信息不对称、羊群行为与房地产市场中的居民破产.doc

信息不对称、羊群行为与房地产市场中的居民破产* 本研究得到国家社会科学基金项目（04BJY080）、辽宁省高等学校人文社会科学重点基地科学研究计划资助项目（J05018）和省教育厅项目（2004G076）的联合资助，特此致谢。史永东 陈日清（东北财经大学应用金融研究中心，大连，116025）内容提要：本文通过构建一个0-1决策博弈模型，分析了在信息不对称的情况下，房地产市场中羊群行为的形成机制、羊群行为如何导致房地产泡沫的生成、以及经济状况恶化时泡沫破裂后居民破产的可能性。结论显示，居民在房地产市场中的行为选择既受宏观经济基本面因素的影响，也受羊群行为的影响，而羊群行为的存在使得房地产市场产生价格泡沫，当房地产泡沫破裂时，居民破产的概率与信息不对称的程度和居民的预期相关。关键词：信息不对称羊群行为泡沫居民破产Asymmetric Information, Herding Behavior and Residents Bankruptcy in the Real Estate MarketShi Yongdong & Chen Riqing（Research Center of Applied Finance, Dongbei University of Finance and Economics, Dalian 116025）Abstract: Under asymmetric information, this paper, by constructing a 0-1 decision game model, analyzes how herding behavior appears，how herding behavior leads to real estate bubbles rise and the probability of residents bankruptcy after bubbles out-breaking. The conclusion is that the decisions of the resident in the real estate market are impacted by both fundamentals and herding behavior, herding behavior will form bubbles and the probability of residents bankruptcy has relation to asymmetric information and residents expectation when bubbles outbreak. Key words: asymmetric information; herding behavior; bubbles; residents bankruptcyJEL Classification: C7, G12, R33, D82作者简介：史永东，男，1968年生，东北财经大学应用金融研究中心主任、教授，经济学博士，博士生导师。近几年，先后在经济研究和世界经济等国内外学术杂志上发表学术论文30多篇，出版专著2部，承担国家自然科学基金、国家社会科学基金和霍英东青年基金等多个项目。主要研究方向：资本市场、行为金融、金融工程；陈日清，男，东北财经大学应用金融研究中心博士研究生。联 系 人：史永东电 话 机子信箱：通信地址：大连东北财经大学应用金融研究中心邮政编码：116025- 10 -信息不对称、羊群行为与房地产市场中的居民破产*本研究得到国家社会科学基金项目（04BJY080）、辽宁省高等学校人文社会科学重点基地科学研究计划资助项目（J05018）和省教育厅项目（2004G076）的联合资助，特此致谢。内容提要：本文通过构建一个0-1决策博弈模型，分析了在信息不对称的情况下，房地产市场中羊群行为的形成机制、羊群行为如何导致房地产泡沫的生成、以及经济状况恶化时泡沫破裂后居民破产的可能性。结论显示，居民在房地产市场中的行为选择既受宏观经济基本面因素的影响，也受羊群行为的影响，而羊群行为的存在使得房地产市场产生价格泡沫，当房地产泡沫破裂时，居民破产的概率与信息不对称的程度和居民的预期相关。