糖心毕业论文2稿.doc

沈阳理工大学学士学位论文摘 要随着近年来中国经济实力的快速增长和外汇储备的快速增长，这不仅有利于中国参与经济全球化竞争，而且可以极大地提高中国的国际经济地位。然而，国际投资市场并不平静，而是风云变幻，充满风险，特别是2007年美国次债危机的出现和2008年9月美国金融危机的全面爆发，中国巨额外汇储备的保值增值遇到前所未有的考验。随着次贷危机逐渐演变成国际金融危机，且愈演愈烈，中国两万多亿美元的外汇储备面对严峻的挑战，那么如何科学地，有效地，多元化地利用外汇储备以实现保值增值就成为目前我们要迫切研究的课题。论文首先阐述了我国外汇储备的来源，性质，规模以及运用原则，然后通过分析在金融危机背景下我国外汇储备利用的现状，存在的风险以及其所带来的负面效应等问题，主要从金融类储备资产组合的配置利用和非金融类资产的优化利用两个方面对我国外汇储备的利用提出建议：对金融类资产，可以学习挪威国家的先进经验，针对不同的需求，建立不同的资产组合；对非金融类资产，可将部分外汇储备转化为黄金储备、战略物资储备、能够刺激经济增长的发展性储备、人才储备的综合储备体系，从而真正实现我国外汇储备的保值增值，以促进经济又快又好的发展。关键词：金融危机；外汇储备；利用；美国国债（“利用”不是关键词！可以改为“多元化”）AbstractIn recent years, with the rapid growth of chinas economic strength and the foreign exchange reserves, which is not only beneficial to chinas participation in the economic globalization competition, but also can greatly enhance chinas international economic status. The international capital market, however, is not calm. It is changeable, full of risk, especially the US subprime mortgage crisis in 2007 and the comprehensive eruption whole world financial crisis in September 2008. We have met an unprecedented trial of how to maintain and increase the value of chinas huge amount of foreign exchange reserves. As the subprime crisis gradually evolved into international financial crisis, and increasingly fierce, more than 2 trillion US dollars of Chinese foreign exchange reserves is facing serious challenges, so how to scientifically and effectively use the foreign exchange reserves has become our essential work of studying.It firstly expounds the origin and nature as well as the scale and applying principles of Chinese foreign exchange reserves , then through the analysis the utilization situation, risk, negative effects of chinas huge amount of foreign exchange reserves. In this paper, the main proposals are performed on two aspects-the financial reserves portfolio configuration and the optimization of non-financial asset classes use. For financial assets, we can learn the advanced experience of the Norway, according to the different needs, to establish different combination of assets, for the non-financial assets, we can translate part of the foreign exchange reserves into