企业战略管理

大小股东之间的利益制衡分析 摘要摘要 由于持股份额的不同 控股股东往往利用自己在公司中的优势地位 限制少数 股东的权利 我国股市 同股同权不同价 的特殊现象而导致的现金股利的 隧道效应 股东之间的利益冲突主要体现在选举董监事 股利分配以及公司 收购中 要平衡股东间的利益冲突 必须对控制股东的权利予以限制 实现股 东权利的实质平等 同时 采取措施加强少数股东在公司机关的发言权 将公 司机关的权力分立与制衡建立在股东间的权力分立与制衡基础上 研究背景研究背景 中国 大股东与中小股东之间的利益冲突相当普遍 上市公司的第一大股东 或控股股东以国家或法人为主 作为对其放弃股票流动性的补偿 他们往往以 远低于流通股股票价格的代价持有大量非流通但是权利等同的股票 由此形成 同股同权不同价 的特殊现象 在发放股利时 控股股东的报酬率高于中小 股东 这使得控股股东和中小股东目标函数不一致甚至扭曲 在一定的范围内 控股股东持股量越高 越有可能要求发放更多的股利 以此作为侵占和攫取上 市公司和中小股东利益的隧道 获取因现金股利带来的超额报酬 比如四川托 普科技发展公司 托普发展 购买原第一大股东自贡市国有资产管理局持有的 公司国家股 4262 43 万股 占总股本的 48 37 成为第一大股东 托普发展 实现借壳上市 重组后 公司的主业由传统的机械制造业变更为软件业 业绩 发生了巨大变化 托普软件一度成为中国资本市场上高科技产业公司重组传统 行业公司 成功买壳上市的典范 托普软件股票成为市场追捧的绩优软件股 而托普软件高成长绩优股的形象并未维持太久 2002 年开始 公司的业绩开始 下滑 并暴露出大股东占用公司巨额资金 公司为关联方提供大量担保等问题 2003 年开始公司出现巨亏 公司因担保而承担连带责任的诉讼不断 主要生产 经营资产被法院冻结 公司处境非常困难 因此我们必须研究相关方法来规范 股东的行为 建立大小股东之间的利益制衡 中小股东权益受侵害的原因分析中小股东权益受侵害的原因分析 1 监督弱化 监督弱化 中小股东对股东大会的监督难以到位 首先 股权总体分布状况决定了中小 股东的劣势地位 社会公众股在总股份中占的比例较低 大股东能较容易地控 制股东大会 其次 一部分小股东以投机为目的 关注公司股票的短期回报而 非长期利益 当公司出现问题时 不是积极行使股东权去解决问题 而是选择 出让股票 对其而言 参加股东会本来就不是目的 第三 现代公司股权的高 度分散使得公司的股东散布在全国各地 许多中小股东行使股东权 的成本甚至远高于其因此可能获得的收益 对他们来说 即使股东大会的决议 牵涉到其切身利益 参加股东会 行使股东权也是不经济的 第四 由于大股 东的操纵等因素 许多中小股东平时难以了解公司的经营状况 即使他们参加 了股东大会 由于信息 知识的欠缺 也很难就某项决议从专业的角度提出维 护自己权益的反对意见 凡此种种原因 股东大会实际上是一小部分大股东的 会议 在公司法没有确立大股东对小股东的义务承担原则的情况下 大股东在 表决某些事项时 很少考虑到中小股东的利益 2 股东大会对董事会的监督难以到位股东大会对董事会的监督难以到位 我国 公司法 虽然规定股东大会作为公司的最高权力机关有权决定董事会 人选并对其进行监督 但由于股东大会是一个非常设机构 并不参与公司的日 常经营管理 在股东大会闭会期间 由董事会总揽公司大权 加上时间 精力 信息等面的原因 使股东大会对董事会的监督往往难以落到实处 在现实生活 中 董事会滥用权力侵犯中小股东权益的事件时有发生 3 董事会对公司经理的监督难以到位董事会对公司经理的监督难以到位 尽管我国 公司法 明文规定董事会具有对经理人选的决定权 领导权 监 督权 但由于经理享有实际经营管理公司的各种职权 董事会形式化现象十分 