解青岛海尔营业费用的异常增长与支付给关联方各项费用间的关系 最后 在接下来的趋势分析中 我们发现青岛海尔许多重要会计科目的金额在各年间 变化极大 但青岛海尔的报表附注却极其简单 往往是只列数据而不加解释 这极大 地增加了财务报表分析活动的难度 综上所述 难怪美国 商业周刊 会用 海尔是个谜 来形容海尔的信息披露透 明度极低 四 会计分析简要结论 通过分析青岛海尔关键成功因素中的主要会计政策 我们可以发现青岛海尔在原料采 购 产品销售 研发活动 品牌投资 财务以及物流等重要方面严重依赖于关联方 这使得青岛海尔的关键成功因素成了 空中楼阁 必须依附于海尔集团其他机构才能 生存 同时名目繁多 数额巨大的关联交易使青岛海尔的会计弹性显著提高 而其不 透明的信息披露也阻碍了我们透过财务报表洞穿青岛海尔的真实财务状况和经营情况 因此有必要通过进一步的财务分析来 拨云见日 14 第三节第三节 财务分析财务分析 一 趋势分析 我们以 2001 年为基年 然后将 2002 年 2003 年 2004 年和 2005 年的报表数据 与 2001 年相比较 计算出青岛海尔损益表和资产负债表主要项目的趋势变动如表 11 一 n 所示 15 16 由上趋势分析表可以发现 1 青岛海尔的主营业务收入自 2001 年起稳中有升 特别是在 2 004 年和 2005 年 有较大幅度的增长 但考虑到前述会计分析中提到青岛海尔的平均经销费用率从 200 1 年后有明显下降 因此 青岛海尔的主营业务收入增长似乎包含水分 但是与销售收 人的稳中有升相比 青岛海尔的应收账款净额却有所缩减 特别是 2002 年和 2003 年有较大幅度的下降 这难道是青岛海尔缩紧信用政策或是加强应收账款的收款力度 的成果吗 由前面会计分析可知 青岛海尔应收账款中 90 以上是关联方应收款 因此不应该出现改变信用政策与加强收款力度产生的应收账款与销售收入增长的 背 道而驰 这或许和海尔财务公司内部抵消巨额关联方往来款有关 由于青岛海尔对这 些关联方往来款的披露不够充分 我们不得而知 2 相对于主营业务收人的增长速 度 主营业务成本的增长速度显然更快 这使得青岛海尔 2002 年和 2003 年的主营 业务利润反而有所下降 而 2 004 年和 2005 年在销售收人大幅增长的情况下主营业 务利润的增长也不明显 200 5 年的销售收人是 2001 年的 144 29 而主营业 务利润仅为 2001 年的 100 56 3 青岛海尔营业费用增长迅速 远远超过了主营业务收人的增长速度 2005 年的 营业费用是 2001 年的 2 6 倍 由前面会计分析可知 青岛海尔的许多营业费用 如 统筹广告费 促销费等 实际上是由关联方承担的 那么 是什么导致了青岛海尔营 业费用的巨幅增长 遗憾的是 青岛海尔的年报中并未对营业费用有进一步的说明 但是 由于青岛海尔的销售 运输 研发 品牌投资等各个方面均严重依赖于关联企 业 因此 营业费用的异常增长应当与支付给关联方的各项费用有关系 正是由于营 业费用的大幅增长 使得青岛海尔在主营业务收入略有增长的情况下 营业利润却急 剧缩水 2005 年的营业利润仅为 2001 年的 44 50 4 投资收益从 2001 年开始就一直为负数 且数额较大 这主要是因为 200 1 年青 岛海尔利用募集资金和自有资金 20 亿元向海尔集团收购青岛海尔空调器有限总公司 74 45 的股权 巨额收购后留下了 14 5 亿多元投资差额 要分十年摊销 从 2002 年起每年要摊销 1 45 亿元 2001 年青岛海尔从联营或合营公司分得近 2 000 万的利润 而 2001 年以后青岛海尔从联营或合营公司分得的利润几乎为零 这也导 致了投资收益的进一步减少 在随后的结构分析中我们将发现青岛海尔的长期股权投 17 资占有很大比重 这似乎说明了青岛海尔的投资效率较为低下 投资亏损的进一步加 大导致了利润总额和净利润的进一步下滑 2005 年的净利润仅为 2001 年的 38 70 5 青岛海尔总资产规模和流动资产规模变化不大 在流动资产中 公司应收票据增 长迅速 主要是因为通过票据结算的业务量增大 导致银行承兑汇票增加 应收款和 预付账款均有较大幅度的减少 可能是由于关联方减少了对青岛海尔的资金占用 值 得我们关注的是 与主营业务成本的增长趋势不同 存货水平在 2 00 2 年和 2003 年 反而有所下降 这是不是由于青岛海尔一直提倡的流程再造降低了存货资金占用量抑 或是产品的热销降低了库存 我们进一步分析了青岛海尔的存货构成 发现 2 002 年 和 2003 年存货中的产成品其实是有较大增长的 2001 年的产成品不到 2 3 亿 而 2002 年和 2003 年的产成品均在 3 3 亿左右 增长了约 44 因此 存货的下降 似乎并非产品热销所致 此外 通过流程再造降低存货所采用的方法是通过客户定单 来拉动整个供应链 因此首先降低的是产成品库存量 而不太可能出现产成品大幅度 上升 在产品和原材料却下降的情况 