gold reserves, strategic materials reserve, developmental reserves that can stimulate economic growth and talent reserve, all of which can help us realize the real value in foreign exchange reserves, finally promote the rapid and healthy economic development.Key words: Financial Crisis; Foreign Exchange Reserves; Use; Treasury Security目 录引 言11 我国外汇储备的基本状况21.1 外汇储备的概念及作用21.2 我国外汇储备的来源与性质21.2.1 经常项目和资本和金融项目顺差是我国外汇储备的重要来源21.2.2 商品贸易顺差是经常项目顺差的主要来源31.2.3 外商直接投资是资本和金融项目顺差的主要来源31.2.4 外汇储备中包含了国际热钱41.3 我国外汇储备的目前的规模及运用原则41.3.1 我国外外汇储备的目前的规模41.3.2 我国外汇储备的运用原则42 我国外汇储备利用的现状及存在的风险72.1 我国外汇储备主要购买美国国债及机构债72.1.1 流动性风险82.1.2 投资收益损失82.1.3 汇率风险82.2 外汇储备注资国有商业银行92.2.1 外汇储备的使用效率风险92.2.2 外汇储备的注资绩效风险102.2.3 外汇储备注资可能引起的逆向选择与道德风险102.3 尝试外汇储备的市场化运作103 我国巨额外汇储备所带来的负面效应123.1 我国外汇储备增长及其变动趋势概况123.2 我国巨额外汇储备的负面效应123.2.1 外汇储备增长产生巨额持有成本123.2.2 巨额外汇储备产生通货膨胀问题133.2.3 巨额外汇储备加大了人民币升值的压力和资产泡沫143.2.4 巨额外汇储备导致货币政策的主动性及传导机制生成负面影响143.2.5 巨额外汇储备不利于我国对外贸易的顺利开展144 在金融危机下对我国外汇储备的利用的建议144.1 金融类储备资产组合的配置利用144.1.1 挪威外汇储备资产多层次管理的模式144.1.2 挪威外汇储备资产多层次管理的经验借鉴144.2 非金融类资产的优化配置144.2.1 增加黄金储备份额144.2.2 建立石油等战略物资储备144.2.3 建立发展性储备144.2.4 将外汇储备转换为人才储备144.2.5 对国内进行投资以促进本国经济发展14结 论14致 谢14参考文献14附 录A14附 录B14（看看页码，你还敢说你认真？）33在金融危机背景下对我国外汇储备利用的研究（题目咋又改了呢？）引 言随着近年来中国经济实力的快速增长和外汇储备的快速增长，这不仅有利于中国参与经济全球化竞争，而且可以极大地提高中国的国际经济地位。然而，国际投资市场并不平静，而是风云变幻，充满风险，特别是2007年美国次债危机的出现和2008年9月美国金融危机的全面爆发，中国巨额外汇储备的保值增值遇到前所未有的考验。中国作为外汇储备大国，极有必要重新制定适应新情况新变化的外汇储备投资利用策略，以捍卫国家经济主权，确保国家外汇储备的安全完整，并创造必要的投资效益。目前，中国拥有世界第一的外汇储备存量，中国政府和有关机构运用外汇储备对外进行证券投资，旨在盘活国家外汇储备资产，实现其保值增值。但是近一年来国际投资市场尤其是美国证券市场异常波动，风险增大，给中国运用外汇储备对外投资造成严峻冲击和挑战，同时中国政府还对外汇储备的利用做了积极地尝试，但收益并不明显，而且还存在一定的风险。本文在阐述当前中国外汇储备利用所面临的风险和损失的基础上，提出一些关于外汇储备利用的建议：对金融类资产，可以学习挪威国家的先进经验，针对不同的需求，建立不同的资产组合；对非金融类资产，可将部分外汇储备转化为黄金储备、战略物资储备、能够刺激经济增长的发展性储备、人才储备的综合储备体系，这将有利于实现我国外汇储备的保值增值，从而促进经济又快又好的发展。（这里不需要你阐述论文的内容，只需要论文的写作背景和意义）随着国际金融危机愈演愈烈，中国两万多亿美元的外汇储备面对严峻的挑战，那么如何科学地，有效地，多元化地利用外汇储备以实现保值增值就成为目前我们要迫切研究的课题。1 我国外汇储备的基本状况1.1 外汇储备的概念及作用外汇储备（Foreign Exchange Reserve），又称为外汇存底，指一国政府所持有的国际储备资产中的外汇部分，即一国政府保有的以外币表示的债权 。是一个国家货币当局持有并可以随时兑换外国货币的资产。狭义而言，外汇储备是一个国家经济实力的重要组成部分，是一国用于平衡国际收支，稳定汇率，偿还对外债务的外汇积累。广义而言，外汇储备是指以外汇计价的资产，包括现钞、国外银行存款、国外有价证券、外国银行的支票、期票、外币汇票等。一定的外汇储备是一国进行经济调节、实现内外平衡的重要手段。