第7章企业筹资管理(下)

1,2020/5/27,财务管理学,第7章企业筹资管理（下）,2,筹资方式优缺点的总体印象,3,重点内容：,资本成本杠杆利益与风险资本结构决策,4,第一节资本成本,5,一、概述1、概念：企业为筹集和使用资金而付出的代价。资本成本的实质是机会成本;站在投资者的角度，资金成本是其要求的投资报酬率；站在企业筹资的角度，企业筹集和使用资金而付出的资金成本，即企业投资时要求的最低投资报酬率。企业筹的资金在投入使用后，只有要求投资项目的投资报酬率高于资金成本率,6,2、内涵筹资费用：在资金筹集过程中支付的各项费用。用资费用：资金使用过程中支付的费用。,7,3、资金成本属性资金成本=风险报酬+无风险报酬（资金的时间价值）,8,4、表现形式个别资本成本单种筹资方式资本成本，也就是使用各种长期资本的成本综合（加权平均）资本成本公司全部长期资本的总成本边际资本成本追加单位资本而增加的资本成本,9,5、资本成本的作用,10,个别资本成本,企业用资费用与有效筹资额之比,抵税,债权性资金：利息（1-t）,用资费用,股权性资金：股利,K=,有效筹资额,筹资额-筹资费用,12,11,（一）个别资本成本（债权资金成本）1、长期借款成本,12,某企业取得5年期长期借款400万元，年利率为5%，每年付息一次，到期一次还本，筹资费率为0.5%，企业所得税税率为25%。计算该项长期借款的资本成本。（若忽略手续费？）,13,例：ABC公司从银行取得一笔长期借款1000万元，手续费0.1%，年利率5%，期限3年，每年结息一次，到期一次还本。公司要求补偿性余额20%，所得税税率25%。求资本成本率。(忽略f),存在补偿性余额时借款成本的计算,14,2、债券资本成本（溢价、折价、平价）,15,【例】ABC公司拟等价发行面值1000元，期限5年，票面利率8%的债券，每年结息一次；发行费用为发行价格的5%；公司所得税率为25%。若该公司（1）以1100元发行价溢价发行；（2）以1000元发行价等价发行；（3）以950元发行价折价发行。,16,例：某公司发行面额为3000万元的5年期债券，票面利率为8%，发行费用率为2%，发行价格为3200万元，公司所得税税率为25%，求债券的资本成本？,17,（一）个别资本成本（股权资金成本）3、优先股资金成本,固定股利,18,例：ABC公司准备发行一批普通股，每股发行价格5元，发行费用0.2元，预计年股利0.5元。求该优先股资本成本率。,19,4、普通股资本成本,1、不同股利政策A固定股利模型：,20,B：股利稳定增长的股票的资本成本,第一年末股利（D1）=D0*(1+g),用资费用,K=,有效筹资额,筹资总额-筹资费用,+g,19,21,例：宝山钢铁股份有限公司2005年初增发人民币普通股（A股），每股面值1元，最终确定的发行价格为每股5.12元，发行总量为50亿股，共筹资256亿元，其中包含筹资费率0.74%，2005年度公司利润分配每股派发现金股利0.32元（注：公司股利年增长率约为10%）。,22,（2）资本资产定价模型（3）风险溢价法:债券投资报酬率加股票投资风险报酬率.“风险越大，要求的报酬率越高”。风险溢价凭借经验估计。,23,例题：,1、目前国库券收益率为13%，市场投资组合收益率为18%，而该股票的为1.2，那么该股票的资金成本为（）A19%B13%C6%D18%2、目前无风险收益率为6%，假定A公司股票的风险溢价为8%，那么股票的资金成本为（）A6%B8%C14%D2%,24,5、留存收益资本成本（与普通股基本相同，不考虑筹资费用）,25,例：B公司有普通股面额500万元，目前市价800万元，去年已发放的股利率为10%，以后每年增长6%，筹资费率5%；留存收益账面价值250万元，假设留存收益的市场价值与账面价值之比与普通股一致。公司所得税率税率40%。要求：测算B公司普通股和留存收益的资本成本率。,26,27,例：南京休斯公司计划筹资6000万元。公司所得税税率为25%。