股权众筹的风险及防范探析(DOC 32页).doc

哈尔滨商业大学毕业论文哈尔滨商业大学毕业论文 股权众筹的风险及防范探析 学 生 姓 名 贺成武 指 导 教 师 郭建国 专 业 国际金融 学 院 金融学院 2015 年 6 月 3 日 Harbin University of Commerce Graduation Thesis Analysis of the Risk of equity based Crowdfunding and its Prevention Student He Chengwu Supervisor Guo Jianguo Specialty International Finance School School of Finance 2015 06 03 1 毕毕业业论论文文任任务务 姓名 贺成武学院 金融学院 班级 2011 级 1 班 专业 国际金融专业 国际金融 毕业论文题目 股权众筹的风险及防范探析 立题目的和意义 立题目的 通过分析互联网众筹融资模式之一的股权众筹的产生原因和发展现状 探讨股权 众筹融资模式运行存在的风险及其成因 在此基础上 提出防范股权众筹风险的对策建议 立题意义 研究股权众筹运行存在的风险及其防范问题是推进金融融资创新机制健康发展的 现实需要 通过对影响股权众有效运行的风险进行研究 有助于金融监管部门制定支持金融创新 的监管规则 以降低股权众筹融资风险 有助于强化融资方和中介平台的自律 有助于保护投资 者合法权益 从而促进股权众筹的健康发展 技术要求与工作计划 技术要求 1 广泛阅读与选题有关的文献 30 篇以上 英文文献 5 篇以上结合毕业实习充分掌握一手资 料 在论文撰写中运用恰当 贴切 2 运用所学的专业基础理论和专业知识 理论联系实际 分析和解决本课题的研究问题 3 在论文撰写过程中 论证要逻辑严密 概念准确 数据可靠 结论正确 符合毕业论文 写作规范的各项要求 工作计划 1 按照确定的选题范围阅读有关股权众筹的运行及其面临的风险方面的相关中英文文献 2 根据所阅读的有关股权众筹的运行及其面临的风险方面的文献 以及论文选题确定的研 究范围的相关资料 撰写论文大纲和开题报告 并按指导教师要求修改 3 结合毕业实习调研股权众筹的运行带来的风险及其原因 4 按照开题通过的论文大纲和所收集的一手和二手资料撰写论文初稿 5 根据指导教师提出的修改意见修改论文初稿 6 按学校毕业论文撰写规范的要求排版 打印和装订 7 准备毕业论文答辩陈述词 8 毕业论文答辩 2 时间安排 1 2014 年 10 月 8 日 10 月 15 日 查找资料及初步确定论文选题 2 2014 年 10 月 16 日 11 月 2 日 撰写论文开题报告 3 2014 年 11 月 3 日 上交开题报告 4 2014 年 11 月 4 日 论文开题 5 2014 年 11 月 5 日 2015 年 5 月 4 日 撰写论文初稿 6 2015 年 5 月 5 日 论文初稿交给导师修改 7 2015 年 5 月 19 日 论文中期检查 8 2015 年 5 月 20 日 6 月 1 日 修改论文 9 2015 年 6 月 2 日 上交论文终稿 10 2015 年 6 月 3 日 6 月 8 日 准备论文答辩 11 2015 年 6 月 9 日 论文答辩 指导教师要求 1 严格按照与导师沟通后确定的论文选题查阅相关文献 2 结合毕业实习 收集毕业论文选题相关的一手资料 3 按指导教师提出的毕业论文撰写的技术要求 工作计划和时间安排独立完成写作任务 4 按学院要求时间返校 与指导教师进行面对面修改论文 见面次数不少于 5 次 5 在毕业论文撰写和毕业实习过程中与指导教师保持联系 确保按时 按质完成各项工作 6 论文写作严格执行 哈尔滨商业大学本科生毕业论文撰写规范及规定 的相关要求 签字 年 月 日 教研室主任意见 签字 年 月 日 院长意见 签字 年 月 日 3 毕毕业业论论文文审审阅阅评评语语 一 指导教师评语 指导教师签字 年 月 日 4 毕毕业业论论文文审审阅阅评评语语 二 评阅人评语 评阅人签字 年 月 日 5 毕毕业业论论文文答答辩辩评评语语及及成成绩绩 三 答辩委员会评语 四 毕业论文成绩 专业答辩组负责人签字 年 月 日 五 答辩委员会主任单位 签章 答辩委员会主任职称 答辩委员会主任签字 年 月 日 I 摘 要 股权众筹作为一种新型的融资方式在我国迅速崛起 它打破融资渠道限制 降 低融资成本 具有传统融资方式难以比拟的优势 也有效解决了小微企业及初创企 业融资难的问题 股权众筹具有推动金融创新 扶持小微初创企业 激发全民创新 创业的价值 但作为一种新兴融资工具 股权众筹也存在法律风险 信用风险 知 识产权风险等 需要借鉴国外立法及实践经验 从完善股权众筹相关立法 建立与 完善相关制度体系两个方面对其风险加以防范与控制 关键词关键词 股权众筹 风险 投资者 融资者 i Abstract As a new way of financing equity based crowdfunding got a rapid raise in our country It broke the financing restrictions and reduce financing