严重 对公司经理的监督往往难以到位 加上许多上市公司的经理目前还是由 政府委派的 董事会对经理的监督就更难落到实处 4 监事会难以充分发挥监督制约作用 监事会难以充分发挥监督制约作用 虽然公司法规定监事会具有广泛的监督权 但对监事会行使监督权的方式 程序以及董事会不配合时的救助方式等都没做具体规定 立法过于简略 缺乏 可操作性 使得监事会很难行使法律为其设定的职权 如 公司法 规定 监 事会对董事和经理损害公司利益的行为有纠正权 但该条并未规定制止侵害行 为的请求方式 监督程序以及救助方式 假若董事会或经理不接受其监督 监 事会既没有采取进一步措施的职权 也不能越权代替董事会或经理接手公司事 务 其纠正权最终也难以落到实处 5 资本多数决的滥用 资本多数决的滥用 资本多数决是指由股东按其出资比例或所持有的股份数量行使相应表决权的制 度 该制度是股东大会审议事项的根本原则 也是有限公司和股份有限公司的 基本法律特征 资本多数决制度派生于一股一权的股权平等原则 其核心是多 数股份的支配性 在资本多数决原则下 公司大股东因拥有较多的表决权而控 制股东大会 在选举董事时拥有更多的机会 在决定公司重大事务时 能利用 其表决 信息等优势将自己的利益上升为公司利益 限制或吸收中小股东的表 决权 压迫 欺诈 排挤中小股东 小股东意志难以对公司的决策产生实质性 的影响 出现小股东的意志与其财产利益相分离的状态 使股东间的实质上的 平等不能实现 在现实生活中 大股东滥用表决权的行为不仅损害公司和广大 中小股东的利益 同时还危害公司债权人 公司劳动者 消费者乃至全社会的 利益 破坏市场经济所需要的法律及道德秩序 解决方法 解决方法 第一 股东权的形式平等与实质平等相结合第一 股东权的形式平等与实质平等相结合 何谓形式平等 按照比利时法学家佩雷尔曼的解释是 一种活动原则 根 据该原则 凡属于同一基本范畴的人应受到同等的待遇 平等首先是股东的形 式上平等 这是为了保证少数股东并不因为持股份额少而在参与公司经营管理 分配公司利润等方面处于不公平地位 但仅有此是不够的 由于持有股份数额 的悬殊 控制股东对于公司事务有单方面决定权 少数股东的表决权成为一种 装饰和点缀 鉴于控制股东的强势地位及少数股东事实上的不平等 各国立法 学说及判例在坚持股东权形式平等的同时 也强调对少数股东的特殊保护 在 兼顾形式平等的同时追求实质平等 第二 规范融资行为 严格控制关联性建议 第二 规范融资行为 严格控制关联性建议 托普发展购买其非流通股权成为大股东 看中的是上市公司壳资源 而壳资源 的价值正是体现在从证券市场融资的功能 然而这带来很多不利的影响 大的 股东可以关联性交易来实现支撑行为和隧道行为 由于关联交易方可以运用行 政力量撮合交易的进行 从而有可能使交易的价格 方式等在非竞争的条件下 出现不公正情况 形成对股东或部分股东权益的侵犯 简化上市公司融资手续 抓大放小 即对大型的融资需求 尤其是金融机构的融资需求进行严格的审批 相对放开中小企业融资需求 以缩短中小企业融资所需时间 可以考虑如果企 业的融资金额在某一特定的金额之下 或者与其已经拥有的净资产相比 所占 比例相对较小 并且不涉及到关联交易 便可以引进国外成熟市场的经验 由 企业股东大会审批通过之后便可依靠投行的力量完成因此监管部门在公司融资 时要进行严格的审查 维护社会主义市场的稳定与公平 从而可以规范股东的 行为 第三 第三 股东之间的权力分立与制衡论及公司之间的权力分立与制衡股东之间的权力分立与制衡论及公司之间的权力分立与制衡 人们一般会想到公司权力在公司不同机关之间的分配与相互牵制 在股权集 中的公司中 由于控制股东委派的董监事占据了公司机关成员的多数 股东大 会 董事会与监事会实际上均处于控制股东的掌握之中 按照权力分立与制衡 