当国际收支出现逆差时，动用外汇储备可以促进国际收支的平衡；当国内宏观经济不平衡，出现总需求大于总供给时，可以动用外汇组织进口，从而调节总供给与总需求的关系，促进宏观经济的平衡。同时当汇率出现波动时，可以利用外汇储备干预汇率，使之趋于稳定。因此，外汇储备是实现经济均衡稳定的一个必不可少的手段，特别是在经济全球化不断发展，一国经济更易于受到其他国家经济影响的情况下，更是如此。此外，外汇储备的增加不仅可以增强宏观调控的能力，而且有利于维护国家和企业在国际上的信誉，有助于拓展国际贸易、吸引外国投资、降低国内企业融资成本、防范和化解国际金融风险。要研究外汇储备的运用方式，必须先了解我国外汇储备的基本情况。这里有两个问题需要事先说明：一是我国外汇储备的来源与性质，二是我国外汇储备的现状及运用的原则。1.2 我国外汇储备的来源与性质从来源上看，中国外汇储备的主要由三部分组成：一是巨额贸易顺差；二是外国直接投资净流入的大幅增加；三是对人民币升值预期导致的“热钱”流入。从性质上看，我国外汇储备是由外汇收入的企业和个人向银行结汇，央行再通过发行人民币向银行购买外汇形成。外汇储备直接体现在中央银行资产负债表的资产方，与中央银行相应的货币发行所形成的负债对应。也就是说，外汇储备虽然属于央行的资产，但它是通过直接发行人民币取得的，是由新增发行的基础货币转换而成的。1.2.1 经常项目和资本和金融项目顺差是我国外汇储备的重要来源粗略地，外汇储备的变动可以等同于储备资产的变动。根据国际收支平衡表，主要差额项目满足下述关系：经常项目差额+资本和金融项目差额+储备资产变动额+误差与遗漏=0。移项即得：储备资产变动额=-(经常项目差额+资本和金融项目差额+误差与遗漏)。从上式可以看出，在误差遗漏项不大的情况下，储备资产变动或外汇储备变动可近似看作由经常项目差额与资本和金融项目差额决定。由经常项目顺差形成的外汇储备称作债权性外汇储备，由资本项目和金融顺差形成的外汇储备称作债务性外汇储备。1.2.2 商品贸易顺差是经常项目顺差的主要来源长期以来，中国通过国内外贸体制改革及充分利用经济全球化加速发展的有利时机，通过发展出口激励型外贸战略，积极利用外资，迅速扩大商品进出口贸易，有力地带动了经济的增长。资料显示，从1990年到2009年的20年间，商品贸易顺差占经常项目顺差的比重只有3年在80%以下。其中1990-2005年,累计顺差达3977.5亿美元，其中2000-2005年累计顺差额为2291.7亿美元，其中2005年一年就达到了1018.8亿美元，2006年贸易顺差为1774.7亿美元，2007年为2622亿美元，2008年达到2954.7亿美元，尽管在金融危机背景下，全球经济处于低迷状态，尤其是美、欧、日三大经济体的投资和消费需求出现大幅度下滑，全球贸易萎缩，使得我国出口企业高度依赖的外部需求大幅下降，中国外贸的发展受到明显抑制，但2009年全年贸易顺差却仍达到了1960.7亿美元。1.2.3 外商直接投资是资本和金融项目顺差的主要来源我国的资本和金融项目的变动很大程度上受到外商直接投资的制约。因为在我国的国际收支表中，外商投资是直接投资顺差的主要来源项，而直接投资又在整个资本和金融项目中占有重要地位。具体从数据来看，自1999到2009年20年间，外商直接投资额不断增长，1990-2005年累计额达到3851.15亿美元，2006年为630.21亿美元，2007年为747.68亿美元，2008年更是达到923.95亿美元。尽管金融危机已让跨国公司们人人自危，资金纷纷撤离国外市场，但由于中国的资本市场并未完全开放，中国经济涉足美国经济的程度毕竟不很深，中国金融体系相对独立和稳定，中国工农业生产形势稳定，内需潜力巨大，消费对经济增长的贡献率日益提高。同时，中国的政策操作空间还比较大，包括财政政策、货币政策、结构政策、产业政策，都有较多的余地。因此，国际舆论普遍把中国当成是世界经济衰退“沙漠中的绿洲”，“世界经济的稳定器”，一些欧美跨国公司和企业家也把中国当作躲避这次金融危机的避风港和比较选择后的最佳投资地。他们在中国的策略仍为积极布点、并未撤出资金，2009年全年外商直接投资也达到了903亿美元。总体来看，截至2009年底，我国累计批准设立外商投资企业达到68.3万家，实际外商直接投资额达到9454亿美元。1.2.4 外汇储备中包含了国际热钱自2004年起，中国外汇储备每年以2000亿美元以上的数额增加，2007年外汇储备增加额更是达到史无前例的4619亿美元，2009年外汇储备的增加也达到了4531亿美元。中国2009年外汇储备新增额远高于当期外贸顺差与外商直接投资之和。2009年中国贸易顺差与外商直接投资共计新增2861亿美元，与外汇储备增量进行比较，可发现其中不可被解释的短期资本流入超过1670亿美元，热钱明显现身，即使刨除美元对其他篮子货币贬值因素和外汇储备投资收益（即使按3%的低回报率来算，中国去年从外汇储备中也至少获得了720亿美元的利息收益），中国2009年新增外汇储备中无法解释的短期资本流入也将在千亿美元左右。但需要注意的是，中国正处于特殊经济发展时期，外汇储备不断增加，这给中国的贸易伙伴提供了批评中国的口实，他们一再批评中国人为地控制人民币汇率，使之对美元的价值偏低。