costs Equity based crowdfunding has the advantages which traditional financing cannot matched In the meantime it also solves the financing problems of small enterprises effectively Equity based crowdfunding has the value in promoting financial innovation supporting for small enterprises and stimulating innovation and entrepreneurship of our country But as a new financing tool equity based crowdfunding also has legal risk credit risk the risk of intellectual property rights Thus we need to learn from foreign experience in legislation and practice We should prevent and control such risks through improve the relevant legislation and focus on the establishment of relevant institutional system Key words Equity based Crowdfunding Risk Invenster Financiers 1 目 录 摘摘 要要 I ABSTRACT I 1 绪绪 论论 1 1 1 研究背景与意义 1 1 1 1 研究背景 1 1 1 2 研究意义 1 1 2 研究现状评述 1 1 2 1 研究现状 1 1 2 2 简要评价 2 1 3 研究思路与方法 3 1 3 1 研究思路 3 1 3 2 研究方法 3 2 股权众筹概论股权众筹概论 4 2 1 股权众筹的界定 4 2 1 1 股权众筹的含义 4 2 1 2 股权众筹的特征 4 2 2 股权众筹的主体 5 2 2 1 股权众筹融资者 5 2 2 2 股权众筹的投资者 5 2 2 3 股权众筹的融资平台 6 2 3 股权众筹的发展状况 6 2 3 1 股权众筹在国外的发展 6 2 3 2 股权众筹在我国的兴起 7 2 4 股权众筹的存在价值 7 2 2 4 1 推动金融创新 7 2 4 2 扶持小微初创企业发展 8 2 4 3 激发全民创新创业 8 3 股权众筹的运行风险分析股权众筹的运行风险分析 9 3 1 股权众筹存在的风险 9 3 1 1 股权众筹的法律风险 9 3 1 2 股权众筹的信用风险 9 3 1 3 股权众筹的知识产权风险 10 3 2 股权众筹运行风险的原因 10 3 2 1 法律法规滞后 10 3 2 2 监管制度不健全 11 4 股权众筹运行风险的防范对策股权众筹运行风险的防范对策 12 4 1 完善股权众筹的相关立法 12 4 1 1 适当限定投融资额度以及投资者人数 12 4 1 2 明确融资者及平台的信息披露义务 12 4 2 建立与完善相关制度体系 13 4 2 1 建立股权众筹平台核准制度 13 4 2 2 建立投资者资格认证制度 13 4 2 3 完善知识产权保护制度 14 结结 论论 15 参考文献参考文献 16 致致 谢谢 17 1 1 绪 论 1 1 1 研究背景与意义 1 1 1 研究背景 股权众筹作为近年来兴起的一种新型的融资模式 代表着互联网金融的发展方 向与趋势 现实中 股权众筹模式在我国得以迅速发展也是不争的事实 如 大家 投 天使汇 东家 等一批知名股权众筹平台已经成功融资高达数亿元 形成 了一个初具规模的互联网金融市场 股权众筹模式体现了金融创新 它将融资与互 联网结合起来 具有方便 快捷 不受时间和地域限制等优点 不仅为普通民众提 供了直接参与金融市场的通道 也为民间资本与小微初创企业的高效对接 缓解资 本市场资金紧缺而民间资本投资无门的双重问题提供了便捷的路径 从而起到推动 小微经济发展的作用 因此 股权众筹的迅速发展不仅是互联网时代金融市场发展 的必然产物 也是我国小微企业发展与多层次资本市场完善的现实需求 然而 在 我国现行监管制度框架内 股权众筹并不具有合法性 致使在其发展过程中存在诸 多风险问题 进而严重影响股权众筹的健康持续发展 鉴于此 本文通过对股权众 筹的内涵进行界定并对其运行现状进行描述的基础上 分析其运行中存在的风险 并提出初步的防范对策或建议 从而促进我国股权众筹的健康良性发展 1 1 2 研究意义 股权众筹融资活动缺乏制度管制 游走于合规的金融法制的边缘 导致其运行 面临诸多风险 因此 有必要加强股权众筹平台的规范指导与合规建设 以最大限 度度挖掘股权众筹模式的巨大潜能 在此背景下 加强对股权众筹模式的运行风险 与风险防范研究 具有十分重要的意义 一是推进互联网融资创新机制健康发展的 现实需要 通过对影响股权众筹融资模式有效运行的风险进行研究 有助于金融监 管部门制定支持金融创新的监管规则 