复星“业主+基金”的PE投资模式.docx

复星“主业+基金”的PE投资模式.文/金融街PE过去数年，复星凭借Pre-IPO的经营模式，低成本投资参股了多家企业，并在资本市场上快速增值，在Pre-IPO中赚取了丰厚的利润。目前，复星每年的Pre-IPO项目投资规模14-17亿元人民币，作为一个产业资本公司的佼佼者，是什么原因促使复星去尝试国际上最流行的私募投资模式，他们会成功吗?2010年8月底，复星国际(00656.HK)去年投资的浙江永强通过证监会的上一市审批，而其子公司之一的南钢联合钢铁主业资产整体上市方案亦获有条件通过，另外，还有5个Pre-IPO项目在上市审批中。过去数年，复星凭借Pre-IPO的经营模式，低成本投资参股了多家企业，并在资本市场快速增值，在Pre-IPO中赚取了丰厚的利润。其中，除了集团层面的债务融资和股权资金支持企业扩张的增值作用外，低成本的收购价本身也为超额收益提供了保障。 目前，复星每年的Pre-IPO项目投资规模14-17亿元人民币，首席执行官梁信军表示有能力投资10-20亿美元的项目。作为一个产业资本公司的佼佼者，是什么原因促使复星去尝试国际上最流行的私募投资模式，他们会成功吗?“轻一重一轻”重构投资路径上一世纪90年代，为一家房地产公司做销售和市场推广代理之后，复星在房地产项目中找到了第一桶金，接着抓住1998年国有企业退出非竟争性行业的机会，2000年开始相继进入医药、金融、零售等领域，推动相关公司上市，打造了徐徐升起的复星系。从2001年开始，复星在从轻型化到重型化的跃迁中找到了重要机会。这一年，复星进入钢铁业，仅以3.5亿元收购唐山建龙30%的股份，两年后又与老牌钢铁企业南京钢铁集团联合组建南京钢铁联合有限公司，复星世纪控股60%，并同时控制上一市公司南钢股份，这一年南钢就拿到了4. 89亿的净利润。南钢的成功，代表在那个阶段中复星完成积累的重要路径。在2007年，钢铁板块为复星贡献了230亿元。2008年，钢铁板块贞献了300亿元。在各板块中遥遥领先。2007年上一市之后的复星国际，融资129亿港元，是当年香港联交所第三大IPO。这一阶段的复星，旗下企业也有稳定收益入账，在豫园商城、招金矿业等项目上进入回报期。不过，复星旗下的钢铁、房产、矿业都是属于周期性、重资产行业。从复星国际2008年业绩公告中可以得到印证，由十受国际金融市场持续走弱及钢铁行业巨幅调整影响，复星钢铁板块亦受冲击较大，自接导致期内整体盈利与2007年相比有所减少。与此同时，医药板块以及零售、服务业的贡献率在整个板块中的比重却在不断增长。其中零售、服务业由之前的亏损2. 6亿元变为盈利9, 800万元。另外，在2008年，作为轻资产的医药板块利润贡献达2. 6亿元，较2007年上升58. 9% o这些“轻”行业在下滑的经济形势中具有较强的抵御性，无疑是很大的诱惑。2009年9月，复星集团旗下的上海复星谱润股权投资企业与国际投资机构凯雷一起向婴幼儿奶粉生产企业广东雅士利集团注资。这是复星集团第一次进入奶业，或许只是一个缩影。事实上，复星判断未来15年内中国市场有几大不一可逆转的趋势，包括行业整合加速、内需市场增长将更快等。因此，手头拥有大量资金的整个复星系也开始了一个“由重转轻”的转型过程，在关注资源类资产和金融业之外，开始向内需相关的“轻”产业以及整合加速的优势行业倾斜，包括低价卖出钢铁等产能过剩产业，低价买进资源类、消费类产业，并认为这是“比较保险的生意”。此后，复星国际退出了宁波钢铁等项目，回笼资金13亿多元人民币，转而投资分众传媒、同济堂等轻资产企业。复星集团业务板块布局图 资料来源:JRS-PE独特的复星式PE运作模式一直打算把自己打造成内地“和记黄埔”的复星，如今又确立了“主业+基金”发展模式。即集团出资委托专业机构来管理运作基金，以产业股权投资为投资方向，投资参股中国成长型企业，促使其上市从而分享其上市后带来的高收益。复星成立复星创富就是这种模式的鲜明例证，复星集团出资，由复星创富管理，也是由创富去投资，然后创富收取集团的管理费。而复星谱润是复星专门成立的新一期私募股权基金。土要负责主业之外领域的投资，而未来三年消费品将是复星谱润主要的投资方向。凯雷复星基金的出现，则是基金形式探索的升级。2010年2月24日，复星集团一与凯雷投资集团签订全面战略合作协议，将共同设立并管理具有联合品牌的人民币基金，投资于高成长型企业。其中，复星和凯雷亚洲增长基金首期各出资5, 000万美金。未来募集的对象包括社保等中央级LP、大型企业、地方引导基金和富裕的民营企业家、个人。对于复星来说，与凯雷合作，至少可以在国际PE市场，平步获得第一梯队的入场券。