近年人民币面临巨大升值压力，美国和欧洲经济由于金融危机正处于阴影之中，因而中国作为最大的增长经济体对外资显示出无可匹敌的吸引力。由于中国监管方面体制不够完善，外资得以通过种种渠道变相进入中国，投机获利。1.3 我国外汇储备的目前的规模及运用原则1.3.1 我国外外汇储备的目前的规模我国自1994年实施人民币汇率改革将内外汇率并轨后，在外汇管理体制上实施强制结售汇制度及“宽进严出”的政策，外汇储备高速增长。1994年，中国外汇储备只有516亿美元。2005年我国外汇储备也仅为8189亿美元，2006年为10663亿美元，2007年为15280亿美元，2008年1946030亿美元，而到了2009年末，外汇储备更是突破2万亿美元，达到23991.52亿美元，领先全球各先进国家。据统计，中国外汇储备占全球储备比重达到30.7%，相较G7（括美国、日本、英国、德国、法国、加拿大、意大利，）国家多很多。综合各地储备数字，金砖四国(即中国、俄罗斯、巴西及印度)位居前列，储备总和达到3.307万亿美元，占全球储备比重42.3%，而G7则只有1.24万亿美元。截至2010年3月末，我国外汇储备余额为24471亿美元，同比增长25.25%。1.3.2 我国外汇储备的运用原则我国外汇储备虽属央行资产，但它是由发行基础货币换得，而且需要保持较大规模来准备应对国际收支需要，所以不能够完全随意支配，运用要遵循“安全性、流动性、收益性”的原则。其中第一位是安全，只有在安全的前提下，收益才有基础；而且由于储备资产是支付工具，应该随时能变现，因此必须具有较强的流动性，这两者缺一不可。需要特别说明的是，这里所说的安全，不仅是对货币汇率、利率风险的防范，更重要的是对变现、流通、兑换风险的防范。因此，为减少储备资产风险，在考虑对外支付的情况下，应该采取积极主动的手段，把储备当作金融资产进行管理和运营。在保值的基础上，不仅仅要获取基本利息的收益，还要努力争取获得较高的投资收益，实现储备资产的增值。外汇储备可以分为债权性储备和债务性储备。其中债权性储备才可以称为自有储备，是指通过贸易顺差形成的储备；而债务性储备也称为借入储备，一般由国外借款、外商直接投资以及国际游资热钱等外资构成。一方面，传统的外汇管理理论认为，一国国际储备的合理数量，大致为该国年进口总额的20%一50%。实施外汇管制的国家，因政府能有效地控制进口，所以，储备可以减少，但底线20%。不实施外汇管制的国家，储备可以增加，但一般不可超过50%。从一个国家外汇储备支持进口的时间看，根据国际上传统的一国外汇储备满足3个月进口额的标准来衡量，2009年末我国外汇储备相当于将近30个月的进口额（2009年全年进口10056亿美元），外汇储备显然也超出适度水平；从债务偿付能力看，衡量外汇储备与外债比率的指标有两个，即外汇储备与短期外债比率和外汇储备与外债总额比率。前者体现了一国偿还短期外债的能力，其国际警戒线是不得低于150%，低于就会影响该国经济信心，客易诱发金融危机。后者体现了一国偿还全部外债的能力，该比率的国际标准是保持在30%一50%之间截至2009年末，我国外债余额为4286.47亿美元，按可比口径计算，中长期外债余额为1693.88亿美元，占外债余额的39.52%；短期外债余额为2592.59亿美元，占外债余额的60.48%。我国外汇储备与短期外债和外债总额的比例分别为为925和560%，远高于国际公认的警戒线而走向了一个极端。一般认为，当外汇储备超过短期外债余额的比率达到500%时，国家会因大量资源闲置而蒙受经济损失。然而另一方面，尽管外商直接投资和中长期外债相对比较稳定，不会频繁进出而经常性地对外汇储备规模产生冲击。但最终必然面临撤资或偿还，而短期外债、房地产投资和证券投资等货币资本形式输入国内的外汇资产极不具稳定性，一旦经济运行有什么风吹草动，很快就会撤出。往往在国家最需要外汇储备的时候，债务性外汇储备尤其是短期性的债务性储备最容易首先告罄。所以我国真正可以用于长期投资的外汇储备并不像想象中的那么多。可见，我国外汇储备并不完全是可随意支配的资产，需要充分保证其安全性。而且，我国一直以来采取的是“藏汇于国”的强制结售汇制度企业获得外汇后必须到金融机构结汇。尽管从2005年起放松管制鼓励“藏汇于民”，2008年起新的外汇管理条例进一步放松了结汇制度，但由于人民币升值预期强烈，结汇比例一直较高，由此导致企业持有外汇较少，几乎所有的外债偿还以及外商投资的合理撤资都需要央行供汇。最新的国际投资头寸表(国际外汇管理局2009年度，统计显示，2009年末，我国对外金融资产34601亿美元，较上年末增长17%；对外金融负债16381亿美元，增长12%；对外金融净资产18219亿美元，增长22%。在对外金融资产中，对外直接投资2296亿美元，证券投资2428亿美元，其他投资5365亿美元，储备资产24513亿美元，分别占对外金融资产的7%、7%、16%和71%；在对外金融负债中，外国来华直接投资9974亿美元，证券投资1900亿美元，其他投资4508亿美元，分别占对外金融负债的61%、12%和28%。