以降低股权众筹融资风险 通过规范管理以 充分发挥股权众筹模式的积极效应 抑制其消极作用 从而引导股权众筹模式更好 地为社会经济发展服务 二是有助于强化融资方和中介平台的自律 并吸引和激励 天使投资者参与股权众筹 提升参与效果 以促进股权众筹的顺利运行 保护投资 者的合法利益 1 2 研究现状评述 1 2 1 研究现状 1 关于众筹的概念界定与分类 Shahrokh Shei 2013 将众筹定义为面向公 众筹集资金 特别指以资助个人 公益慈善组织或商事企业为目的的小额资金募集 并将众筹分为捐赠众筹 Donation based Crowdfunding 和股权众筹 equity based 2 Crowdfunding 两类 1Shervan Sebastian and Kevin Berg Grell 2013 根据投资者所 可能获得回报的形式不同 将众筹分为两类 赞助性众筹和投资性众筹 前者包括 捐赠型众筹 Donation based crowdfunding 和奖励型众筹 Reward based crowdfunding 后者包括股权型众筹 Equity based crowdfunding 和债权型众筹 Lending based crowdfunding 2Lambert and Schwienbacher 2011 认为众筹是一 个开放式筹资活动 多数是通过互联网发生的 并以捐赠或交换以某种形式的报酬 和 或表决权为形式 目的是支持特定目的的初始项目 3K J P M Voorbraak 2011 认为众筹是一方主体向许多个体要求并接受资金及其他资源而为 一个项目筹资 并交换以货币或者非货币的投资回报的过程 4杨明 2014 认为 股权式众筹属于众筹模式之一种 是指筹资人通过在互联网公布项目 以股权为回 报进行筹资的模式 5杨东等 2014 认为 股权众筹是指筹资人借助互联网上的众 筹平台将其准备创办的企业或者项目信息向投资者展示以吸引投资者加入 并以股 权的形式回馈投资者的融资模式 6 2 关于股权众筹的运行风险 李湛威 2015 分析股权众筹在目前阶段存在 的法律风险 非法集资 欺诈风险 失败概率风险 资金风险 操作风险等 7邱 勋等 2014 从法律风险 模式创新风险 道德风险等方面分析股权众筹的监管与 运行风险 8吕明凡 2014 认为 股权众筹存在法律风险 知识产权风险 创新风 险 投资者权益保护风险 9杨东 2014 着重从法律的视角分析我国股权众筹存在 的触及公开发行证券或 非法集资 红线 投资合同欺诈以及股权众筹平台权利义 务模糊等法律风险 10等等 1 2 2 简要评价 综合上述文献可以看出 众筹已经成为国内外互联网金融领域研究的热点问题 之一 并且取得了较为丰硕的成果 为进一步研究奠定了思想基础 但已有关于股 1 See Shahrokh Sheik Although Donation Based Crowdfunding Has Experienced Some Success Questions Remain about the Practicality of Equity Based Crowdfunding Los Angeles Lawyer May 2013 1 2 See Shervan Sebastian Kevin Berg Grell Crowdfunding Architechure Customized Research Report Prepared for The American Institute of Architect January 2013 3 Lambert T Schwienbacher A Crowd funding tapping the right crowd Center for Operations Research and Econometrics Louvain h Neuve Belgium 2011 4 K J P M Voorbraak Crowd funding for financing New ventures comequences of the financial model on operational decisions Eindhoven University of Technobgy 2011 5 杨明 论中国股权众筹模式的法律定位与监管 中国社会科学院研究生院硕士学位论文 2014 年 6 杨东 刘翔 互联网金融视阀下我国股权众筹法律规制的完善 贵州民族大学学报 哲学社会科学版 2014 年第 2 期 7 李湛威 股权众筹平台运营模式比较与风控机制探讨 当代经济 2015 年第 5 期 8 邱勋 陈月波 股权众筹 融资模式 价值与风险监管 新金融 2014 年第 9 期 9 吕明凡 股权众筹的发展及其风险研究 合作经济与科技 2015 年第 4 期 10 杨东 股权众筹的法律风险 上海证券报 2014 年 7 月 31 日 第 A01 版 3 权众筹模式的研究对于股权众筹概念的含义多以描述为主 少有进行内涵界定 对 于股权众筹运行存在的风险与防范研究也不够系统性 因而有必要予以进一步的探 讨 从而为股权众筹模式的的健康有序运行通过制度保障 1 3 研究思路与方法 1 3 1 研究思路 首先 