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资本资产定价模型复习课件 第五章 资本资产定价模型 资本资产定价模型复习课件 9 2 资产定价理论源于马柯维茨 HarryMarkowtitz 的资产组合理论的研究 1952年 马柯维茨在 金融杂志 上发表题为 投资组合的选择 的博士论文是现代金融学的第一个突破 他在该文中确定了最小方差资产组合集合的思想和方法 开创了对投资进行整体管理的先河 奠定了投资理论发展的基石 这一理论提出标志着现代投资分析理论的诞生 资本资产定价模型的理论源渊 资本资产定价模型复习课件 9 3 之后 经济学家们一直在利用数量化方法不断丰富和完善组合管理的理论和实际投资管理方法 并使之成为投资学的主流理论 到了60年代初期 金融经济学家们开始研究马柯维茨的模型是如何影响证券估值 这一研究导致了资本资产定价模型 CapitalAssetPricingModel简称CAPM 的产生 该模型是由夏普 WilliamSharpe 1964年 林特纳JoneLintner 1965年 和莫辛 Mossin 1966年 等人在资产组合理论的基础上发展起来的 该模型是现代金融市场价格理论的支柱 广泛应用于投资决策和公司理财领域 该模型也称为SLM模型 资本资产定价模型的理论源渊 资本资产定价模型复习课件 资本资产定价模型旨在研究证券市场价格如何决定的模型 基于一定的假设 资本资产定价模型研究的重点在于探求风险资产收益与风险的关系 即为了补偿某一特定程度的风险 投资者应该获得风险溢价 理论模型为 资本资产定价模型的核心思想 资本资产定价模型复习课件 围绕如何得到该模型 模型含义 探索模型的应用价值 主要问题 创立者是如何推导得到的该模型的理论渊源 假设以及假设的推论模型及其含义模型的运用模型的不足 本章学习思路 资本资产定价模型复习课件 9 6 资本资产定价模型 CAPM 假设 个体投资者是价格接受者只考虑一个相同的投资持有期 这种行为是短视的投资者的投资范围仅限于金融资产 投资者可以在固定的无风险利率基础上借入或贷出任何额度的资金 不存在证券交易费用和税赋所有投资者均为理性 追求投资组合的方差最小化 所有投资者对证券的评价和经济局势看法一致 投资者关于有价证券收益率的分布预期是一致的 存在唯一的最优风险资产组合 同质期望假设 核心 尽量使投资者相同化 以便简化投资分析 资本资产定价模型复习课件 9 7 市场组合 marketportfolio 当所有风险证券的价格调整都停止时 市场就达到了一种均衡状态 最佳风险资产组合M称为市场组合 MarketPortfolio 这个市场组合 首先 每一个投资者对每一种风险证券都将持有一定数量 也就是说最佳风险资产组合M包含了所有的风险证券 其次 每种风险证券供求平衡 此时的价格是一个均衡价格 再次 无风险利率的水平正好使得借入资金的总量等于贷出资金的总量为了简化 将风险资产特定为股票 每只股票在市场资产组合中所占的比例等于这只股票的市值占所有股票市值的比例 推论1 所有投资者将按照市场组合M构成比例构造自己的风险资产组合 资本资产定价模型复习课件 9 8 证券供求定理的作用假定最优资产组合中不包括某只股票 该股票价格低廉 吸引投资者购买 最终使得该股票进入最优资产组中 这样的价格调整保证了所有的股票都被包括在最优资产组合中 这一均衡过程是证券市场运作的基础 为什么所有的投资者都持有市场资产组合 资本资产定价模型复习课件 9 9 市场资产组合为所有投资者持有的 建立在相同投资结构之上的资产组合 因而它也能够体现出证券市场中所有的相关信息 这意味着投资者无须费尽心机地去做个别投资项目的研究 他们需要的仅仅是持有市场资产组合就可以了 