2009年末我国外汇负债总额为16381亿美元，而当年末外汇储备余额仅为23992亿美元，二者仅相差7611亿美元。考虑到外债不可能短期内集中清偿，所以外汇储备可以用于部分长期投资，但必须保证流动性。当然，对于中国的实际情况而言，如此高额的外汇储备如果不能得到有效的运用，就是金融资源的闲置与浪费，不符合国家利益。所以我们首先应确定流动性外汇储备应该具有的适度规模，在保有适当规模的高流动性外汇储备的前提下，将不需要用于流动性目标的外汇储备分割出来，主要用于追求收益性的目标，以实现国家财富增长的外汇管理目标。2 我国外汇储备利用的现状及存在的风险近年来，我国对如何利用外汇储备进行了多方位的尝试，在保证本国货币体系的稳定的基础上，主要集中在以下几个方面：2.1 我国外汇储备主要购买美国国债及机构债随着美国次贷危机的发展，目前全球正在经历自20世纪二三十年代大萧条以来最大的一次金融危机。由于全球化的影响，此次金融危机的波及面之广、对全球经济的影响程度之深，目前已经超出了绝大部分市场人士的预计。受美国次贷危机和国际金融市场急剧动荡影响，我国在海外的金融投资风险加大，收益减少，有的甚至出现亏损。在此次危机中，中国外汇储备也遭遇了前所未有的亏损。长期以来，我国暂时闲置不用的外汇储备大都用于购买美国高信用等级的政府债券、政府机构债券和公司债券等金融资产。据美国财政部今年2月16日的最新数据计算显示（见表1.1），中国2009年12月末约持有美国国债8775亿美元，美国长期机构债4735.42亿美元、长期公司债236.03亿美元、股票1025.09亿美元。中国仍为美国国债外国投资者中第一大持有国。12月末中国持有美国各类证券总计为8775+4375.42+236.03+1025.09=14771.54亿美元。根据中国人民银行的数据，截至到12月末，中国外汇储备为23992亿美元，因此，美元资产占中国外汇储备的比例为61.57%。表1.1 中国持有美国各类证券情况（单位：亿美元）国债余额其他长期投资中国外汇储备时间（月末）总量长期短期短期占比机构债公司债股票2009.1287758050.88724.128.3%4735.42236.031,025.09239922008.1272745622.431651.5722.70%4982.14276.54990.9219460.3资料来源：美国财政部；中国人民银行在美国经济繁荣期间，美国的利率水平较高，各种金融资产的收益率也比较高，这样做有利于我国外汇储备资产的增值。但是，近年来美国不断降低利率，单一的资产结构使我国的外汇储备面临较大的风险。2.1.1 流动性风险长期以来，我国的外汇储备结构存在期限错配问题。从我国投资于美元证券的结构可以看出，长期证券投资所占比重较大。根据美国财政部公布的各国持有美国证券的资产组合显示，2009年末，中国的长期债券投资占证券投资总额的90以上，短期债券投资仅占证券投资总额的9左右。而人民币升值引发了大量的国际资本流入，这些资本主要投资于国内的债券、股票等流动性较强的金融工具上。也就是说，中国把长期投资投到国外，却引入了大量的短期投资。期限错配把中国置于巨大的流动性风险面前，一旦资本外逃，东南亚金融危机就可能重演。2.1.2 投资收益损失随着危机深化，美国政府已通过一系列的救市计划，筹措如此巨额资金势必发行国债，而美国政府为吸引新的投资者提高了新发国债收益率，这无疑导致了已发行的国债市场价值下跌；此外，由于美国央行连续调低联邦基金利率，人们的避险情绪，大量资金涌入美国国债寻求避险，美国国债收益率也创下有史以来的最低纪录国。从2007年8月的5.75%降至0到0.25% 的目标区内，国债收益率也随之下跌。作为美国国债最大持有者的中国面临着双重资产缩水的冲击。2.1.3 汇率风险当前全球宏观经济的一大特征是美元面临中长期贬值。金融危机后，美国债务水平没有压缩反而进一步扩张，私人部门负债进一步转入公共部门负债。持续不断扩大的美国政府债务规模,以及不断抬升的预算赤字,只能靠大量印发美元导致美元贬值才能平衡美国的经常项目收支，把调整的负担从美国转移给其他国家，进而造成债权国持有美元资产的大幅缩水。因为只有通过美元大幅度贬值才能平衡美国的经常项目收支，同时还可以把调整的负担从美国转移给其他国家。另外，美国为了刺激经济复苏，实施过度宽松的货币政策和央行直接购买财政部发行国债的行为，必将导致全球美元流动性进一步泛滥，并使美元购买力进一步下降，使美元长期贬值趋势还将延续下去。因此，尽管各国可以分担美国大规模的救市债，但依然要忍受美元长期贬值的压力。而美元的贬值将使得中国通过贸易顺差辛辛苦苦积攒起来的财富缩水。打个比方：金融危机后，人民币升值了，设中国贸易顺差赚了一定的美元，例如3000亿美元人民币升值预期被发现，美国人的热钱进入。例如进入10000亿美元，当人民币从7.9升到6.9，进入的热钱马上回套美元出境，洗劫中国在贸易中积累的外汇。10000亿美元换成79000亿人民币，升值后79000亿人民币可换11449万亿美元，刚才积累的3000亿美元就要损失1449亿。