创业板：助力我国经济转型（广发证劵总裁李建勇的部分课件）.ppt

1,创业板：助力我国经济转型李建勇博士广发证券股份有限公司2010年4月18日,2,目录,第一部分创业板在我国经济转型中的重要作用第二部分创业板目前的运行情况第三部分创业板的现有问题探讨第四部分创业板未来发展展望,3,第一部分创业板在我国经济转型中的重要作用,（一）中小企业的发展是经济转型的关键（二）现有融资结构制约中小企业的发展（三）创业板是中小企业新的重要融资途径,4,（一）中小企业的发展是经济转型的关键,1、中小企业是经济增长与发展的重要推动力,2008年，发达国家中小企业产值占全部产值均超过50，在该国经济中占重要地位。,我国中小企业数量庞大，已成为经济发展重要推动力，是产业升级、技术创新的重要源泉。,5,（一）中小企业的发展是经济转型的关键,2、中小企业的发展将在经济转型中发挥重要作用,提高自主创新能力，建设创新型国家，这是国家发展战略的核心，是提高综合国力的关键。经济发展转型已上升至国家战略层面。中小企业以民营资本为主，具有很强的活力和灵活性，这将使其成为我国产业结构调整升级的主力军。,6,（二）现有融资结构制约中小企业的发展,资料来源：wind、中国金融统计年鉴。,我国中小企业的融资结构中，银行贷款（间接融资）占比超过90%，股权融资及债券融资（直接融资）所占比例非常小。中小企业融资途径单一，是我国中小企业在融资方面面临的最大难题。,1、银行贷款仍是我国中小企业融资的最主要方式,7,（二）现有融资结构制约中小企业的发展,美国中小企业股权与债权的融资比例各占50%，其中，金融机构贷款比例相对较低，约为20%，融资结构发展较为均衡。,通过美国与中国中小企业融资结构的比较，我国中小企业融资困难的症结在于：我国缺乏一个市场化的融资环境及多层次的资本市场。,8,（二）现有融资结构制约中小企业的发展,2、我国银行体系无法解决中小企业融资难问题,20042008年，我国金融机构短期贷款中，中小企业占当年短期贷款余额及各项贷款余额比例，分别低于27%及13%。,资料来源：2009年中国金融统计年鉴,我国中小企业金融机构贷款比例,国有商业银行为主体的我国信贷体制对中小企业的支持有限。,9,（二）现有融资结构制约中小企业的发展,10,（二）现有融资结构制约中小企业的发展,3、其他融资途径门槛较高，绝大多数中小企业难以达到标准,11,（三）创业板是中小企业新的重要融资途径,创业板推出是中国成功的改革方法论在资本市场的缩影。纵观创业板走过的十年历程，从最初2000年计划建立照搬照抄港英模式无门槛的创业板，到今天建立实事求是、尊重国情的有门槛、有中国特色的创业板，这是中国改革成功方法论在我国资本市场的成功缩影。,1,2,3,“九五”期间，国家提出“科教兴国”战略，设立创业板市场被列入国家经济发展相关规划，并开始酝酿。,二十一世纪初，伴随美国以高科技企业为代表的纳斯达克市场的单边下跌，国内设立创业板的进程开始放缓。,2005年，我国资本市场股权分置改革陆续实施，适时推出创业板也重新提上规划日程。,4,2008年，全球金融危机下，我国经济结构面临转型、产业结构急需调整，创业板承载着支持和促进国家战略性新兴产业发展的重任，于2009年正式推出。,12,第二部分创业板目前运行情况,（一）创业板的“六高一小”现象（二）创业板企业行业分布（三）创业板特色企业案例介绍,创业板开板时间：2009年10月30日创业板上市公司数量：首批28家公司，目前分8批共上市65家。创业板目前总共募集资金：已发行75家，共募集资金498亿元；首批28家公司共募集资金155亿元；目前有4家公司正在招股。,13,14,（一）创业板的“六高一小”现象,1、价格高,创业板平均发行价格及二级市场平均价格均大幅高于中小板，创业板平均发行价格约为中小板企业的2倍。,15,（一）创业板的“六高一小”现象,2、市盈率高,创业板发行市盈率大幅高于中小板，其中创业板平均发行市盈率为中小板的2.13倍。,注：市盈率（TTM）是指以最近12个月(四个季度)每股盈利计算的市盈率。计算中小板市盈率（TTM）时，剔除了存在资产重组预期的上市公司与亏损上市公司。,16,（一）创业板的“六高一小”现象,3、超募资金高,创业板新股发行资金超募已成为常态。其中：首批28家企业计划融资70亿元，实际融资154亿元，超募84亿元资金。,17,（一）创业板的“六高一小”现象,4、高成长性,从营业收入增长率及净利润增长率指标分析可得出，创业板企业具有明显的高成长性特点，相比中小板优势显著。