投资银行学第七章_资产证券化

第七章资产证券化,资产证券化是近30年来世界金融领域最重大和发展最迅速的金融创新和金融工具。目前，资产证券化已遍及企业的应收帐款、租金汽车贷款应收帐、消费品分期付款等领域，它成为资本市场上最重要的融资工具之一。,第七章资产证券化,3,鲍伊债券：未来专辑特许权证券化成名于上世纪70年代的英国超级摇滚歌星大卫鲍伊（DavidBowie），1997年因卷入一场与政府的税务纠纷而急需现金，在金融界的建议下，他以25个已经和未来将要发行的个人专辑特许使用权为担保，发行了10年期利率7.9%总额度为5500万美元的债券，金融界称之为“鲍伊债券”。,在美国资本市场曾流传一句话“证券化你的梦”，意思即能想象到的金融资产，都可以设法将其纳入证券化的行列。,第七章资产证券化,4,足球产业：门票收入证券化2001年开始，“英超”利兹联队（LeedsUnited）在财务状况开始恶劣的情况下，以其未来20年的门票收入作为支持发行了7100万美元的资产证券化债券，用于购买顶级球员。债券持有人每年收益大约700万美元。2000年利兹联队的门票收入为2100万美元，然而，2001年由于其屡遭败绩，惨遭降级，不可避免地影响到门票收入。,第七章资产证券化,第一节资产证券化概述第二节资产证券化的运作流程及主要技术第三节资产证券化的意义第四节资产证券化的基本类型第五节国外资产证券化的发展与操作模式第六节中国资产证券化的实践与探讨,第七章资产证券化,二、资产证券化起源和发展,一、资产证券化概念解析,第一节资产证券化概述,一级证券化：指在资本市场和货币市场上通过发行证券来融资，即借款者通过资本市场和货币市场的直接融资过程，其所使用的金融工具包括商业票据、企业债券和股票,从广义上讲，资产证券化包括一级证券化和二级证券化：,一、资产证券化概念解析,二级证券化：将已经存在的贷款和应收账款等转化为可流动的转让工具的过程。二级证券化是资产证券化的最基本内涵。,8,一、资产证券化概念解析,表：资产证券化的发展阶段,摘自资产证券化上海财经大学出版社,二、资产证券化起源与发展,三、资产证券化的主要理论和技术支持,二、资产证券化的运作流程及主要环节,一、资产证券化的主要参与主体,第二节资产证券化运作流程及主要技术,信用增级机构,信用评级机构,专门服务机构,投资银行,特殊目的机构SPV,托管人,发起人,一、资产证券化主要参与主体,originatorSPVspecialpurposevehicleCreditratingagencyCreditenhancementagencyInvestmentBankSpecialserviceagencyCustodian,12,一、资产证券化主要参与主体,二、资产证券化的运作流程及主要环节,一般而言，资产证券化的基本运作程序是：发起人将需要证券化的资产出售给一家特设信托机构SPV(specialpurposevehicle)，或者由SPV主动购买可证券化的资产，然后将这些资产汇集成资产池，再以该资产池产生的现金流为支撑在金融市场上发行有价证券融资，最后用资产池产生的现金流来清偿所发行的有价证券。这一过程中，SPV以证券销售收入向资产权益人偿付资产出售价款，以资产产生的现金流向投资者偿付所持证券的权益。,14,运作流程(时间顺序),建立SPV,组建资产池,信用评级,投资者偿付本息,承销证券化产品(挂牌上市),证券化收益流程,向证券投资者的偿付过程,运作流程,二、资产证券化的运作流程及主要环节,证券化收益流程(以现金流为脉络),原始权益人（发起人）,SPV,投资者,二、资产证券化的运作流程及主要环节,向证券投资者的偿付过程(以现金流为脉络),原始权益人或指定的资产池,SPV或SPV指定的受托机构,向投资者偿付本息,二、资产证券化的运作流程及主要环节,交存,偿还本息,原始债务人,原始权益人,SPV,SPV聘请的专门服务机构,SPV聘请的托管人,投资者,投资银行,增级机构,评级机构,出售资产,证券发行,交付资金,购买证券,说明,资产证券化的运作流程,选择确定证券化资产,1,组建特殊目的机构（SPV）,2,资产的真实出售,3,信用增级,4,信用评级,5,发售证券并向发起人支付资产购买价款,6,管理资产池,7,资产证券的清偿,8,资产证券化的运作流程,并非发起人的所有资产都适合以证券化的方式融资，发起人一方面要对自己的融资需求进行分析，一方面要按照证券化的要求选择用以证券化的资产。