饶育蕾《行为金融学》(第三章证券市场中的异象)

1.第三章证券市场异常。2.领先案例：金融资产回报率差异。西格尔(1997)制作了不同金融资产投资回报率变化的统计图表(见图3-1)。1926年，1美元被投资于不同的金融资产。到1999年12月，可以获得下列回报：A .到1999年底，投资小公司股票可以获得6600美元的回报；b .投资标准普尔股票组合(SPstocks)可获得3，000美元的回报；投资“股票价格研究中心”的股票组合(CRSP)可以获得2000美元的回报；d .到1999年底，投资20年期国债将获得40美元的回报；一个月期国库券的投资在1999年年底只能获得15美元的回报。在1926-1999年间，尽管经历了大萧条和第二次世界大战，投资组合的加权平均回报率仍比国债回报率高出7.1%。同时，从历史趋势来看，股票收益率的波动要远远大于国债收益率的波动。1.收益率的差异可以用股票的风险大于国债和国库券的风险来解释吗？2.从长期投资的角度来看，股票投资的风险比债券投资的风险大吗？3.为什么小公司的股票投资回报率比大公司高？领先案例：金融资产收益率差，5，“equitypremiumpuzzle”(股权溢价之谜)是指股票投资的历史平均收益率远高于债券投资，而不能用标准金融理论中的“风险溢价”来解释。3.1股票溢价之谜，6，表11802-2000美国股票市场收益率，表2英国、日本、德国和法国股票市场收益率，3.1股票溢价之谜，7，所谓“封闭式基金之谜”，是由茨威格(1973)提出的，它指的是封闭式基金单位股票交易价格不等于其净资产的现值。尽管有时基金股票的交易价格比净资产值高。然而，经验证据表明，10%到20%的折扣已经成为一种普遍现象。3.2封闭式基金之谜，8，封闭式基金价格波动在其生命周期中表现出四个阶段的特征：溢价发行折价交易折价减少折价波动，3.2封闭式基金之谜，9，1960-1986三大洲公司每年年末贴现率，年，3.2封闭式基金之谜，10，封闭式基金之谜的传统解释：(1)代理成本理论(2)资产流动性缺陷理论，限制性股票假说， 大宗股票折价假说(3)资本利得税理论(4)业绩预期理论，3.2封闭式基金之谜，11封闭式基金之谜的行为金融学解释：(1)茨威格(1973)和魏斯(1989)认为基金折价的变化是投资者预期的结果； (2)德隆、施莱弗、萨默斯和瓦尔德曼(1990)建立了一个“噪音交易者”模型；(3)李、施莱佛和泰勒认为，封闭式基金的价格受投资者情绪波动的影响；(4)Datar(2001)研究了市场流动性对封闭式基金折价交易的影响。3.2封闭式基金之谜，12，3.3动量效应和反转效应，动量效应(momentumeffect)是指在短时间内表现好的股票将延续其良好的表现，而表现差的股票将延续其不良的表现。反向效应是指在很长一段时间内，表现不佳的股票在接下来的一段时间内有明显的改善趋势，而表现良好的股票在接下来的一段时间内往往表现不佳。在金融实践中，动量效应和反转效应被称为赢家-输家效应。13，每个赢家和输家的35种股票组合的累积平均回报率，以及赢家组合。注：测试期为组合后1-36个月，3.3动量效应和反转效应，14，“赢家-输家效应”的行为金融解释：可以用代表性的灵感来解释“赢家-输家效应”。由于代表性激励的存在，投资者对过去的输家组合表现出过度的悲观，而对过去的赢家组合表现出过度的乐观，即投资者对好消息和坏消息都反应过度。这将导致输家的投资组合被低估，赢家的投资组合被高估，价格偏离各自的基本价值。3.3动量效应和反转效应，15，3.4反应过度和反应不足，反应过度是指投资者对最近的价格变化过于重视，对最近趋势的推断导致与长期平均值不一致。