其他资料如下：（1）向银行借款500万元，借款年利率为5%，手续费率为2%；（2）按溢价发行债券，债券面值2000万元，溢价发行价格为2200万元，票面利率为7%，期限为10年，每年支付一次利息，其筹资费率为3%；（3）发行普通股3000万元，每股发行价格15元，筹资费率为6%，今年刚发放的每股股利为0.9元，以后每年按8%递增；（4）不足部分用企业留存收益补足。要求：计算该企业各种筹资方式的个别资金成本。,28,银行借款成本债券资金成本普通股资金成本留存收益资金成本,个别资金成本计算：,29,思考：,比较个别资金成本高低？股权性资金成本债权性资金成本普通股留存收益优先股长期债券长期借款KcKrKpKbKl,30,二、综合资本成本（加权平均资本成本）,以各种资金占全部资本的比重为权数，对个别资本成本进行加权平均求和。,权重确定的价值基础：（1）账面价值；（2）市场价值；（3）目标价值。,31,综合资本成本率资本价值的选择按账面价值优点：资料易于取得，容易计算。缺点：账面价值可能与市场价值脱离较大，缺乏客观性。按市场价值优点：反映现实资本水平，有利筹资决策。缺点：市场价格经常变动。按目标价值适用公司未来的目标资本结构,32,企业的加权平均资金成本,33,六、边际资本成本率的测算,1.边际资本成本率的测算原理边际资本成本率是指企业追加筹资的资本成本率，即企业新增1元资本所需负担的成本。2.边际资本成本率规划确定目标资本结构测算各种资本的成本率测算筹资总额分界点测算边际资本成本率,34,例6-16：XYZ公司现有长期资本总额1000万元，其目标资本结构（比例）为：长期债务0.20，优先股0.05，普通股权益(包括普通股和保留盈余)0.75。现拟追加资本300万元，仍按此资本结构筹资。经测算，个别资本成本率分别为：长期债务7.50%，优先股11.80%，普通股权益14.80%。该公司追加筹资的边际资本成本率测算如表6-5所示。,35,例6-17：ABC公司目前拥有长期资本100万元。其中，长期债务20万元，优先股5万元，普通股(含保留盈余)75万元。为了适应追加投资的需要，公司准备筹措新资。试测算建立追加筹资的边际资本成本率规划。第一步，确定目标资本结构。第二步，测算各种资本的成本率。测算结果见表6-6。,36,第三步，测算筹资总额分界点。其测算公式为：BPj=TFj/Wj。式中，BPj表示筹资总额分界点；TFj表示第j种资本的成本率分界点；Wj表示目标资本结构中第j种资本的比例。该公司的追加筹资总额范围的测算结果如表6-7所示。,37,第四步，测算边际资本成本率。,38,第二节杠杆利益与风险,营业杠杆利益与风险财务杠杆利益与风险联合杠杆利益与风险,39,什么是“杠杆”？,给我一个支点，我能撬起整个地球。,-阿基米德阿基米德,财务上的“杠杆”指，由于特定费用的存在而导致的，当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关财务变量以较大的幅度变动,41,40,2003年，可口可乐公司的实际销售收入比2002,年增长了6.8%，而同期净利润却增长了30.8%；,Phillips石油公司的销售收入增长了3.2%，,而净利润却增长了35%；,Chevron石油公司销售收入下降了3.6%，而净利润下降了19.4%,42,41,1,什么是“风险”？,风险即不确定性。,2,什么是“公司风险”？,公司风险即公司预期收益的不确定性。,43,42,公司风险,如何度量,经营风险,财务风险,43,知识点回顾,收入-费用=利润费用的构成：由于企业经营成本（包括营业成本、营业税金及附加、销售费用、管理费用、财务费用）费用=固定成本+变动成本+财务费用收入-变动成本-固定成本=利润+财务费用,44,有关概念,固定成本：总额在一定期间和一定业务量范围内不受营业额变动的影响而保持固定不变的成本。变动成本：与营业额成正比例变动的成本。,45,一、营业杠杆利益与风险的衡量经营风险是指由于商品经营上的原因给公司的收益（指息税前收益）或收益率带来的不确定性。