一般选择未来现金流量稳定的资产。,资产的历史记录良好，即违约率和损失率较低。,资产交易证券化的特征,资产抵押物的变现价值较高。,债务人的地域和人口统计分布广泛。,资产应具有标准化的合约文件，即资产具有很高的同质性。,资产池中的资产应达到一定规模，从而实现证券化交易的规模经济。,资产本息偿付分摊于整个资产的持续期间，资产的相关数据容易获得。,原始权益人持有该资产已有一段时间，且信用表现记录良好。,资产可以产生稳定的、可预测的现金流收入。,1.选择证券化资产,20,适合证券化的资产大类：水电气资产路桥收费和公共基础设施资产市政工程特别是在回款期的BT项目资产商业物业的租赁资产企业大型设备租赁具有大额应收账款的企业金融租赁公司租赁资产,1.选择证券化资产,21,2.组建特殊信托机构（SPV）,特殊目的载体，是指证券公司为开展资产证券化业务专门设立的专项资产管理计划或者中国证监会认可的其他特殊目的载体。（来源：管理规定）特殊目的实体是发行证券的主体，也是基础资产的拥有主体。特殊目的实体是资产证券化的关键性主题，专为隔离风险而设立，起到实现需要证券化的资产与其他资产之间的“风险隔离”作用。在SPV成立以后，发起人将资产池中的资产出售给SPV，将风险锁定在SPV名下的证券化资产范围内。,SPV是什么？,22,2.组建特殊信托机构（SPV）,设立SPV的具体原因,防止原始权益人破产时受到牵连，通过真实出售，防止基础资产列入破产财产，保护投资者利益。原始权益人进行证券化，主要是因为其资产流动性不强，可能整体资产质量并不好，只有真正把证券化的资产和其他资产相区分，才能吸引投资者的投资兴趣。如果不区分，就无法单独对该部分资产进行评级和信用增级。单独设立SPV后，从其设计结构，导致它不可能因为自身的活动而资不抵债，所以，它不能破产，更有利于投资者利益保护。,为了使特设目的机构成为不破产的实体，组建特设信托机构要满足一定的限制条件：,1.业务限制SPV不能用来从事资产证券化交易以外的任何经营业务和投融资活动。,2.保持分立性特设目的机构只是一个壳公司，但在法律和财务上必须保证严格的分立性要求。P249,3.设立独立董事特设目的机构本身不以营利为目的。,4.其他禁止性要求特设目的机构有严格的约束条件，选择设立特设目的机构的地点就显得尤为重要。,2.组建特殊信托机构（SPV）,证券化资产从原始权益人向SPV的转移是证券化运作流程中非常重要的一个环节。这种资产转移要求必须是“真实出售”，只有“真实出售”才能实现证券化的资产与原始权益人之间的“破产隔离”。一般而言，判断真实出售主要考察：,判断真实出售主要考察,1.当事人的意图符合证券化的目的,2.资产证券化实际上是一种表外融资方式,3.出售的资产不得附加追索权,4.资产出售的价格不盯着贷款利率,5.出售的资产已通过信用提高的方式与原始权益人进行信用风险分离处理。,3.资产真实出售,SPV取得证券化资产后,为吸引投资者并降低融资成本,SPV必须提高拟发行资产支持证券的信用等级,使投资者的利益能得到有效保护和实现。信用提高技术成为资产证券化成功与否的关键之一。,信用增级,内部信用增级,主要是通过金融担保来实现的。如由银行或金融担保公司作为第三方提供全额或部分担保，,外部信用增级,4.