人民币汇率机制改革是从2005年7月份开始的,到现在人民币的币值对美元升值21%,实际有效汇率升值高达16%，即人民币从8.11升到6.83，若以2.4万亿美元的外汇储备计算，仅此汇率风险一项损失就已高达4500亿美元。（2.4万亿美元换成19.46万亿人民币，升值后19.46万亿人民币可换2.85万亿美元）因此，从长期来看，我们应该改变单一投资结构，逐步减持美元资产，优化外汇储备资产的配置。外汇储备资产的优化配置就是指通过货币资产、证券资产、金融衍生品资产、实物资产的优化配置，实现外汇储备的系统优化，保持流动性、安全性和收益性的动态有效平衡。2.2 外汇储备注资国有商业银行2003年底，由国务院批准设立的国有独资投资控股公司中央汇金投资有限责任公司成立，该公司当即向中国银行和中国建设银行注资450亿美元，支持它们启动股改。2005年4月，汇金公司又向中国工商银行注资150亿美元，启动了工行的股改。外汇储备注资国有银行，海内外至今还没有先例，虽然它解决了国有商业银行上市的资本金和不良资产两大瓶颈，但从本质上讲,它是一种通过增发货币补充商业银行资本金，改善商业银行的资产负债结构的方式，尽管通过制度设计,注资国有银行的美元不能转换为人民币,主要应用于境外业务和作为安全准备，暂时不会加剧人民币升值，但最终会形成人民币的扩张，会使通货膨胀压力更为突显。此外，外汇储备注资国有商业银行还存在一些其他风险。2.2.1 外汇储备的使用效率风险通常情况下，外汇储备用于购买别国债券，可以获得一定的利息收益，获得对外国资源的所有权。外汇储备代表了对国外资源的所有权，国家持有这部分外汇可以用于进口外国的技术、机器设备等生产资料，带来可用资源的增加。也就是说这部分资源用于投资，进而提高国民收入。中国是发展中国家，由于技术水平的相对落后，国际贸易中我们则是以大量低成本廉价的劳动力投入和巨大的环境成本的付出为代价取得外汇，在国际资本市场中，我们以大量对外国投资的优惠政策造成对本国资本的歧视为代价引进外资。当这笔外扩储备注资国内时的机会成本相信也是不小的，从这个意义上看，外汇储备注资国有商业银行的使用效率是有待考察的。2.2.2 外汇储备的注资绩效风险国有商业银行股份制改革已经进行了十年，但是收效不大。事实上，国有银行运作机制是一个过程，需要相应的经济社会发展的外在环境。而我国经济体制正处在巨大的转型时期，法制不太健全、规章制度有待完善、社会信用机制相对薄弱等问题都十分普遍。因此，利用外汇储备的注资使银行进行股份制改革清理不良资产，减轻国有商业银行的资产包袱以提高银行的赢利能力只是改革步骤中的一步。如果想把国有银行真正转变成商业银行，除利用外汇储备注入的资金清除不良资产，更重要的是完善内部的风险控制、绩效考核、以及战略定位等。因而，企业文化，内部运作机制和外在环境是影响国有商业银行股份制改革成效的重要原因。尽管注资之后，国有银行能够在短期内达到公开上市的条件，但是只有银行内部的企业文化、内部的运作机制要从根本上得到改变，才能达到股份制改革后的突破性绩效。2.2.3 外汇储备注资可能引起的逆向选择与道德风险“银行太大不能倒闭”，这句话无疑是降低了商业银行的道德风险。外汇储备的注资对于商业银行“个体”而言属于一种免费资本或无风险资本。既然国家是出资人，国有商业银行就会毫无顾忌地扩大信贷供给，而不太注重贷款质量。一旦资本充足率下降，可以再次要求国家注资。这样，政府的注资行为实际上是对国有商业银行提供了保险，使其可以在政府那里获得租金，并对国有商业银行的寻租行为提供激励，而不是努力去经营，创造新的利益。其必然结果是。国有商业银行利用政府的父爱情结，产生了巨大的道德风险。综上所述，这种外汇储备的运用方式还需要长期地考量。2.3 尝试外汇储备的市场化运作中国政府还尝试利用外汇储备进行市场化投资。2007年9月中国投资有限责任公司的成立就是明证。中国财政部通过发行15万亿元特别国债购买2000亿美元外汇储备为中投公司进行了注资。中投公司实行政企分开，自主经营，商业化运作。宗旨是积极稳健经营管理中国的外汇储备，在可接受的风险范围内，实现长期投资收益最大化。中投的成立是具有积极意义的。首先，中投公司的海外投资业务有利予主动平衡国际收支顺差，推动外汇资金的积极运用。如动用外汇资金进行境外投资，购买境外实业资产或金融资产，可以缩小资本与金融项目下的顺差；其次，中投公司的成立拓宽了对外汇资金进行积极投资而获得更高收益的新渠道；第三，中投公司的成立在一定程度上缓解了我国外汇体制与外汇政策之闻的矛盾。中投公司的成立过程，实质上是指以人民币债券来收购外汇储备的过程，这样就取代了央行的部分公开市场冲销操作，缓解了央行的冲销压力，从而增强了央行在制定和执行货币政策方面的独立性。但纵观中投公司之前的几笔投资不利的交易，我们可以看出中投在投资过程中也存在一些问题。首先，市场判断失位，导致了投资时机的选择不当；其次，没有充分考虑投资工具的风险性大小；最后，对于不同风险的投资组合，没有做出正确的投资期限选择，从而造成了外汇储备的投资回报率较低。所以，面对这万变的市场，中投公司应明确自己的投资目的，把握自己的投资思路，这不但要不断完善公司内部治理结构，引进全球顶尖人才，更要不断虚心学习、积累投资经验，形成良好的市场“嗅觉”，从而实现投资效益的增加。