资产证券化在中小企业融资中的运用

资产证券化在中小企业融资中的运用口孙婕嘉摘要：本文主要研究了利用资产证券化这种融资方式来帮助我国中小企业进行融资的问题文章探讨了资产证券化的基本理论，分析了目前我国中小企业融资的不足，并阐析将资产证券化这一金融创新工具运用于我国的中小企业融资，使之成为我国中小企业融资体系的补充和完善，促进我国中小企业的发展关键词：资产证券化；中小企业；融资1.资产证券化理论概述1.1资产证券化的概念： 1991年，美国学者格顿纳(Gardener)对资产证券化给出了一个广泛的定义：“资产证券化是使储蓄者与借款者通过金融市场得以部分或全部地匹配的一个过程，或者提供的一种工具。在这里，开放的市场信誉取代了由银行或者其他金融机构提供的封闭的市场信誉。”狭义的定义有美国证券交易委员会(SEC)对资产证券化的定义：“资产支持证券一是指这样种证券，它们主要是由一一个特定的应收账款资产池或者金融资产来支持并保证偿付。这些金融资产的期限可以是固定的，也可以是循环周转的。根据资产的条款，在特定的时期内可以产生现金流和其他权利，或者资产支持证券也可以由其它资产来保证服务或保证按期向证券持有者分配收益。”也是对资产证券化的通常理解。 笔者认为，资产证券化是指将缺乏流动性但能够产生未来现金流的资产，通过结构性重组，转变为可以在金融市场上销售和流通的证券并据以融资的过程。 1.2资产证券化的特点 （1)结构性融资 结构性融资是以传统的银行存贷款业务为基础发行资产支持证券，通过资产证券化降低了贷款风险，将证券化资产按自身特点分解后重新组合、定价，重新分配风险和收益，它是对银行的中介功能进行分解。 (2)表外融资 传统的融资行为，表现在企业的资产负债表上会增加负债或者所有者权益。而通过资产证券化方式进行融资，会从资产负债表上剔除，以资产证券化方式融资不会增加资金需求方的负债或者所有者权益，从而使资产证券化成为一种表外融资。 (3)低风险融资 通过资产证券化，发起人持有的资产转化为证券在资本市场上进行流通，实际上就是发起人最初发放的贷款在市场上交易，这样就把原来由发起人自己承担的贷款风险分散给多家投资者共固来承担，从而起到了降低和分散贷款风险的作用。 （4)发行主体的虚拟化、名义性 与一般金融中介不同的是SPV具有名义性和虚拟性的特点。SPV本身只是一个“空壳公司”，注册资本金往往只需要达到法定的资本金水平的最低限额，资产业务与负债业务也只与资产证券化有关，具有定的虚拟性。 13操作流程 一一个完整的企业资产证券化操作流程包括以下步骤： 1、确定资产证券化目标和组建资产池 发起人(企业)首先要分析自身对资产证券化融资的要求，根据要求确定资产证券化目标然后对拥有的资产进行清理、估算和考核，确定一个具体的资产目标最后将筛选出来的资产汇集组成一个资产组合。 2、立SPV 证券化流程中，需要设立SPV核心机构，负责证券化资产的买入和证券本息的支付。 3、真实出售资产给SPV 发起人将资产组合转移给SPV是证券化过程的关键，这种转移必须构成真实出售，即资产从发起人的资产负债表中转出，从而该资产的信用状况同发起人的信用状况就不再具有任何联系。 4、信用增级 SPV必须提高资产支持证券的信用等级，即必须进行信用增级。利用信用增级手段，可使原本无发行企业债券资质的企业通过证券化资产的信用增级，进而达到融资目的。 5信用评级 信用评级是指信用评级机构对资产支持证券的信用质量、结构完整性等所进行的独立分析及评价。 6发行和交易资产支持证券 信用评级完成并公布结果后，SPV向证券监管部门提出资产支持证券的发行申请。经监管部门批准后，SPV与投资银行签订承销协议，由投资银行面向社会销售发行资产支持证券。