信用增级,资产证券的评级重点不是发行债券的主体的偿债能力，而主要考察的是融资结构安排，包括：,资产证券评级已经成为一种专门的评级内容和评级技术，即结构融资资信评级（StructureFinancingRating），并成为资信评估学中的一个分支。,基础资产的真实出售,与发起人的破产隔离,发起人,第三方的信用增强,5.信用评级,资产支持证券的评级为投资者提供证券选择的依据,从而构成资产证券化的又一重要环节。,在信用评级后，SPV委托投资银行进行证券发行和承销。,资产支持证券一般具有高收益、低风险的特征，因此成为机构投资者青睐的投资对象。,当证券出售后，承销商将发行款项划归发行人SPV，发行人再按照约定向承销商支付发行费用。,然后，SPV向发起人（即原始权益人）支付资产的购买价格，发起人实现融资目的。,6.发售证券并向发起人支付资产购买价款,资产支持证券发行完毕后到金融市场上申请挂牌上市,但SPV还需要对资产池进行管理和处置,对资产所产生的现金流进行回收。通常SPV要聘请专门的服务商负责管理资产池。,收取债务人定期偿还的本息,管理相关的税务和保险事宜,将收集的现金存入SPV在托管人处设立的特定账户,在债务人违约的情况下实施有关补救措施,对债务人履行债权债务协议的情况进行监督,服务商的主要职责,7.管理资产池,按照证券发行说明书的约定，在证券偿付日，SPV委托托管人按时、足额地向投资者偿付本息。,当证券本息全部偿付完毕后，如果资产池产生的现金流还有剩余，那么这些剩余现金将交还SPV，按照约定的比例和分配方法在各机构之间分配。,这样一个资产证券化过程就结束了。,8.资产证券的清偿,资产证券化的核心原理,现金流分析,资产证券化的主要技术,破产隔离和信用增级,资产证券化的理论基础,大数定律和资产组合原理,三、资产证券化的主要理论和技术支持,资产证券化作为一种金融创新，从其产生之日起就受到了广泛的关注，并得到迅速发展，对金融活动和经济生活的多个方面产生了深刻的影响。,资产证券化的产生和发展虽然始于原始债权人提高资产流动性的基本动因，但由于同时也满足了投资者多元化的投资需求，适应了金融市场环境变化的需要，在诸多方面产生了积极的意义，因而得到迅速发展，并显露出广阔的发展前景。,资产证券化创造了一种有别于传统融资的新模式，推动了金融市场的深化发展。,第三节资产证券化的意义,三、资产证券化给金融市场带来的深刻变化,二、资产证券化对投资者的意义,一、资产证券化对原始债权人的意义,第三节资产证券化的意义,3资产证券化有助于发起人进行资产负债管理,1资产证券化为企业创造了一种新的融资方式,2资产证券化是企业改善财务指标的一个有效途径,4资产证券化增加了发起人的收入，提高了资本收益率,一、资产证券化对原始债权人的意义,2资产证券化使投资者容易突破某些投资限制,1资产证券化为投资者提供了一种更安全的投资方式,二、资产证券化对投资者的意义,1、优化了金融市场上资源的配置,2、资产证券化的出现将使金融活动出现强市场化融资趋势,三、资产证券化给金融市场带来的深刻变化,按照不同的标准，资产证券化划分为不同的类型。下表列出了资产证券化的主要类型及划分依据。,资产证券化的基本分类,四、资产证券化的基本类型,三、其他类型的资产证券化,二、过手型证券化与转付型证券化,一、住房抵押贷款证券化与资产支撑证券化,第四节资产证券化的基本类型,1、住房抵押贷款化,2、资产支持证券化,MBS是资产证券化发展史上最早出现的证券化类型。它是以住房抵押贷款这种信贷资产为基础，以借款人对贷款进行偿付所产生的现金流为支撑，通过金融市场发行证券(大多是债券)融资的过程。,ABS是以非住房抵押贷款资产为支撑的证券化融资方式，它实际上是MBS技术在其他资产上的推广和应运。由于证券化融资的基本条件之一是基础资产能够产生可预期的、稳定的现金流，除了住房抵押贷款外，还有很多资产也具有这种特征，因此它们也可以证券化。