汇率波动的金融风险及其防范(最新完整版8.9)

目 录日美浮动汇率波动制下的金融风险防范措施及其对我国的启示一 引言二 日本浮动汇率制度下汇率波动的金融风险及其防范措施（一） 日本汇率政策及日元汇率波动 1日本汇率政策的演变过程2日元汇率波动（二） 影响日元汇率波动的主要因素 1宏观经济状况2 国际收支状况3通货膨胀水平4政府干预 5 市场预期（三） 日元汇率波动所产生的金融风险1 日本汇率波动在一定程度上引起了“泡沫经济”的发生2 日元汇率波动使本国制造业受到冲击，增加了企业出口的金融风险3日元升值引发国内产业“空洞化”4日元汇率波动引起经济不稳定、失业率增加5日元汇率波动造成银行资本充足率下降，金融市场体系不稳定（四） 日本应对汇率波动的政策措施1 加强宏观经济、金融政策调整2 加快产业结构调整，转变贸易增长方式3 颁布并修改政策法规，召开内阁会议制定应急对策4 建立应对汇率波动风险的机制，增强企业竞争力5 加强国内宏观经济政策协调三 美国浮动汇率制度下汇率波动的金融风险及其防范措施（一）美国的汇率政策（二）影响美元汇率波动的主要因素1、 宏观经济状况2通货膨胀水平3政府干预4市场预期（三）美元汇率波动所产生的金融风险1美元贬值使国际金融市场动荡不安，推动国际金融格局进一步变化2美元贬值导致世界投资贸易格局调整3美元贬值使美国的贸易赤字不断扩大4美元贬值对欧、日国家的影响较大（四）美国应对汇率波动的政策措施1加强国际货币合作，干预外汇市场2简化经济规制，引导国内经济的发展3推崇管理贸易政策，应对美元升值4加强国内宏观经济政策协调四 日、美应对浮动汇率对我国的启示 （一）日本应对日元汇率波动给我国的启示（二）美国应对美元汇率波动给我国的启示日美浮动汇率波动制下的金融风险防范措施及其对我国的启示 摘要：20世纪70年代初布雷顿森林体系解体后，不少国家纷纷采取浮动汇率制度，世界货币体系进入了一个全新的时代。1973年，日本被迫实行浮动汇率制度，从此日元兑美元走上了一条漫漫升值道路，特别是1985年“广场协议”实施以来，日元汇率迅速上升，进入了长达10年之久的升值周期。浮动汇率制度实施以来，美元、日元汇率波动频繁，毫无疑问，汇率波动会带来金融风险，笔者本文将重点论述日本、美国实行浮动汇率制度以来汇率波动给两国带来的金融风险及其管理当局采取的应对措施，以期为我国汇率制度改革以后应对类似问题提供经验借鉴。关键词：浮动汇率 汇率波动 日元升值 金融风险 汇率政策 一引言汇率是以一国货币表示的另一国货币的价格，或把一国货币折算成另一国货币的比率，汇率波动则是一国货币表示的另一国货币价格的变动幅度。一国货币当局通常将对内物价稳定、经济增长，对外汇率稳、国际收支平衡作为自己的政策目标，这种政策目标可以理解为保持经济的内外均衡。汇率波动会导致企业、个人以外币计价的资产或负债价值发生变化，从而产生金融风险。汇率波动的外部不均衡会影响到内部均衡，从而影响一国经济的稳定与可持续发展。日本自1973年实施浮动汇率制度以来，汇率波动频繁，日元不断升值，影响了本国经济的稳定，造成了经济的长期低迷，时至今日，日本经济仍没有明显的复苏迹象。分析汇率波动的金融风险应对影响汇率波动的因素有一个明确的了解，以下笔者通过对日本的汇率制度及日元升值过程作一个简单的回顾，分析影响日元汇率波动的主要因素，重点论述日元汇率波动，主要是日元升值给日本造成的金融风险及其当局采取的相关对策措施，从而为我国实施汇率制度改革以后如何应对外汇波动产生的金融风险提供参考与借鉴。二 日本浮动汇率制度下的汇率波动的金融风险及其防范措施 （一） 日本汇率政策及日元汇率波动 1 日本汇率政策的演变过程 从二次世界大战后50多年的时期来看，日本政府的汇率政策主要经历了以下四个时期：（1）建立并极力维护日元兑美元的固定汇率制度时期（1949-1971），战后为了加快日本经济的恢复与发展，美国国家安全保障会议提出了包括设置固定汇率在内的经济安定九原则，美国占领当局决定自1949年4月25日开始，实行1美元兑换360日元的固定汇率政策。这个固定汇率维持了22年之久，对日本经济的快速恢复及世界经济强国地位的确立起到了极大的促进作用。（2）被迫采取浮动汇率制度，日元逐渐升值时期（1971-1985），1971年8月15日美国总统尼克松为改善美国国家收支状况，单方面中断美元与黄金的可兑换，发生所谓的“尼克松冲击”，“尼克松冲击”发生以后，日元被迫升值，从1美元兑360日元升为1美元兑308日元，此后日本政府采取了一系列政策阻止日元升值，但升值压力依然很大，最终于1973年被迫实行读懂汇率制度。（3）允许日元大幅升值时期（198/5-1997），1985年9月22日，美、日、英、法、西德五国财长和央行行长在纽约广场饭店举行会议，达成了促使日元、西德马克兑美元升值的“广场协议”，此后，日元汇率迅速上升，进入了长达10年之久的升值周期，到1995年4月，日元曾一度达到79日元兑一美元的历史低水平。