《公司财务讲稿四》PPT课件

第五章价值导向管理,Value-basedManagement（VBM）,最高管理层对公司的价值创造负有责任,投资资本回报(ROIC)加权平均资本成本(WACC),最高管理层,资本投资者股东债权人,资本,回报利息支付股息支付股票价格上涨,物质方面的投资,回报收入现金流量,零,企业,第一节价值创造的度量与估计,1、经济增加值（EVA）,EVA（EconomicValueAdded)又称为经济利润EVA=(投资回报率资本成本率)投资资本=税后净营业利润资本总成本=会计净利润股权资本总成本回报率差=投资回报率资本成本率，又称为资本效率价值创造：EVA0前提：回报率差为正,EVA与会计净利润的差异,164项调整会计净利润只考虑了以利息形式反映的债务资本成本，却忽略了权益资本成本真实的世界没有免费的午餐权益资本的真实成本为股东资金的机会成本，即其出让资金使用权所期望得到的最低回报率EVA=会计净利润股权资本总成本,与EVA挂钩的财务比率,营业利润率生产成本比例销售与管理费用比例其他费用比例资产周转率固定资产周转率存货周转率应收账款周期应付账款周期现金周转率=CFFO/销售收入,资本效率：创造价值的前提,单纯的增长并不一定创造价值效率的表现是资本效率（投资回报率减资本成本率）资本效率来源于两方面投资回报率的提高投资决策资本成本率的减少融资决策,2、市场增加值(MVA),MVA（MarketValueAdded）：公司总资本的市场价值与股东和债权人投资于公司的资本数量之差MVA=资本市场价值占用资本实质:未来持续经营创造的价值企业市场总价值的构成投入资本帐面价值+MVA意义MVA反映某一时点价值创造或损害一段时期内MVA的变化反映该时期价值创造或损害,EVA与MVA,EVA反映公司每年的经营业绩创造价值能力MVA是未来各年EVA的现值之和对于固定的年净现金流的增长率gMVA=EVA/(WACC-g)=(ROIC-WACC)*IC/(WACC-g)与预期的增长成正比增长率增长维持的时间,公司市场价值,公司帐面价值,市场增加值,EVA1/(1+k)+EVA2/(1+k)2+EVA3/(1+k)3+,市场增加值（MVA)=市场价值投入资本（账面价值）,MeasurementofValue,3.公司价值估计的DCF方法,任何资产的价值等于该项资产未来预期产生的现金流的现值之和V=CFt/(1+k)t决定因素资产未来预期产生的现金流资产寿命期现金流预期的增长现金流的风险性（贴现率）公司自由现金流(FCFF)=EBIT(1-t)+折旧-(资本支出+追加营运资本),现金流预期增长模式选择,对未来现金流的估计涉及增长模式问题在将来多长一段时间内能够以快于稳定增长率的速度增长高增长时期的增长可能有多快，变化方式如何可能模式已处于稳定增长高速成长后迅速降到稳定增长(二阶段)高速增长后逐渐过渡到稳定增长(三阶段)稳定增长模型V=FCFF/(WACC-g)贴现率为WACC增长率g=b*ROA,贴现现金流法适用场合,有当前现金流为正、未来现金流能可靠预测根据现金流的风险特征能够确定适当的贴现率不适用于下列场合陷入财务拮据状态收益呈现周期性拥有未利用的资产有专利权或产品选择权正在进行重组或涉及购并事项非上市公司高风险企业,4.公司估价的相对方法,Alittleinaccuracysometimessavestonsofexplanation相对价值是指相似企业在市场上的定价,不是内在价值投资决策往往根据相对价值做出，而不是内在价值市场乘数=价格/对比公司的某财务指标乘数原理被估值企业资产相对价值=该企业某财务比率*市场乘数例:平均市盈率为20，EPS为0.5，则该公司股票相对定价为每股10元,相对估价法的适用性与局限性,简单实用，尤其是金融市场上有大量“可比”资产进行交易、且这些资产平均定价合理的场合容易被误用和操纵可比的概念是主观的正确性取决于市场常用的市场乘数市盈率P/E市净率P/V市销率P/S,市盈率（PE）估价法,市场乘数：市盈率P/E股价=EPS*参考市盈率影响市盈率的因素：预期增长率g股利支付率DR风险,理由,PE可作为公司其他特征（风险性与成长性）的代表PE是将股票价格与当前盈利状况密切联系