兹维博迪金融学第二版课件

Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,1,第2章金融市场和金融机构,目标理解金融系统的运作收益率的决定,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,2,第二章内容,2.1什么是金融系统？2.2资金流2.3功能观点【视角】2.4金融革新与“看不见的手”2.5金融市场2.6金融市场中的比率,2.7金融中介2.8金融基础设施和金融管制2.9政府和准政府组织,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,3,金融系统,金融决策总是在一个金融系统中做出的。金融系统既约束了决策者，也赋予决策者能力。本章提供一个框架，以理解金融系统如何运行,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,4,2.1什么是金融系统？,一个金融系统由以下要素组成市场【狭义的市场，指证券市场，在其中的交易品不包括银行贷款这类产品】、中介、用以实施行为人（家庭、厂商、政府）的金融决策的服务性企业及其他机构。,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,5,市场的地理位置,一些专门金融工具的市场有明确的地理位置。如纽约股票交易所、上海证券交易所、大连商品交易所场外市场（over-the-counteroroff-exchangemarkets）可能没有明确的地理位置。,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,6,合同的法律制度,控制一项交易的司法权需要在实施较大投资前就明确建立起来，特别是交易基于计算机网络时。司法矛盾十分常见并有严重的经济后果，因为法律原则在不同司法制度间变化很大。一地的交易者希望在更大范围内寻找交易对手，其他方面相同，全球市场比区域市场、一国市场都更有效率。但是，不同国家、地区的法律、文化不同，为避免司法矛盾，司法权必须事先明确划分。,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,7,例：1992年2月，中国第一支人民币特种股票（B股）“电真空”发行。其发行需要国内券商与国外券商合作。筹备阶段双方对将来出现纠纷时所适用法律的问题发生激烈争论，各不相让，而最终的妥协方案是：在境外承销中发生的问题适用英格兰法，难以协商解决则至斯德哥尔摩国际仲裁厅仲裁；其余适用中国法律，发生问题至中国国际经济贸易仲裁委员会仲裁。,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,8,2.2资金流,资金可以从盈余单位流向赤字单位直接流动（如零星的私人借贷）通过市场流动通过中介流动,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,9,金融中介(FinancialIntermediary),一家企业，其主要业务是提供金融服务和金融产品金融中介主要包括：银行，其产品有活期存款账户（checkingaccounts，属金融要求权）、贷款（loans，属资金使用权）、大额存单（certificatesofdeposit，CDs）等投资公司，其产品有共同基金（mutualfunds）等保险公司，其产品有定期人寿保险（termlifeinsurance）等,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,10,资金流图示【金融系统中大部分资金通过图中下半部分所示渠道流动】,Markets,Intermediaries,SurplusUnits,DeficitUnits,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,11,资金流图示,我们将考察从盈余单位到赤字单位的各种流动路径。,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,12,通过市场的资金流,有多余资金的居民户将其投资于政府债券,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,13,通过市场的资金流,Markets,Intermediaries,SurplusUnits,DeficitUnits,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,14,通过中介的资金流,多余资金的持有者可以利用中介如银行将其投资。银行收到该资金例如以90天存款形式并将其加到银行资产上（同时形成银行的债务）。钱是可替代的，故对应的贷款不能识别【资金池，无法判断一笔贷款对应着哪一笔或哪几笔存款】例：地方融资平台,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,15,通过中介的资金流,Markets,Intermediaries,SurplusUnits,DeficitUnits,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,16,通过中介和市场的资金流,有时中介本身有多余资金并将其投资于市场或另一中介一家银行借入并在货币市场上投出资金，可以增加其灵活性、减少其风险及扭亏为盈最终，盈余资金由赤字单位使用例：地方政府债券,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,17,通过中介和市场的资金流,Markets,Intermediaries,SurplusUnits,DeficitUnits,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,18,通过市场和中介的资金流,如通用汽车承兑公司（GeneralMotorsAcceptanceCorporation）这样的中介发行商业票据，为需要汽车贷款或租赁的家庭融资此例中，票据比贷款的期限更短。这导致风险。