,影响经营风险的因素,产品需求变动,产品价格变动,产品成本变动,经营风险的衡量-营业杠杆系数,46,营业杠杆（QEBIT）,由于固定成本的存在使息税前的收益率的变动大于销售量的变动率的杠杆效应-营业杠杆,47,XYZ公司营业杠杆利益测算表,48,营业杠杆的测算营业杠杆系数（DOL）-息税前收益的变动率相当于销售量的变动率,理论计算公式：,简化计算公式:,49,【例】XYZ公司的产品销量40000件，单位产品售价1000元，销售总额4000万元，固定成本总额800万元，单位产品变动成本600元，变动成本总额为2400万元，求营业杠杆。,营业杠杆系数为2表明：当企业销售增长1倍时，息税前利润将增长2倍；反之，当企业销售下降1倍时，息税前利润将下降2倍。前种情形表现为营业杠杆利益，后种表现为营业杠杆风险。营业杠杆系数大小与营业杠杆利益和风险成正相关。,50,影响经营杠杆系数的因素分析（被减数成反比，减数成正比）,营业杠杆系数越大，经营风险越大。,51,营业杠杆系数本身并不是营业风险的来源，它只是衡量营业风险大小的指标。营业杠杆系数只不过放大了息税前利润的变动，也就是放大了经营风险。营业杠杆系数是对“潜在风险”的衡量，这种风险通常只有在销售和成本水平变动的情况下才会被“激活”。,注意,52,二、财务杠杆利益与风险财务风险也称筹资风险，是指举债经营给公司未来收益带来的不确定性。,影响财务风险的因素,资本供求变化,利率水平变化,获利能力变化,资本结构变化,财务风险的衡量-财务杠杆系数,53,财务杠杆（EBITEPS）,财务杠杆,由于固定筹资成本的存在使每股收益变动率大于息税前收益变动率的杠杆效应-财务杠杆。,54,XYZ公司财务风险测算表,55,财务杠杆的测算财务杠杆系数（DFL）-普通股每股收益的变动率相当于息税前利润的变动率的倍数,理论计算公式：,简化计算公式:(不含优先股),56,财务杠杆的计量-财务杠杆系数（DFL）,57,【例】ABC公司全部长期资本为7500万元，债务资本比例为0.4，债务年利率为8%，公司所得税率为25%，息税前利润为800万元。求其财务杠杆。,财务杠杆系数为1.43表明：当息税前利润增长1倍时，普通股每股收益将增长1.43倍；反之，当息税前利润下降1倍时，普通股每股收益将下降1.43倍。前种情形表现为财务杠杆利益，后种表现为财务杠杆风险。财务杠杆系数大小与财务杠杆利益和风险成正相关。,58,影响财务杠杆系数的因素分析,财务杠杆系数越大，财务风险越大。,利息,59,三、联合杠杆利益与风险总风险：总风险指经营风险和财务风险之和衡量-联合杠杆系数联合杠杆：联合杠杆反映销售量与普通股每股收益的关系，用于衡量销售量的变动对普通股每股收益的影响程度。,60,联合杠杆（QEBIT）,总杠杆,由于存在固定生产成本，产生经营杠杆效应，使息税前利润变动率大于销售量的变动率。,由于存在固定筹资成本，产生财务杠杆效应，使每股收益变动率大于息税前利润的变动率。,销售量稍有变动就会使每股收益有更大的变动，即联合杠杆效应，它是由于同时存在固定生产成本和固定筹资成本产生的。,61,联合杠杆的测算,62,【例6-24】ABC公司的营业杠杆系数为2，财务杠杆系数为1.5。该公司的联合杠杆为多少？,联合杠杆系数为3表明：当公司销售量增长1倍时，普通股每股收益将增长3倍，具体放映公司的联合杠杆利益；反之，当公司营业总额下降1倍时，普通股每股收益将下降3倍，具体放映公司的联合杠杆风险。,63,第四节资本结构决策,资本结构：企业各种资金的价值构成和比例关系合理安排债权资本比例可以增加企业价值资本结构决策就是确定最佳资本结构,64,资本结构是否影响企业价值理论争论,净收益观点债务利率低，资本成本低，越多，企业价值越高正相关净营业收入观点无关折中观点正相关，但有条件MM定理早期无关；校正后正相关,65,最佳资本结构的内涵,理论上，企业在适度财务风险的条件下，使其预期的综合资本成本最低，同时企业价值最大的资本结构为最佳资本结构，并作为企业的目标资本结构。,66,一、比较资本成本法,在适度财务风险的条件下，测算可供选择的不同方案的综合资本成本，并相互比较确定资本结构。初始筹资的资本结构决策追加筹资的资本结构决策,67,初始筹资的资本结构决策,加权平均资本成本,12.32%,11.62%,11.45%,68,追加筹资的资本结构决策,方法一：直接测算比较各备选追加筹资方案的边际资本成本，从中选择最优筹资方案。