3 我国巨额外汇储备所带来的负面效应3.1 我国外汇储备增长及其变动趋势概况1994年我国外汇管理体制进行了重大改革：人民币官方汇率与外汇调剂市场汇率并轨，实行银行结售汇制度，对人民币汇率实行有管理的浮动。从此，国际收支状况大为改善，外汇储备大幅度增加，根据21世纪以来的外汇储备，如图3.1图来源：统计数据来源于中国统计年鉴和中国人民银行网图3.1 20002009年中国外汇储备额从图中我们可以看出，外汇储备逐年增长，特别是2007年，外汇储备达到15282.49亿美元，较2006年同比增长32，达到了一个高峰，而次贷危机后，我国的外汇储备依然呈迅猛发展之势，2009年12月末达到了23992亿美元。尽管近年来，在保证本国货币体系的稳定的基础上，我国对外汇储备的利用进行了一些尝试，但如此巨大规模的外汇储备仍给我国带来较大的负面影响。3.2 我国高额外汇储备的负面效应 随着我国外汇储备规模的不断扩大，巨额外汇储备已经对宏观经济运行形成了很多负面效应，同时也使中国在对外经济交往中处于被动，成为亟待解决的问题。3.2.1 外汇储备增长产生巨额持有成本外汇储备是一种真实资产，持有它是有机会成本的。持有外汇储备的机会成本等于国内资本生产率减去持有外汇储备的收益率。目前，我国外汇储备以购买美国国债以及将外汇储备存在美冈银行等为主，即主要投资于美国的国债截止到2009年12月，我同持有美国国债8775亿美元，是美国最大的债主。而美国国债的平均收益率远低于国内的平均资本投资的收益率。目前。外资在我国的投资回报，多年来一直在10以上，而我国外汇储备购买的美国国债回报只有3的水平，如果考虑到美国的通货膨胀和美元贬值，这些债券的实际收益率更低，表明我国持有大量外汇储备是放弃了自己国民消费和投资的机会而向美国提供低息融资，充当别人的现金流：实际的效果是我国以低价将国内资金转给美国人使用，刺激美国人的过度消费，让美国人掠夺了我们大量财富，而这些钱又转给美国的企业重新到我国来投资。作为一个发展中国家自身对资会需求巨大，却牺牲本国国民的消费和投资机会，把外汇储备廉价交给别人使用，这种发展思路很不经济。大量外汇储备的背后，反映的并不是国民财富的增长，而是我国大量的实物资源源源不断地输送到美国。然而，一边是我们廉价借款给别人，一边又以高价从国外借入资金，至2009年12月底我国外债总额16381亿美元(不包括香港特区、澳门特区和台湾地区对外负债)。3.2.2 高额外汇储备产生通货膨胀问题外汇储备作为一种金融资产，它的变化会对国内金融运行产生重大影响。我国实行浮动汇率制度以来，外汇储备增多，使得人民币的发放增多，因为外汇储备是由中央银行购买并持有的，其在中央银行账目上的对应科目就是外汇占款，而外汇占款是我国基础货币的主要构成部分。持有过量的外汇储备意味着由外汇占款而形成的基础货币投放量的增加，导致货币供应量增长过快。从2005年开始，外汇占款占基础货币的比重超过100。这对宏观经济运行和金融形势构成不利影响，给我国货币政策带来中长期的通货膨胀压力。表3.1反映自2005年以来，我国中央银行通过外汇占款渠道投放的基础货币逐年增加。表3.1 我国外汇储备、外汇占款与基础货币、货币供应量的关系(单位：亿美元、亿元人民币、)年份20052006200720082009外汇储备81887106634152825194603023391.52外汇占款71211989803128377316834111193112.4基础货币6400078000102000128000148000111312691259131.5130.5货币供给量M229875534557840340147516660606225.01（数据根据我国外汇管理局网站和中国人民银行网站整理所得）基础货币=法定准备金+超额准备金+银行系统的库存现金+社会公众手持现金3.2.3 高额外汇储备加大了人民币升值的压力和资产泡沫1994年我国汇率政策调整后，尽管在一定程度上缓解了人民币升值的压力，但是近年来美国鼓吹人民币升值的压力还在继续，而且过去外逃的资金也有回流的迹象，人民币面临继续升值的压力。2005年7月21日，中国人民银行宣布人民币汇率不再盯住单一美元，美元对人民币汇率调整为I美元兑8.11元人民币，人民币一次升值2左右。但由于我国国际收支“双顺差”继续存在，国际资本认为人民币远没有升值到位，甚至还有加速I上升的可能，于是，巨额的热钱通过混入外贸经常性账户、外资直接投资和QFIl等渠道流入。这部分资金都属于短期资金， 具有极大的流动性，投机性，甚至一定程度上具有破坏性，因此并不会在中国进行长期产业投资，也不会乖乖存入到银行获取稳定的利息收益，更多的是投入中国的房地产市场和证券市场进行短期投机，2006、2007年房地产价格迅速上涨股票指数飙升都与“热钱”的流动有密切的关系。此外，人民币汇率机制改革从2005年7月份开始到现在人民币的币值对美元升值21%，实际有效汇率升值高达16%，由于本币升值不利于出口。