关键词：信息不对称羊群行为泡沫居民破产一、 引言随着我国经济的不断发展，城市化进程的加快及住房制度的改革，我国房地产产业得到了前所未有的发展，并成为我国许多地区的新兴支柱产业。有关统计资料显示 这些数据是根据中国统计年鉴2004、中国房地产统计年鉴2004及国家统计局网站所公布的数据整理而成。，2004年全国房地产业实际投资完成额为14480.75亿元，比2003年增长了29.1%，占全国固定资产投资总额的24.7%。2005年1至4月，房地产业实际完成投资额为3757.08亿元，比2004年同期增长了27.8%，占全国固定资产投资总额的26.8%。全国住宅完成投资额为2634.45亿元，比2004年同期增长了22.3%，占全国固定资产投资总额的18.8%。住宅竣工面积为7893.11万平方米，比2004年同期增长了15.8%。2004年商品房销售额10376亿元，同比增长30.0%，其中销售给个人增长30.4%，所占比重为93.3%，全国商品房平均价格同比增长14.4%。2005年1至4月份，全国商品房平均销售价格同比上涨12.5%，其中，商品住宅平均销售价格上涨13.6%。然而，房地产产业具有高风险、建设周期长且受土地供给量约束的特点，并且与金融市场具有联动关联，常常引发投机性的金融活动和信用扩张。而投机性金融活动又是成为诱发新兴市场国家金融危机的重要因素。金融自由化导致资产市场泡沫，而投机泡沫的破灭引致银行部门危机，进而导致经济衰退。20世纪80年代的阿根廷、智利、墨西哥，以及近年来包括泰国、马来西亚、印度尼西亚和韩国在内的东南亚金融危机，都有一个共同的先兆，即明显的信用扩张和资产市场泡沫。随着我国加入WTO及金融全球化和金融自由化程度的逐步提高，加上各地方政府在“GDP增长冲动”的驱使下，过于宽松的房地产政策可能刺激房地产泡沫的产生。目前国内许多城市房地产价格居高不下，有些城市已经出现泡沫迹象。因此，对房地产泡沫生成机理的研究具有重要的现实意义。国际上关于一般资产价格泡沫的研究，在理论上将泡沫分为理性泡沫和非理性泡沫（Binswanger, 1999），并给出了几种不能产生泡沫的情况（Tirole,1985; Blanchard 和 Fisher,1981），同时还论证了导致泡沫存在的经济条件是不稳定的（Abel、Mankiw等，1989；Santos和Woodford，1997），Allen和Gale（1998）认为只要是存在违约的可能，中介化的经济中必定会产生资产泡沫，并且会提高金融危机发生的概率。在国内的相关研究中，史永东、杜两省（2001）从理论上分析了股市泡沫对我国经济的影响。关于房地产市场泡沫的研究，Wong（2001）以泰国地产泡沫为背景开发了一个动态模型，揭示了在经济飞速发展的过程中，人们过度乐观的预期所产生的羊群效应（herding effect）在地产泡沫产生和膨胀直到破裂过程中的作用机制；Gaia和Lucio（2004）则在OLG的框架下，阐述了房地产市场中理性泡沫的生成机制，并且运用最近发展起来的计量方法检验了英国房地产价格中的理性泡沫的存在。国内有关地产泡沫的研究也比较多，曹振良（2000）、洪开荣（2001）、汪利娜（2003）在实证上初步探讨了房地产市是否存在泡沫以及如何防范等问题；在理论上，袁志刚、樊潇彦（2003）采用局部均衡模型探讨了房地产市场中理性泡沫存在的条件；陆磊、李世宏（2004）用两阶段动态优化模型研究了居民的房地产投资决策和泡沫的形成与爆裂过程。在现有的文献中，预期因素在资产泡沫的形成过程中起着非常关键的作用，对于羊群行为的形成，一般认为是对他人行为的一种模仿。本文在借鉴Chari和Kehoe（2003）对热钱研究所采用的决策博弈模型的基础上，在信息不对称的条件下，深入考察了房地产市场中羊群行为的生成机制，并分析了羊群行为如何产生房地产泡沫及经济恶化时泡沫破裂后居民破产的可能性。二、 0-1决策模型：基本结构1 参与人。假设一个经济体中有个具有风险中性偏好的居民，在期中生存，在期末死去。居民在期只做出租房和买房两种决策，我们把每一个居民买房的数量都标准化为1，并且假定只能买1单位房产 如果某居民要购买多于1单位的房产，可以把他看作几个居民的组合。，并令租房，买房。由于房地产兼有消费品和投资品两种特征，而且在每一时期，居民必需有一个住所，其要么租房，要么买房，其区别就在于租房仅相当于一般商品消费，无需承担风险，当然也没有风险补偿。