（4）采取措施阻止日元升值时期（1997年至今），日元升值给日本经济造成了严重影响，产生了一系列金融风险，日本政府终于认识到本币过度升值的危害，于1997年至今转而采取了阻止日元升值的策略，此后，美国也开始实施强势美元政策，日元汇率具有明显的贬值趋势。2 日元汇率波动日本在实施浮动汇率制度以前，汇率比较稳定，连续22年维持在1美元兑360日元的的水平上，浮动汇率制度实施以后，日元汇率开始了频繁波动，浮动汇率制度实施的30多年也是日元兑美元不断升值的过程，总体上自1973年后日元经历了3次比较大幅度的升值，通过表1和图1我们可以看出日本自实行浮动汇率制度以来日元汇率的波动情。 表1 1973-2004年日元汇率变化情况表年份汇率年份汇率年份汇率年份汇率1973280.271981219.801989143.801997130.581974301.021982234.701990135.751998113.601975305.161983231.701991124.901999102.511976293.081984251.601992124.862000114.411977239.981985200.251993111.852001131.661978194.301986158.30199499.582002118.791979240.301987121.251995103.512003115.371980203.101988125.051996115.702004104.07由表1我们可以看出1973年以来，日元经历了三次大幅度升值，第一次是1976年-1978年，日元由293日元兑1美元上升到194日元兑1美元，日元升值幅度达34%；第二次是1985-1988年，此期间由于广场协议的实施，日元升值幅度较大，有200日元兑1美元上升到125日元兑1美元，日元升值幅度达37.5%；第三次比较大的升值是1989-1994年，日元由143日元兑1美元上升到99日元兑1美元，升值幅度为31%，此后日元逐渐呈贬值趋势，波动幅度减小。 回顾日本自浮动汇率制度实施以来，日元兑美元汇率的变化过程，从表1和图1我们可以看出日元处于频繁的汇率波动中，1996年后日元汇率才逐渐趋向平稳。从总体上看，日元处于不断升值的过程中，日元汇率波动是经济规律和各种因素综合作用的结果，分析引起日元汇率波动的因素具有一定的实际意义。（二） 影响日元汇率波动的主要因素 分析影响日元汇率波动的主要因素可以从影响汇率波动的一般因素出发，通常来说，影响一国汇率波动的主要因素有一国宏观经济状况、国际收支状况、通货膨胀水平、利率水平、政府干预、市场预期以及其他一些非经济因素，结合日本的实际情况，影响日元汇率波动的主要因素如下：1宏观经济状况一国的宏观经济状况和经济实力是决定该国货币汇率持续稳定的基本和首要因素。日元升值离不开其自身的宏观经济基础，日本在经过固定汇率制期间的潜心发展，到1968年其国名生产总值已跃居世界第二，成为仅次于美国的第二号经济大国，经济实力的不断增强为日元升值奠定了经济基础。2 国际收支状况 一国国际收支状况良好与否是影响该国货币升值或贬值的直接因素。自20世纪60年代中期以来，日本对外贸易连年出超，国际收支盈余高居不下。在日元升值的压力下，日本国际收支状况非但没有恶化，贸易收支顺差反而逐步增加，外汇储备也不断上升，良好的国际收支状况是影响日元升值的直接因素。3通货膨胀水平 通货膨胀水平是直接影响币值、物价和汇率的重要因素。一国通货膨胀率上升将会使该国货币具有贬值趋势，较低的通货膨胀率和通货膨胀水平的下降将有利于国内物价的稳定增强本国产品的国际竞争力，增加出口，促使该国货币升值，日元升值在很大程度上得益于国内稳定的物价水平和较低的通货膨胀率。4政府干预 政干预可以直接影响外汇市场的供求状况，进而引起汇率的波动。回顾日元升值的过程，我们可以看出政府干预是影响汇率波动的重要因素，从“广场协议”到“卢浮宫协议”无不体现出国际协调行政干预对日元汇率波动的影响。1986-1988年日元升值明显受广场协议的影响，日元升值过程中，日本政府多次动用日元干预汇市，阻止日元升值，这种干预不可避免地会对日元汇率波动产生影响。5 市场预期 市场预期是影响汇率短期变化最重要的因素。日元升值过程中，受心理预期的影响，当人们预期日元今后会进一步升值时，就会抛出手中美元购买日元，这种市场预期会促使日元进一步升值，美元进一步贬值。因此，人们的心理预期和市场预期会对汇率波动产生重要影响，由市场预期引发的大量购入日元的行为往往会对日元汇率波动起着推波助澜的作用 除了以上因素，还有政治局势是否稳定、政治或军事突发事件、自然灾害等因素也会影响汇率的波动，如日本国内发生的地震对日元汇率波动也会产生一定程度的影响。（三） 日元汇率波动所产生的金融风险 汇率波动会产生外汇风险，所谓外汇风险是指一个经济实体或个人在一定时期内的国际经济交易中，因汇率的变动给经济实体或个人手中持有的以外币计算的资产或负债的市场价值带来上升或下跌的风险。有汇率波动而产生的外汇风险主要包括商品交易结算风险、外汇买卖风险、经济风险以及储备风险。