人民币汇率的持续升值，最终必然影响到我国企业在国际市场上的竞争力，导致出口减少、失业率上升。因此，必须加强和创新我国外汇储备的利用和管理。3.2.4 高额外汇储备导致货币政策的主动性及传导机制生成负面影响在现代银行制度下，一国货币供应量方程式为M=m（D+R)。其中m为货币乘数，就是指基础货币扩张或收缩的倍数（D+R)为基础货币，D指国内提供的货币供应基数，即中央银行的国内信贷或支持货币供给的国内资产，R是来自国外的货币供应基数。它通过国际收支盈余获得，以国际储备作为代表，包括黄金储备、外汇储备、特别提款权等。其中外汇储备是主体。由此得出，高额外汇储备能直接影响货币政策的制定。高额外汇储备导致的巨额外汇占款也对货币政策的传导机制产生影响。第一，高额外汇储备使货币政策的主动性削弱。由于外汇储备的波动更多的是由对外经济活动和国际收支状况所决定，外汇储备的增加不是事先能预料和决定的，央行只能在外汇占款形成之后采取适时微调的方式被动进行操作。近年来，我国国际收支呈现经常性项目和资本与金融项目双顺差，造成了央行高额的外汇储备。央行为了维持人民币汇率相对稳定而被动的投放本币吸纳外汇，外汇渠道的货币发行比重不断提高，货币投放对外汇储备的依赖程度不断加大，改变了货币供给结构。这在一定程度上削弱了中央银行对基础货币进行调控的主动性，限制了货币政策的有效性。第二高额外汇储备影响了货币政策的传导机制。在外汇占款成为中央银行投放基础货币的主要渠道之前，中央银行主要通过对商业银行和非银行金融机构再贷款，再贴现进行基础货币的投放。基础货币从投放到扩张为数倍的货币供给总量需要经过一个较长的过程，即“从中央银行商业银行到企业”的一系列存贷转化过程，在这个过程中，由于外部经济条件的不确定性。中央银行、商业银行和企业的行为都有很长的时滞，基础货币扩张需要较长时间。然而，在高额外汇储备导致外汇占款大量增加之后，巨额的外汇占款直接通过银行结售汇体系将基础货币扩张为数倍的信贷货币量，货币供给时滞大为缩短，从而导致央行对货币总量的控制难度增加，不利于货币政策正常发挥。3.2.5 高额外汇储备不利于我国对外贸易的顺利开展我国持有的巨额外汇储备，一部分来源于贸易顺差。欧、美等国不时以此为借口，制造贸易纠纷，严重困扰我国对外贸易活动的顺利开展。从2003年至2006年，美国就先后宣布对我国实施纺织品配额、对我同彩电加征关税、对我国木制家具征收440高关税，同时美国政府还受理了美国有关纺织行业组织对我12种纺织品的设限申请，导致印度纺织品出口接近我国，有取代世界第一的可能。欧盟则于2005年接连对我国输欧的劳保鞋、皮鞋、纺织面料鞋直案进行反倾销调查，涉及我国企业数量达l000多家。2006年以来，欧美、意大利等十多个国家对我国钢铁、铜版纸、家具等实行反倾销调查，征收反倾销税。尤其在金融危机背景下，世界经济不景气之时，伴随经济活力减小，一些国家在增长放缓、国内产业萧条、就业形势严峻的压力下，以各种理由构筑贸易壁垒，试图通过贸易保护使自身置于危机之外，或切断危机传导,或转嫁危机影响，从而保护国内的产业，稳定就业。据数据显示，2009年前三季度，共有19个国家和地区对中国产品发起88起贸易救济调查，包括17起反倾销和9起的反补贴调查，涉及金额总计102亿美元。其中美国对中国产品发起的贸易救济调查共16起，涉及金额占到全球贸易调查总金额的57%，且多个产品的反倾销反补贴的合并调查。4 在金融危机下对我国外汇储备的利用的建议4.1 金融类储备资产组合的配置利用外汇储备中的绝大部分资产形式都是金融类资产。这些资产的种类包括银行存款、国债、机构债券、企业债券、股票和衍生金融工具等。对这部分资产，可以学习国际上的先进经验，针对不同的需求，建立不同的资产组合。4.1.1 挪威外汇储备资产多层次管理的模式表4.1 2009年12月挪威外汇储备储备的3大投资组合项目，类别货币市场组合投资组合缓冲组合投资目的保障短期轻度外汇市场干预，满足与外汇市场交易的相关需要保障外汇储备的长期购买力实现石油资源的代际分配组合规模（百万挪威克朗）52200185444(固定收益投资组合102578，权益投资组合82865)6572所占比例（%）21.4%75.9%2.7%投资策略实施机构NBMPNBIMNBIM投资范围货币市场工具（外国存款，第三方协议）股权工具，固定收益工具股权工具，固定收益工具投资比例美元50%，欧元50%股权益工具占44.7%，固定收益工具占55.3%未公布地域范围国内货币市场权工具：欧洲50，美洲亚洲50；固定收益工具：欧洲55，美洲37 ，亚洲8股权工具：欧洲50，美洲亚洲50；固定收益工具：欧洲55，美洲37 ，亚洲8挪威是世界第八大产油国，第三大石油净出口国。大量的油气出口，加之国际市场原油和天然气价格持续处于高位，为挪威带来了大量的石油美元。2000年以来，挪威外汇储备以年均6的比率快速增长，同期挪威GDP的年均增长不到4。到2009年12月末，挪威外汇储备共计398.4亿美元。如何合理利用外汇调整和改善本国产业结构，实现可持续发展，以及如何实现石油美元的代际分配，是摆在挪威外汇储备管理面前的两大问题。另一方面，挪威外汇储备来源的相对单一性(主要是石油美元