,一、住房抵押贷款化与资产支持证券化,一、住房抵押贷款化与资产支持证券化,40,转付型证券化,过手证券,二、过手型证券化与转付型证券化,过手证券,二、过手型证券化与转付型证券化,也称为转手证券（PassThroughSecurities）：转手证券投资者所得到的现金流量取决于基础资产生成的现金流量，投资者定期收取由发行人“转手”的本金和利息。转手证券不对基础资产所产生的现金流作任何处理，虽然交易技术简单，但也由此伴生了一些缺陷，如证券的现金流不稳定，投资者须承担基础贷款的提前偿付风险（prepaymentrisk）和违约风险(defaultrisk)。转手证券只是将贷款原始权益人的收益与风险转移并细化到每个投资者，投资者面临着相同性质的风险与相同水平的收益。,42,转付证券,二、过手型证券化与转付型证券化,转付证券（PayThroughSecurities）：转付证券的偿付现金流同样来自基础贷款债务人归还的本息，但其与转手证券的显著区别在于，它对基础贷款组合产生的现金流进行了重组，使证券本息的偿付机制发生变化。SPV可根据投资者对风险、收益和期限等的不同偏好对支持资产现金流进行重新安排和分配，并据以发行在利率、期限和本息支付方式等各方面都进行了档次划分的系列证券。转付证券的债券性质也决定了当支持资产现金流不足以支付当期证券本息时，SPV或其他义务人（如证券信用增级的提供者）有义务以其它资金予以补足；当支持资产现金流量大于当期证券应付本息时，受托管理人应按证券发行契约的规定将多余部分现金进行合规投资，以补充日后支持资产现金流的不足。因此，转付证券交易结构中支持资产现金流在偿付证券本息前可受到很大程度的调节，以确保证券本息按证券化交易设想得到偿付。,43,转付证券,二、过手型证券化与转付型证券化,典型例子CMO(Collateralizedmortgageobligations),CMO是一种综合体现了分期支付证券和分级支付证券的特点的多层次的转付证券。该债券结构的核心技术在于根据支持资产未来每期所产生的收入的多寡而分别创造短、中、长期不同级别的证券，从而达到减低投资者所面临的系统风险的目的。,CMO的典型形式一般包含四级债券：A、B、C级和Z债券。贷款组合的现金流首先用于支付A级债券的本金，当完全偿付后，转而支付B级债券的本金，同理再行支付C类债券本金。A、B、C级债券在发行日开始即按票面利率支付利息，当前三类债券本息都被偿付后，从资产池中产生的剩余现金流方可用于支付Z债券的本息。Z债券是应计利息累积债券，在其前面各级证券本息被清偿后，才开始享有利息和本金收入，未支付的当期利息累积起来加入其本金余额。Z债券存在的效应是，前N级债券的本金支付因Z债券利息的延迟支付而加速。,三、其它类型证券化,45,根据基础资产卖方数量的多寡，将证券化结构分为单一借款人型和多借款人型。借款人指原始权益人，而非只抵押贷款借款人单一借款人型比多借款人型的风险要大，投资者要引起关注。,三、其它类型证券化,46,根据基础资产销售结构不同，将证券化交易分为单宗销售证券化和多宗销售证券化。单宗指卖方一次性将基础资产出售给买方。多宗指买方向卖方进行基础资产的循环购买，使资产池的未清偿额维持在一个合理的水平上。,三、其它类型证券化,47,三、其它类型证券化,分类标准是发起人与SPV的关系及由此引起的资产销售的次数。单层销售结构的基础资产的卖方和SPV之间是母、子公司的关系，被转移的SPV和母公司有合并会计报表的关系。双层销售结构指母公司将基础资产转移给子公司SPV，然后再向第三方SPV销售，此时转移资产从母公司的资产负债表中剔除。,48,三、其它类型证券化,分类标准是贷款发起人与交易发起人身份是否重叠。发起型证券化指贷款发起人同时又是证券化交易的发起人，即有原始权益人自己来构造交易结构、设立SPV并完整参与整个证券化过程。载体型证券化指贷款发起人只发起贷款，证券化由专门从事证券化交易的发起人进行。