所以 投资于市场资产组合指数这样一个消极策略是有效的 当然 如果每个人都这样使用这个资产组合 而没有人去做证券市场分析工作的话 以上情形也就不复存在了 关于这一点 在市场有效性中再详细讨论 消极策略是有效的 资本资产定价模型复习课件 投资于市场资产组合指数这样一个消极策略是有效的 有时把这一结果称为共同基金原理 mutualfundtheorem 共同基金原理就是论述的分散风险的另一种形式 假定所有的投资者均选择持有市场指数共同基金 可以将资产组合选择分为两个部分 一是技术问题 如何由专业管理人员来创建基金 另一个是个人问题 由于个人投资者的风险厌恶程度各不相同 面临着如何在共同基金和无风险资产中将资产组合整体进行分配的问题 消极策略是有效的 资本资产定价模型复习课件 在现实中 不同的投资经理确实创立了很多不同于市场指数的风险资产组合 这是因为在最优资产组合中不同经理适用不同的收益率概率分布造成的 但无疑 共同基金原理的重要性在于它为投资者提供了一个消极投资的渠道 投资者可以将市场指数视为有效率风险资产组合的一个合理的首选近似组合 消极策略是有效的 资本资产定价模型复习课件 9 12 推论2 市场组合的风险溢价取决于所有市场参与者的平均风险厌恶程度 资本资产定价模型复习课件 9 13 推论2原因 有效边界与资本市场线的切点是投资者最优资本配置点 假设每位投资者投资于最优资产组合M的资金比例为y 资本资产定价模型复习课件 9 14 在简化了的CAPM模型经济中 无风险资产投资包括投资者之间的借入与贷出 任何借入资金与贷出资金互相抵消 这意味着投资者的净借入与贷出的和为零 那么在风险资产组合上的投资比例总的来说是100 或y 1 发现市场组合的风险溢价与风险厌恶的平均水平有关 推论2原因 在风险资产组合上的投资比例总的来说是100 或y 1 资本资产定价模型复习课件 9 15 资产组合风险对于投资者而言 其重要性在于投资者根据资产组合风险来确定他们要求的风险溢价 单个证券的风险溢价等于 单个证券的合理风险溢价取决于单个证券对投资者市场组合风险的贡献程度 即 推论3 单个证券风险溢价 资本资产定价模型复习课件 9 16 是用来衡量个别股票对市场组合方差的贡献程度 这一比率称为贝塔系数 Beta 以 表示 投资者投资行为的一致性这一假定说明 如果每一个投资者均持有相同的风险资产组合 那么每一资产与市场资产组合的贝塔值等于这一资产同投资者手中持有的风险资产组合的贝塔值 显然不同投资者对于一种资产会得出相同的风险溢价评价 系数 贝塔系数 资本资产定价模型复习课件 9 17 分析思路 首先分析单个证券对投资者市场组合风险的贡献程度 是如何得到的 然后求的单个证券风险溢价公式最后讨论该公式的含义 以通用电气为例 推论3原因的解释 资本资产定价模型复习课件 9 18 单个证券的合理风险溢价 通用电气为例 风险的市场价格 即市场组合的风险溢价与风险的比率为 该比率通常被称之为风险的市场价格 marketpriceofrisk 因为它测度的是投资者对每单位市场组合风险所要求的额外收益值的大小 投资通用电气公司股票的收益与风险比率为 P186 资本资产定价模型复习课件 单个证券的合理风险溢价 通用电气为例 在均衡条件下 通用公司股票的收益 风险比率必须等于所风险的市场价格 因为 如果前者大于后者 投资者将会在承担相同风险的前提下增加资产组合中通用公司股票的头寸 一直到通用公司股票价格上升到市场应有水平 最终当通用公司股票的收益 风险比率等于风险的市场价格时 购买通用公司股票的行为才会停止 反之 如果通用公司股票收益 风险比率低于风险的市场价格 也会有相反的价格运动出现 公式表示如下 资本资产定价模型复习课件 单个证券的合理风险溢价 通用电气为例 