按照确定的选题查阅有关互联网众筹融资模式运行及面临风险方面的相 关文献 梳理和总结这一选题的研究现状及不足 其次 撰写论文大纲和开题报告 并按指导教师要求修改 再次 结合毕业实习调研众筹融资风险对我国互联网融资 模式创新带来的不利影响 最后 根据开题报告和所收集的文献资料撰写论文初稿 并按照指导教师提出的修改意见修改论文初稿 1 3 2 研究方法 1 定性分析法 本文运用归纳演绎 分析综合以及抽象概括的定性分析法 对所获取的各种文献资料 材料进行信息加工 在此基础上分析股权众筹的特征和 风险 2 文献综述法 在明确的研究目的的基础上查阅相关文献 通过综合分析所 获得的文献资料 全面地了解和掌握所要研究问题 理解和掌握目前的研究动态 3 案例分析法 本文运用案例分析法对股权众筹的发展现状与存在风险进行 分析 以探索防范股权众筹风险的可能策略选择 4 2 股权众筹概论 2 1 股权众筹的界定 2 1 1 股权众筹的含义 众筹 Crowdfunding 一词源于美国 也被译为众筹融资 大众集资或是众融 等 它是指大众以互联网为载体 汇集资金用来支持由其他组织和个人发起的某个 特定项目的集体行动 一般而言 根据众筹项目中投资者所可能获得的回报形式的 不同可将其分为赞助型众筹 可进一步分为奖励众筹与捐赠众筹两类 与投资型众 筹 包括股权众筹和债权众筹二者 两种 赞助型众筹与投资型众筹的区别主要在 于投资者投入资金的目的相异 前者的投资者主要基于公益目的而并不寻求净回 报 11 而后者的投资者是出于获取资本收益的目的而为初创阶段的小微企业注资 作为投资型众筹的模式之一 股权众筹是指筹资人以股权回报方式换取大众资金来 筹建项目的一种融资方式 股权众筹具有广狭两种不同含义 广义的股权众筹意指 通过中介机构撮合融资企业和投资者的权益性融资方式 12而狭义的股权众筹则仅 指筹资人 发起人 通常为小微初创企业 通过互联网众筹平台将所需融资项目情况 融资需求以及出让股份等信息予以公布 通过出让一定比例的项目公司企业股权 以获得投资者资金的众筹融资模式 本文所探讨的股权众筹 仅指狭义上的股权众 筹 由于股权众筹的投资者是以出资认购筹资者企业的股份 多为原始股 的方式 对于融资项目予以支持 亦即投资于尚处在初创阶段的企业 因此 股权众筹的发 展能够在一定程度上改变现有小微初创企业创业资金的融资方式 对于缓解小微企 业的融资难问题有所助益 2 1 2 股权众筹的特征 股权众筹属于众筹模式的一种 较之于普通众筹而言 它偏重于初创企业持续 发展以及投资者追求投资回报 股权众筹具有如下特征 1 股权众筹的筹资者主 要是小微初创企业 尽管小微初创企业可以通过主板 创业板 新三板市场融资或 者向银行贷款筹措资金 但这些融资方式要么门槛高 要么成本较高 对于小微初 创企业来说有难度 股权众筹的融资规模以及融资难度更低 小微初创企业不需要 IPO 上市提供行政审批文件及审计财务报告 支付高昂审计 保荐 承销等费用 也无需支付高额融资抵押担保费并承担违约金的风险 2 股权众筹的投资风险大 首先 股权众筹企业基本都是小微初创企业 其抵抗市场风险和行业风险能力弱 投资风险巨大 其次 股权众筹企业信息披露制度不健全 投资者与筹资者的信息 11 当然 公益性众筹的投资者并非完全没有回报 只不过这种回报往往不能给投资者带来净资产的增加而已 12 邱勋 陈月波 股权众筹 融资模式 价值与风险监管 新金融 2014 年第 9 期 5 不对称 致使投资者难以知悉企业真正的运营情况 最后 股权众筹投资周期长 加之缺乏股权公开交易市场 投资者的退出渠道少 13 3 股权众筹的投资者为普 通大众 由于股权众筹单笔的融资规模及投资额都较小 融资企业多为小微初创企 业 其投资主力军主要是广大民间天使投资者 机构投资者或者专业投资者并非主 要投资主体 因而 真正体现大众参与 共享创新收益 14 2 2 股权众筹的主体 股权众筹的相关主体包括股权众筹项目融资者或者创业者 投资者和众筹平台 三方 除此之外 大多股权众筹还具有资金托管机构 2 2 1 股权众筹融资者 股权众筹项目创业者的融资者一般是指意欲通过众筹平台为具有创新性但缺乏 资金支持的众筹项目进行融资的小微企业创业者 其融资的项目一般都具有创新商 业模式 高市场成长预期以及高新技术等特征 并且处于初创期阶段 根据中国证 券业协会起草的 私募股权众筹融资管理办法 试行 征求意见稿 以下简称 管理办法 的规定 融资者应当为中小微企业或其发起人 融资者应当向股权众 筹平台提供真实 准确 完整的用户信息 并且保证融资项目真实 合法 经股权 众筹平台审核通过才能进行项目融资 融资者不得公开或者采用变相公开方式发行 证券 也不得向不特定对象发行证券 融资完成后 融资者或者融资者发起设立的 融资企业的股东人数累计不得超过 200 人 2 2 2 股权众筹的投资者 股权众筹的投资者也称天使投资人 是指在众筹平台上注册的众多的 草根天 使 通过股权众筹平台选取项目 但是投资之前 必须通过众筹平台的资格审核 只有具备一定条件才可以成为合格的投资者 才能对意欲投资的众筹项目进行规定 额度内的投资并获得项目公司的对应股份 根据 管理办法 的规定 股权众筹的 股权众筹的投资者是指符合下列条件之一的单位或个人 一是 私募投资基金监督 管理暂行办法 