日本实施浮动汇率制度以后，日元不断升值，汇率波动的频率与幅度不断加大，不可避免地对日本实体经济产生冲击，引发了一系列金融风险，既包括日元升值对日本出口、经济增长率、失业率等方面造成的风险，也包括贬值引起股价下跌不利于金融市场稳定以及使商业银行按BIS标准衡量的自由资本比率下降的风险。1 日本汇率波动在一定程度上引起了“泡沫经济”的发生 1985年广场协议后至1989年的5年间，日元汇率从1美元兑250日元升至120日元，为了消除日元升值对经济的不利影响，日本银行采取了金融缓和政策，官方利率水平连续5次下调，由1985年的5%降至1987年的2.5%，1987年-1988年，年货币供应量增长超过了10%。日本当局希望通过缓和的金融政策抑制日元升值，实现货币币值稳定和汇率调整的双重目的，但这种扩张的金融政策使得大量增加的流动性源源不断地供应金融机构和企业，最终引起了股市和地价的疯狂上涨，引发泡沫经济。因而汇率波动，日元大幅升值在一定程度上是日本发生泡沫经济的原因。2 日元汇率波动使本国制造业受到冲击，增加了企业出口的金融风险日元升值对本国制造业冲击很大，据有关数据资料显示，1991-1994年三年间，日本制造业企业总数减少12%，产品竞争力不断下降，因为日元升值美元贬值，使得以美元计价的人事费用和中间投入成本大幅度上升。据日本兴业银行调研中心测算，日本、美国制造业工人每小时单位的劳动成本1992年大致相同约为16美元，之后则发生逆转，当日元设升值到1美元兑90日元时，日本的成本则上升到24.5美元，是美国的1.5倍。可见日元升值使得日本制造业成本上升，削弱了企业的竞争力。企业出口方面，由于汇率波动、日元升值使得出口企业产品价格上升，竞争力减弱，市场份额减少。如汇率波动情况下，日本商品在一美元计价的国际市场上的售价自然提高。以汽车为例，1993年，美国市场上的日本车售价平均上涨了3%，比同级的美国车贵了1500-2000美元，日本也因此失掉了2.4%的美国市场。日本大部分企业已出口导向型为主，日元汇率波动使得这些企业出口遭受沉重打击。20世纪80年代中期日元升值后，丰田、日产、马自达等一流汽车大企业都被迫将价格提高10%左右，但仍然远远弥补不了损失，不少大企业如索尼、日产等还出口以来的首次亏损，受益急剧减少。据有关数据资料显示，20世纪80年代日元升值后，日本共有163家企业破产倒闭，其中完全因日元升值而破产的企业就有164家。日本公司在国际市场的占有份额也随着日元的升值而逐渐下降。在1993年国际半导体市场上，美国摩托罗拉和韩国三星电子分别由第4位、第11位上升为第3位、第7位，取代了日本东芝和富士通。此外，随着日元汇率波动，在日元不断升值的情况下，美元兑日元汇率已经突破大部分行业利润增减的临界汇率，造成这些行业出口大面积亏损，处境日益困难。表2所列数据是日本1995年457家具有代表性的企业利润增长保持与1994年持平时的临界汇率值，临界汇率的计算不考虑交易条件以及美元计价的债务债权平衡状态的变化，主要从日元升值对进出口方面的影响考虑。 表2 1995年日本主要行业利润增减的临界汇率值 行业名称利润增减的临界汇率值汽车及零部件行业94.8日元精密仪表行业91.5日元加工型制造行业90.5日元电器行业88.4日元机械行业79.2日元通过表2可以看出，当日元汇率波动到1美元兑80日元左右时，表中所示大部分行业1995年利润将会比上一年减少，日元升值幅度越大，利润减少越多。可见，由于汇率波动，使得日本企业出口竞争力下降，国际市场份额减少，随着日元升值幅度的加大，不少企业将会面临利润减少甚至亏损的风险。3 日元升值引发国内产业“空洞化” 日元升值使得日本对外投资增加，不少企业纷纷将生产基地从国内向国外转移以应对日元升值引起的利润下降，从而引发国内产业“空洞化”。所谓日本国内产业“空洞化”是指日本企业向国外大量转移所引起的国内产业中企业停产或倒闭及大批工人失业的经济萧条现象。日本产业“空洞化”发生的途径主要包括以下三个方面，一是由于日元升值出口量减少，制造业萎缩，如汽车和电视机产业。二是由于进口增加，日本国内生产被进口产品所替代，如衣类和办公设备。三是由于对外直接投资增大，以逆向进口方式消费低价商品。在日元不断升值的影响下，由于国内生产成本增加，从而促使日本企业将生产线向海外转移。20世纪80年代中期日元升值曾引发日本企业海外投资的高潮，日本资本和生产线大规模向海外转移。有关统计资料表明：1986年日本的直接对外投资额比1985年增加了82.7%，而根据日本开发银行和经济企划厅的调查，日本主要企业1994年度的设备投资额连续三年比上年减少。1993年日元升值后，对外投资风潮又起，从1994年4月1日开始的财政年度的上半年中，日本对亚洲九国的直接投资就比上一财政年度同期增长了24%。可见由于日元升值日本对外投资额不断增加，生产基地外移，从而引发产业“空洞化”，使得国内生产、投资急剧减少，引起失业率上升。4 日元汇率波动引起经济不稳定、失业率增加由于日本长期以来坚持贸易立国的方针以及以外向型经济为基本发展战略，因而使得本国经济对国际市场依赖程度较高，容易受汇率波动的影响。日本经济发展与日元汇率波动息息相关，每次日元升值或贬值都会对日本经济产生较大影响。