方法二：将备选追加筹资方案与原有最佳资本结构汇总，测算汇总资本结构的综合资本成本，比较确定最优追加筹资方案。,69,边际资本成本,10.9%,10.3%,1、边际资本成本比较法,70,综合资本成本,11.86%,11.76%,2、汇总的综合资本成本比较法,71,二、每股利润分析法,利用每股利润无差别点来进行资本结构决策的方法。每股利润无差别点：两种筹资方式下普通股每股税后利润相等时的息税前利润点，也称息税前利润平衡点或筹资无差别点。每股利润无差别点的计算：满足下列条件的EBIT,72,例：某公司目前资本来源包括每股面值5元的普通股800万股和利率为10%的3000万元债务。该公司拟投产一个新产品，需要投资4000万元，预期投产后每年息税前利润可增加500万元。该项目备选的筹资方案有：（1）按11%的利率发行债券；（2）按面值发行股利率为12%的优先股；（3）按20元股的价格增发普通股。该公司目前的息税前盈余为1500万元；公司适用的所得税率为25%。,73,息税前利润确定的前提下：第一年末2000,1、（2000-300-4000*0.11）（1-25%）/800=0.9452、（2000-300）（1-25%）-4000*0.12/800=0.6753、（2000-300）（1-25%）/(800+4000/20)=1.02,74,计算筹资前和按三个方案筹资后的财务杠杆,筹资前的财务杠杆=1500/（1500-300）=1.25方案1的财务杠杆=2000/（2000-740）=1.59方案2的财务杠杆=2000/2000-300-480/（1-25%)=1.89方案3的财务杠杆=2000/（2000-300）=1.18,75,该公司应当选择哪一种筹资方式?理由是什么?,由于方案3每股收益（1.02元）大于其它方案，且其财务杠杆系数（1.18）小于其它方案，即方案3收益性高且风险低，所以方案3优于其它方案。,76,计算每股收益无差别点（EBIT不确定的前提下）,增发普通股和债券筹资的每股收益无差别点（EBIT-300）（1-25%）/(800+4000/20)=（EBIT-300-4000*0.11）（1-25%）/800EBIT=2500EPS=1.65(0,-0.225)(0,0.69375)增发普通股和优先股筹资的每股收益无差别点（EBIT-300）（1-25%）/(800+4000/20)=（EBIT-300）（1-25%）-4000*0.12/800EBIT=3500EPS=2.4(0,-0.225)(0,0.88125),77,EPS,EBIT,3500,2500,股票,优先股,债务,78,具体融资决策（单一方式下）,1、当EBIT每股收益无差别点时，运用负债筹资或优先股筹资可获得较高的每股收益。2、当EBIT每股收益无差别点时，运用普通股筹资可获得较高的每股收益。,79,三、企业价值比较法,企业价值的测算目标：企业价值最大，同时资本成本最低。,80,企业价值的计量方法V=B+S,81,本章小结,1、资金成本（个别资金成本、综合资金成本、边际资金成本）2、杠杆利益和风险（经营杠杆、财务杠杆、综合杠杆）3、资本结构（企业价值最大化，资本结构最小）（比较资金成本、每股收益分析法）,82,本章自测,1、下列成本费用中属于资金成本中的用资费用的（）A借款手续费B股票发行费C利息D股利2、某公司发行总面额为500万元的10年期债券，票面利率为12%，发行费用率为5%，公司所得税税率为25%，该债券采取溢价发行，发行价格为600万元，该债券的资金成本为（）A8.46%B7.89%C10.24%D9.38%,83,本章自测,3、在计算个别资金成本时，不需要考虑所得税影响的是（）A债券成本B长期借款成本C普通股成本D吸收直接投资4、若债券利息利率、筹资费率和所得税率均已确定，则企业的债券成本与发行债券的价格无关（YorN）,84,本章自测,5、某公司普通股目前的股价为25元/股，筹资费率为6%，刚刚支付的每股股利为2元，股利固定增长