模式设计的公司组织体系 在控制股东的资本多数决下 形同虚设 公司的权 力分立与制衡应建立在股东间的权力分立与制衡基础之上 各国公司法一般规 定 股东大会是公司的权力机关 在此基础上产生董事会与监事会 若全体董 监事均由股东大会选举 少数股东持股上的劣势使其难以推选出自己的代表 为了有效制衡控制股东 许多国家创设了独立董事和独立监事制度 在产生程 序上 如果独立董事 独立监事仍然由股东大会选举 其独立性 制衡性会大 打折扣 较为现实可行的做法是由少数股东及其他非控制股东的利益关系人提 名 股东大会在提名范围内任免 并且在表决时控制股东应予以回避 我国实 行二元制的公司治理结构 在董事会外设有专门的监督机构 监事会 在控制 股东左右董事会决议的情形下 可以以立法强制性扩大外部监事的比例 使少 数股东选出的监事形成与控制股东相抗衡的力量 第四 规定有法定最低出席额的限制 并对股东会决议的种类进行精细化的分第四 规定有法定最低出席额的限制 并对股东会决议的种类进行精细化的分 类类 对于股东利益的保护 我们首先寄希望于公司治理机制 在大股东控制的公司 中 由于大股东的超强控制能力以及大股东与管理层利益的一致性 经理人市 场 经理薪酬等用于调和股东与管理层利益的治理机制并不适用 而其他的内 部治理机制也难以发挥作用 从我国证券市场看 在存在控股股东的上市公司 董事会通常受到控股股东的控制 难以保持独立性 董事会的某些权力实际上 是由控股股东来行使的 通过法定最低出席额限制 这有利于防止大股东对股 东会的操纵 为小股东对大股东的制衡提供了一种途径 有利于保护小股东利 益 为了避免小股东没有兴趣参加股东会而造成股东会无法召开的情况 设置 了假决议的规定 相比较之下 我国公司法未规定股东大会法定最低出席额 而且对股东大会决议种类的划分较为粗略 未规定假决议制度 显然不利于小 股东对大股东的良性制衡 第五 建立制衡型股权结构与控制权市场第五 建立制衡型股权结构与控制权市场 制衡型股权结构可以通过公司控制权市场对经理人员实施具有实质性威胁的外 部约束 从而在相当程度上保护中小投资者的利益 提高公司效率 它主要包括两 种具体运作形式 代理权竞争机制和收购机制 1 代理权竞争机制 代理权竞争机制也称代理权争夺机制 它是指不同的公司股东组成的不同利益集 团 通过争夺股东的委托表决权以获得董事会的控制权 进而达到替换公司经营者 或修改公司战略计划之目的的行为 代理权竞争的基本特征是争夺股东的委托 表决权 代理理论认为 随着所有权与控制权 经营权 的分离 所有者与经营者的 关系就变成了委托代理关系 在现代公司中存在着股东与董事会 董事会与经理 层的双重委托代理关系 在公司治理中 股东大会将决定谁取得代理权 获得了 代理权就意味着控制了董事会 从而就掌握了对公司经营者的聘用权 由于中小 股东的实力有限 代理权争夺一般在持有一定数量股份 具有一定影响力的大股东 即相互制衡的大股东之间进行 作为有影响力的大股东 因其持有一定的股 份而具有监督的动力 他们不会像小股东那样 搭便车 因为监督成本与他们进 行较好的监督所带来的收益相比 后者往往大于前者 当他们对公司的管理现状 经营绩效或发展战略不满时 就会成为挑战者 发起代理权争夺的大股东 从而提 出另外的方案与管理者 现在掌握代理权的大股东 协商 但由于各自意见分歧太 大 无法达成一致意见 而挑战者并不愿就此罢休 转而采用代理权竞争机制 试通 过在代理权争夺中获胜 从而获取进入并掌控董事会的资格 在代理权争夺过程 中 参与争夺的各方为了征集到足够的委托投票权 他们都必须提出有利于中股东 利益的政策或建议 特别是公开征集股东授权委托书 来充分体现中小股东的意愿 广大中小股东的内在于表决权之中的监督约束权力通过代理权争夺机制可以顺 