中海油海外并购的财务风险

浅析中海油海外并购的财务风险浅析中海油海外并购的财务风险以优尼科和尼克森为例姓名：班级：导师：【摘要】本文从纵向收购案例和横向行业对比分析中海油集团在尼克森收购案中的财务风险，并提出相应的策略。【关键词】海外并购 财务风险 中海油 短期资产 短期筹资 政策 目录一、 中海油海外并购案3二、 中海油财务状况简析3三、 海外并购带来的财务风险4（一）中海油财务杠杆系数 5（二） 纵向财务风险分析5（三） 行业横向对比风险分析5（四）短期资产管理与财务风险6（五） 短期筹资管理与财务风险7四、海外并购风险的防御策略8（一）合理安排资本结构 8（二） 加强短期资产管理8（三） 短期筹资政策与短期资产政策的配合8五、参考文献91、 中海油海外并购案简介 （一）并购优尼科失败 2005年3月， 中国三大石油和天然气生产企业之一中海油开始了与年初挂牌出售的美国优尼科公司的高层接触，准备逐步收购这家有一百余年历史在美国石油天然气巨头中排位第九的老牌石油企业，但由于雪佛龙公司的竞争以及美国联邦政府的干预，于8月2日， 中海油撤回并购优尼科报价，结束了这场涉及金额最大的一笔中国企业海外并购。 （二）并购尼克森计划2012年7月，中海油同意以151亿美元现金高溢价收购加拿大能源公司尼克森，这是中国企业迄今为止最大一宗海外能源并购交易，中国政府极为支持，加拿大方面对此次收购也持有较为积极的态度，预计将在今年第四季度内完成收购。（3） 中海油海外并购的原因优尼科石油公司历史悠久在北美洲的墨西哥湾、得克萨斯，以及亚洲的印度尼西亚、泰国、缅甸和孟加拉国等地都有石油和天然气开采资产和项目。对优尼科的收购，中海油投入了巨大的成本，采用全现金方式以每股67美元的价格和总额达185亿美元的代价并购优尼科，较之前雪佛龙提出收购优尼科的报价高出近15亿美元。中海油若能将其收购，便可拥有它在亚洲的油气资源，油气田潜能，庞大的国外市场，并且有助于完成其在美国的借壳上市，拓展海外油气及资本市场，合并后公司的石油和天然气产量将比中海油提高一倍以上，石油和天然气储量将增加近80%，达约40亿桶油当量，将在亚洲能源市场将取得领先地位，并可以在中国液化天然气市场的发展中发挥更大的作用，也在某种程度上弥补其在中国三大国有油气生产企业（中石油、中石化、中海油）竞争中的劣势。由于国内经济正高速发展，对石油需求十分强劲。在中石油和中石化纷纷走出国门寻求战略发展之后，中海油也寻求收购海外石油公司以增强自身的实力和发展后劲。尼克森是一家独立的全球性能源公司，在多伦多和纽约证券交易所上市，拥有北海、墨西哥湾和尼日利亚的钻探平台，还有加拿大西部的油砂储备。依据美国证券交易委员会规则计算，截至2011年12月31日，尼克森拥有9亿桶油当量的证实储量及11 .22亿桶油当量的概算储量。其今年二季度的产能为每天20 .7万桶，假如收购能够成功，中海油的总产能至少能提高20%.业内分析人士认为，中海油此番出手吸取以前收购失败的教训，在公布交易之前，已经悄悄做了大量工作提高收购成功率。加之美国对石油需求量下降，加拿大需要找到像中国这样可以替代的市场等客观环境因素，使得本次有准备的收购战的成功存在巨大的可能。2、 中海油财务状况简析（一）中海油两次大规模海外并购期间的财务状况如下所示2004年2005年2006年2011（上半年）2011年（下半年）2012年（上半年）流动资产35292.7244421.4247892.072132753131923147693流动负债10402.3613616.2214481.3850299.2267021664892银行贷款（流动负责）24.364825.67417.816187591676924380会计年终之现金及现金等价物14091.528991.75814364.055230222367813801应收账款3102.0242867.6784145.977222782042418241营业额55222.0669455.7488792.046124140115608117542净利润16139.1425323.1230926.943393433091231869税前盈利23069.9636300.9444123.256520764048945209单位：百万元 应收账款10年12月31日余额18056 （二）财务能力分析 偿债能力（流动比率）营运能力（应收账款周转率）盈利能力（销售净利率）第一次收购期间2004年578.3717.800.292005年10.8924.220.362006年806.2421.410.35第二次收购期间2011上半年1.225.570.322011下半年1.415.660.262012上半年0.576.440.27 表中流动比率由现金及现金等价物代替流动资产，银行贷款代替流动负债。