2011年投资策略

珍珠蒙尘，需借东风一把2011年A股投资策略报告 quickman2010年回顾（以下数据统计截止2010年12月18日）该典藏的正在坠落，该坠落的正绽放着荣光-引自本杰明 格雷厄姆 证券分析2010年即将过去，这一年中两个分类指数的表现，可以清楚的反应出2010年A股市场发生的悲喜剧。2010年1月1日开盘2010年1月1日市盈率2010年12月18日收盘2010年12月18日市盈率指数涨幅上证50指数2565.1120.32032.1412.8-20.8%中小板指数5848.8145.27798.7751.4 33.33%没错，严重分化！假设年初持有50ETF和中小板ETF，临到年终，市场先生给予了近54%的收益差距。传统的价值投资者无疑遭到沉重的打击，而风险偏好者则取得了优异的成绩。在不考虑指数成分股变化的基础上，由上表我们进一步分解出上证50指数的成分股2010年平均业绩增长25.6%，而中小板指数成分股2010年平均业绩增长17%。GOD！这样的差距，令我们不由得想起了本杰明 格雷厄姆在证券分析扉页上的那句话：该典藏的正在坠落，该坠落的正绽放着荣光！我们再看一下2010年的市场直接融资额：我们看到2010年整个市场的融资额达到了创纪录的9376亿元，明显超过了大牛市2007年的7985.8亿元。在这样的创纪录的融资压力下，A股市场表现不佳亦可以理解。接下来，我们来探究市场两极分化的原因，并以此为依据之一，判断2011年的市场部分运行的趋势。以下三个原因，个人认为是2010年市场严重分化的重要因素。1. 政府从政策上大力扶持新兴产业大发展，大力打压传统经济发展模式-房地产经济：直接导致银行、地产为首的大市值股票集体低迷，以科技、节能、新能源、环保等中小企业为主的小市值股票一飞冲天。2. 中小企业具有强烈的做大市值的冲动，由于绝大多数的中小企业都是民营企业，市值的增长就意味着个人财富的直接增加，因此这些中小企业也有强烈的意愿对市场释放友好的信号。反观大盘股，由于大多数是国有企业，激励机制落后，业绩考核中市值增长占比不大，管理层本身亦缺乏很强的动力与市场进行良性互动，来实现估值倍数的上升。3. 宏观政策的反反复复，货币政策的不确定性，不时出现的行政调控，使得市场对经济未来前景预期混乱，直接使得经济直接相关者-银行、地产不确定性大大增加。市场认为不确定性即风险！ 以上三个原因，前两个在2011年还会继续存在，而后一个可能将发生变化。 星星之火 2010年7月开始的反弹，固然小盘股表现很好，但在此之中我们发现相当一批大盘股成了黑暗中那一抹亮色。如下表： 区间分析报表-涨跌幅度 市场:深沪股 区间:2010-07-01,四 - 2010-11-08,一代码 名称涨跌幅度代码 名称涨跌幅度代码 名称涨跌幅度中航精机276.771北矿磁材166.48浪潮信息141.951成飞集成261.01锡业股份163.824中信海直140.306东方金钰239.196荣华实业163.517莱宝高科139.702西藏城投226.471金钼股份162.284五矿发展138.308广晟有色210.362江特电机160.573国阳新能138.249厦门钨业208.901棕榈园林158.396光电股份137.806红星发展205.125大元股份158.166中联重科136.007中色股份203.457中科三环155.806海通集团135.686中钢天源203.287全柴动力150综艺股份134.596横店东磁202.102威孚高科147.955豫光金铅134.406太原刚玉201.311*ST光华147.514兰太实业133.571恒星科技195.034新民科技146.982南 玻133.333哈高科192.573上工申贝145.149包钢稀土133.286三一重工170.893东安黑豹144.234冠农股份132.19新 希 望168.848中核科技143.914鼎盛天工130.196中钢吉炭168.73壹桥苗业143.699乐山电力129.348联环药业167.738沃尔核材143.687*ST 威达128.193精功科技166.988辰州矿业142.301西藏天路127.421 上表标红的个股市值都在100亿以上，其中三一重工流通市值目前更是在1000亿左右，这些个股也能大幅度上升充分说明了一点：大盘股也会有春天。在适当的时机，资金的涌入下，大盘股估值的提升亦不是一件遥不可及的事情。2011年A股内外部环境分析平平淡淡总是真外部经济环境：随着中国经济在世界经济中不断地融合，全球经济对中国经济的影响力越来越大。个人认为，欲研究发达经济体对中国经济体乃至中国股市的影响，不如简单分析一下美国股市（美国市场是其他发达经济体的龙头）未来的可能走向。因为以往前一夜道指涨了3%，后面一天上证指数下跌超过3%，这样的情况现在已经很难看到了。 道琼斯指数在2000年-2010年10年间度过一段艰难的旅程，10年间指数涨幅为负数。这是道指对1990年-1999年318%超级大牛市的指数修复。在承认08年那场金融海啸是百年一遇之后，我们必须庆幸的是同样的事情在2011年的美股上难以发生。