规定的合格投资者 二是投资单个融资项目的最低金额不低于 100 万元人民币的单位或个人 三是社会保障基金 企业年金等养老基金 慈善基金等 社会公益基金以及其他依法设立并在中国证券投资基金业协会备案的投资计划 四 是净资产不低于 1000 万元人民币的单位 五是金融资产不低于 300 万元人民币或者 最近三年个人年均收入不低于 50 万元人民币的个人 投资者须向股权众筹平台提供 13 参见何德文 股权众筹 在喜事与丧事的路口 14 蓝俊杰 我国股权众筹融资模式的问题及政策建议 金融与经济 2015 年第 2 期 6 真实 准确和完整的身份信息 财产 收入证明等信息并保证投资资金来源合法 不仅享受普通股东的权利 亦即当众筹项目盈利就能获得回报 同时也应自行承担 可能产生的投资损失 2 2 3 股权众筹的融资平台 根据 管理办法 的规定 股权众筹平台是指通过网络平台 互联网网站或者 其他类似电子媒介 为股权众筹投融资双方提供信息发布 需求对接以及协助资金 划转等相关服务的中介机构 股权众筹平台应当在证券业协会备案登记 并申请成 为证券业协会会员 股权众筹平台应当履行的主要职责包括 一是审核职责 股权 众筹平台须对投融资双方进行实名认证 审核用户信息的真实性以及融资项目的合 法性 二是监督职责 股权众筹平台应督促投融资双方依法合规进行股权众筹融资 活动 履行约定义务 三是信息保管及披露职责 股权众筹平台须对对投融资双方 基本信息 融资记录等信息以及其他相关资料进行妥善保管 对具有欺诈行为或其 他损害投资者利益的情形股权众筹活动进行披露 并终止相应众筹活动 四是保密 职责 股权众筹平台须保守其获悉的商业秘密与客户隐私 非因法定原因不得泄露 融资者和投资者相关信息 2 3 股权众筹的发展状况 2 3 1 股权众筹在国外的发展 股权众筹作为一种投融资模式 已经在市场经济发达国家得到了普遍的发展 尤其是在美国 伴随着 2012 年 4 月通过的 就业法案 JOBS Act 股权众筹更是 获得长足的发展 无论是其融资金额 融资企业 还是股权众筹的投资者 监管法 律环境等 都走在前列 例如 美国的一家著名股权众筹平台 Angelist 截至 2013 年 底 共有 10 万家企业挂牌 促成了 1000 多家创业企业成功融资 15而另一家著名 股权众筹网站 Wefunder 截至 2014 年 12 月 15 日 其注册投资者高达 34254 人 累 计实现向超过 20 家处于初创期的初创企业实现投资 300 万美元 其投资组合的价值 截止 2013 年 8 月就已经超过了 5 亿美元 16同样 在英国 Crowdcube 和 Seedrs 是 近两年成功发起的两个股权型众筹平台 其中 Crowdcube 是第一个股权众筹平台 在其建立之初还没有获得股权监管许可 而 Seedrs 则是在等到股权监管许可之后才 开始建立 这两个股权众筹平台都在短时间内均取得了可观的成就 并且都得从英 国政府得到高额的税务补贴 17 15 温济聪 互联网众筹游走在风险边缘 经济日报 2014 年 4 月 11 日 第 13 版 16 李湛威 股权众筹平台运营模式比较与风控机制探讨 当代经济 2015 年第 5 期 17 参见盛佳等 众筹 传统融资模式颠覆与创新 机械工业出版社 2014 年 第 9 页 7 2 3 2 股权众筹在我国的兴起 股权众筹在我国属于新型互联网金融创新产品 虽发端于 2013 年 但其发展规 模却不容小觑 以至 2014 年被业内称之为国内股权众筹的元年 根据清科集团的股 权众筹研究报告的统计显示 截止 2014 年上半年 国内股权众筹平台保守估计已超 过 100 家 18在超过 100 家的股权众筹平台中 以 大家投 天使汇 东家 等为代表的股权众筹平台发展较为迅速 以作为国内众筹融资平台的领军代表天使 汇为例 天使汇目前已经为 70 多家企业完成了超过 7 5 亿元的投资 19另据相关媒 体报道 仅 2014 年上半年 国内股权类众筹融资项目达 430 个 共募集金额 15563 万元 股权众筹融资项目以初创期企业为主 2014 年 10 月 31 日 在深圳举办的中 国 深圳 第一届股权众筹大会成立了国内众筹行业的首个股权众筹联盟 20在我 国 2014 年 12 月 18 日 中国证券协会公布了 私募股权众筹融资管理办法 试行 征求意见稿 2015 年 1 月 9 日 首批中国证券业协会会员的 8 家股权众筹平台 名单出炉 股权众筹 进入正规化 2015 年 3 月 11 日 国务院办公厅印发的 关 于发展众创空间推进大众创新创业的指导意见 明确规定开展互联网股权众筹融资 试点 增强众筹对大众创新创业的服务能力 2015 年 3 月两会期间 国务院在 政 府工作报告 第三部分 围绕服务实体经济推进金融改革 一段 首次增加 开展 股权众筹融资试点 因此 在一系列政策推动下 股权众筹并将成为金融领域创新 的新标杆 2 4 股权众筹的存在价值 2 4 1 推动金融创新 在传统的金融体系中 由于融资门槛高 信息不对称等因素的制约 普通个人 投资者被排除在初创企业股权投资之外 也无法分享初创企业的成长收益 以此同 时 初创企业也因为受风险投资单一的融资渠道的限制 其获得成功的概率很 极 大地降低了个人投资者的投资热情 