问题：此例中赤字单位是谁？中介是谁？相关的金融产品有哪些？（相关的金融市场可能是哪些？）,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,19,通过市场和中介的资金流,Markets,Intermediaries,SurplusUnits,DeficitUnits,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,20,资金流脱媒(Disintermediation),有时利用市场和中介的成本太高，因此盈余单位和赤字单位直接订立借贷契约。如小额私人借贷。盈余单位可能酌情允许赤字单位在借贷到期之前（以适当贴现率）回购合同（即提前还款），以避免在二级市场上转让债权，并增加流动性。【原文疑误】,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,21,资金流脱媒,Markets,Intermediaries,SurplusUnits,DeficitUnits,Markets,Intermediaries,SurplusUnits,DeficitUnits,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,22,2.3功能观点,今天一家美国的银行不同于1928年一家美国的银行，也不同于今天一家沙特的银行。今天美国的一个信贷联盟承担着许多与银行一样的功能。从功能观点分析金融机构帮助我们理解，为什么机构在不同的时间、不同的法律制度下不同。,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,23,金融的六大功能：,在时间和空间上转移资源管理风险清算和结算支付汇集资源和细分股份提供信息应对激励问题,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,24,在时间和空间上转移资源,金融系统提供方式以在时间上、地区之间、行业之间转移经济资源,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,25,在时间和空间上转移资源（说明）,一个荷兰家庭现在有十年之后才需要的多余资金一家中国企业若有投资基金就可变得更有盈利性金融市场可以为双方完成匹配,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,26,在时间和空间上转移资源（说明）,在时间上（跨期）转移资源的例子：学生贷款：学生将未来能拥有的资源转移到现在；贷款者将现在拥有的资源转移到未来。借款买房：买房者将未来能拥有的资源转移到现在。为退休储蓄：储蓄者将现在拥有的资源转移到未来。投资生产设备：投资者将现在拥有的资源转移到未来。,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,27,管理风险,金融系统提供管理风险的方式,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,28,管理风险,未来现金流有连带的风险。如现金流一样，风险可以由金融系统采用投资组合、金融衍生品、担保来分解和重新打包。许多金融契约的目的在于风险而非现金流。,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,29,管理风险,通过以下方式，一位基金经理可以增加基金的风险(和预期收益)：发行以基金资产担保的债券、签发看跌期权、购买看涨期权、持有指数期货的多头。另一位基金经理则可以通过投资于货币市场、看跌期权和指数期货空头来减少风险。此处的“风险”指收益的不确定程度，不只是损失的可能性。“购买看涨期权”使收益不确定性增大：标的资产的价格可能涨得很高从而收益很大，也可能下跌从而损失期权费。,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,30,清算和结算支付,金融系统提供清算和结算支付的方式以便利货物、服务及资产的交换。,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,31,清算和结算支付,物物交换(李维斯牛仔裤、老邮票和铸币)金(须纯度鉴定、重)纸币(地理上受限制)信用卡(并非到处都接受)个人支票、银行本票或旅行支票(被承认性变化、以何种货币计价问题),Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,32,汇集资源和在大的资产上划分所有权,金融系统提供一个机制以汇集资金设立大规模不可分割的企业，或在有很多所有者的大企业上细分股份,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,33,提供信息,金融系统提供价格信息以帮助协调经济中各个部门的分散决策,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,34,提供信息,投资者需要当前价格来估值其上市证券组合上市证券价格可以用来估计类似的非上市证券的价值期权价格可以用来决定市场对一支股票的风险的评估,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,35,应对激励问题,金融系统提供应对激励问题的方式。这些问题出现在金融交易的一方拥有另一方没有的信息，或一方作为另一方的代理人为后者作出决策时。,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,36,道德风险,拥有针对某种风险的保险使被保险一方冒更大风险，或在预防造成损失的事件方面更不小心。此情况称为“道德风险”。,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,37,道德风险Adam与Carmel签订一份保险合约。Adam付给Carmel保险费10000美元。Carmel将赔偿Adam的损失，如果明年一年中他的企业遭火灾，若没有火灾，则Carmel不用支付任何东西。