而买房相当于不动产投资，兼有消费和投资的双重作用，可能获得投资风险收益。假定买房的收益依赖于期的经济状态，并且，其中分别表示高涨与萧条的经济状态。在期之前，经济状态的分布是共同知识，但所有居民都不知道期的真实经济状态。另外假定每个居民在0期之初认为期是高涨经济状态的先验概率（信念）都是。我们还假定，一旦居民在期采取了买房决策，那么他在期中将不能采取任何行动 此处隐含了不存在房地产的二级市场的假设。，而只能在期套现获取投资收益。另假定买房的连续复利投资收益率为，不存在时间偏好，同时居民在期买房实现的收益满足 其中隐含了当，即期的经济形势恶化时，由于一般居民都是用房子抵押按揭买房，此时居民将不能履行原来的按揭合同，房产将被银行收回，此时居民将破产，为了简便起见，我们假定他将获得零收益。： (1)因此，居民在期买房的期望收益为： (2)其中是居民认为期经济处于高涨状态的先验概率。假定居民有可能收到关于期经济状态的信号，分别表示乐观的与悲观的信号。在某个时期，信号随机地发送到还没有收到信号的居民 这相当于无放回抽样，谁收到信号以及在哪个时期收到信号都不可能被其它居民观测到，但是信号的随机分布是共同知识。定义1： ，则是经济信号反映真实经济状态的测度，假定。说明经济信号能够反映真实的经济状态，说明经济信号不能完全体现真实的经济状态，存在一定程度的偏差。假定每一时期买房的数量 由于每一个居民只限定购买一单位标准化的房屋数量，因此我们也可以认为是买房的人数。是共同知识。令表示在期新购房的居民人数，则信息集表示期前每一时期新购房的人数序列。我们定义表示居民在第期（）收到信号时的信息集，则表示某居民在期还未收到信号。由于我们只考虑还未购房的居民的战略 已经买房的人在期之前再也不能作出任何决策，所以当某居民作出买房的决策后，我们便不再研究其行为。另外，拥有相同信息集（包括收到的信号）的居民是同质的，他们将采取相同的行动。，另外由于他们收到信号的随机性及时期的不一致性，所以除了共同信息外，还拥有私人信息，我们把他们作如下分类。定义2：居民的类型。在期还未买房的居民由于信息集的不同可以分成以下三种类型：(1) 已知情者（informed agent），他们在期之前的某个时期收到信号，其信息集，；(2) 新知情者（newly informed agent），他们在期之初收到信号，其信息集；(3) 未知情者（uninformed agent），他们一直到期末都还没有收到信号，其信息集。2 战略及信念。居民在期的战略和信念（或称之为先验概率）是他们各自信息集的函数，我们分别用和来表示，其中只能取值为0或1，而为概率。又令和分别表示居民在期买房与不买房而执币观望的收益，他们分别满足： (3) (4)其中是居民在其期信息集条件下期信息集的条件分布。定义3：后验概率。，。由定义3及贝叶斯法则，我们可以得到 (5) (6)令，；，。因此当时，是居民在拥有个乐观（悲观）信号的条件下，期的经济状态是的先验概率，由对称性我们可以得到：。因此，居民只关心乐观信号数量与悲观信号数量的差，例如居民在收到2个乐观信号及1个悲观信息与收到一个好信号之间是无差异的。事实上，是居民买房后将要获得正收益的先验概率。为了后面的分析，我们作如下三个假定： (A1) (A2) (A3)其中， 。(A1)说明在期，居民在先验概率下，买房是最优选择； (A2)则意味着在期，居民在先验概率下，租房是最优选择；对于假定(A3)，它可以得到： 说明在先验概率下，在期，租房策略是买房策略的严格占优策略，当时，就是(A3)。定义4：居民的战略。假设不同类型的居民采取以下战略：(i) 如果，对，；当且仅当。 (S1)(ii) 如果，对， (S2)由定义4中的战略(S1)、(S2)可知， 是未知情者与已知情者是否采取购房决策的先验概率下限，而是新知情者是否采取购房决策的先验概率下限。另外，因此，定义4中隐含了新知情者要比未知情者与已知情者更为乐观 我们将在后面的分析中证明这种假定是必要的。定义5：居民信念的形成。(i) 如，或，则： (B1)显然，当或时。(ii) 如，对，有： (B2)(iii) 如，且，则: (B3)其中。与之类似，对在期之前收到信号的已知情者的信念也可以按以上方式迭代得出。对于定义5，我们作如下说明：由于在模型中，居民可以观测居民()的行动并推断居民所收到的信号。