但与KKR并购被低估的企业、凯雷行业整合式的细分类型PE不同，复星式PE是一种独特的运作模式，与国际上主要的PE类型都有所不同，但又有所借鉴。实际上，类似于KKR式PE的主动管理在复星投资的旗下企业中亦有应用，在投资时，复星总是同时对企业管理层实施股权激励计划，以此促使被投资企业管理层利益与投资者的利益相一致。投资之后，复星的主动管理则主要表现在五个方面:要求管理层降低成本、进行低成本创新、进行差异化经营、持续复制自己的盈利模式以及要求它改善股权的流动性和对人的重视程度。以招远黄金为例。复星要求招远黄金持续降低成本，不仅要降到全行业最低，还要全球领先。2006年，国内坑采类金矿企业中，只有招远黄金的毛利率达到53. 5%,其他三家毛利率都没有超过20%。而在所投资的产业层面，复星则鼓励旗下企业参一与行业整合，这点类似于凯雷等产业投资基金的投资思路。复星作为国内产业投资的佼佼者，十多年来在钢铁、房地产、医药、商业和金融等多个领域的投资成果已经硕果累累。而其选择所投资行业及企业的标准，则更具有强烈的“复星色彩”。选择标准一:行业未来5 -10年呈增长态势。选择标准二:企业在行业中的地位。这个行业地位，可以是企业在整个行业里面所处的地位，也可以是企业在这个行业某个细分领域里所处的地位。因为行业地位决定了企业的投资价值。选择标准三，关注数据。首先是利润，利润是硬道理。其次是销售额，销售额决定了市场有多大，最后是现金流。因为现金流意味着投资的安全性。风险投资可能在企业上市后就寻求一个合适的机会退出，而产业投资，民期伴随企业持续发展，上市只是整个发展过程中的一个阶段，而不是目的。零售板块成为复星PE“现金牛”不难看出，复星的“主业+基金”的运作模式就是一场资本的游戏。要做Pre-IPO,首先必须有雄厚的资本，境外的Pre-IPO基金可以通过私募来融资，而复星作为一家产业集团，它则只能通过低成本控制“现金牛”来融资。复星目前有钢铁、房地产、医药、零售4个成熟业务板块，但复星的零售板块和其他板块不同，它在整个集团中担负着“现金牛”的重任。豫园商城是以卜海著名旅游点豫园商业旅游区为根据地的A股上市公司，主要经营黄金珠宝零售、餐饮和非住宅物业租赁，旗下拥有“老庙黄金”和“亚一金店”等全国著名黄金珠宝零售企业，还经营着400多个商铺、500多个零售网点。这使豫园商城每年都一可产生数亿元的净经营现金流，而主业上的投资现金支出不过两三千万;此外，公司还有不少未开发的商业土地权益，蕴藏着未来的现金流价值。丰富的经营现金流为复星假手豫园商城进行多元化投资提供了基础。2003年，在复星主导下，豫园商城拿出3. 024亿元参股德邦证券，获取30%股权，而复星集团旗下的产业投资公司则出资1.99亿元，获得19.7%的股权。同年，豫园商城还配合复星的金融战略出资2, 240万元认购上海银行股权，当年净投资现金支出3.26亿元。2004年，豫园商城跟随复星参股招金矿业，出资1.687亿元获得21%股权，而复星旗下的产业投资公司则出资1.607亿获得2O%股权。同年，豫园商城还出资4,877万元追加认购了上海银行的股权，并出资1.2亿元与复星商业公司、豫园房地产开发公司联合收购上海城陛庙广场置业，当年净投资现金支出2. 95亿元。2005年，豫园商城净经营现金流3.4亿元，又出资2,751万元追加认购德邦证券股份并进行了一些土地购置活动，当年净投资现金支出5,763万元。2006年，豫园商城净经营活动现金流9,533万元，开始将前期收购的一些物业资产转手，年内卖出上海城隍庙广场置业，收回投资现金5. 7亿元，净投资现金流入5亿元。从金融，到地产，再到矿业，复星所到之处都有豫园商城的影子。此外，复星还以多种形式参与到友谊股份和联华超市的经营中，低成本控制“现金牛”是公司重要的融资手段。扫在一系列资金支持下，在过去几年时间里，复星凭借Pre-IPO的经营模式，低成本投资参股了多家企业，并在资本市场上快速增值。不难看出，复星集团就是一个类似伯克希尔的公司，只不过零售板块替代了保险公司给其提供资金来源。“主业+基金”的运作模式义使其有点像联想控股的架构，既有长期主业:联想电脑，神州数码，地产公司，同时拥有联想投资和弘毅投资等投资公司。只不过复星在主业上一直是多元化，联想是先专业化，后通过VC/PE来拓展其他机会，而复星的VC/PE业务最近才开始独立出来，未来很有可能成为国内VC/PE界的大腕。(JRSPE 013)复星集团PE投资平台机构名称己投资项目已上市项目上海复星创富投资管理有限公司科大讯飞、山焦五磷、永安保险、红旗民爆、中光高科、陕鼓动力、爱仕达、五指山集团、川恒