Adam相信建立一个便宜的洒水器将降低火灾的可能性。若没有保险合约，他一定会建立洒水器，但有了保险合约之后，Adam建立洒水器就没有收益，反而有了成本。Adam有了“道德风险”（或称“精神祸因”）。他现在对其资产的安全不那么上心了，既然Carmel已经承担了这些资产损失的风险。【公费医疗与三洋录音机】,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,38,逆选择,“逆选择”是一类激励问题，其中针对风险购买保险的那些人恰恰是比一般人更可能处于风险之中的那些人。终身年金的例子【10年、15年、20年，按平均15年收费】、购买车险的例子,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,39,委托-代理问题,代理人代替委托人作出一个决策，该决策不同于委托人知道代理人掌握的信息并自己决策时所作决策。这种情况称为“委托-代理问题”,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,40,委托-代理问题小赵代理小钱的房屋出售。该房屋市价20万，佣金率6%小赵与其他房产代理有协定：双方共享房源和购房者信息，若共同完成一笔交易，购房者代理拿3.5%佣金，售房者代理拿2.5%佣金购房者小孙找到小赵，愿出18万买小钱的房小赵劝小钱接受小孙的提议。为什么？小赵只能得到5000，如果其他代理的购房客户以全价买走小钱的房而如果小钱听小赵的，小赵可独享6%*18万=10800如果小钱知道其他代理有愿出全价购房的客户，就不会接受小孙的提议,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,41,运转良好的金融系统为解决所有激励问题道德风险、逆选择、委托-代理提供了便利，从而金融系统的其他好处如归集资金、风险分担和专业化得以实现。例：抵押贷款机制降低了贷款者监控借款者行为的成本。例：大病保险。,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,42,2.4金融创新与“看不见的手”,金融创新从企业家和企业的个体行动中自发出现，而不是从中央政府的行动中来例：信用卡,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,43,2.5金融市场：按基本的金融资产划分,债权（也称作“固定收益证券”、“债券”或“贷款”市场）固定收益工具承诺固定的未来支付权益（“普通股”、“股票”或“股份”）对资产（收益）剩余的索取权，有限责任衍生品（期权、远期、期货）从其他证券中衍生出其价值的证券,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,44,市场：按期限（生命期）划分,货币市场大多数由政府和安全的大公司发行的债务工具高流动性：能很快地转为现金全球整合资本市场期限超过一年的权益和债务工具,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,45,2.6金融市场的比率,利息率汇率股票市场指数,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,46,金融市场的比率,利息率承诺的回报率。例：抵押贷款利率商业贷款利率依赖于：记账单位【汇率】期限违约风险,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,47,记账单位,支付的计价物通常是一种货币，但也可能是一种商品如金、银、标准的一篮子商品和服务,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,48,短期国债（T-Bills）的汇率风险,一个中央政府发行的债券仅仅在该国家是无风险的该债券以外国投资者所属国家的货币计价的收益率是不确定的，由于汇率的波动且未来的现金流是以本国货币计价的,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,49,短期国债的其他风险,短期国债是无违约的，但不是真的无风险你观察到12个月期限国债比6个月期限国债收益率更高。计划利用这一点：买进12个月期限国债，6个月后再将其卖出以支付大学学费。未来六个月内利息率的波动产生了（利率）风险：利率上升会使债券价格低于预期价格（反之反是）偶尔，3个月国债收益率会高于6个月国债，但在3个月国债上翻滚投资（rolling-overa3-monthbill）一样有风险如果通胀率是不确定的，即使6个月国债也不是无风险的。例如大学可能提高学费20%6个月国债,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,50,例：汇率风险,假定：你是一位日本投资者希望有一项1年期的投资当前汇率（现货）是150/日本债券收益率3%英国债券收益率9%投资额15000日元预计：从现在开始1年后现货汇率是140/,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,51,15000,1526015450,100,109,Time,3%/(direct)1.73%/,150/,9%/,140/,Japan,U.K.,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,52,这个货币投机在此情况下并不划算。回报率只有1.73%，低于直接投资于日本债券的3%若预计1年后汇率不是140日元/英镑，而是149日元/英镑（见下页）则上述货币投机确实是划算的。