如1985年，日本国民生产总值的实际增长率为6.6%，而日元升值后的1986年实际增长率则下降至2.6%，整整下降了4个百分点，1987年第一季度甚至出现负增长，汇率波动也使得日本国内失业率具有不断增加的趋势。由于日元升值，国内产业出现“空洞化”，使得日本终身雇佣制受到极大冲击，1994年失业率超过4%，此后失业率不断攀升，通过图1和图2可以看出日元汇率波动对日本经济增长和就业情况所造成的影响。数据资料来源：国际统计年鉴数据资料来源：国际统计年鉴通过图1可以明显看出日本经济增长受日元汇率波动影响很大，汇率剧烈波动时期，经济增长率呈现明显的下降趋势，甚至一度出现负增长，且随汇率波动呈现很大的不稳定性。通过图2我们可以看出受日元汇率波动的影响，近来来日本失业率呈现明显的上升趋势，日本失业率的上升很大程度上是由于汇率波动引发国内产业“空洞化”而导致。可见，由于日元汇率波动，使得日本经济发展面临较大的风险，经济增长率不稳定，失业率增加。5 日元汇率波动造成银行资本充足率下降，金融市场体系不稳定日元汇率波动会影响到股票市场，一国的股票价格指数是市场经济形势预期最好的指示器。日元汇率波动引起股票价格指数波动不利于金融市场体系的稳定。据有关数据资料显示，日元汇率由1996年底的115.7日元兑1美元下跌到123.79日元兑1美元时，1997年第一季度日经指数由接近19000点下跌到17500点左右，当日元汇率1997年6月回升到114.57日元兑1美元时，日经指数也相应回升并一度超过20000点，此后日元汇率跌破130日元兑1美元时，日经指数也急剧下跌，到1997年年底1998年年初跌破15000点。可见日元汇率波动与日经指数相关程度较高。此外由于日元贬值降低了拥有大量海外资产的日本银行的资本充足率，也加剧了金融体系的动荡，股价下跌使得银行自有资本减少，而日元贬值则使以外币计价的资产的日元换算俄膨胀，分子缩小，分母扩大，商业银行资本充足率下降，这将引起商业银行等金融机构信用收缩，金融风险加大。事实也证明日元汇率波动加剧了金融体系的动荡。如1997年11月有不少金融机构相继破产，短期金融市场萧条，发生重大金融危机，如三洋证券公司根据公司破产法申请破产清算，北海道拓殖银行经营破产后被迫转让业务、三一证券自行决定停业等。（四） 日本应对汇率波动的政策措施对于因汇率波动所产生的金融风险，日本政府采取了一系列应对措施，这些措施包括实施宏观经济、金融政策，如货币政策、财政政策、加强对外汇市场干预、颁布或修改相关法律法规等。日本通过采取相关的对策与措施没，在一定程度上防范了汇率波动的金融风险，阻止了日元的过度升值或贬值，有利于维护经济、金融的稳定，具有一定的借鉴意义。1 加强宏观经济、金融政策调整 1976-1978年间，日元汇率从1美元兑280日元猛升至180日元水平，日本银行采取了降低官方利率的金融政策，并在公开市场上通过卖出票据等进行了一系列反向操作，受利率降低的影响，并未造成货币供应大幅度增加，针对日元汇率波动，日本当局适时采取了缓和或紧缩的金融政策，有利于防范金融风险，控制“泡沫经济”。 1988年后，日元逐渐贬值，日元汇率由125日元兑1美元逐步上升到1989年5月的140日元兑1美元，这是日本金融政策调整的有利时机，央行不必担心提高利率会使日元大幅度升值，于是从1989年5月30日起，日本银行将官方贴现率由2.5%调高至3.2%，此后的一年零三个月时间里，又三次提高利率，1990年8月官方贴现率调至6%，受政策调整的影响，市场长期利率也相应调高，1990年1月末，长期信用银行5年期金融债利率调高至6.6%，长期优惠贷款利率也上调至7.5%，长达4年之久的低利率时代终告落幕。日本当局针对汇率波动采取了及时的金融政策有利于防范金融风险。2 加快产业结构调整，转变贸易增长方式 为了防范日元升值、汇率波动引起的金融风险，日本不得不进行技术更新和产业或产品结构的调整，增强本国企业的适应能力。20世纪80年代，在日元升值的背景下，日本将长期实施的“贸易立国”的基本国策变为“科技立国”，对日本产业结构进行全面调整，大力推进以微电子技术为中心包括新材料、新能源在内的一系列新兴产业的建立和发展，降低单位产品劳动成本，提高劳动生产率，由表3可以看出日本单位产品劳动成本上升率呈现出不断下降的趋势。表3 日、德、美三国单位产品劳动成本上升率比较年份1966-1973年1973-1985年1985-1990年日本7.95.91.1美国5.56.93.9德国6.04.11.9事实上，通过日本出口产品的变化也可以看出其产业结构调整、经济增长方式转变取得了一定成效。在日元升值的过程中，日本出口商品中占重要地位的产品由最初的纺织工业品、玩具到钢铁、船舶和化工品再到20世纪70年代的汽车、家电产品和光学仪器以及80年代的办公自动化等，资本、技术密集型产品逐渐取代了资源、劳力密集型产品。正是经济结构调整以及增长方式的转变使得日本企业应对外汇风险能力增强，在日元不断升值的压力下依然保持了出口竞争力和对外贸易差额的逐步增加，通过表4可以看出，日本在日元升值情况下对外贸易收支依然为顺差，且呈现出顺差不断增加的趋势。