率为2%,则该企业利用留存收益的资金成本为（）A10.16%B10%C8%D8.16%6、目前国库券收益率为13%，市场投资组合收益率为18%，而该股票的为1.2，那么该股票的资金成本为（）A19%B13%C6%D18%,85,本章自测,7、目前无风险收益率为6%，假定A公司股票的风险溢价为8%，那么股票的资金成本为（）A6%B8%C14%D2%8、在个别资金成本的计算中，不考虑筹资费用影响因素的是（）A吸收直接投资成本B债券成本C留存收益成本D普通股成本,86,本章作业题,一、单项选择题1、企业在进行追加筹资决策时，使用（）A个别资金成本B加权平均成本C综合资金成本D边际资金成本2、下列个别资金成本属于权益资本的是（）A长期借款资金成本B债券成本C普通股成本D租赁成本3、下列筹资方式，资金成本最低的是（）A长期借款B长期债券C优先股D普通股,87,本章作业题,4、在固定成本不变的情况下，下列表述正确的是（）A、经营杠杆系数与经营风险乘成正比例关系B、销售额与经营杠杆系数成正比例关系C、经营杠杆系数与经营风险成反比例关系D、销售额与经营风险成正比例关系5、下列对最佳资本结构的表述，正确（）A、最佳资本结构式使企业总价值最大，而不一定是每股收益最大，同时综合资金成本最低的资本结构,88,本章作业题,B、最佳资本结构是使企业总每股收益最大，同时综合资金成本最低的资本结构C、最佳资本结构是使企业息税前利润最大，同时综合资金成本最低的资本结构D、最佳资本结构是使企业税后利润最大，同时综合资金成本最低的资本结构6、企业的（）越小，经营杠杆系数就越大。A产品售价B单位变动成本C固定成本D利息费用,89,本章作业题,7、当企业负债筹资额为0时，不考虑优先股，财务杠杆系数为（）A、0B、1C、不确定D、无穷大8、某企业发行面额为1000万元的10年期企业债券，票面利率10%，发行费用率为2%，发行价格1200万元，假设企业所得税税率33%，则债券资金成本（）A、5.58%B5.7%C6.7%D10%,90,本章作业题,9、某企业发行在外的股份总额为1000万股，2006年净利润2000万元，企业的经营杠杆系数为2，财务杠杆系数为3，如果在现有基础上，销售量增加10%，企业每股盈利为（）A、3元B、3.2元C、10元D、12元10、在息税前利润大于0的情况下，只要企业存在固定成本，那么经营杠杆系数必（）A、大于1B、与销售量成正比C、与固定成本成反比D、与风险成反比,91,本章作业题,11、某公司的经营杠杆系数为2，预计息税前利润将增长10%，在其他条件不变的情况下，销售量增长（）A、5%B、10%C、15%D、20%12、某企业资本总额为150万元，权益资本占55%，负债利率为12%，当前销售额为100万元，息税前利润为20万元，则财务杠杆系数（）A、2.5B、1.68C、1.15D、2.013、如果企业资金全部是自有资金，且没有优先股存在，则财务杠杆系数为（）A、=0B=1C大于1D小于1,92,本章作业题,14、某企业本期财务杠杆系数为1.5，本期息税前利润为450万元，则本期实际利息费用为（）A、100万元B、675万元C300万元D150万元15、在事先确定企业资金规模的前提下，吸收一定比例的负债资金，可能产生的结果有（）A、降低企业资金成本B、降低企业财务风险C、加大企业财务风险D、提高企业经营能力,93,本章作业题,二、多项选择题1、下列各项中，可用于确定企业最优资金结构的方法（）A、高低点法B、因素分析法C、比较资金成本法D、息税前利润2、资金成本的计量形式（）A、个别资金成本B、债券成本C、综合资金成本D、权利成本3、下列属于资金占用费的是（）A、股利B、债券利息C、发行费用D、广告费用,94,本章作业题,4、企业可以通过以下措施降低经营风险（）A、扩大销售额B、降低产品单位变动成本C、扩大固定成本的比重D、降低固定成本的比重5、关于经营杠杆系数，下列说法正确的是（）A、在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增长（减少）所引起利润增长（减少）的幅度B