国债期货基础及交易策略

1,2,3,目录,中金所中期国债期货合约,临近交割期保证金设定,交割月前一月中旬的前一交易日结算时起（TF1312:11月10日），交易保证金标准为合约价值的3%交割月前一月下旬的前一交易日结算时起（TF1312:11月20日），交易保证金标准为合约价值的5%,3%,5%,2%,之前会开始移仓至下一合约，主力合约发生变化,国债期货梯度限仓标准,1000手,500手,100手,国债期货梯度限仓标准,交割月前一月中旬的前一交易日结算时起（TF1312:11月10日），持仓限额变为500手交割月前一月下旬的前一交易日结算时起（TF1312:11月20日），持仓限额变为100手,国债期货可交割券范围,固定利率且定期付息,财政部在境内发行的记账式国债,到期日距离合约交割月首日时间为4至7年,个人投资者可参与交割，但个人去商业银行网点买卖的国债不能参与交割，个人投资者不能参与银行间市场交易，所以个人只有在交易所买卖的国债才可以参与交割,国债期货实物交割两阶段,自交割月第一个交易日至最后交易日的前一个交易日的滚动交割：买方和卖方提出交割申请，按照“申报时间优先”原则选取买方和卖方进入交割。,1,最后交易日的集中交割：最后交易日未平仓合约自动进入交割程序。,2,投资者适当性制度,券商、基金,商业银行,保险资金,银行参与国债期货方案正在上报，逐步进入（24家首批或分两批），具体参与模式尚未明确。,保险公司参与积极性很高，据报道，保监会已经原则上同意保险参与，但依照股指期货的经验来看，没那么迅速。,证监会正式发布证券公司参与股指期货、国债期货交易指引，券商首发。公开募集证券投资基金参与国债期货交易指引征求意见中，尚未正式公布。,机构投资者参与模式以及参与进度,机构投资者参与力度,机构投资者参与力度,1,2,3,目录,AddYourTextinhere,AddYourTextinhere,AddYourTextinhere,现实中并不存在，中金所设定,剩余期限在交易期间固定：交割月首日算起为5年,票面利率、面值设定为：3%、100万,虚拟标的券,对国债期货的普遍误解为：5年期国债期货合约价格是以5年期、3%票面利率的中期国债为基础的,5年期国债期货是建立在一篮子可交割的国债基础上的，不过这些国债的价格和属性相差较大,一篮子可交割券,虚拟券没有价格，期货跟踪什么价格？,可交割券用于交割，对应期货价格是多少？,到底哪一只券用于交割？,？,三个疑问,转换因子的作用,可交割国债和名义标准券期货价格如何对应？,转换因子,虚拟标的券,实物可交割券,期货转换价格：期货价格*转换因子每只可交割券的期货价格可交割券转换价格：某一只现券价格/转换因子期货跟踪标的,转换因子的作用,虚拟券,转换因子,可交割券,CF,转换因子的计算,转换因子的计算公式,转换因子的特点,每个合约的每只可交割券都有一个唯一的转换因子，在该合约挂牌期间保持不变，同一只券对于不同合约的转换因子不同,如果可交割债券息票率大于3%，转换因子大于1，并且剩余期限越长，转换因子越大；如果息票率小于3%，转换因子小于1，并且剩余期限越长，转换因子越小,中金所会发布！,发票价格,国债期货合约交割时，国债期货的卖方要向买方支付可交割债券，买方则向卖方支付一定的金额由于卖方选择用于交割的券种、交割时间等的不同，买方支付的金额也有所差别，买方支付给卖方的实际金额称为发票价格,期货发票价格=期货交割结算价交割债券的转换因子+交割债券的应计利息,最便宜可交割债券,最便宜可交割债券概念,各可交割债券之间存在差异，空方在交割中拥有选择权,可以选择最便宜、对其最为有利的债券进行交割,该债券便是最便宜交割债券(thecheapesttodeliver，CTD),国债期货价格反应的就是最便宜可交割债券在未来的预期价格,同时须考虑各支债券流动性的大小,Buy=1.5Sell=？,最便宜可交割债券是哪一只？,最便宜可交割债券的确定方法,最便宜可交割债券的变动规律,当7年期券收益率在3%以下时，CTD券有可能向6年期、4年期券转移，当7年期券收益率在3%以上时，7年期的国债最有可能是最便宜可交割券，现在市场情况来看，维持在3%上概率高,隐含回购利率最大。