表4 1973年-1992年日本对外贸易差额（单位：亿美元）年份贸易收支差额年份贸易收支差额年份贸易收支差额年份贸易收支差额19737.891978243.601983314.601988950.00197439.40197917.401984442.601989768.90197558.43198021.301985559.901990635.801976111.481981199.601986928.2019911030.901977171.601982188.801987964.2019921324.003 颁布并修改政策法规，召开内阁会议制定应急对策 为了应对汇率波动的风险，日本多次修改外汇法，如1978年1月，大藏省发表了由11个项目组成的外汇管理自由化、经简化纲要。1980年12月全面修改后的外汇法正式生效，以修改的外汇法为基础，日本政府还颁布了一系列有关外汇管理的法规，如外汇管理令、有关外汇管理的省令、有关外汇交易等的报告的省令以及关于与贸易有关的贸易外交易等的管理有关的省令等。1997年5月16日，日本参议院通过了新的外汇管理法修正案，修改法将原外汇及外汇贸易管理法改名为外汇及外国贸易法，新法从1998年4月1日起执行。 为了应对汇率波动，日本政界与财界首脑还经常举行会议或紧急磋商，制定相关应急对策，如1994年6月，当日元升值突破100日元大关的时候，羽田内阁立即召开经济阁僚紧急恳谈会，认为“对于正在走向复苏的日本经济来说，稳定汇率极为重要”，并且确定了三项基本方针：一是密切关注外汇市场动向，全力确保以扩大内需为中心的经济持续增长；二是大力推行以放宽限制为中心的国内经济政策；三是加强与欧美国家的协调，为稳定外汇市场共同努力。1995年4月当日元升值一度逼近80日元大关的时候，村山首相连续召开紧急内阁会议研究对策。1995年4月14日，日本政府公布公布并经内阁会议通过了应付日元升值的武打紧急对策：（1）提前实施放宽经济限制的5年计划；（2）提前实施总额达630万亿日元的10年公共投资计划；（3）进一步扩大内需；（4）增加进口；（5）加强国际经济合作。4 建立应对汇率波动风险的机制，增强企业竞争力 不仅日元升值能产生金融风险，日元贬值也能引起经济破产。所以要从根本上防范汇率波动的风险，就要建立企业有效的风险防范机制，增强企业竞争力与抗风险能力。1995年日元贬值后，日本政府也采取了一些列应对措施，如降低利率、在金融方面大幅度放宽货币投放量、改善公共投资、为维护金融体制而追加60万亿日元规模的公共资金等。此外建立日元升值贬值都可应付的体制也有利于防范汇率波动产生的金融风险。日元升值贬值都是扰乱日本经济的重要因素，因此不少日本企业在实践中都建立了日元升值贬值都能应付的体制以保证自身利益。 日元升值、汇率波动给日本企业带来了巨大的压力，在此情况下，日本企业采取了一系列应对措施，这些措施主要包括以下四个方面：一是企业苦练内功，采取各种措施，提高生产率，降低成本，从而达到降低产品价格、提高产品竞争力的目的；二是努力对产品进行升级换代，提高产品的附加值，同时积极开拓新的生产领域，调整产业结构，强化包括基础技术在内的研发能力；三是不少企业积极进行海外投资，直接到产品销售国家和地区开办工厂以规避汇率波动的风险；四是加强与金融机构的合作，主动利用包括远期结售汇等在内的各种金融产品来规避汇率风险。三 美国浮动汇率制度下汇率波动的金融风险及其防范措施第二次世界大战结束以后，美国凭借其在战争中积累起来的财富，建立了以美元为中心的布雷顿森林体系。该体系规定：美元与黄金的兑换比例为35美元= 一盎司黄金，美国政府负有在任何情况下满足其他国家按这一比例以美元兑换黄金的义务；其他国家货币与美元挂钩，各国货币汇率基本固定，允许上下浮动1%。客观的说，布雷顿森林体系在一定程度上克服了二战前国际货币秩序混乱的局面，为成员国的经济发展提供了稳定的经济环境，对世界经济和国际贸易的发展起到了促进的作用。但是，随着战后各国经济的恢复和发展，布雷顿森林体系出现了致命的问题：如果美国保持国际收支平衡，稳定美元，则国际清偿能力不足；如果美国国际收支长期逆差，则会引起美元贬值的预期，产生美元危机。随着美国产品竞争力的下降和德日等国的重新崛起，美国的贸易顺差迅速减少。1968年3月，美国被迫宣布自由黄金市场与官方黄金交割脱钩。1971年8月15日，尼克松总统宣布停止美元兑换黄金。布雷顿森林体系开始崩溃，国际货币体系重新陷入混乱。在世界各国的努力下，浮动汇率制得以确立。（一）美国的汇率政策1971年美国政府宣布停止按官价以美元向美国自由兑换黄金，同年12月，美、英、法、西德、意大利、荷兰、比利时、日本和加拿大十国达成了重新调整十国货币汇率的协议，决定美元贬值7.89%，其他货币均对美元升值。并把汇率的波动幅度由1%扩大为2.25%。这实际上还是一重固定汇率制度。但是，国际金融市场的发展已经不能容纳这种固定汇率存在下去。1973年，美元再次贬值10%。自此以后，许多国家不再公布货币含金量而走向浮动汇率制度。