,49,三、其它类型证券化,分类标准是证券化载体在性质上的差异。政府信用型证券化私人信用型证券化载体一般是金融机构，如银行、证券公司等。政府信用型证券化载体是政府机构，如美国的房利美、房地美、美国政府国民抵押贷款协会GovernmentNationalMortgageAssociation（GinnieMae）。,50,三、其它类型证券化,分类标准是证券产生过程和层次的不同。基础证券是以抵押贷款或应收款等基础资产为支持发行的证券衍生证券是在基础资产上创新出的满足特定投资者的个性化产品,51,三、其它类型证券化,分类标准证券是否从发起人的资产负债表中剥离。表外证券化指基础资产因真是出售给发行人而从发起人的资产负债表中剥离。表内证券化指资产并不从发起人的资产负债表中提出，此时投资者对发起机构仍拥有追索权。,三、国际资产证券化运作模式的比较分析,二、典型国家资产证券化的运作模式与特点,一、国际资产证券化的发展,第五节国外资产证券化的发展与操作模式,53,资产证券化的产生是市场经济发展的必然选择。美国自1968年第一次发行转移证券开始，迄今已经有三十多年的历史，资产证券化取得了巨大的发展。资产证券化产品已成为美国固定收益证券市场所占份额最大的品种，目前资产证券化产品是美国固定收益证券市场最主要的增长动力，MBS市场已成为仅次于美国国债市场的第二大市场。ABS在欧洲也快速发展。在亚洲,资产证券化发端于上世纪九十年代，目前日本、韩国和中国香港等地资产证券化发展迅速。,一、国际资产证券化的发展,表：亚洲资产证券化市场发展概况,单位:亿美元,一、国际资产证券化的发展,55,资产证券化的发展现状,资产证券化产品的主要类别,从各国资产证券化市场结构来看，MBS是美国资产证券化市场中的主要产品。截止到2013年底，美国资产证券化产品存量为10.08万亿美元，其中MBS占资产证券化市场比重为87%，狭义ABS为6%，CDO为7%。,(CollateralizedLoanObligation)(CollateralizedBondObligation),一、国际资产证券化的发展,56,资产证券化美国,美国资产证券化市场构成（2013）,资料来源：SIFMA,一、国际资产证券化的发展,57,资产证券化欧洲,欧洲资产证券化市场构成（2013）,欧洲情况来看，截至2013年底，其资产证券化市场存量达1.98万亿美元，虽然MBS是欧洲资产证券化市场的主要产品，但其也开发了具有自身特点的其他产品，例如中小企业贷款资产证券化产品（SmallandMedium-sizedEnterprises，SME）和整体企业资产证券化产品WBS是一种是以公司或公司群的特定业务的未来现金流收入作为基础资产，以发行证券化产品。（WholeBusinessSecuritizations，WBS）等。截止2013年，MBS占欧洲资产证券化市场比重为66%，ABS占22%，SME产品占8%，WBS产品占4%,一、国际资产证券化的发展,58,资产证券化日本,日本资产证券化市场构成（2012）,日本资产证券化市场最早出现的是信用卡应收账款和租赁债权证券化产品，其次推出的是CDO，直到1999年才首次MBS。MBS问世之后成为日本债券市场发展最快的证券化产品，并在2002年以后成为发行量最大的产品。截止2012年，日本资产证券化市场MBS占比约为72%，ABS占28%。,一、国际资产证券化的发展,二、典型国家资产证券化的运作模式与特点,60,二、典型国家资产证券化的运作模式与特点,美国模式,美国住房抵押贷款证券化的运作过程可以简要地概括如下：首先，由住房抵押贷款机构充当原始权益人(Originator)，以“真实销售(TrueSale)”方式将其持有的抵押贷款债权合法转让给“特设载体(SPV)”。