如创业板企业08、09两年净利润增长率为中小板的67.09倍、1.17倍。,18,（一）创业板的“六高一小”现象,4、高成长性,19,（一）创业板的“六高一小”现象,5、高盈利能力,从净资产收益率及销售毛利率指标分析可得出，创业板企业盈利能力显著强于中小板企业。如创业板企业08、09两年平均净资产收益率为中小板的2.34倍、1.72倍。,20,（一）创业板的“六高一小”现象,5、高盈利能力,21,（一）创业板的“六高一小”现象,6、高换手率,2009年10月30日至2010年4月14日间，创业板平均日均换手率为13.34，中小板为7.73。创业板日均换手率大幅高于中小板。,22,（一）创业板的“六高一小”现象,7、股本规模小,在首发前总股本、首发股数及首发后总股本等方面，创业板均明显小于中小板。,23,（一）创业板的“六高一小”现象,7、股本规模小,24,（二）创业板企业行业分布,25,（三）创业板的优秀企业案例,26,（三）创业板的优秀企业案例,27,（三）创业板的优秀企业案例,28,（三）创业板的优秀企业案例,29,（三）创业板的优秀企业案例,30,第三部分创业板的现有问题探讨,（一）创业板现有行业分布还未充分体现“创新”与“成长”（二）创业板企业资金超募高（三）创业板“一股独大”现象较为普遍（四）创业板估值方式有待完善（五）创业板引发的财富效应（六）创业板保荐制度与退出制度需要进一步完善,31,（一）创业板现有行业分布还未充分体现“创新”与“成长”,1、我国对创业板的定位,为体现于“中小板”的差别，监管部门在创业板设立初期已提出以下主要参考因素：,中国证监会颁布的首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法第一条就明确指出“为了规范首次公开发行股票并在创业板上市的行为，促进自主创新企业及其他成长型创业企业的发展，”，因此，我国创业板的定位就是：,创新,成长,32,（一）创业板现有行业分布还未充分体现“创新”与“成长”,美国NASDAQ市值构成,韩国KOSDAQ市值构成,资料来源：wind、中国金融统计年鉴,资料来源：CEIC、KOSDAQ网站、SIFMA网站、中金公司研究部,以美国NASDAQ与韩国KASDAQ为例，两国创业板市场的上市企业行业分布较全面，但新兴经济及创新企业仍占主流。,2、国际成功创业板的行业分布,（一）创业板现有行业分布还未充分体现“创新”与“成长”,33,在我国推出创业板之前，国内部分发展较快的创新型企业为寻求发展支持，选择了国外资本市场作为融资平台。,随着我国创业板不断完善，更多的已实现海外上市的优质创新企业将会回归我国创业板市场。,3、国内中小企业在NASDAQ上市分布,（一）创业板现有行业分布还未充分体现“创新”与“成长”,34,4、创业板目前上市企业所属行业与我国创业板功能定位存在偏差及其原因,从目前创业板上市企业的行业分布来看，创新经济成分仍未能处于主导地位，制造业等模式仍是主要组成部分，不利于支持我国产业升级转型。,资料来源：wind,35,（一）创业板现有行业分布还未充分体现“创新”与“成长”,主要原因探讨,36,（一）创业板现有行业分布还未充分体现“创新”与“成长”,部分企业以及保荐机构只考虑创业板排队期较短、发行市盈率较高、投资者对创业板刚推出时存在追捧等因素，忽视了创新性与成长性。实际申报的情况反映出，市场对创业板定位的理解存在偏差，制造业等传统行业仍占一定比例。,部分首批申报创业板企业行业分布情况(共90家),资料来源：wind,37,（一）创业板现有行业分布还未充分体现“创新”与“成长”,我国创业板刚刚起步，与国外创业板的发展还有一定差距，特别在行业分布上，多元化以及创新性等方面仍显不足，这将不利于我国推进产业结构调整、增强经济抗风险能力。,5、创业板行业分布跟国外相比存在差距及其原因,主要原因,海外资本市场发展较早，在运营机制上、相关监管法律法规建设等方面都较为完善，市场对各行业发展投资理念也较为成熟。,我国创业板定位与国外不一样，我国更注重投资者风险承受程度，所以在创业板设立初期，将创业板的上市门槛设定较高，以保护中小投资者，没有盈利记录的企业不能在创业板上市，这也是中国的国情所决定的。