在这个汇率制度下，汇率由私人市场决定，在政府不干预的条件下，任由市场机制将汇率调整到外汇供需平衡的市场出清水平。1976年，国际货币基金组织的临时委员会在牙买加会议上通过了关于国际货币制度改革的决议，称为牙买加协议。协议规定：以特别提款权作为主要的国际储备资产，黄金非货币化，并承认浮动汇率合法。1977年-1978年，美元再次贬值10%。很不幸，联储70年代末的反通货膨胀的努力最终流产。1980年的通货膨胀率达到13%。迫使联储更坚定的从事反通货膨胀政策，该政策最终成功。1982年通货膨胀率下降到4%，并一直保持到80年代末。通货膨胀率的下降，明显的改变了人们对通货膨胀的预期。有关的汇率理论告诉我们：在市场预期国内的价格会调整到相对地低于外汇价格和其他资产的价格时，外汇市场会对那样的预期作出反应。在经济运行中人们看法变化的过度反应，导致美元的实际高估。大约在1980年到1982年，美元资产的相对吸引力增加，紧缩货币政策的作用开始显现：美元升值，经济衰退。美元高估约28个百分点。1983年，经济开始强劲的复苏。美元继续升值。升值一直持续到1985年。美元高估给美国各产业部门带来了极大的影响，出口受影响的部门包括农业、资本品、航空和其他运输设备；进口受影响的产业包括纺织、钢铁、摩托车和消费电器；同时受到进出口双边影响的部门包括半导体和汽车。在美元高估的作用下，1983年贸易赤字达670亿美元。而在1981年到1984年里，里根政府对外汇市场采取的是自由放任的政策，听凭外汇汇率随着外汇供需而自由涨落。政府认为美元的变动不是个重要问题，或者不需要政府作出任何反应。1984年，贸易赤字达到1120亿美元，而且还在继续扩大。政府的态度开始有了微妙的变化。财政部的官员们开始明确的承认，预算赤字是个问题，并明确的承认国家需要从外国借款以弥补赤字。1984年9月，财政部创造了一重有特定目标的新债券，以吸引外国投资者。但是，美国坚挺与贸易赤字依然存在。美国政府最终选择了保持高币值。以1979年和1985年的年汇价计算，美元兑西德马克的汇率上升了60.5%，由一美元兑1.8329马克上升到2.9417马克；美元兑日元的汇率上升了8.76%，由一美元兑219.14日元上升到238.34日元；美元兑英镑的汇率上升了38.87%，由一英镑兑2.1215美元上升到1.2968美元。美国前一时期汇率的长期高企是由高利率支撑的。这决定了美元高汇率是不能持久的。长期的高利率使企业的投资成本大增，对私人资本投资产生了挤出效应，因而容易引起经济衰退；而高汇率又不利于美国的对外贸易。美国的汇率政策开始转变。从自由放任的汇率政策转为能动主义的、更富有弹性的政策。1985年起，美国调低利率，并促使西方大国达成了广场协议，联手使美元汇率大幅下调。在美国和其他西方大国的联合干预下，美元由强转弱。到1987年年底，三年时间，美元兑日元下跌了52.19%，美元兑西德马克下跌了50.59%。1987年，美国在卢浮宫会议上提议，反对美元进一部贬值。以下三方面说明了这一点：（1）财政部长不谈美元贬值（2）在外汇干预中大量购买美元（3）较为紧缩的货币政策。经过政府在外汇市场的干预，美元逐渐升值。1988年美元坚挺，直到1990年。在九十年代初期，美国面临着经济疲软、财政赤字和贸易赤字并存的局面。商务部和财政部就美元的走向问题争论不休。为了鼓励私人投资，刺激经济的发展，转而采取了强势美元政策。所谓的强势美元政策，既不是真正意义上的财政政策，也不是什么汇率政策，知识美国政府希望美元走强的一种官方姿态，以及对美元走强的容忍态度。强势美元政策给美国带来了极大的好处。众所周知，美国的国内储蓄率非常低，依靠本国的储蓄根本无法满足国内投资的需要，但强势美元政策吸引了大量的外国资本的流入，使美国企业可以很容易的筹集到企业发展所需要的资金。另一方面，强势美元政策吸引的资金流入弥补了美国国际收支经常项目的巨额逆差。从90年代开始，美国国际收支中一直存在着巨额的国际收支逆差。1999年，经常项目逆差占GDP的3.6%。2000年为GDP的4.4%，如此大的逆差没有影响国内经济的发展，主要是资本和金融项目的顺差起到了弥补的作用。21世纪初，美国继续实行强势美元政策。该政策对国内经济的发展开始产生负面影响。随着美元汇率的不断攀升，来自其他国家的进口品的价格变的相对低廉，对国内的制造业产生了一定的冲击。另一方面，美国出口品的价格却不断上升，使其出口增长乏力。进口增长的速度远远超过出口增长的速度，贸易逆差继续扩大。2005年，经常帐户赤字与预算财政赤字达6000亿美元，占GDP的6%。近年来，在外汇市场上，美元持续走低。2003年6月，美元兑欧元汇率跌至1.18美元，到了12月中旬，又跌破了2.40美元关口。从2001年4月到2003年12月，美元兑欧元的汇率已经下跌了46%。尽管布什多次在公开场合表态强势美元政策符合美国利益，但在外汇市场上，美国政府并未对汇率进行直接的干预。其实，美元贬值的一个根本原因在于美元本身存在高估，现在的下跌是价值回归的表现。经过1995年以来的持续升值，美元已经在事实上高估，一旦市场主流认为高估存在，则货币贬值不可避免。