证券发行后，就可以在资本市场上进行流通交易。 7支付证券化资产购买价格 SPV从证券承销商处取得证券发行收入，丙按资产转移合固规定的价格，把发行收入的大部分支付给发起人。固时，向聘请的齐专业机构支付相关费用。 8对资产进行日常管理 资产证券化交易需要专门的机构(即服务商、受托管理人)对资产进行管理。 9向投资者还本付息 企业资产证券化触资的现实问题研究SPV按照证券发行说明书的约定，在证券偿付日委托受托管理人按时足额地向投资者偿付本息。 企业资产证券化流程图 2我国中小企业融资现状分析 与国有大中刑企业相比，中小企业的融资困境突出表现在以下几方而： (1)金融机构的信贷支持少 银行般只会为中小企业提供短期贷款，而小会提供长期贷款。据统计，60.5%的中小企业没有1-3年的中长期贷款，即使获得中长期贷款的中小企业，其借贷资金的满足率也较低。由于中小企业的市场淘汰率远远高于国有大中刑企业，银行贷款给中小企业要承担更大的风险。 (2)资本市场门槛高 中小企业特别是中小民营企业很难从资本市场上筹集到资金。无论在债权融资方而还是在股票上市方而，中小企业都难以取得资金。许多中小企业的现状根本小具备上主板的条件，广大中小企业而临的融资问题依然严峻。 (3)融资成本较高 与国有大中刑企业相比，中小企业在借款时，小仅无法享受优惠利率，而（_还要支付比国有大中刑企业借款多得多的浮动利息。这些都加大了中小企业的经营负担，使中小企业特别是中小民营企业在市场竟争中处于小利地位。 3.我国中，i（、企业资产证券化的模式选择 3.1中小企业资产证券化的交易模式选择 中小企业资产证券化中最基本的交易是原始权益人、SPV与投资者之间的证券化资产与资金的交换过程。 1、单宗销售与多宗销售交易模式 单宗销售中SPV可以采取信托、公司或介伙制形式设立，多宗销售中SPV可采用主信托、公司刑和介伙刑等形式设立。 2、单层结构与双层结构 单层结构是指中小企业资产证券化交易过程中发起人H.接将证券化资产转让给SPV，由SPV丙发行资产支持证券，即SPV只有级。双层结构是指发起人为了将基础资产从资产负债表中移出，般先将基础资产转让给其子公司SPV,丙由SPV转让给与发起人无关的、独立的第二方SPV，由SPV发行证券，即SPV有两级。 3、循环交易模式 循环交易模式主要有丙循环结构、先行融资帐户结构和仓储刑结构。 我国当前中小企业资产证券化的交易结构可采取以下模式多宗销售中sPv的设立采用主信托形式，实行双层结构的循环交易模式。当然，具体交易结构还要根据证券化资产的特性具体考量。 （.a中小企业资产支持证券形式的选择 根据资产支持证券所具有的现金流特点和偿付结构不同，可分为过手（ iil券、转付（ iil券和资产支持债券二种基本形式。 1、过手证券 过手证券是资产支持证券最普通的形式，发起人将证券化资产集介的所有权转让给破产隔离的SPV或信托，SPV或发行权益凭证，投资者拥有资产的所有权，并按其持有份额享受相应权利。 2,资产支持债券 资产支持债券是SPV通过对基础资产现金流的重新组介向投资者发行的种债权凭证，般需要超额担保以便在债务人发生危机是保证本金的足额偿付。 3、转付证券 转付证券是指SPV对现金流进行定程度的积极管理，通过定的安排和信用增级，发行多级证券，并按照事先确定的证券等级向投资者进行支付。4.证券化资产的估价 4.1现金流贴现估价法 现金流贴现估价法的运用可划分为如下步骤首先，预测未来现金流量。其次，分析并取得现金流量中所隐含的风险程度。丙次，将风险囚索加入贴现现金流量分析之中。在财务估价中，将风险囚索加入贴现现金流量分析中的方式有两种种是确定等值法，另种是风险调整贴现率法。