而股权众筹作为网络金融的主要融资模式之一 体现了金融创新的理念 它打破了传统正规的融资体系与流程 依托众筹平台 旨 在为处于初创期的 具有高成长预期的小微企业提供一种新兴的投融资方式 为缓 解小微企业融资难问题提供了一条新途径 同样 股权众筹也为普通民众通过众筹 平台直接参与初创企业的股权投资 与企业共担风险和共享收益提供了新的渠道 18 刘琪 股权众筹平台逾 100 家行业发展困局难解 证券日报 2014 年 6 月 14 日 第 B01 版 19 魏来主编 玩转众筹 机械工业出版社 2014 年 第 72 页 20 李湛威 股权众筹平台运营模式比较与风控机制探讨 当代经济 2015 年第 5 期 8 2 4 2 扶持小微初创企业发展 当前 我国的经济结构调整与转型升级正处于特殊时期关键阶段 而小微企业 在这一过程中将扮演不可替代的重要作用 不仅是未来经济增长的重要潜在力量 也是全面深化改革的重要推力之一 我国中央政府制定了 用好增量 盘活存量 的金融政策 以引导民间金融资源转向支持实体经济发展 正是着眼于小微企业在 经济转型升级中具有的巨大潜力 不过 由于小微初创企业存在的内生缺陷 使其 难以通过正规融资渠道获得创业资金 即便能够获得一定的融资 往往须付出高额 的融资成本 从而在很大程度上抑制了小微初创企业的创业热情 而股权众筹属于 一种专门针对小微初创企业的网络融资方式 不仅打开了 天使投资 的一扇大门 大大激发了小额民间资金的投资热情 也降低了小微初创企业的市场准入门槛 使 其股权融资的成功率得以提高 进而在一定程度上扶持了小微初创企业的健康发展 2 4 3 激发全民创新创业 我国经济的转型升级与健康持续发展离不开大量普通创业者的创新创业 然而 基于现实的原因 很多创业者在创业初期阶段的最大问题就在于其无法逾越融资难 的门槛 这就意味着 即便创业者具有创新性的创业项目 因受制于融资渠道不畅 以及融资成本畸高等不利因素的制约 使得许多创业项目因无法筹集到足够的初始 启动资金而半途而废 不仅浪费了很好的创业机遇 也较大地抑制了创新创业热情 而股权众筹借助网络平台成为一种高效的社会化的融资模式 不仅能够拓宽普通创 业者的融资途径 从而破除小微初创企业 融资难 的现实困境 还可以让更多的 天使投资者为创新创业企业提供资金以及其他资源 提高普通创业者创业的成功率 因此 股权众筹这一全新的网络融资平台较大地改善了整个社会的创新创业环境与 氛围 有利于构建一个良性循环的创新创业生态 进而激发全体国民的创新创业热 情 9 3 股权众筹的运行风险分析 3 1 股权众筹存在的风险 股权众筹作为一个新兴的融资方式 在当前国内中小微初创企业普遍存在融资 难度大 融资成本高的情况下成为解决企业融资难题的重要途径 但由于我国的股 权众筹模式尚处于法律灰色地带 在其运行过程中不可避免地存在一些风险 这些 风险对于股权众筹的健康有序发展以及金融秩序稳定产生不利影响 本文以我国第 一家股权众筹平台 大家投 为例 分析其运行风险 进而找寻风险防范措施提供 依据 大家投 通过信息分享撮合资金双方 其具体融资模式是初创企业将需要融 资项目发布在网站上 若能吸引足够数量的小额投资者并募得所需资金 投资者就 按照各自出资比例成立有限合伙公司 领投人任普通合伙人 跟投人任有限合伙人 再以该有限合伙公司法人身份入股项目发起公司 持有该公司出让的股份 项目运 作成功 大家投 可抽取 2 的项目融资额作为佣金 由于 大家投 涉及到吸收 资金 股权融资和财务回报 业务模式存在较大的风险 21具体表现在 3 1 1 股权众筹的法律风险 股权众筹的本质属于一种小额私募权益性融资 它是通过互联网运行 借助股 权众筹平台向分布在各地的不特定的投资者募集资金并转让公司股份 由于股权众 筹的网络化融资模式游离于公司 证券监管法律法规边缘 不可避免地存在合法性 风险问题 例如 我国的股权众筹都是通过 线上 线下 的两段式完成投融资过程 股权众筹平台须承担线上投资者创业项目的审核 展示和披露职责以确保项目真实 存在 但股权众筹平台不完善的投资者审核可能对投资者本身带来风险 即容易碰 触 非法集资 的红线 如果融资项目达到募集额度后且投资者不超 50 人 则投融 双方转入线下 相关投资人成立合伙企业 依 公司法 与创业者签订股份转让协 议 但股权众筹始终无法回避融资项目推介以及股权转让的公开性问题 容易限于 证券法 与 刑法 中规定的 非法公开发行股票罪 的风险境地 3 1 2 股权众筹的信用风险 在股权众筹融资模式中 众筹平台取代传统金融机构并精简了传统金融市场严 密完整的监管程序 融资的初创企业在财务审核和信息披露方面获得很大豁免 使 初创企业融资更加方便和高效 不过 由于股权众筹的融资企业一般是小微初创企 业 因缺乏股权交易机构的严格审核 信用风险较高 因为相当大一部分的项目或 21 大家投 遭质疑 中国式众筹平台遇尴尬 10 创意仅通过网络众筹平台向公众展示 争取公众的资金参与 例如 大家投 便采 用 领投 跟投 的模式 领投人一般是由有一定投资经验的专业投资者利用自己的 专业眼光和经验对众筹项目或公司进行甄别 跟投人则基于对领投人的信任跟进投 资 从而降低因缺乏专业知识和经验所带来的投资风险 但在股权众筹运行监管不 到位的情况下 投资者权益极易受到项目发起人或筹资者以及股权众筹平台的欺诈 