（二）影响美元汇率波动的主要因素影响汇率波动的因素很多，一般来说，一国的宏观经济状况、通货膨胀水平、政府干预、市场预期等会对一国的汇率产生很大的影响。1 宏观经济状况一国的汇率水平受宏观经济状况的影响。一般而言，当一国经济增长强劲，经济运行平稳时，则汇率趋于走强。70年代，美元一路走底，其主要原因在于：西欧和日本等国的经济发展强劲，而美国的经济增长放慢，产品竞争力下降，贸易赤字不断扩大。到了上世纪90年代，美国经济增长强劲，市场看好美元，因此，尽管有巨额的贸易逆差，但美元依然走强。2通货膨胀水平通货膨胀会影响一国的工资、物价水平，进而影响一国的汇率变动。可以这么说，由于美国七十年代在国内实行了宽松的货币政策，造成国内较为严重的通货膨胀，导致美元不断贬值。3政府干预一国政府在外汇市场上通过买卖外汇，在短期内对汇率的走势会产生很大的影响。但就一段较长的时间来看，干预措施虽然在一定程度上能够影响汇率的变动，但并不能改变经济实力的决定作用。4市场预期有关的汇率理论告诉我们：在市场预期国内的价格会调整到相对地低于外汇价格和其他资产的价格时，外汇市场会对那样的预期作出反应。在经济运行中人们看法变化的过度反应，会导致汇率超调。（三）美元汇率波动所产生的金融风险汇率波动会带来各种金融风险，影响一国的经济发展。尤其在全球一体化的今天，汇率波动对其他国家的经济的发展也产生了很大的影响。美元作为世界上一种主要的储备货币，其汇率的变动一直是国际社会极其关注的问题。1美元贬值使国际金融市场动荡不安，推动国际金融格局进一步变化美元币值的大幅波动引起了国际汇市危机，导致金融市场挤兑美元风潮。在汇市波动的影响下，国际股市和债券市场也动荡不安，欧、亚许多国家的股市行情持续低落。世界各国的外汇储备中，美元大约在60%-70%左右。美元贬值使各国的外汇储备缩水，导致了程度不一的经济损失，促使他们把一部分美元储备转换成其他的储备货币。在各国抛售美元时，美元汇率会进一步下跌。这样，美元作为国际货币体系中关键货币的地位被削弱。欧元、日元、马克等储备货币的地位得到加强，从而使国际储备货币的结构构成发生了变化。2美元贬值导致世界投资贸易格局调整美元贬值降低了外资在美国的投资成本，一定数量的外汇可以换取更多的美元，使美国重新成为外国直接投资的福地，吸引了大量的外国直接投资。2004年，美国吸引了大约1210亿美元的外国直接投资，比上一年增加了900多亿。而欧元区的许多国家吸收的外国直接投资则下降了许多。另一方面，美国作为世界上最大的进口国，美元贬值有利于扩大其出口。美国的飞机制造业、电脑制造业、木材和造纸业等以出口为主的产业是美元贬值的主要受益者。当然，美元贬值也使美国降低进口，导致以美国为主要出口市场的国家的出口减少。3美元贬值使美国的贸易赤字不断扩大从理论上来讲，一国的货币贬值，有利于扩大出口，减少进口，从而改善贸易收支。但是，美元贬值却导致其贸易赤字不断扩大，见下表。这是因为，70年代以来，美国产品的竞争力呈下降趋势，不断受到竞争对手的挑战，不但失去了一部分国际市场，其国内市场也受到了一定的冲击。首先，竞争国具有成本优势。象“四小龙”等新兴市场体，工资福利水平较低，基础设施廉价，其产品成本比美国低的多，因而具有很强的竞争力。其次，竞争国产品具有一定的质量优势。他们通过引进、消化美国的先进技术，不仅节约了大量的研发资金，而且使产品的性价比比美国更胜一筹。1982年到1987年美元汇率与美国贸易逆差情况：年份贸易逆差（亿美元）汇率（日元/美元）1982275249.061983524237.5519841067237.4519851177238.4719861383168.3519871521144.64表1 资料来源：IMF国际金融统计年报，1995年4美元贬值对欧、日国家的影响较大1985年“广场协议”以后，美元对欧洲各国的货币均有不同程度的贬值，使欧洲各国的出口受阻，经济增长放慢。特别是日本，美元对日元大幅贬值，日本的汽车、电子产品等出口一路下滑，失去了很大一部分市场。短短几年时间，美国对日本的贸易逆差得到扭转。并导致了日本在整个90年代的经济低迷。03年以来，美元持续走低，给欧洲经济增长带来了较大的压力。一是大大降低了出口对经济增长的贡献率。出口在欧元区差不多占了经济总量的20%，但欧元升值提高了出口产品的价格，出口减少，对经济的拉动作用明显减弱。二是企业收益下降，失业率可能再度上升。据欧洲央行测算，欧元升值5%并保持一年，将导致欧洲的经济增长下降0.9个百分点。（四）美国应对汇率波动的政策措施1加强国际货币合作，干预外汇市场70年代，在美元汇率不断走低时，美国政府主要采取国际货币合作的方式对汇率进行了一定的干预。也就是说，并没有采取放任自流的外汇政策。而是一重有管理的浮动汇率制。美元汇率的走低，其根本原因是美国经济实力及国际经济地位的下降。美国为了维持美元的国际储备货币的地位，在国内实行膨胀式的财政金融政策，在外汇市场上进行干预，导致了整个70年代的滞涨。1979年，联储宣布，为了与通货膨胀做斗争，改变公开市场业务。