的统计指标PE容易计算得到简单性：避免在估价前对公司风险、增长率和股利支付率等的假设反映市场中大多数投资者的看法缺点：易受会计政策影响当盈利为负时无法用,市净率估价（PBV）,PBV方法：市场乘数为Price价格/BookValue(权益)帐面值应用：被估公司每股价值=每股帐面值*PBV优点帐面值相对稳定直观，可作为与市场价值比较的依据同行业不同企业有一定可比性，由此可发现价值低估或高估的企业对盈利为负的企业也可用缺点帐面值易受折旧和其他会计政策影响，如果企业采用不同的会计方法，则比较就失去了基础对无形资产密集型的企业不适用权益为负的企业不适用,PBV的决定因素,正面因素净资产收益率ROE股利支付率d增长率g负面因素公司风险(ke）稳定增长公司PBV=(ROEg)/(ke-g)结论：由ROE和权益资本成本ke之差决定的,市销率估价(PS),PS方法：市场乘数=价格P/每股销售收入S优点任何时候都可以用,不为负数销售收入不受折旧等会计政策影响PS相对于PE比较稳定缺点:无法考虑成本因素,影响PS的因素,正面因素净利润率M股利支付率d增长率g负面因素公司风险(ke）PS与M的匹配高PS、低M表示价值高估低PS、高M表示价值低估,关于估价问题的错误认识,因为估价模型是定量的，所以估价是客观的带有大量主观判断的色彩基于充分研究、认真分析的估价永远正确具有很强的时效性（由于新信息的不断到来）能够得到内在价值的准确估计误差必然存在（结果的不确定性）模型定量化程度越高，结果越准确存在大量非量化因素市场总是错误的相信市场估价的结果比估价过程更重要过程有助于理解价值驱动因素,结论：影响公司价值的三大因素,未来的增长（+）增长是影响价值创造的最重要因素之一有利可图的（profitable）创造利润，但不一定创造价值有资本效率的（capitalefficient）利润大于资本成本（经济利润大于零）资本有效前提下的持续增长才创造价值当前的获利能力（现金收益）（+）资本有效：投资回报率大于资本成本率风险（-）不确定性影响预期,第二节价值创造的途径,股东价值,投入资金,投资回报率,资本成本率,维持超额利润的时间,EVA=(投资回报率-资本成本率)投入资本,市场价值=未来各期EVA的现值之和,1、基于战略的思路,面向内部：现有资产的获利能力提高现金流的边际收益（M）成本管理定价策略提高资产配置效率（E）存货管理固定资产利用面向外部：未来的投资增长（G）开拓新市场提升新的核心竞争力,2、基于理财的思路,创造价值的投资决策采纳净现值（NPV）大于0的投资项目实现可持续的增长创造价值的融资决策优化资本结构以最小的成本筹措资金创造价值的运营管理提高利润边际（Margin）提高资产运用效率（Turnover）,营业利润率,资本周转率,税收效应,ROIC,税后负债成本,权益资本成本,竞争优势,市场结构,经济政治环境,负债资金比重,权益资金比重,WACC,回报率差,正回报率差高增长率,增长率g,母合优势理论：通用管理学派和协同学派的综合,价值创造发生在业务单位层次，母公司只直接成本，其价值创造要依靠下属的业务单位或者说，母公司只可能为下属业务单位创造价值不是公司的通用管理能力，而是专有能力（特殊的、他人无法轻易获得的）不是一般的协同效应，而是需要所有权联结的协同效应更重要的是，新事业最佳的管理手段应与现有事业的管理手段相似,母公司创造价值的基本来源,业务影响：提高单个业务单位的绩效联接影响：增进不同业务单位之间的联系职能和服务影响：为各业务单位提供有益的职能领导和服务公司发展活动：改变业务单位的构成,销售收入,*营业利润率,=EBIT,-TaxRate*EBIT,=EBIT(1-t),+Depreciation,-CapitalExpenditures,-ChginWorkingCapital,=FCFF,削减,负EBIT的业务,更有效运营,节约成本:,更高利润率,减少税负,-转移定价,-转移生产地,-,减少过去的过度投资,更好的存货管理和更严格的信用政策,增加现金流,再投资率,*投资回报率,=预期的增长,加大项目投资,兼并,增加利润率,增加资本周转率,增加预期的增长,企业价值,增加高增长期,巩固现有的竞争优势,创造新竞争优势,降低资本