利深入到上市公司内部 能够在一定程度上迫使管理者采取有助于最大化股东利 益的经营管理政策和投资计划 第六 董事 监事选举中引进累积投票制第六 董事 监事选举中引进累积投票制 在股份有限公司的管理和控制中 给予少数股东 小股东 公平的投票权 是任 何国家的公司法均关注的重要问题 累积投票制就是实现这一目标的法律措施 之一 人有权把他们自己有权投的票数乘以应选出的董事数 然后把这些累计 都加在一位候选人身上或分配给两位以上的候选人 获得最高选票数的候选人 当选为董事 通过举例 可以对累积投票制的作用有较为直观的认识 例如 一个公司发行的股份总数为 1100 股 某个股东拥有 110 股 而公司需选任 10 名董事 如果采用累积投票制 该股东拥有的选票总数为 110 0 票 110 x10 如 果他将其拥有的所有选票均投给一个候选人 那么他至少能选出一名董事 这 样 该小股东在董事会中能选出和其持股比例大致相称的代言人 可见 如果 大股东对累积投票制使用不当 则即使其拥有大多数的股份 也可能丧失对董 事会的控制权 累积投票制 用于在股东大会选任董事时 完全是为了保护少 数股权者的利益 使他们有机会把其代言人选入董事会 第七 由两个以上的大股东分享控制权第七 由两个以上的大股东分享控制权 通过各大股东之间互相牵制 互相监督 使得任何一个大股东都无法单独控制 企业的决策 从而在一定程度上抑制大股东对小股东的侵占 在我国股权分置 的状况下 流通股股东和非流通股股东之间存在利益冲突 流通股东利用手中 的投票权 也可能对大股东的行为实现一定的制约 第八 对大股东表决权的限制第八 对大股东表决权的限制 股份有限公司的股东大会是股东进行民主讨论的场所 在股东大会中 股东意 见有所不同时 则凭借多数决的方法组合成统一意见 股东大会民主能真正实 现的前提条件是 股东之间的持股数量没有巨大的差距 否则就会产生支配股 东与 无机能股东 两极化的现象 导致股份有限公司的意思从属于支配股东 的意思 为了真正实现股东大会民主 应该对大股东的表决权进行一定程度的 限制 从形式上看 对大股东表决权的限制违背 股份平等原则 违背了 资 本多数决原则 但从实质上看 对大股东表决权的限制是以形式上的不平等来 实现真正的平等 例如 台湾公司法第 179 条规定 除特别股东以外 如果一 般股东持有已发行的股份总数 3 以上的 应在章程中对其表决权加以限制 以 防止大股东操纵股东会的表决 在我国的股份有限公司当中 国有股在数量上 往往处于支配地位 为了避免国有股对公司经营干预过度而损害小股东利益的 现象 真正实现经济集中与经济民主相统一 我国公司法有必要完善关于大股 东表决权限制的规定 第九 完善法律制度和公司的外部治理机制第九 完善法律制度和公司的外部治理机制 对于支撑行为的制约 主要通过制度来规范会计收益的确认 使大股东操纵利 润的目标不能实现 对于大股东的隧道行为 由于其隐蔽性和难以证实性 法 规方面难以做出明确的禁止性规定 制约措施主要是通过强制信息披露制度 向投资者揭示有关信息 由投资者自己做出判断 这对规范股东行为 建立大 小股东之间的利益制衡机制起到很好的作用 为了有效保障公司决策的合法性 和中小股东的合法权益 公司法 规定公司股东会或者股东大会 董事会的决 议内容违反法律 行政法规的无效 并规定 股东会或者股东大会 董事会 的会议召集程序 表决方式违反法律 行政法规或者公司章程 或者决议内容 违反公司章程的 股东可以自决议作出之日起 60 日内 请求人民法院撤销 公司法赋予股东这一权利 将股东在公司内部有限的行权外化 即可以通过 享有的撤销权而扩大自己的权利效用 从而实现权利的延伸 在这一制度的约 束下 公司权力机构行权时不但要考虑到内容的合法性 而且必须注重程序上 的合法性 体现依法办