但存在某个居民选择战略偏离行动的可能性。在均衡路径上，对某居民不可观测到的战略偏离，未知情者将作如下推断：如，则认为新知情者收到乐观的信号，如，则认为新知情者收到悲观的信号。因此，未知情者并不能观测到新知情者的行动是否偏离了其战略，他们还是依照原来的方式来修正自己的信念。对于可以观测到的偏离，如果，未知情者将变得比较乐观，其信念上升至，如果他还观测到其它居民的偏离，他将不会调整自己的信念。已知情者也按照同样方式修正自己的信念。而期新知情者如果不采取在购房决策的话，信念也上升至。三、 均衡、羊群行为与信息集的结构定义6：羊群行为 该定义主要是参照了史永东（2003）。是指参与人不是依据自己的信息集而是依据其他参与人的行为来选择自己的行动。它常常表现为非理性的特征，从而导致了意见和行动的传染。命题1：在假设(A1)-(A3)下，战略(S1)、(S2)构成一个均衡。证明： (i) 在0期之初，如某居民为新知情者，并且收到的信号是乐观的则买房，否则租房。其他未知情者等待。(ii) 如果，未知情者将会推断出0期的信号是乐观的，这样他们的信念将上升到，并作出买房的决策；新知情者在第1期作出买房的决策而不管其实际收到什么类型的信号，这样，导致了购房投资的羊群行为。如果，则未知情者会推断出0期的信号是悲观的，其先验概率下降到，他们都选择租房等待；如果新知情者在1期之初所收到的信号是乐观的，他们将选择购房，否则租房等待。(iii) 在第2 期，如果，则未知情者的先验概率下降到，因而，这样便出现了不购房投资的羊群行为。如果，那么未知情者与已知情者的先验概率的都为，他们将选择租房等待。而新知情者在收到乐观的信号的条件下将采取购房决策。证毕。显然由命题1的证明，可以得到以下命题。命题2：具有、结构的信息集将造成买房的羊群行为；具有、结构的信息集将导致不买房的羊群行为。命题3：未知情者的信念下限要比新知情者的信念下限高是战略(S1)、(S2)可以构成一个均衡的必要条件。证明：我们只要证明这两种类型的居民如采用相同的信念下限会导致失衡即可：(i) 假设这两种类型的居民在他们的信念大于等于时就进行购房。考虑在期具有信念的未知情者没有选择等待，因为新知情者当且仅当其收到的信号是乐观的才选择购房，而选择等待的未知情者将会观测到新知情者所收到的信号，由(A3)式，这种偏离可以增加收益。与假设均衡相矛盾。(ii) 假设两种类型的居民其信念下限值为，并设第一个信号是悲观的，那么新知情者在0期不会购房，其它的居民将会推断出此时的信号是悲观的，其信念修正为。因此第1期的新知情者不管收到什么信号，他将选择等待，此时的未知情者的信念将固定为，从而在未来时期的新知情者也会选择等待。在获得信息集后，第1期的新知情者将具有信念，由假定(A1)，购房将提高收益。这也与假设均衡相矛盾。证毕。定义7：精炼贝叶斯均衡（perfect Bayesian equilibrium）。构成一个精炼贝叶斯均衡，如果它满足：(i) ，,是所有未购房居民的最优战略；(ii) 满足贝叶斯法则。命题4：在假设(A1)-(A3)下，战略(S1)、(S2)与信念(B1)-(B3)构成一个精炼贝叶斯均衡。证明：由前面的论述，信念(B1)- (B3)满足贝叶斯法则，并且，存在整数，使得。首先假设不存在可观测的行动偏离：(i) 对于未知情者，如果，由假设(A2)可知租房等待是最优策略。如果，由假设(A3)可知租房等待是最优策略。如果，在均衡路径中，未知情者购房并获得收益，假定存在某个未知情者在信念下选择租房等待，并在未来也不购房，那么他每期将损失的收益。假设选择偏离行为的居民收到最为悲观的信号，而对于这样的信息集，其它居民已经选择了在期购房，因此该类居民不会从其它居民的行动中得到任何信息。但该未知情者将会在未来的某个时期收到信号，但是即便其所收到的信号，他的信念还将是，由假设(A1)，他会选择购房。因此，即便是收到最悲观的信号，购房还是最优的。显然，对，购房也是最优的。(ii) 假定新知情者拥有信息集，如果，那么由假定(A2)可知等待是最优的。如果，那么在均衡路径上，未知情者已经作出购房决策，因此新知情者不可能获得任何新的信息，同时由假定(A1)，购房是最优的。(iii) 假定未知情者的信念是或，新知情者收到信号，于是新知情者的信念上升至或，他们一定会购房。假定他选择偏离策略，选择等待。