在均衡条件下 通用电气公司股票的收益 风险比率应该与市场组合收益 风险比率相等 资本资产定价模型复习课件 9 21 单个证券的合理风险溢价 通用电气为例 通用电气公司的合理风险溢价 变换一下 可得 这就是CAPM模型的最普通的形式 期望收益 贝塔关系 又称为收益 风险等式 该模型反映了单个资产的期望收益 或风险溢价 取决于其对资产组合风险的贡献程度 即 值 股票的贝塔值即测度了股票对市场资产组合方差的贡献程度 反映了个别股票风险相对于整个市场风险的大小 资本资产定价模型复习课件 9 22 CAPM模型的最普通的形式 期望收益 贝塔关系 CAPM对所有的资产组合都有效 因为 这一结果对市场组合本身也有效 所有资产的加权平均贝塔值必定为1 即 M 1 系数反映了个别股票对整个市场风险的的敏感度 贝塔值大于1意味着投资项目承担的风险高于市场风险 贝塔值低于1意味着投资项目承担的风险低于市场风险 资本资产定价模型复习课件 单个证券的合理风险溢价 通用电气为例 对于任何资产或资产组合而言 风险溢价都被要求是关于贝塔的函数 CAPM模型确认了这一预期 并进一步认为证券的风险溢价与贝塔和市场资产组合的风险溢价是直接成比例的 即证券的风险溢价等于 E rM rf 资本资产定价模型复习课件 9 24 证券市场线 SML 期望收益 贝塔关系曲线就是证券市场线 securitymarketline SML 正如下图所示 由于市场的贝塔值为1 故斜率为市场资产组合风险溢价 横轴为 值 纵轴为期望收益 当横轴的 1时 这点是市场资产组合的贝塔值 这时在对应的纵轴可以看到市场资产组合的期望收益值 资本资产定价模型复习课件 9 25 图证券市场线 资本资产定价模型复习课件 9 26 资本市场线刻画的是有效资产组合的风险溢价是资产组合标准差的函数 标准差可以用来测度有效分散化的资产组合的风险 P114证券市场线刻画的是作为资产风险函数的单个资产的风险溢价 测度单个资产风险的工具不再是资产的方差或标准差 而是资产对于资产组合方差的贡献度 用贝塔值来测度这一贡献度 证券市场线对有效资产组合和单项资产均适用 证券市场线与资本市场线的区别 资本资产定价模型复习课件 9 27 股票实际期望收益同正常期望收益率之间的差 称之为阿尔法 Alpha 记为 例如 如果市场期望收益率为14 某只股票的贝塔值为1 2 短期国库券利率为6 依据证券市场线可以得出这只股票的期望收益率为6 1 2 14 6 15 6 如果某投资者估计这只股票的收益率为17 这就意味着 为多少 1 4 证券市场线的应用价值 资本资产定价模型复习课件 9 28 证券分析就是找出阿尔法非零的证券 认为资产组合管理的起点是一个消极的市场指数资产组合 资产组合经理只是不断地把 0的证券融进资产组合 同时不断把 0的证券剔除出资产组合 证券市场线的应用价值 资本资产定价模型复习课件 资本资产定价模型是解释资产风险回报率的最佳理论模型 这就意味着 没有证券分析时 被假设为0 大于零或小于零只有通过良好的证券分析才能得出 CAPM被认为是解释风险资产收益率的最可得的模型 也是得到广泛接受的模型 资本资产定价模型的意义 资本资产定价模型复习课件 9 30 2 利用资产定价模型中股票的风险因子 对股票进行分类 当 1 如 2时 那么当市场收益率上涨价1 时 这种股票收益率预计平均上涨2 但是当市场收益率下降1 时 这种股票收益率预计下跌2 因此 可以认识这种股票比市场组合更具有风险性 所以这类股票被称为进攻型股票 AggressiveStock 当 1时 那么股票将随市场组合一起变动 这类股票被称为中性股票 NeutralStock 当 1 如 0 5时 那么这类股票的波动性是市场波动的一半 即若市场收益率上涨1 时 这