毕竟常常出现的黑天鹅就不是黑天鹅了。然后我们也必须面对崩盘后的道指经历两年恢复性上涨，也面临一定的压力。在综合考虑历史总是螺旋向上的情况下，预计2011年美股市场年终涨跌幅可能在10%左右，收涨概率略大。我们看一下道琼斯指数近10年的收益率 年份开盘收盘涨跌幅19999184.0111497.1225.22%200011501.8510786.85-6.2%200110790.9210021.5-7.1%200210021.718341.63-16.8%20038342.3810453.9225.3%200410452.7410783.013.1%200510783.7510717.5-0.6%200610718.312463.1516.3%200712459.5413264.826.4%200813261.828776.39-33.8%20098772.2510428.0518.8%201010430.6911494.1810.2%综上所述，2011年外部环境对A股市场中性略微偏好。内部经济环境：12月份的中央经济工作会议，制定了2011年的经济政策基调：明年宏观经济政策的基本取向是“积极稳健、审慎灵活”，要实施积极的财政政策和稳健的货币政策。以史为鉴，以邻为鉴，我们看下2009年12月指定的2010年经济政策基调：积极的财政政策和适度宽松的货币政策。保持宏观经济政策的连续性和稳定性。我们看到两者主要差异在货币政策适度宽松与稳健上。2009年预期2010年实施适度宽松的货币政策，但事实上2010年上调存款准备金率6次，加息1次，其中3次提高准备金率与加息较为集中在2010年10月后。09年对10年政策定调实际只在10年上半年起作用，下半年政策随机而变。由此我们可以得出一个模糊的结论：10年对11年的政策定调至少能在上半年发挥作用，因此我们判断在2011年上半年，可能会有不少于3次提高存款准备金率，以及1-2次加息。下半年随着经济形势的进一步发展，再审慎灵活的调整政策。在CPI预测上，个人认为CPI可能将突破5%。理由如下：1.行政命令式调控挫伤农民种菜种粮的积极性，将使农民种粮的收益进一步下降，前段时间菜价调控，已是不少农民亏本。这在某种程度上会导致未来蔬菜、粮食、肉类的供应量愈发不稳定，故食品类通货膨胀不可避免。2.随着工业金属不断创出新高，PPI指数的上升将向CPI指数传导。3.新增贷款不减速，全民收入上升、个人所得税起征点提高也将是CPI居高不下的几大原因。根据前面论述CPI在5%，而上半年加息却只加1-2次似有矛盾，但个人认为这样的情况可能会延续较长时间，负利率可能会常态化。主要原因在于：1.目前贷款的大众化（房贷、车贷、消费贷），使得大幅加息就会消减大众的消费能力。同时维持低利率水平，也可以维持资产泡沫，增加大众的消费能力。2.中美间利差不能保持太大，太大则容易吸引热钱流入，推升国内资产价格水平。总体看，宏观经济对股市影响中性偏负。资金供需环境分析：中央经济工作会议明确提出要健全多层次资本市场体系，提高直接融资比重。根据下表中数据、明年新增贷款额度、市场的承受力，我们预测2011年的股票市场融资增长13%，达到9750亿元。随着2010年银行股融资的结束，2011年直接融资会以中小企业融资为主。年度（亿元）20112010年11月200920082007200620052004200320022001直接融资97509376.15115.53516.77985.82677.1339618646.2736.21218.9新增贷款7500074654.8696290.241703.83640630594.891732718367.262770218979.212943.63直接融资比例13%11.2%5.0%7.8%18.0%8.0%1.9%3.3%2.3%3.7%8.6%大小非解禁在2008年和2009年达到了高潮，2011年相对压力开始减轻。但考虑到2009年、2010年市值解禁的大多数是国有企业，其本身变现意愿并不是很强，故2008年、2009年的实际减持压力并不重。而2011年解禁大多数都是中小企业，变现意愿强烈，因此2011年的实际减持压力基本等于2008年、2009年。截止日期本期开始流通股数合计(亿股)本期开始流通市值合计(亿元)2005124.44 575.85 2006630.63 3240.48 2007989.36 15828.78 20081370.57 18543.98 20096802.59 49131.93 20104236.40 53402.63 20111718.51 23589.12 公募基金的资产净值经历过2007年的大膨胀之后基本维持在2.5亿左右，2011年在市场格局没有大的变化下，基金规模发生大的变动，概率较小。券商集合理财和阳光私募的增长也在这两年出现较为稳定的情况，可以预见明年还将保持稳定。 