行为而面临权益保护风险 由于股权众筹平台作为一个中介机构具有逐利的利己动 机 其佣金收入完全依赖于股权众筹成功的项目 因此股权众筹平台容易降低众筹 项目的门槛 甚至诱发与项目发起人或者筹资者进行内幕交易 关联交易甚至是 自融 行为欺骗大众投资者的信用风险 进而给大众投资者造成权益损失 最终 必会对股权众筹行业产生消极影响 3 1 3 股权众筹的知识产权风险 由于股权众筹项目大都源于 创意 创业 其最具核心价值的也是 创意 但 目前 创意 尚难以不受知识产权法保护 如果项目发起人只在股权众筹平台上发 布融资信息而不对 创意 项目进行详细推介 则很难众筹成功 但如果发布太多 关于股权众筹项目的 创意 虽然可以使得大众投资者更多地了解项目信息 有利 于投资者对项目真实价值的评价 进而增加其投资意愿 但在没有有效知识产权法 规保护的情形下 在众筹平台上公示的详细 创意 又可能产生其他人模仿的知识 产权风险 从而阻碍了真正有创新价值的项目在股权众筹平台上进行募资 阻碍了 创新 3 2 股权众筹运行风险的原因 3 2 1 法律法规滞后 股权众筹实质上就是借助网络平台通过买卖股份实现投融资的过程 该行为性 质类似发行证券 22由于我国尚未有专门针对股权众筹的立法 而根据我国 证券 法 第 10 条规定 公开发行证券 必须符合法律 行政法规规定的条件 并依法 报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准 未经依法核准 任何单 位和个人不得公开发行证券 有下列情形之一的 为公开发行 向不特定对象发行 证券的 向特定对象发行证券累计超过 200 人的 法律 行政法规规定的其他发行 行为 非公开发行证券 不得采用广告 公开劝诱和变相公开方式 因此 股权众 筹是否违反 证券法 则取决于其是否是公开发行 而股权众筹融资是通过网络众 筹平台实现的 网络的公开性 交互性使得股权众筹在发起阶段面对的总是不特定 22 参见石龙 众筹出路何在 互联网金融 2013 年第 1 期 第 66 页 11 的投资者 即便股权众筹平台通过实名认证 投资资格认证等方式将不特定的投资 者转化为具有一定资质条件的特定投资者 以规避 证券法 的限制 但 特定 与 不特定 始终是一个似是而非的概念 23因此 股权众筹立法滞后是其存在法 律风险的主因 即使股权众筹对其运作模式进行严格的管控或者采取特殊的规避方 式 无法杜绝其运行过程存在的法律风险 3 2 2 监管制度不健全 从项目审核的角度看 股权众筹平台单方具有对项目发起人提交的众筹项目进 行审核的权利 在这一审核过程中 无论是审核程序 还是审核人员都缺乏相应的 监督制度约束 透明性不足 使得某些达不到准入标准的众筹项目在与股权众筹平 台进行不正当的利益交换后便可顺利进入众筹平台中进行众筹活动 与此同时 股 权众筹平台在其服务协议中往往也设定了其项目审核的免责条款 即不对项目的信 息真实性 可靠性负责 导致股权众筹平台的项目审核在实质上并未能降低大众投 资者的投资风险 24由于我国对于股权众筹的政府监管立法及政策尚处于探索阶段 现行的众筹融资项目主要依赖过去众筹平台以融资者的自律 这就不可避免地会出 现诸多风险 23 李有星 范俊浩 非法集资中的不特定对象标准探析 证券私募视角的全新解读 浙江大学学报 人 文社会科学版 2011 年第 5 期 24 肖本华 美国众筹融资模式的发展及其对我国的启示 南方金融 2013 年第 1 期 12 4 股权众筹运行风险的防范对策 对于股权众筹运行中存在的多种风险 必须尽快完善相关立法以及监管制度体 系对其加以防范 考虑到股权众筹相比较传统融资模式的特殊性 对其进行立法与 监管制度的设计要确保保持其市场活力和风险防范之间的平衡 4 1 完善股权众筹的相关立法 股权众筹与我国现行 公司法 证券法 等立法存在冲突 是造成其运行存 在法律风险的主要原因 而域外经验表明 通过完善立法明确股权众筹的法律地位 规范和监管股权众筹的投融资行为 是有效降低股权众筹的运行风险 维护众筹平 台的经营与金融稳定的重要保障 例如 在美国 2012 年 4 月 5 日 美国总统奥巴 马签署企业振兴法案 全称为 Jumpstart Our Business Startups Act 以下简称 JOBS 法案 该法案对 1933 年美国 证券法 作出修改 承认了股权众筹的合法地位 JOBS 法案促进了美国股权众筹模式的迅速发展 使得中小企业 初创企业融资难的 困局被迅速打开 同时也从不同方面对股权众筹的投资方式进行了风险控制 本文 认为 借鉴美国的做法 我国也应该对股权众筹进行立法完善 使其合法化 4 1 1 适当限定投融资额度以及投资者人数 美国 JOBS 法案中对于融资额度及投资额度均进行适当限制性规定 对于融资 者 法案规定一个项目在一年内募集资金不能超过 100 万美元 对于投资者 以年 收入或者个人资产净值为限 年收入低于 4 万 投资金额不能超过 2000 美元 年收 入高于 4 万美元低于 10 万美元者 投资金额不能超过总收入的 5 年收入等于或 大于 10 万美元 投资额不得超过年收入的 10 笔者建议可以参照美国的 JOBS 法 案 可将对单个股权众筹项目融资额限定在不超过 1000 万元人民币 单个投资者的 