所谓隐含回购利率（IRR），指现在买入国债现货并用于期货交割所得到的理论收益率。隐含回购利率最高的债券就是CTD债券。净基差（BNOC）最小。净基差=现货-期货*转换因子-持有成本,最便宜可交割债券是哪一只？,最便宜可交割债券在哪看？,目前CTD一般是7年期的国债，所以我们也可以关注7年期国债收益率的变动收益率上行，价格下跌；收益率下行，价格上涨。收益率波动对应价格波动：举例（3.45-3.42）*6%=0.18%,最便宜可交割债券行情在哪看？,CTD与国债ETF（511010.SH）走势基本一致，我们也可以参考ETF走势,影响CTD变动的其他因素,影响CTD变动的其他因素,交割需求因素：临近交割期卖方会提前买入CTD券以备交割，在CTD券交易量或存量较少的情况下，可能也会使其变得更贵，从而CTD券也会发生变动。,新发债因素：新发行债有可能成为CTD券,影响CTD变动的其他因素,国债期货定价,国债期货理论价格=（CTD国债的价格-CTD国债在持有期间的应计利息+融资成本）-交割期权价值）/CTD转换因子根据无套利定价理论基于期货合约是一个未来对应现货资产交割的临时替代物交割期权空方拥有在一篮子债券中选择可交割债券的权利（转换期权）,国债期货基差,基差=现券价格期货价格*转换因子基差=持有期间的利息收益-融资成本期货价格波动会受到回购利率波动影响,国债期货基差到期收敛,CTD国债的基差到期收敛于0,国债期货基差到期收敛,其他可交割国债的基差会收敛吗？,一般情况下，到期基差会大于0,国债期货价格日波动,标准券的日收益率分布图,1,2,3,目录,1.行情投机,国债期货交易策略,2.套利交易,3.套期保值,国债期货投机,国债期货行情分析框架,价格越低，蕴含实际利率（到期收益率）越高：因为债券面值固定，到期时获得债券的面值是固定的，所以现在的价格越低（假设以该价格买进），到期时获得的收益率也就更高。,股票,债券,价格、收益率,各种因素直接作用于其价格,作为一种利率产品，其价格只是实际利率（不同于债券票面利率，指到期收益率）的一种反应方式，各种影响因素直接作用于利率，以价格的变动反应出来。,决定利率方向与变化幅度的三大因素,经济基本面因素：经济增长+通货膨胀,资金面因素：资金供应+债券供应,政策面因素：货币政策+财政政策,三大影响因素的相互关系基本面要素为“锚”、资金面如“水”、政策面如“波涛”基本面最领先、政策面其后、资金面最后政策面因素作为中介桥梁，对资金面具有直接影响，对于经济基本面双因素中的“经济增长”的影响敏感度要强于“通货膨胀”因素，因此政策基本面因素具有双重属性,国债期货投机,国债期货投机,价格,AorB？,时间,A,B,每一段趋势基本可以持续2年,国债期货趋势影响因素,CPI反向关系工业增加值、PMI、克强指数反向关系,CPI主舵,工业增加值钻空,日内高频短线织布机,跷跷板,1.行情投机,国债期货交易策略,2.套利交易,3.套期保值,个人投资者无法参与流动性占绝对主导的银行间市场，无法直接进行期现套利,场外以机构投资者为主的特征使得期现套利机会可能较为短暂,买断式回购、债券借贷等现券卖空机制使得双向套利成为可能,上市初期期现套利机会较多,期现套利,期现套利,考虑交割期权价值（目前很小）,期现套利无套利区间,期现套利无套利区间,实际情况不一定如此，无套利区间随回购利率波动较大。经测算，无套利区间波动0.008到0.30不等。当回购利率低于CTD息票率时，期货贴水，反之则升水。,国债ETF与国债期货套利,个人投资者可行的套利模式国泰国债ETF净值与国债期货CTD券净价相关度达到0.98风险因素跟踪偏离,跨期套利操作要点,统计合理价差时应以对手价为基础，而不是成交价对于国债期货来说，比较特殊的一点是不同的合约可能跟踪的CTD券不同，从而导致两者的价差又多了持有成本之外的因素初步测算发现1倍杠杆年化收益约20%,利差交易,在对未来利率方向不太确定，但对收益率的斜率、信用利差较有把握时，可利用国债期货分离期限利差、信用利差！,1.行情投机,国债期货交易策略,2.套利交易,3.套期保值,利用国债期货进行套保的不可替代性,目前当债券投资者预计债券价格将要下跌时，就只能通过降低仓位或者通过买断式回