,（一）创业板现有行业分布还未充分体现“创新”与“成长”,38,6、创业板监管思路不断调整，引导创业板支持新兴产业,2010年3月19日，中国证监会颁布了关于进一步做好创业板推荐工作的指引，要求各保荐机构向创业板重点推荐符合国家战略性新兴产业发展方向的企业，力求通过发挥保荐机构勤勉尽责和核查把关作用，强化市场约束，形成创业板市场建设初期创新型企业和成长性企业的示范和集聚效应。,指引中重点推荐行业和审慎推荐行业,39,（一）创业板现有行业分布还未充分体现“创新”与“成长”,从2010月1月1日至3月18日，创业板发审委共审核了22家公司的IPO申请，仅易讯无限、博晖创新2家公司遭否，通过率约91；2010年3月19日至4月13日，创业板发审委共审核了14家公司的IPO申请，方直科技、正方软件以及冠昊生物三家公司先后被否，通过率约62.3，从上述被否的3家企业的预披露材料看，其上市申请未被批准的一个重要原因，即是公司创新能力、盈利能力不足。,目前监管部门对创业板的上市审核有所趋严，确保新兴行业的企业才能上市，以更好地发挥创业板的功能。,40,（一）创业板现有行业分布还未充分体现“创新”与“成长”,被否案例,随着新兴经济的不断发展、创业板的逐步扩容，创业板现有行业分布将会逐步改善。,（二）创业板企业资金超募高,41,创业板新股发行资金超募已成为常态。,从各月份来看，创业板企业上市平均超募比例明显高于中小企业板与主板的平均超募比例。,（二）创业板企业资金超募高,42,创业板公司超额募集，可能引发随后上市企业的超募预期，使其追求更高的发行市盈率和发行价，进而使创业板沦为企业“圈钱”的场所。过高的发行市盈率和发行价将使得二级市场风险增大，抑制投资者参与热情。由于创业板发行时超募现象较多，超募资金是否有效投入到与主业相关的业务中备受关注。例如华谊兄弟超募资金5.8亿元，是其2008年底净资产的两倍有余，差距较大，其超募资金的使用将可能使用于非主营业务上。,新股发行资金超募的负面影响：,（二）创业板企业资金超募高,43,资金超募较多，可能导致社会资源浪费，部分创业板公司利除了使用超募资金偿还银行贷款外，还有用于买车或者买房，不符合创业板解决中小企业融资难的初衷。,新股发行资金超募的负面影响：,44,（二）创业板企业资金超募高,原因分析,上市公司实际募集资金总额的决定性变量在于每股发行价格，造成实际募集资金超过规划筹资额的背后原因在于实际发行价格高于预计发行价格。,创业板超募现象是发行定价改革过程中的一种阶段性现象，是市场化发行过程中的阶段性产物，是股票市场价格对企业价值出现阶段性背离的一种规律性体现。,新股发行资金超募的原因探讨：,（三）创业板“一股独大”现象较为普遍,45,“夫妻店”、“兄弟店”，“父子店”的家族企业在创业板里较为普遍,华测检测的实际控制人万里鹏、万峰父子持股比例分别为26.10%和19.64%，为第二和第三大股东，其合计持股比例为45.74%，万峰为该企业董事长，万里鹏任该企业董事。虽然万里鹏和万峰均并不是单一最大股东，但两人已出具一致行动的有关声明，以确保父子对该企业的实际控制权。,宝德股份的实际控制人是一对夫妇，两人持股比例分别为68%、10%左右，两人合计持有该企业发行前78%左右的股份。目前，赵敏担任该企业的董事长、技术总监，而邢连鲜女士担任董事、总经理。,在首次创业板发行上市的28家公司中，有超过20家企业的第一大股东及一致行动人持股在40%以上。,（三）创业板“一股独大”现象较为普遍,46,大禹节水董事长王栋和副董事长王冲为兄弟关系，分别持有3675.59万股和166.29万股，合计占发行前股份的74.38%。,安科生物董事长宋礼华、宋礼名为兄弟，宋礼华持股比例为41.35%，宋礼名持股比例为10.62%，本次发行后，二人仍持有本公司38.98%的股权。,（三）创业板“一股独大”现象较为普遍,47,在创业板上市企业中，家族企业占有较大比例，“一股独大”不利于规范公司治理结构与现代企业制度的建立，会影响上市公司持续健康发展。,“一股独大”现象的隐患,（三）创业板“一股独大”现象较为普遍,48,2009年10月15日，深交所颁布了创业板上市公司规范运作指引，再次强调创业板企业的公司治理结构问题。对于“家族型”创业板企业存在的一股独大”的问题，该指引就突出强化了董事会的决策审批，强调集体决策审批或联签制度，坚决杜绝发生控股股东、实际控制人侵占上市公司资产、内幕交易、短线交易、操纵市场等行为发生。,监管部门已关注到“一股独大”的问题，希望完善创业板公司治理结构，形成平衡制约机制，以促进创业板市场的健康发展。,（四）创业板估值方式有待完善,49,现阶段，对创业板的估值，有共识的是存在泡沫，有分歧的是泡沫有多大。