年份券商集合理财总数发行份额(亿份)平均发行份额(亿份)201093676.15 8.78 200947633.70 13.48 200822226.55 10.30 20077175.55 25.08 200611148.93 13.54 200512139.52 12.68 年份阳光私募发行总数不完全统计发行规模(亿元)2010549239.64 2009532202.42 2008305257.16 2007417451.56 2006124628.68 20052210.58 2004407.63 2003388.68 综合以上分析，资金面明年将保持中性略偏负的供求关系。总体来看，2011年A股内外部环境平平淡淡，基本处于中性偏负。2011年A股市场策略要盯住市场先生的口袋，而不是他的脑袋-沃伦 巴菲特在开始2011年市场策略之前，我们再回过头看看目前的市场格局，并以此作为策略的基础。年份总市值(亿元)GDP(亿元)资产证券化比例2010.0 （按9%增长）0.86 2009.2 0.87 2008.1 0.49 2007.7 .61.56 2006.9 .50.49 200534952.5 .40.19 200439896.7 .30.25 200345645.1 .80.34 200240964.6 .70.34 200146326.5 .20.42 200050744.9 99214.60.51 经过多年的市场发展，中国市场的资产证券化率已然不低，2009年、2010年已经达到0.85之上，基本达到了成熟市场的水平，这就意味着A股市场群体性暴涨暴跌的时代已然过去。同时由于2011年的预计融资近1万亿，同时带来总市值增量可能接近或超过3万亿，基本等于GDP的增量，所以就目前近87%的资产证券化比例来讲，2011年股市还是缺乏整体性大幅向上的机会（30%）。然而，通过对分类指数板块的统计（如下表），我们欣喜的发现，上证50指数的市盈率已经接近或低于前两次大熊市市盈率。这个群体显然不仅有很强的统计意义上的投资价值，而且在经济实务中，其红利将高于储蓄率，其重估价值高于总市值。有些标的企业对产业资本的吸引力也很强。针对这类企业分三种情况讨论，乐观情况假设这个板块平均市盈率中值回复到15倍（历史中值），与此同时，2011年业绩增长15%，那投资在该板块，2011年潜在收益在34%。中性情况即使这个板块不发生估值的修复，凭借历史低位的市盈率，下跌空间很小，同时凭借业绩增长15%，也能获得15%的潜在收益。悲观情况如若黑天鹅出现，市盈率继续下降10%，创出历史新低，凭借业绩增长10%，还难以出现负收益。故上证50为代表的蓝筹大盘股在2011年具有绝对收益的可能，目前它们就如一颗颗蒙尘的珍珠，等待有心人勇敢去拾取，耐心去持有。日期全部A股市盈率(TTM)全部A股市净率(MRQ)上证50市盈率(TTM)上证50市净率(MRQ)中小板市盈率(TTM)中小板市净率(MRQ)中小板市盈率/上证50市盈率2010-12-1720.6 3.0 12.8 2.1 51.4 6.2 4.0 2009-12-3127.3 3.4 20.3 3.0 45.2 5.4 2.2 2008-12-3118.2 2.1 14.2 2.0 25.4 2.9 1.8 2007-12-2848.8 7.0 41.5 7.0 68.0 9.0 1.6 2006-12-2939.0 3.4 33.9 4.0 39.6 4.7 1.2 2005-12-3021.2 1.7 12.6 1.8 21.6 2.4 1.7 2004-12-3124.2 2.1 15.2 2.1 27.8 2.8 1.8 2003-12-3137.2 2.7 2002-12-3150.9 2.8 2001-12-3167.3 3.6 2000-12-2969.1 5.7 反观，中小市值企业的市盈率在01年，07年顶峰均在68倍附近。虽然目前离顶峰大概还有30%的空间，但是由于历史平均中小板市盈率/上证50市盈率比值在1.9左右，一旦发生均值回归，中小盘股的市盈率即将回复到大盘股市盈率的两倍，以2010年末数据看，具有下跌50%的空间，即使考虑中小盘股历史市盈率均在35倍，也有30%的下行空间，故风险收益比很高，整体上讲小盘股这个整体从潜在投资回报率角度而言，在2011年并不具有吸引力。东风何来？考虑到2011年市场内外部环境中性负，故大盘股的估值的提升，小盘股估值的下降，风格的转换，需要强大的外力作用。外力可以概括为大盘股不确定性的消除，小盘股不确定性的增加。归纳起来可能会是以下三种情况：1.房地产调控取得成效，政策压制减轻。2.小盘股财务造假，内幕交易等损害投资者利益的事情不断曝光。3.小盘股业绩出现普遍下滑，低于分析师预期。东风何时来？考虑到中小企业强烈做大市值的冲动（大比例送转）和具有良好的市场沟通能力，以及如上文分析在2011年上半年货币政策从紧的预期下，2011年上半年市场两极分化的格局难以改变。而在5-6月份，随着经济前景的进一步明朗，宏观政策可能有调整，大盘股和小盘股将迎来各自中值回归行情的契机可能将出现。当然也有可能宏观政策继续从紧，即便如此低估值的大盘股的相对收益也将远好于小盘股。所以从配置资金的角度，在一季度可以开始标配蓝筹股，在能力范围内，审慎参与高送转中小企业的炒作，在利好兑现前后逐渐减持。二季度