特设载体是为证券化目的而成立的“特别信托机构”，它以受让的基础抵押为支撑，经信用评级或增级后，在资本市场上发行抵押担保证券募集资金，并用募集的资金来购买发起人所转让的抵押债权。第二，在转让过程中，由信用评级机构和信用增级机构参与其中，通过评估、担保或保险等形式对特设载体进行信用升级。第三，服务机构负责向原始债务人收款，然后将源自证券化抵押债权所产生的现金流转交给特设载体的受托人，再由该受托人向抵押担保证券的投资者支付利息。,在美国的债券市场上，住宅抵押证券已成为仅次于国债的第二大债券，是世界上规模最大的抵押证券市场。,61,二、典型国家资产证券化的运作模式与特点,欧洲模式,与北美证券化的模式不同，欧洲各国抵押贷款证券的推出没有得到政府强有力的支持，多是金融机构以自己持有的资产为基础发行抵押贷款证券。由于各金融机构的资本实力、资信等级千差万别，为提高证券的信用等级和赢得投资者的青睐，在没有政府信用担保的情况下，发行者不得不依赖信用增级机制。其中外部信用增级的办法包括：寻求大的金融机构或保险公司提供第三方担保，购买信用保险和信用证等；内部信用增级的办法包括：将组合中的抵押贷款按信用等级分类，发行优先级次级证券，或设计储备金型优先级次级证券等。但无论采取哪一种信用增级方式，都会提高证券成本，增加市场投资者认可的难度，正是由于这种制度安排的缺陷，使得欧洲各国抵押贷款证券化的信用等级比较低，市场的发展长期落后于北美国家。,62,二、典型国家资产证券化的运作模式与特点,加拿大模式,为使更多的投资者进入住房抵押贷款市场以稳定住房抵押资金的供给，1986年，加拿大抵押和住宅组织(CMHC)在效法美国的“GinnieMae”住房证券的基础上，实施了住房抵押贷款的证券化，创立了种新的信用票据一一国家住宅法下的抵押证券。加拿大住房金融每一个阶段的发展都是在政府的宏观调控和指导下完成的。加拿大有专门的政府部门，加拿大抵押和住宅组织对全国的抵押金融市场进行规范和管理，为加拿大住房抵押金融的成功发展起到了关键性的作用。,63,二、典型国家资产证券化的运作模式与特点,日本模式,在日本，真正的资产流动化，应是以1973年6月的住宅贷款债权信托为开始的。80年代后，以企业所有的债权为基础进行筹资的债权流动化的发展有增加趋势。日本也开展了以租赁公司、信用卡公司等为中心的债权流动化。1994年12月16日本租赁公司在美国市场发行资产支撑证券（ABS）2000年日本将特定目的公司法修改为资产流动化法，就资产证券化之基本结构采用双轨制，同时引进特定目的公司制度及特定目的信托制度两种导管体法制。,64,二、典型国家资产证券化的运作模式与特点,澳大利亚模式,在澳大利亚，住房抵押贷款证券化是在各商业银行为解决抵押贷款期限不匹配以及资产流动性问题，在政府的大力推动下而发展的。麦格里证券化有限公司在这个过程中发挥了重要作用。麦格里证券化有限公司发放的住房按揭债券多为3A级，评级机构为标准普尔公司。它之所以能获得最高信用等级，并从欧洲筹得大量资金支持本国住房消费，主要是因为它有一套较为完善的运作机制。这套机制的主要特点是：住房贷款由证券化公司发放或由证券化公司委托其它非银行机构发放；住房贷款发放标准化；严格的信用审核制度和健全的保险制度；有效的债券信用增级措施；灵活的风险管理机制。管理者费用最后支付制度。,65,二、典型国家资产证券化的运作模式与特点,韩国模式,亚洲金融危机导致的大量不良债权，是韩国实施资产证券化最直接的原因。在政府的主导下，韩国1998年9月制订了资产证券化法案，1999年4月制定了住房抵押债权证券化公司法。明确了可发行资产支持证券的机构和运作。总体看，韩国资产证券化经历了三个发展阶段。19992000年是引入资产17证券化阶段，主要目标是金融重建和不良贷款的处置；20002001年是资产证券化的发展阶段，主要提高资产流动性、克服期限集中到期的问题；20022004年是不断成熟阶段，证券化的基础资产扩大到中小企业融资、信用卡应收款、学生贷款、未来收入债券等。