在随后的几年中，联储主席沃尔克显示了他的决心：不论利率提的多高，也要击败70年代的通货膨胀。部分原因是为了恢复美元的国际地位。八十年代，美国的汇率政策从自由放任转变到有管理的浮动，联合其他国家对外汇市场进行干预。但总的看来，这些干预措施虽然在一定程度上影响了美元汇率的变动，但并没有改变经济实力的决定作用，既美元汇率的变动轨迹还是与其国际经济实力相吻合的。整个九十年代到现今，美元汇率的走势基本上是升值。对外汇市场的干预更多的表现为一种姿态，而不是真枪实刀地在外汇市场上买卖外汇。外汇市场也不象八十年代那样大起大落，而是沿着升值的轨迹小幅波动。2简化经济规制，引导国内经济的发展 在美国，通过民事法规，联邦、州和地方政府几乎对所有的产业都有实质性影响。规制的变化深刻的影响着价格、成本、产品质量、经营者竞争和经济资源的分配。经济规制的变化出现在航空、公路货运、公共交通、铁路、通信、银行和金融服务、等行业。1978年通过的航空简化规制法案，是个具有转折意义的协议，这个协议导致完全的简化价格和进入的规制，最终是民用航空委员会退出规制领域。促进了航空业的发展。在铁路方面，简化规制后，实际的和名义的费率下降了许多。美国在几大行业规制改革的具体情况见下表：美国20世纪80年代的简化规章和规制改革产业原先的规制机构规制的变化航空民用航空委员会简化价格和市场准入的规制货运州际商业委员会简化价格和市场准入的规制铁路州际商业委员会价格弹性，容易进入，合并电话联邦通信委员会产业重构，价格弹性，易于进入，激励性规制天然气联邦能源规制委员会供应无限制，精简价格和修正合同的规章表二 资料来源，20世纪80年代美国经济政策，经济科学出版社3推崇管理贸易政策，应对美元升值1981年到1982年，美国为了治理通货膨胀，大幅度提高利率，导致国内出现严重的经济衰退；1980年到1985年，美元币值飞升，为了应对这些危机，美国政府推出了管理贸易政策。在汽车、机床、钢铁以及半导体芯片上实行了管理贸易。1981年和1985年-1986年，分别签署了公交车和碳钢两项自动出口限制协定。汽车自动出口限制协定只涵盖日本一个国家。但钢铁自动出口限制协定最初就包括了19个国家，后来几乎囊括了美国市场的全部重要供应商。4加强国内宏观经济政策协调70年代，美元不断贬值，为了刺激经济，减少失业率，美国政府采取了扩张性的货币政策。结果导致了整个70年代的“滞涨”，严重损害了美国经济的发展。政府采取了3方面的措施：（1）通过抑制货币增长的方式来降低通货膨胀（2）平衡预算（3）压缩政府开支。经过治理，美元币值开始趋向稳定。四 日、美应对浮动汇率对我国的启示2005年7月21日，我国实施汇率制度改革，开始实行以市场供求为基础、参考一篮子进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币汇率形成机制改革后，如何应对浮动汇率制下汇率波动的金融风险也是我国当前面临的重要课题。正确分析和把握日本和美国应对汇率波动风险的经验与教训，可以为我国应对类似问题提供参考与借鉴。回顾日本、美国在实施浮动 汇率制度后，面对汇率波动的金融风险及其采取的防范措施，我们可以得到一些启示。（一）日本应对日元汇率波动给我国的启示日本实行浮动汇率制度以后，汇率波动的频率与幅度不断加大，日元升值趋势明显，面对日元汇率波动，日本采取了一系列政策与措施，通过分析，笔者得到如下启示：1 汇率政策的实施应该是适时与适度的 通过对日本汇率政策的回顾，我们可以看出，日本当局过分顾虑了日元升值可能带来的紧缩效果，而对日元汇率波动采取了过分扩张的财政政策与货币政策。为了应对汇率波动所造成的金融风险，适时采取政策进行调整是必要的，但绝不是无纪律的松弛扩张。如广场协议后，从1986年1月开始，日本为了削减日元升值的负面影响，在一年的时间里连续5次下调利率，造成了金融机构流动性的急剧增加，此为为了稳定汇率水平，日本政府多次干预外汇市场，在短时间里大量买进美元，卖出日元，也造成了货币供应量的快速增长，1987-1988年，日本年货币供应量增长率曾一度超过了10%。大量过剩资金并没有被国内消费和投资所吸收，而是流向了股市和房地产，助长了泡沫经济的产生，泡沫最终因政策收缩而破灭，造成了日本进入90年代后经济的长期低迷。可见，正确把握汇率波动对经济的影响，结合实际情况适时适度地进行政策调整对于我国防范汇率波动的金融风险具有重要意义。2 充分保持国内货币政策的独立性 日本面对日元升值的压力，过多受国际政策协调的影响，国内货币政策的实施受到了较大的国际压力，在一定程度上丧失了国内货币政策的独立性。如在面临是遵守卢浮宫协议维持低利率、协调各国的汇率政策，还是为了抑制国内可能发生的通货膨胀、采取提高利率政策的矛盾选择中，日本选择了维持低利率政策，政策倾向于国际协调，正是因为长期的低利率政策以及这种预期在客观上刺激了日本国内股市和房地产市场的暴涨。在这一点上，我们应该借鉴德国的成功经验。卢浮宫协议后，德意志中央银行面对国内通货膨胀压力，果断采取了提高利率的政策。德意志中央银行先后在1988年的7月与8月和19