成本,(WACC,增加生产的计划性,y,降低营运杠杆,融资与资产的匹配减少风险和债务成本,减少Beta,充分利用税盾,调整资本结构,易控制，见效快,难控制，见效慢,3、应用：财务战略矩阵,假设公司具有多个业务单元纵轴回报率差（ROIC-WACC）：反映特定业务单元创造价值能力回报率差为正，创造价值回报率差为负，损害价值横轴增长率差（销售增长率-可维持增长率）：反映特定业务单元提供现金能力增长率差为正，现金短缺增长率差为负，现金剩余,0(现金短缺),回报率差,增长率差,尝试彻底的重组或简单地出售业务,减少股利发放筹集资金：发行股票、借款降低销售增长率到可支持水平,使用剩余现金加速增长新投资分配剩余现金：支付股利回购股份,分配部分现金，其余用于提高获利能力提高资产管理效率增加营业利润率优化资本结构，减少WACC上述活动无效，出售业务,第三节价值创造的实现,1、价值导向管理,价值导向管理（Value-basedManagement，VBM）公司财务管理、运营管理和战略管理三者合一的、新的管理方式和管理制度目标是使全公司建立起一种统一的信念：管理决策必须以为股东创造价值为核心作用公司业绩考核价值评估激励机制设计,AnAlignedOrganizationalStrategywillhaveanImpactonBusinessValueDrivers,FinancialValueDrivers,OrganizationalImpact,Increasedmarketshare,Revenuegrowth,Profitmargins,Assetturnover,Debt/equityratio,Riskprofile,Businessexpansion,Improvedcompetitiveness,Operationalefficiency,Organizationaleffectiveness,Optimalcapitalstructure,Growth,Returns,CostofCapital,Valuedrivers,价值管理方法的实施结构,成立价值管理实施小组设计价值管理工具及表格定义基本的经营价值驱动因素/关键业绩指标培训高层及中层管理者,高层管理人员,计划,一线部门管理者和员工,1.奠定基础,激励员工创造价值加大业绩好与不好员工间的待遇差距,5.薪酬待遇与价值的创造联系起来,交流流程,2.建立或改进管理流程,战略计划财务计划及审阅人力资源计划,将公司的注意力集中于业绩不好的单位轮换最好的经理去实现成长机会或改造不良单位,4.集中于经营业绩改善,用价值管理工具来衡量单位及个人的业绩公布结果,3.衡量价值管理业绩,价值管理在公司各层级均可奏效,设计公司战略以使整个公司价值最大化评估企业投资/资产剥离的决策(如：合并、收购及资产出售等),公司总部,经营单位总经理,职能部门经理,一线工作小组及雇员,量化并比较不同经营单位战略方案的价值分析并决定最好的战略方案,将管理流程与价值创造的目标相协调将资源配置的有效性最大化,达到具体业绩标准，例如：客户服务水平、质量、生产率,组织单位,角色,2、影响VBM的主要因素,VBM失败的最主要原因是来自企业文化的阻力推行VBM不是财务的革新，而是文化的改变，这是任何一家大公司管理层最头疼的事情Lioyds总裁Pitman：“如果认为股东价值最大化目标的实现只是需要改变公司的会计体系、然后人们就会自然遵循之，这种说法是自欺欺人，你会遇到来自各个角落的反对”。“VBM20%涉及到数字，80%涉及到人”,VBM能够解决的问题排序注:最高为7分,最低为1分,不了解公司哪些地方创造价值，哪些地方损害价值（6.06）员工不认为资本具有成本(6.06)管理者对资产负债表关注不够(5.72)资源不能总是配置在效率最高的地方(5.71)许多部门创造的利润不足以补偿资本成本(5.65)我们的经理不能像企业所有者那样行事(5.41)我们过多关注短期利益(4.76)员工没有足够的创业精神(4.59)决策和采取行动过于迟缓(4.57)公司需要更多的创新(4.25),一个企业集团面临的典型财务议题,结论,公司理财的目标在于创造价值，而不是收益增长，也不是利润的增加更注重费用、特别是资本成本的控