则在这种偏离下，当未知情者的信念为时，新知情者的信念为。其原因是新知情者的私人信息使得其信念提高了一个单位，而新知情者的行动并没有影响未知情者的行动时，未知情者的信念则下降了一个单位。假定在信息集下，未知情者的信念是，并且新知情者收到乐观的信号，则新知情者的信念是。如果新知情者偏离其战略去选择等待，那么这种偏离将导致不购房的羊群行为。该偏离将会使未知情者的信念一直停留在，他们将永远不会购房，后来的新知情者的信念在收到信号的情况下至多能将其信念修正至，他们也不会购房。因此，选择偏离的居民也不会在获得任何信息。这样由假定 (A1)，新知情者最优的行动选择是在期购房。(vi) 假定在中，未知情者的信念是，并且新知情者收到乐观的信号，则新知情者的信念将调整到。我们还是假定其选择等待，那么在下一期未知情者的信念将下降至，而新知情者的信念将停留在，由前面的分析，选择偏离的新知情者的信念总是比未知情者的信念高两个单位，这样当未知情者的信念下降至时将导致不购房的羊群行为。而偏离者所能获得的最悲观的信号将使其信念下降为，由(A1)，购房是最优的。综上所述，不可观测的偏离不是最优的，对于可以观测的偏离，同样可以得出没有居民有意愿偏离上述战略(S1)、(S2)。证毕。四、 宏观经济基础、羊群行为与房地产泡沫我们首先考察影响居民购房行为的宏观经济基础。为了分离出信息不对称所带来的影响，假设经济中不存在信息不对称，居民的行为完全只受宏观经济基本面影响。并假设先验概率与经济中居民所收到的信号能完全体现所有的宏观经济基本面信息()，并且是共同知识 其实这隐含了所有的参与者具有理性预期。，这时，在经济处于高涨状态的情况下，居民以概率1购房，此时的购房数量是；而经济处于萧条状态的情况下，居民以概率1选择租房等待，此时的购房数量是0。而在前面所述的信息不对称的情形下，我们定义，（其中表示总购房数量），可以得出以下命题。命题5：如果，居民购房行为既受宏观经济基本面的影响，同时也受羊群效应的影响。证明：如果先验概率满足假定(A1)-(A3)，那么由、的定义，信息集必需具有如下的结构：、。而这些信息集是互斥的并且是相互独立的。所以由全概率公式： (7) (8)由，显然可以得到，这说明当经济处于高涨状态下，总的购房数量为的可能性要比当经济处于萧条状态下，总的购房数量是的可能性要大，即居民的购房行为受宏观经济基本面的影响。另外，当时，有，因此居民的购房行为并不完全受宏观经济基本面的影响，还受羊群效应的影响。证毕。命题5意味着，只要经济信号能够反映真实的经济状态（），并且经济信号存在一定程度的失真（），则在房地产市场中，居民的购房行为既受宏观经济基本面因素的影响，同时也受羊群效应的影响，由于现实经济生活中经济信号不可能完全体现真实的经济状态（即不大可能等于1），因此房地产市场中不可避免地会引发居民的羊群行为。那么羊群行为是如何导致泡沫的产生呢？资产泡沫的经典定义为均衡价格大于基本价格，但是获得资产的基本价格是比较困难的，并且它依赖于特定的环境和条件 参见Allen, F., Morris, S. 和 Postlewaite, A.（1993）。在本文中，如果不存在羊群行为，所有的居民只依据自己所收到的信号即宏观经济基本面因素来进行决策，我们可以很自然地将每一期的基本价格定义为该时期没有羊群行为时由居民对房地产的需求所决定的价格。在房地产厂商是处于完全竞争的条件下，假定每一期房地产的价格是该期需求量的函数，令，并且，。假定期不存在购房羊群行为时的需求量为，则基本价格为，如果在期出现了购房羊群行为，则期的需求量，显然，即购房羊群行为必然导致泡沫的产生。命题6：在信息不对称条件下，地产泡沫出现的概率介于之间，并且随着居民的预期（先验概率）的上升而提高。证明：由于购房羊群行为必然导致地产泡沫的产生，所以我们考虑购房羊群行为出现的概率即可，令表示居民购房羊群行为出现的概率，由全概率公式：，因为，所以；另外。证毕。命题6说明泡沫受居民对未来经济的预期（先验概率）的影响，居民越乐观，出现泡沫的概率也就越大。一般而言，在一个经济中，房地产业进入壁垒比较高，即使房地产业是竞争性的，房地产商有可能获得超出社会一般利润的超额利润，由上述的分析可知，由于居民内在的羊群行为倾向，因此房地产厂商有激励通过“造市”行为，如虚造“火爆”的销售场面，向公众发布虚假的售房信息来诱使居民购房的羊群行为，从而使得房产价格以较快的速度提升，获得更高的利润，这样将会导致泡沫的产生与增长。