投资额度 即其对股权众筹平台项目的认购额度不超过其总收入的 10 或资产的一 定限额 对于投融资额度的必要限制 可以将投资风险限定在可承受范围内 从而 起到分散风险的作用 此外 出于对投资风险的控制 多数股权众筹平台都会对投 资者人数和投资金额进行相应的限制 例如美国较为著名的股权众筹平台 Angelist 和 WeFunder 都对投资者人数作出限制 Angelist 的投资者人数限额为 95 人 而 WeFunder 的则为 99 人 对我国股权众筹投资者人数的限制来说 可以将其控制在 公司法 的规定范围之内 以避免众多普通投资者因盲目投资而带来巨大风险 4 1 2 明确融资者及平台的信息披露义务 相对于证券发行信息披露规则及程序繁琐 成本高的缺点 美国 JOBS 法案对 于股权众筹融资信息披露规则及程序予以简化 增加其便捷性 从而降低融资成本 13 对于个人融资者来说 则其需披露的信息包括姓名 财务状况 经营现状 融资目 的及预期用途 融资金额与最后期限等 而融资者如果是公司 则其需要披露的信 息较多 除了披露公司业务与融资使用计划等信息外 尚需披露公司的核心成员 董事以及占公司 20 以上股份的股东信息 证券价格 发行量等信息以及其他应该 披露的信息 如关联交易 公司财务状况及 12 个月内公司财务报表等信息 融资者 筹集资金的用途以及年报须分别提供给美国证券交易委员会与投资者 借鉴美国的 JOBS 法案 我国除了须对公司法 证券法的相关条款进行修改以外 还需制定专门 的 众筹监管规则 明确融资者与股权众筹平台的信息披露义务 对于融资者需要 披露信息的规制及程序 可以借鉴美国 JOBS 法案的有关规定 而对于股权众筹平 台来说 其不仅须向投资者提供准确 完整 显著的风险提示信息外 还需根据融 投资项目 投资者的不同而采取不同的警告措施 此外 股权众筹平台需要定期如 每季度 1 次或每月 1 次向证券业协会提交全面的信息 并确保披露信息的真实性 准确性 通俗性 通过明确融资者及平台的信息披露义务 可以最大限度减少由于 信息不对称而产生的投资风险 以保护普通投资者的合法权益 4 2 建立与完善相关制度体系 4 2 1 建立股权众筹平台核准制度 我国规范众筹的立法落后于实践 对于股权众筹平台尚缺乏法定的市场核准的 标准及程序进行注册登记与公示 使得监管部门以及天使投资者难以对股权众筹平 台进行资质和信用度的认定与区分 加之股权众筹平台依托虚拟的网络 其很容易 沦落融资诈骗的工具 引发信用风险 同时 对于广大天使投资者而言 也容易逾 越 非法集资 的红线 从而给其造成重大财产损失 因此 对于股权众筹运行 不能单纯依赖平台及融资者的诚信与自律 尚需建立与完善股权众筹平台的核准准 入制度 采取备案制或者许可制 比如对符合要求的股权众筹平台进行备案或发放 许可证 只有取得备案资格或许可证后方可运行 对于股权众筹平台的资质 注册 资本 信息技术水平以及风险控制能力等 由证券业协会负责进行审核 审核通过 后的平台方可作为中介平台进行众筹融资 同时 为了强化股权众筹平台的审查义 务 需要明确股权众筹平台承担责任的范围 而不能以第三方为由推卸全部责任 具体而言 可以要求股权众筹平台根据项目的规模缴纳一定的保证金 作为防范损 失扩大的手段之一 4 2 2 建立投资者资格认证制度 投资者保护机制构建的首要任务是建立投资者审核标准与程序制度 作为众筹 中介的股权众筹平台需要向投资者充分地揭示股权众筹存在的投资风险 并有针对 14 性地设置参与股权众筹的门槛 股权众筹平台对于投资者的审核 可以借鉴我国 证券投资基金法 第 88 条对非公开募集基金中合格投资者的要求 即 达到规定 资产规模或者收入水平 并且具备相应的风险识别能力和风险承担能力 其基金份 额认购金额不低于规定限额的单位和个人 25具体而言 可以从几个方面进行认证 一是收入 投资者的年收入或者总资产应达到一定水平 对于个人和机构投资者设 定不同的标准 应借鉴一定地域范围内的平均工资水平及生活标准 考量收入是否 超过一般人的最低生活消费要求 以求最大限度地保护投资者 二是风险识别能力 对投资者的风险识别能力进行审核 主要通过投资者过往的投资案例或所从事职业 的进行判断 以区别没有对相关领域风险识别能力和经验的个体 三是风险承担能 力 为了避免因过于严格的投资者审核制度而限制投资者的积极性 风险承担能力 的评判主要通过明确的风险提示以及对收入的审核方式予以把握 四是认购金额的 要求 通过规定参与股权众筹的资金只能占投资者收入或资产的一定比例 其投资 额度见上文论述 或者从项目的投资规模方面进行限制 规定某一项目中单个投资 者的投资上限 引导投资者其合理控制风险 以确保投资失败不至于给投资者的生 活造成重大影响 4 2 3 完善知识产权保护制度 为了鼓励和保护创新创业 需要对股权众筹项目 创意 的知识产权予以保护 避免项目发起人在众筹平台公布的 创意 被剽窃 具体而言 其一 股权众筹项 目在发起之前 发起人或融资者可以到经注册登记的的第三方平台予以登记备案 通过大众版权认证中心进行存证 对数字作品进行时间认证和多纬度智能认证 其 二建立股权众筹项目数字化作品的版权保护措施 一是综合运用鉴别 授权机制和 密码技术对访问网络资源进行控制 二是对项目作品进行限制性应用 通过