,资产证券化具备的环境,三、国际资产证券化运作模式的比较分析,国际上信贷资产证券化代表性的模式有三种,在银行外部设立特殊机构SPV用以收购银行资产,实现资产的真实出售,银行内部设立一个机构,由这个机构运作证券化业务,资产的所有权保留在银行的资产负债表中,原权权益人成立全资或控股子公司作为SPV，然后把资产“真实出售”给SPV,会计环境,法律环境,税收环境,信用环境,资产证券化,国外资产证券化实践表明，资产证券化须具备如下环境：,资产证券化具备的环境,68,法制环境不健全,资产证券化专业人才不足,缺乏权威的信用评估体系,金融基础设施不完善,我国开展资产证券化的障碍,四、我国开展资产证券化的障碍及政策建议,三、我国资产证券化的前景分析,二、我国开展资产证券化的意义,一、中国资产证券化的实践,第六节中国资产证券化的实践与探讨,70,一、中国资产证券化的实践,第六节中国资产证券化的实践与探讨,2003年1月信达资产管理公司与德意志银行签署资产证券化和分包一揽子协议,这是我国资产证券化和利用外资领域的一个突破，是对不良资产处臵新手段的一种有益尝试。2003年6月，华融资产管理公司将一百三十二点五亿元的不良债权资产，委托中信信托投资公司设立三年期的财产信托，并将其中的优先级受益权转让给投资者，这一“准资产证券化”举措首创了国内资产处臵业务全新交易方式。2003年10月，瑞士信贷第一波士顿首席执行官在京宣布，与工商银行签署了有关资产证券化协议，对工行宁波分行账面价值为3亿美金的不良资产进行证券化，有望成为中国第一个资产证券化项目。,71,一、中国资产证券化的实践,第六节中国资产证券化的实践与探讨,2004年6月，中信实业银行推出了最新人民币信贷资产信托受益权转让产品“存贷宝”准资产证券化产品。2005年3月，深圳国际信托投资有限公司称，将信托计划募集资金用于受让深圳发展银行总行营业部的信贷资产；信托期限届满，由深圳发展银行总行营业部回购该部分信贷资产。业内说：“这一信托计划实际上就是适合中国国情下的一种资产证券化。”同期，浦发银行与申银万国证券公司合作，推出价值10亿元房贷资产证券化试点方案。2005年3月国务院正式批准中国建设银行和国家开发银行作为信贷资产证券化的试点单位,真正拉开资产证券化的帷幕。2005年由中国人民银行牵头,国家发展和改革委员会、财政部、劳动和社会保障部、建设部、国家税务总局、国务院法制办、银监会、证监会、保监会参加的信贷资产证券化试点工作小组正式成立；同时,4月28日颁布实施了信贷资产证券化试点工作管理办法。,72,一、中国资产证券化的实践,第六节中国资产证券化的实践与探讨,自2005年中国政府启动资产证券化实践以来，证券化进程在中国一波三折。特别是在2009年至2011年期间，受美国次贷危机爆发影响，中国的资产证券化步伐一度停止。直到2012年5月，央行才决定重启资产证券化。2013年8月，国务院总理李克强召开国务院常务会议，决定进一步扩大信贷资产证券化试点。例如，在银信合作中，银行通过信托公司将信贷资产或新增项目贷款进行标准化，形成信托受益权凭证，经过“过桥”之后，银行再以发行理财产品募集的资金或自有资金将受益权凭证购回又如，集合资金信托理财产品通常会构建资产池，并以该资产池产生的未来收益为基础发行不同级的信托理财产品。,73,一、中国资产证券化的实践,第六节中国资产证券化的实践与探讨,74,一、中国资产证券化的实践,第六节中国资产证券化的实践与探讨,75,一、中国资产证券化的实践,第六节中国资产证券化的实践与探讨,76,二、我国开展资产证券化的意义,第六节中国资产证券化的实践与探讨,1、通过资产证券化盘活商业银行存量资产，提高资金周转率与使用效率,首先，证券化可将流动性差的信贷资产剥离出资产负债表，提高银行的资产流动性，并降低风险资产的比重。