反应不足是指证券价格没有对影响公司价值的基本信息做出充分和及时的反应。过度反应中的市场表现：价格在不良信息下过度下跌，在良好信息下过度上涨。反应不足时的市场表现：公司的利润增长消息和股价没有及时反应；在股份回购、首次分红、停止分红和股份分割的信息公布后，股价将长期保持同向运行。3.4过度反应和反应不足，17，行为金融学对过度反应和反应不足的解释：代表性激励和保守主义过度自信和自我归因信息加工的异质性，3.4过度反应和反应不足，18，3.5规模效应，规模效应：股票收益率与公司规模有关，即股票收益率随着公司规模的增大而降低。根据纽约证券交易所(NYSE)1995年12月至2004年6月的数据，股票交易数据按股票市值分组。发现存在非常显著的规模效应，如下表所示：19，3.5规模效应。研究了中国股票市场1995年12月至2004年6月的股票交易数据，发现小市值股票的月收益率明显高于大市值股票的月收益率。在非理性繁荣年，罗伯特希勒根据许多已发表的研究报告和历史事实，对空前繁荣的股票市场进行了全面的研究。本文从历史的角度考察了股票市场，并讨论了一些触发事件，如技术和人口，这些事件虽然与股票市场没有直接关系，但也影响股票市场行为。本文介绍了进一步强化投机泡沫结构的文化因素。一些收集的心理支持和从众行为的例子进行了讨论，以进一步分析投机泡沫。调查分析了学术界和公众人物试图对当前市场水平给出合理解释的动机。调查和分析当前投机泡沫对个人和机构投资者以及政府的影响。该书引用了行为心理学的许多成果来分析大众心理学的理论，并表达了一个与传统的有效市场经济学理论相反的结论：市场是无效的，股价的过度上涨不是一种与企业收益和分红等基本因素相关的理性繁荣，而是一种受大众心理学控制的非理性繁荣，是一种自我放大机制下的反馈过程和一种自然形成的庞氏过程，新闻媒体的选择性和放大传播是在这一过程中起关键作用的放大器。在并非有效的市场(行为金融学导论)，施赖弗解释了风险的来源，噪音交易者可以获得的长期回报，以及使用噪音交易者模型的封闭式基金的奥秘。代理关系下的有限套利模型被用来解释套利和市场有效性。投资者心态模型解释了过度反应。正反馈投资策略分析模型分析价格泡沫。张炜的计算实验金融研究系统总结了计算实验金融学的方法论，分析了其思想渊源和发展脉络，并结合中国金融市场状况，通过计算实验方法揭示了中国金融市场的一些异常现象和特殊规律特征。基于代理的交易策略演化及中国股市过度波动之谜的模拟分析：通过投资者的非理性影响，本文解释了股票收益异常(惯性预测投资者、信息反应投资者)；基于投资策略和收入水平的分析证明非理性投资者能够生存(噪声交易者模型)；线图的技术分析师和基本分析师之间的博弈解释了投资者认知偏差对市场的影响(BSV模型)；23，3.5规模经济，其他发达国家的证券市场也有sca经济研究还发现小盘股效应与一月效应高度相关。更准确地说，小盘股效应大多发生在1月份，而1月份效应现象主要表现在小盘股的价格行为上。24，3.6账面市值比效应、账面市值比(Bm/M，账面市值比)或市盈率(P/E)可以粗略地用来估计股票价格的便宜程度。资本充足率低的公司通常是价格较高的“成长型”公司，而资本充足率高的公司是价格较低的“价值型”公司。在股票市场中，存在着一种现象，即持有最高资本充足率的股票的平均回报率高于持有最低资本充足率的股票的平均回报率。这种异常现象被称为账面市值比效应。25，LSV (Lakonishok，Shleifer，Andvishny，1994)，3.6账面市值比效应，26，根据企业并购规模对中国上市公司进行排名，然后对其一年和两年的股票价格收益进行比较研究，发现收益会随着账面市值的增加而增加。3.6，账面市值比效应，27，3