其收益率是8.27%，高于直接投资的3%,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,53,15000,1624115450,100,109,Time,3%/(direct)8.27%/,150/,9%/,149/,Japan,U.K.,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,54,期限,固定收益工具的期限是距其最后一笔现金流的时间长度短期工具的利率可能高于、低于或等于长期工具,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,55,美国国债收益率曲线（U.S.TreasuryYieldCurve）Source:BMay26,2006.,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,56,违约风险,固定收益证券一定比例的利息或本金没有全额支付的可能性领会到的违约风险越大，发行者必须承诺付出的利率越高收益率差价（YieldSpread）（见下表）,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,57,收益率比较,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,58,金融市场的比率,风险资产的收益率许多资产并不承诺一个收益率房地产权益证券艺术品资产收益来自：从资产来的任意现金流资本利得,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,59,持有期收益率,假定：股票购买价格是$100一年后卖出价是$105一年中现金分红支付是$5,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,60,收益率的计算,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,61,金融市场的比率,市场指数和市场指数化（MarketIndexesandMarketIndexing）股票价格的总体水平，一个基准US:DJI(Dow-Jonesindex,道琼斯工业平均指数),SP500Japan:Nikkei,Topix(东证)UK:FT-30(金融时报30工业指数),FT-100Germany:DAX(德国综合指数)France:CAC40Switzerland:CreditSuisseEurope,Australia,FarEast:MSCI,EAFE,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,62,金融市场的比率,指数化基金投资策略与普通股权基金投资策略基金收益率应扣除该基金的费用比率（包括咨询、分销、营运费用）和资产组合的交易成本（经纪人的佣金和其他交易成本）普通股权基金费用比率较高（图2-3C）指数化基金的关键优势是低成本低咨询费、低营运费、低资产组合交易成本。另外，资产组合周转比普通股权基金更慢，可以减少因分配投资所得而纳税的次数。随着时间推移，许多指数化基金的总体效益已超过一般的普通股权基金（表2-3）从收益来看，投资者不可能胜过整体股票市场,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,63,StockFundOperatingExpenseRatios(percent,1990-2003),Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,64,TurnoverRateExperiencedbyStockFundInvestorsRemainsLow(percent,1971-2005),Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,65,图2-3C：FundShareholdersPayLower-than-average-ExpensesinStockFunds(percent,1990-2005),Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,66,金融市场的比率,历史观点的收益率以下各图展示了一些证券的收益率以及通胀率第一个图展示年化收益率第二个图展示1926年初的1美元投资的累积价值随时间的变化。刻度取自然对数，以在一张纸上画出全部图形。,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,67,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,68,TotalReturnIndices(1926-2004),Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,69,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,70,AnnualReturns(1926-2003),Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,71,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,72,金融市场的比率,通胀率和实际利率名义价格和比率以（名义）货币表示的价格和比率实际价格和比率以购买力表示的价格和比率,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,73,名义到实际,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,74,金融市场的比率,利率均等化利率套利,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,75,金融市场的比率,收益率的基本决定因素资本品的预期生产率资本品生产率的不确定性人们的时间偏好风险回避,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,76,2.7金融中介,金融中介是一个企业，其基本业务是提供给客户金融产品和服务，这些产品和服务在证券市场上直接交易获得不是更有效率。,Copyright2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall,77,（商业）银行,传统角色：结算和清算支付当代角色：接受存款发放贷款根据19