五、 居民破产与羊群行为由前面的论述，居民购房行为受宏观经济基本因素及羊群行为的影响，而羊群行为将导致地产泡沫的产生，并且泡沫产生的概率与居民的预期正相关。但是泡沫的增长不是没有限制的，一旦经济形势恶化时，居民的收入将低于其作出购房决策时的预期收入，房产的价格的上涨幅度也将低于其购房时预期的上涨幅度，因此泡沫将不能持续而破裂。此时居民投资房产的收益将低于其购房时的预期收益甚至为负，而居民通常是采用按揭方式来进行购房的，如果经济形势恶化，即使存在房地产的二级市场，由于不购房羊群行为的存在，居民并不能通过出售房产来弥补自己的损失，此时居民的收入及投资于房产的收益不足以偿还其银行贷款，居民将破产。在本文中，我们作如下定义。定义8：居民破产是指事件发生时的状态，特别地，当时，即事件发生时，则称之为全体居民破产。全体居民破产概率。命题7：如果，且，则必定存在全体居民破产的可能性；并且全体居民破产的概率随着和的上升而下降。证明：由命题4，可知在信息不对称的条件下，居民行为部分地受羊群效应的影响。并且（当比较大时)， 所以显然当，且时，即必定存在居民破产的可能性。另外，。证毕。命题7说明，如果信号存在失真（即），并且未来经济状态具有随机性 此处也隐含了居民具有理性预期，即居民能完全预测到T期经济高涨时的真实概率，因此可以视为经济状态的随机性或不确定性的测度。（），则必定存在全体居民破产的可能性。另外，信号越真实（越大），或者说信息不对称程度越小，全体居民破产的可能性会越小；未来的经济状态不确定性越小（越大），全体居民破产的可能性会越小。另外，居民破产后，将风险转移给了银行系统，并会导致不良贷款的累积。2003年，我国金融机构个人住房消费贷款额累积达到11779.74亿元，占金融机构全部贷款的7.5%，其中2003年个人住房贷款年度净增额为3510.79亿元，比2002年增长了31.4%，比2000年增长了73.8%。同时，2000年至2003年，个人住房贷款年度净增额占整个商品房住房销售额的百分比分别为71%、55.2%、56.7%、49.5%，并且，2000年至2003年，在房地产开发商的资金来源构成中，其自筹资金与国家预算内资金占总资金来源的百分比分别为27%、28.5%、28.2%、28.7%，从国内金融机构的直接贷款占总资金来源的百分比分别为23.1%、22%、22.8%、23.8%。从国内金融机构的直接贷款2003年比2000年增长了123.3%，2001年至2003年3年间分别比上年增长了22.1%、31.2%、41.3%。因此，一旦出现不可预见的经济冲击使得宏观经济状况恶化时，会导致严重的房地产信贷违约，从而引发银行危机。六、 结论本文采用0-1决策博弈模型，分析了在信息不对称条件下，房地产市场中居民羊群行为的生成机制，并考察了羊群行为如何产生价格泡沫及其对居民决策的影响。如果经济信号能够反映真实的经济状态，并且存在一定程度的失真，则在房地产市场中，居民的购房行为受宏观经济基本面因素与羊群效应的双重影响，由于现实经济生活中经济信号不可能完全体现真实的经济状态，如房地产商具有制造信号偏差的内在激励，因此房地产市场中不可避免地会引发居民的羊群行为，并产生价格泡沫。另外在信号存在失真及未来经济状态具有不确定性的条件下，由于泡沫有可能破裂，在房地产市场中必定存在全体居民破产的可能性。如果经济信号越能真实地体现真实的经济状况，全体居民破产的可能性会越小。未来的经济状态不确定性越小，全体居民破产的可能性会越小。自改革开放以来，我国正在逐步地完善市场经济体制，但在这种向市场经济转轨的过程中，经济信号并不能很好地体现真实的经济状态。同时，随着我国加入WTO及经济改革的进一步深入，未来的经济状态的不确定性开始增强。因此，房地产市场中很有可能出现居民购房的羊群行为，从而导致房地产泡沫的产生与增长，并可能出现房地产泡沫破裂使得居民破产，从而引发房地产市场中的信贷违约，造成金融振荡。因此，进一步完善市场经济体制，尽可能地减少噪音经济信息和虚假经济信息，保持宏观经济的稳定将有助于消除引发房地产泡沫和居民破产的不利因素。参考文献：Abel, A. 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