,2010年2月之后上市新股的市盈率分布,（四）创业板估值方式有待完善,50,国内创业板第一高价股股价神州泰岳，若与百度的估值比较，并不算高。,（四）创业板估值方式有待完善,51,创业板每股价格50元以上的上市企业每股收益以及市盈率数据,成长性较高的企业，其较高的估值将会随着企业的业绩不断增长而变得合理。在这些企业中，是否会产生中国的IBM与microsoft呢？,（四）创业板估值方式有待完善,52,创业板估值的难度较大的原因：,（四）创业板估值方式有待完善,53,传统的估值方式可能会被颠覆，适合于成长能力较强的创新估值方式将会逐步成熟。,目前估值方式难以适用于创业板,在估值方面，按照现有的未来现金流折现的绝对估值法和利用市盈率计算的相对估值法，创业板企业价值难以准确计算。中国资本市场现有1600多家上市公司，多是传统行业的成熟企业，分析师缺乏创新型企业价值分析的经验。截至2008年底，A股市场只有网盛科技一家互联网上市公司，对创业板互联网公司定价仍是新事物。,（五）创业板引发的财富效应,54,企业在创业板成功上市，较高发行价和高市盈率带来了明显的财富效应。,在首批创业板公司中，大多是自然人持股，据统计28家公司至少将催生82位身价过亿的富翁，平均每家公司背后就将诞生3个亿万富翁。,55,（五）创业板引发的财富效应,财富的巨大增值将吸引更多优秀人才投身于创新产业与新兴经济的发展，从而促进我国经济转型与升级。通过创业板上市的财富效应，建立良好的投资退出渠道，对社会资源和经济资源的导向作用很明显，引导创投资金投向创新型企业。,财富效应的正面影响,（五）创业板引发的财富效应,56,对虚拟经济的财富效应过热追求，容易导致对企业经营关注度下降，对实体经济起到负反馈作用。,在市值变化远大于企业的营业收入时，经营者更趋向于获取投资收益，而忽视了企业本身的经营发展。,注：市值变化为2010年4月14日总市值与2008年末净资产相减,财富效应带来的负面影响,部分创业板企业市值变化于营业收入的对比情况,57,不,（六）创业板保荐制度与退出制度需要进一步完善,创业板开板以来，证监会、交易所就发行上市和后续监管等推出了一系列规章制度，但部分配套制度如持续督导、退出机制等机制仍需进一步完善。以下问题属于阶段性的发展问题，将会随着我国资本市场投资理念的成熟、审核理念的调整、配套制度的完善而得以逐步解决。,保荐制度,1、由于创业板企业盈利模式的新颖性，保荐机构需要加强其尽职调查的核查力度，并不断提高其对新兴产业持续成长动力的挖掘眼光，确保创业板上市企业具有足够的创新能力和成长能力。2、持续督导的度如何把握，时间多长合理，责任边界在哪里，均需要进一步探讨。,退出制度,在退出制度方面，为保障中小投资者权益，防止大股东在锁定期后不断减持损害公司利益，都需要通过制度建设来加以保障。且创业板企业实现了走向成熟阶段后，再融资机制以及转板机制也是亟待解决的问题。,58,第四部分创业板未来发展展望,（一）创业板推动经济转型的国际成功案例（二）我国创业板具有大发展的基础与土壤（三）创业板将在我国经济转型中大有作为,59,（一）创业板推动经济转型的国际成功案例,科技产业在美国GDP中的比重,NASDAQ于1971年设立，其上市公司数量从1980年的2894家最高增加至1996年的5556家，市值也从1980年的1224亿美元增长至1996年的15170亿美元。从2006年NASDAQ的市值分行业构成中可以发现信息产业的占比高达24%，是NASDAQ中占比最高的行业。,NASDAQ促进了美国科技型创新产业的持续发展。,1、美国的NASDAQ,60,（二）创业板推动经济转型的国际成功案例,电子产品GDP占比,KOSDAQ的上市公司数量从1997年的359家增至2007年的1015家，市值也从1997年的7万亿韩元增长至2007年的103万亿韩元。从2006年KOSDAQ的市值分行业构成中可以发现电子产业的占比高达47%，是KOSSDAQ中占比最高的行业。韩国的电子产业在GDP中的占比从1990的2%提高到了2006年的7%。,KOSDAQ促进了韩国电子产业的发展，推动了韩国经济结构转型。,2、韩国的KOSDAQ,61,（二）创业板推动经济转型的国际成功案例,由于大型优质企业只有在经济发展至一定水平后才能大规模出现，因此主板发展受宏观经济发展的制约；相比主板，创业板市场可以为追求超额回报的投资者提供投资渠道。,美国NASDAQ、英国AIM、韩国KOSDAQ在上市公