因02年数据不明，04年应收账款平均余额由年末余额替代。（1） 由图中数据可看出第一次收购前后，短期偿还能力变动幅度极大，收购前后水平都极高，而收购期间（2005年）数据骤降，究其原因，在05年增加了大量银行贷款，而流动资产及流动负债都在平稳增长，其比例也变动不大，说明在05年企业投入了大量货币资金用于收购事宜，而这部分资金的来源，银行贷款占较大比例。因此，货币资金对短期贷款的偿债能力相对于其他年份较弱。从两幅图表也可以看出，在运营方面，05年的应收账款明显减少，而营业收入平稳增长，导致应收账款周转率显著提高，这与备战大规模海外收购也存在一定联系，企业加速了生产销售资金回流，以应对收购所需资金周转。因此，收购期间，公司营运能力显著提高。在盈利方面，各年没有太大的变化，营业额都相对稳定，尤其是第一次收购期间，营业额稳步提升，05年相比于04年销售净利率上升了一个台阶，公司并未因收购而减少对生产的重视，经营仍然是重心。（2） 第二次收购就在近期内，从已披露的报表来看，企业仍然同优尼科收购案一般，增加银行贷款，而货币资金结存减少，流动资金投入到收购备战中，使得短期偿还能力减弱，好在近年来举债经营得到提倡，银行贷款普遍增加，短期偿还能力虽降低，但降幅相比于05年要平缓得多。 而应收账款依然降低，总体来讲，下降幅度不大，而营业额保持在一个较高的水平，因此应收账款周转率略有提高。由于生产销售水平的提高，所以中海油的营运能力近期内整体保持在一个较低的区间内。 盈利能力虽然在数字上稍有下降，但营业额近年来都较高，盈利能力的降低证明其在成本费用控制方面有待提升，收购并未对经营造成过大的影响。3、 海外并购带来的财务风险 （一）中海油财务杠杆系数财务杠杆系数是指企业税后利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数，它反映了财务杠杆的作用程度。财务风险是在筹资活动中利用财务杠杆可能导致企业权益资本所有者权益下降的风险。由于财务杠杆的作用，当息税前利润下降时，税后利润下降得更快，从而给企业权益资本所有者造成财务风险。 中海油在两次收购期间的财务杠杆系数表 第一次收购期间 第二次收购期间2004年2005年2006年2011上半年2011下半年2012上半年息税前利润(EBIT)23069.9636300.9444123.256520764048945209利息费用(I)441.8251100.5321832.135661141850财务杠杆系数 （DFL）1.021.031.041.011.031.02DFL=EBIT/（EBIT-I）由图表看出，财务杠杆的变动幅度不大，两个期间都在【1.01,1.04】内变动，低水平的财务杠杆系数证明其与杠杆利益和财务风险较低。 （二）纵向财务风险分析 中海油财务风险测算表期间息税前利润息税前利润降低率（%）债务利息所得税税后利润息税后利润降低率（%）第一次收购期间2004年23069.96441.82516139.142005年36300.94-57.351100.53210977.8125323.12-56.912006年44123.256-21.551832.1313196.31330926.943-22.13第二次收购期间2011上半年5207656612733393432011下半年4048922.25114195773091221.432012上半年45209-11.668501334031869-3.10 从表中可以看出息税前利润在两次收购中大致是呈上升趋势的，而债务利息在利润中占比不大，因此其杠杆效应不是太明显，在息税前利润上升（负下降）时，同期税后利润的增长率并未有太大变化。但从细微处也能发现05年息税后利润降低率略高于息税前利润降低率，2012年上半年也开始出现这种情况，财务风险初现苗头。（3） 行业横向对比风险分析 作为国内石油行业的巨头，中石油与中石化同样是大型国企，同样致力于海外收购（中石油09年6月获批收购大阪炼厂49%股份，09年7月购得伊朗南阿扎德甘油田70%股权;中石化10年收购西班牙雷普索尔40%股份，11年10-11月短短两个月内完成三次大型海外收购），在财务方面也是中海油对比的首选。而收购期间，来自同行业的竞争压力也是构成财务风险的重要因素。以下是三大油企2012年上半年部分报表项目的对比。