新的监管规则对银行提出更加严格的资本充足率要求，商业银行可以通过证券化将信贷资产剥离出资产负债表，提高资本充足率。其次，通过证券化将信贷资产真实出售给SPV，商业银行可以盘活存量资产，提高放贷能力，从而起到增加资本良性循环和提高资金使用效率的目的。再次，证券化是帮助银行处置不良资产的重要途径。,77,二、我国开展资产证券化的意义,第六节中国资产证券化的实践与探讨,2、支持经济结构调整和转型升级,中国政府可以利用资产证券化来支持中国经济发展的薄弱环节和重点领域，帮助中国经济实现结构调整和转型升级。例如，中国政府可以放松中小企业贷款、“三农”贷款、棚户区改造、基础设施等资产证券化的审批条件，激励商业银行向中小企业与“三农”主体发放更多的贷款，为更多的支持经济结构转型的项目提供融资。又如，中国政府可以允许小额贷款公司将其发放的小额贷款作为基础资产进行证券化，这有助于解决小额贷款企业资金来源不足的问题，促进中国普惠式金融的持续发展。,78,二、我国开展资产证券化的意义,第六节中国资产证券化的实践与探讨,3、拓宽债券市场广度和深度，促进金融市场协调发展,当前，中国债券市场发展仍然落后，债券市场品种相对单一，除国债以外的债券规模小、交易不活跃等现象依旧突出。一方面，资产证券化可以丰富中国债券市场的品种和规模，促进中国债券市场的发展。另一方面，资产证券化为投资者提供了更多投资机会。例如，养老基金和保险公司的负债以中长期为主，他们可以通过购买资产证券化产品来调整资产负债表的期限匹配结构。资产证券化的大力发展将有助于促进货币市场、信贷市场、债券市场、股票市场的协调发展，提高金融市场配置资源的效率。,79,二、我国开展资产证券化的意义,第六节中国资产证券化的实践与探讨,4.促进相关金融服务机构的发展,资产证券化将促进国内信用评级机构的大发展。资产证券化明确要求两家具有评级资质的资信评级机构进行信用评级，通过不同评级机构所出评级结果的相互校验，来对评级机构形成一定的声誉约束，从而达到增强信息披露、有效促进投资者对信用风险的理解和判断、优化投资者的交易决策环境的目的。资产证券化也将为保险行业发展提供重要机遇。资产证券化有利于优化金融市场的融资结构，拓宽保险业的发展空间。,80,二、我国开展资产证券化的意义,第六节中国资产证券化的实践与探讨,5、有利于影子银行阳光化,国的资产证券化发展虽然缓慢，但中国金融市场已经产生了规模庞大的影子银行。各种理财产品虽然属于银行的表外业务，却被广泛认为享受着商业银行的隐形担保。大多数投资者因此将理财产品视为无风险但收益更高的银行存款，这使得影子银行体系潜藏着很大的不稳定性。资产证券化将有利于影子银行阳光化。首先，商业银行可以通过资产证券化在货币市场和资本市场融资，将流动性差的信贷资产剥离至表外，扩大其信贷投放能力；其次，企业资产证券化将降低企业和地方政府对银行贷款的依赖；再次，资产证券化的信息披露与透明度要求要远远超过当前的银行理财产品与信托产品。,81,三、我国资产证券化的前景分析,第六节中国资产证券化的实践与探讨,未来几年内，外需将依然保持低迷，中国经济潜在增速也将下行。这意味着中国经济可能进入痛苦的去杠杆化阶段。在这一阶段中，银行体系的不良贷款风险将逐渐显现，这可能同时发生在银行的表内与表外。在过去几十年的实践中，中国政府主要通过向银行注资来帮助银行注销不良资产、通过成立不良资产管理公司来帮助银行剥离不良资产、通过维持存贷款利差来帮助银行逐渐消化不良资产等做法。这些做法尽管很成功，但同时代价不菲，而且加大了政府对银行体系的干预。我们预计，在未来十年内，作为一种市场化的不良资产处置方式，资产证券化将被中国商业银行普遍采用。这意味着资产证券化将在中国迎来快速发展的新时代。,82,第六节中国资产证券化的实践与探讨,首先，加快利率市场化改革。利率管制导致商业银行可以长期坐地收利，因此在推进资产证券化方面缺乏积