考虑到会计分析部分中对存货计价的探讨 青 岛海尔存货水平的异常变动可能是海尔集团利用关联方交易定价进行调控的结果 综上分析 就经营状况而言 青岛海尔的主营业务收人虽然略有增长 但主营业务成 本 营业费用的大幅上涨和投资亏损的扩大使得青岛海尔陷人了 增收不增利 的怪 圈中 这其中有行业因素 如原材料价格上涨和不断的价格战降低了行业毛利率 但 同时也有青岛海尔经营管理效率不高的因素 我们将在比率分析中进一步探讨 就财 务状况而言 青岛海尔的流动资产略有增加 而且流动性较强的货币资金和应收票据 增长迅速 而流动负债大幅下降 2005 年流动负债合计和负债合计均只有 2001 年 的 44 左右 从而降低了青岛海尔的财务风险 这在一方面提高了青岛海尔的财务 安全性 但另一方面也产生了财务杠杆运用不足的问题 我们将在比率分析部分进一 步探讨此问题 二 结构分析 一 资产负债表结构分析表 11 一 12 列示了 2005 年青岛海尔的资产负债结构比 例以及与竞争对手 的比较 18 由上表可知 1 青岛海尔虽然有海尔集团这个名声显赫的靠山 但其实际资产规模并不大 2005 年末总资产分别只有格力电器和美的电器的 53 和 71 这也显示出青岛海 尔只是海尔集团庞大资本网络上的一个节点 2 在资产结构方面 青岛海尔应收账款的比重明显高于格力电器和美的电器 考虑 到应收账款中大部分为应收关联方款 因此可能是由于关联方过多地占用青岛海尔资 金 3 青岛海尔的存货金额和比重都远远低于竞争对手 这可能是由于青岛海尔一直致 力于通过流程再造来减少库存 降低存货资金占用量 但正如会计分析部分所言 青 岛海尔的存货计价受关联方交易价格影响极大 这将影响我们对青岛海尔的存货管理 效率的判断 4 由于存货水平较低 青岛海尔的流动资产比例远低于竞争对手 但在长期资产方 面 青岛海尔的长期股权投资比例和绝对值水平均远高于竞争对手 而这与海尔集团 内部各关联企业间相互投资 相互持股的复杂资本关系有关 这种错综复杂的投资关 系将青岛海尔的利益与各关联方紧密联系在一起 5 在资金来源方面 青岛海尔的流动负债各项目比例均远远低于竞争对手 2005 年末青岛海尔的流动负债仅占资金来源的 10 左右 而格力电器和美的电器的比率 分别为 78 和 59 这虽然降低了青岛海尔的财务风险 但也表明青岛海尔未能 充分利用商业信用优势获取低成本融资 6 青岛海尔的负债比例远远低于其竞争对手 主要是依靠股权融资来筹集资金 这 说明青岛海尔未能充分利用财务杠杆 在接下来的比率分析中我们将发现较低的财务 19 杠杆是极大地影响了青岛海尔的净资产收益率 过多地依赖权益融资还使得青岛海尔 的加权平均资本成本较高 从而对其经济增加值造成不利影响 二 利润表结构分析表 11 一 13 列示了 2005 年青岛海尔的损益表结构比例以及与竞争对手的比较 由上表可知 1 虽然青岛海尔的资产规模较小 但其创造的销售收人却不低 甚至接近了资产规 模最大的格力电器 这说明青岛海尔的资产管理能力是比较强的 利用加快资产周转 速度弥补了其资产规模上的劣势 2 青岛海尔的主营业务成本率远高于竞争对手 2005 年青岛海尔的主营业务成本 率分别比格力电器和美的电器高出了 3 29 和 5 43 个百分点 这直接导致了青岛海 尔的毛利率远低于竞争对手 这种情况似乎与青岛海尔的差异化竞争战略不相符合 因为以差异化经营为主要竞争方式的企业的毛利率一般高于以低成本为竞争战略的企 业 那么青岛海尔低毛利率的原因何在 我们知道毛利率的高低主要决定于产品的销 售价格和采购及生产效率 从销售价格来看 青岛海尔产品的品牌优势较为明显 其 产品的价格也一直是保持在高价位 因此其产品的溢价应该是不会低于美的电器和格 力电器的 但考虑到会计分析中提到的青岛海尔必须从销售市价中扣除一定的经销费 20 用给关联企业 这无疑将大大降低青岛海尔的实际销售价格 从生产效率来看 青岛 海尔一直着力进行业务流程再造 因此其生产效率应该是不低于美的电器和格力电器 的 从采购效率来看 青岛海尔的材料采购也是由关联方代理的 同时必须支付一定 的采购费用 由上分析可见 由于青岛海尔的采购和销售均委托关联方代理 因此 较低的毛利率也有可能是经销费用率和采购代理费率定价不合理的结果 3 青岛海尔的营业费用率远低于竞争对手 2005 年的营业费用率还不到竞争对手 的一半 我们知道采用差异化经营战略的企业 其营业费用率和管理费用率应该比低 成本战略的企业高 因为广告费 运输费 销售费和科研开发费等较高 比如在 2005 年的空调广告投放排行榜中 青岛海尔高于格力电器和美的电器 但为什么青岛海尔 的营业费用率却远低于格力电器和美的电器呢 由前面会计分析可知 青岛海尔的许 多营业费用实际上转嫁给了其他关联方 而青岛海尔再通过从销售收人中扣除经销费 用来弥补关联方所承担的营业费用 将低毛利率和低营业费用率结合起来考虑 我们 可以发现毛利率较低的原因可能是由于部分销售毛利转移到其他关联方以间接弥补这 些关联方为青岛海尔承担的各种营业