三大油企2012上半年部分财务数据对比表 单位：百万元企业名称现金及现金等价物流动负债应收账款存货营业额息税前利润税后利润中石油73351.00 552690.0062304.00 214603.00 39327.00 37309.00 24930.00 中石化12559.00 452327.00 99705.00207230.00 40083.00 35442.00 24503.00 中海油13801648921824151891175424520931869 由此可见，国有三大油企中，中海油虽然在规模及市场上有一定的劣势，但财务能力，至少在近期内财务能力是较有竞争力的。并且中海油自优尼科收购案后将重点放在生产经营上，业绩上升明显。但货币资金储备明显不足，虽与近期战略有关，但营运资本必须首先满足经营需要，因此短期内财务风险将在同行业中居高。（4） 短期资产管理与财务风险短期资产，又称流动资产，是指可以在1年以内或超过1年的一个营业周期内变现或运用的资产。短期资产具有占用时间短、周转快、易变现等特点，企业拥有较多的短期资产，由于周转快、变现快，可在一定程度上降低财务风险，因为企业不能及时清偿债务时，短期资产可以迅速地转化为现金。短期资产包括现金及现金等价物、应收款项和存货。由三大油企2012上半年财务数据对比图可见，相对于其他两大国有油企巨头，中海油的短期资产规模太小，资产总体流动性较差，根据短期资产和销售额的数量关系，将企业短期资产持有政策分为：宽松、适中、紧缩三种政策。中石油中石化中海油短期资产902948771821102123营业额3932740083117542k22.9600020319.255569690.868821357 三大油企短期资产持有政策 O中石油中石化中海油流动资产销售额 如图所示，假设流动资产的固定规模相等，相较于另外两大油企，中海油短期资产持有政策相对紧缩，其特点是收益高、风险大。企业的现金、短期有价证券、存货和应收账款等短期资产降到较低水平，降低了资金占用成本，增加了企业收益；但同时也可能由于资金不足造成拖欠货款或不能偿还到期债务等不良情况，加剧企业风险。（5） 短期筹资管理与财务风险短期筹资是指筹集在一年内或超过一年的一个营业周期内到期的资金，通常是指短期负债筹资。短期筹资通常具有筹资速度快、弹性好、成本低风险大的特点。短期筹资按其形成情况为标准，分为自然性短期负债和临时性短期负债。临时性短期负债是因为临时的资金需求而发生的负债，由财务人员根据公司对短期资金的需求情况，通过人为安排形成，如短期银行借款等。2012上半年三大油企短期筹资结构对比 单位：百万元临时性短期负债临时性短期资产永久性短期资产固定资产中石油137698.00 73351.00 403066.002335002.00 中石化86720.00 12559.00 345457.001299429.00 中海油24380.0013801.00133892.00236764.00由上表可知，三大油企短期筹资结构都遵循激进型筹资政策： 临 时 性 + 部分永久性 = 临 时 性 短期资产 短期资产 短期负债 永 久 性 靠临时性短期负债 + 固 定 = 自 发 性 + 长 期 + 权益 短期资产 筹 得 的 部 分 资 产 短期负债 负 债 资 本 激进型筹资政策自发性短期负债 长期负债 权益资本临时性短期负债固定资产永久性短期资产临时性短期资产资产 由于临时性短期负债的资本成本相对于长期负债和权益资本来时一般较低而激进型筹资政策下临时性短期负债所占比例较大，所以该政策下，公司的资本成本低于配合性筹资政策。但另一方面，由于公司为了满足永久性短期资产的长期、稳定的资金需要，必然要在临时性短期负债到期后重新举债或申请债务展期，将不断地举债和还债，加大了筹资和还债风险。所以该筹资政策虽然收益高，但相应的，风险也大。四、海外并购的风险防范策略 中海油对尼克森的收购目前一再被审批期限延迟，收购再次陷入阴影。尽管财务在很多方面中海油已经改善了，但是由于有优尼科收购案失败，以及目前不容乐观的状况，让人不禁疑心这场收购会不会是上次并购失败的继续。海外并购不可避免会带来一定的财务风险，但针对以上风险分析，我们也可以适当提出一些措施，尽量降低风险爆发的可能。 （一）合理计划资本结构 合理分配资本结构，合理安排债务资本比例，不仅可以降低资本成本率，同时也可以获得财务杠杆利益。中海油05年息税后利润降低幅度已经高于息税前利润降低幅度，而2012年上半年更甚，说明财务杠杆没有发挥到应有的效果。 公司可以适当降低债务资本的比例，增加自有资本弥补筹资需求，从而降低债务利息，使其更好地发挥杠杆效应。 （二）加强短期资产管理 1、最佳现金持有量假设现金最佳余额采用存货模型计算，最佳现金余额为N=T特定时间内的现金需求总量； b 现金与有价证券的转换成本； N理想的现金转换数量（最佳现金余额）；短期有价证券利息率。由现金流量表可知，中海油上半年平均现金余额（2367813801）2=18739.5.作