通常情况下，人们习惯于使用后者。最后，计算资产未来现金流量的现值，即资产的价值。现金流风险调整贴现率法的般模刑 其中：V为资产的价值，：为t期的现金流量，为能够反映各期现金流量风险的贴现率，n表示资产的寿命。该公式中，现金流囚所估价资产的不同而各异。对中小企业具体项目而言，现金流是税后净现金流，对应收帐款而言，现金流是债务人的还款，对知识产权收入而言，现金流就是其使用费。应收帐款证券化和知识产权收入证券化符介该条件，可以采用此法。 4.2相对估价法 相对估价模刑是以会计数据为基础，选用可比较资产”的价格与净收益、现金流、帐而价值或销售额等比率指标作为乘数，采用类比方法对资产进行估价。这里隐含着一个假设，即固行业中的其他企业可以作为被估价企业的刊比较企业。市盈率的计算公式为 相对估价法的魅力在于简单（_易于使用。应用该方法可以迅速获得被估价资产的价值，尤其是市场有大量的可比资产进行交易，并（_市场在平均水平上对这些资产的定价是止确的时候。 43期权估价法 所谓期权是指期权持有者拥有项在期权到期日或到期日之前以一个固定价值购买或出售定数量标的资产的权利。期权定价模刑主要有二叉树期权定价模刑和Black Schole期权定价模刑(OPM),后者应用极其广泛。该模刑包括如下二一个等式 其中V为买权的现行价值SO为标的资产的现行价格，N(x)为标准止态分布函数;X为期权的行权价格，高(x)为N然对数，为资产价格的波动率。 期权估价理论为财务估价提供了种崭新的思路和方法。按照期权定价理论，风险小仪仪是一个完全的消极因索，处理得当能够给企业带来足够多的收益。期权定价模3F（J （泛应用于传统的现金流贴现模3F（J和相对估价模3F（J小适合的切清况。5.中，、企业证券化的建议 5.1提升中小企业资信水平 方而，中小企业必须努力提lJ管理水平。首先要解放思想，建立现代企业制度。其次，要积极优化财务组织，健全规范财务制度。另方而，中小企业要注重树立企业良好形象。具体策略如下：开发和建立齐种与外界交流学习的平台，提l局企业声誉。协调39外部关系，获得政府和公众的支持。 5.2促进资产支持证券的信用增级 5.2.1设立适合中小企业资产证券的SPV 首先，组建有政府背景的SPV。由政府参与组建的SPV充当资少a,.支持证券融资的中介机构，拉开我国中小企业资产证券化的序幕。其次，设立信托刑SPVo信托法规定的一信托财产独立性一能够保证设立信托的证券化资产及其产生的现金流独立于发起人、受托人和其他服务机构的固有财产。 5.2.2健全中小企业信用担保体系 提高资产支持证券信用等级很重要的一个环节，就是要从外部通过第二方对所发行证券进行信用担保，实现信用增级。囚此，我国要加快建立有效的中小企业信用担保体系，坚持多元化、多形式、多层次、多渠道的组建原则，加强对中小企业信用担保机构的监督管理和行业自律。 523设立专项投资基金 专项投资基金应优先支持符介国家产业技术政策、有较高创新水平、较强市场竟争力、较好的潜力和经济效益和社会效益、具有健全的财务管理制度的中小企业。通过设立该专项基金，中小企业的资金实力将得到增强，有利于实现与SPV的破产隔离，提升信用等级。 5.3规范资产支持证券的信用评级 当前，中小企业资产支持证券的信用评级市场缺乏有效指导和监管，具体的规范工作可以从以下方而进行： (1)规范市场准入条件，实行敬记备案管理。 (2)坚持运用专业模式和标准进行科学评估。 (3)加强信用评级法规和制度建设，建立长效机制。 5.4加强资产证券化的人才培养与技术支持 资产证券化是项综介性很强的融资业务，涉及证券、担保、金融、评估、财务