基于价值管理的战略管理(ppt 219页).ppt

基于价值管理的战略管理,一、价值评估作用,估测公司价值及商业备选方案价值。如：新产品引进/资本支出/新市场介入/成立合资企业评价重大交易。如合并/收购/资产出售/资产重整/股份收购运用以价值为基础的管理检查业务活动绩效，并确定其关键目标。确定目前从事/策划的业务活动是否创造价值绩创造价值的程度为主要相关权益者就企业价值提供信息，说明其战略/计划/经营活动所能创造的价值,为何评估价值,1.价值是衡量企业绩效的最佳标准2.股东是公司中为增进自己权益而同时增进每一人权益的唯一利益者3.成绩不佳的公司会看到资金将流向其他竞争者,1.价值是衡量企业绩效的最佳标准,只有价值标准才要求具备完整信息价值标准关注长期价值价值标准可评估各利益方价值价值标准是各利益方利益的平衡基于价值的决策不会只限于眼前,公司相关权益者,员工,客户,股东,政府,资金提供者,公司价值,供应商,价值标准可评估各利益方价值,2.股东是公司中为增进自己权益而同时增进每一人权益的唯一利益者,并非所有利益方为确定他们的利益，都需要使用完整信息股东是公司现金流量的剩余索取者。在考虑自身利益的时，需先考虑各利益方支出，唯一需要掌握全部权力要求信息（竞争条件下）,3.绩效不佳的公司会看到资金将流向其他竞争者,资源提供者要求得到高于社会平均回报率，公司管理者要赚取高于资本成本之利润回报不高时，筹资困难，价值毁损,管理层任务,公司运行效率的提高是为了股东价值最大化。以此为目标，所有其它相关权益者将因此而收益,二、价值管理人,价值管理特点-长期性-价值取向性-制度化-持之以恒的主动性-人员广泛性,EG公司,EG公司销售3，350利润233,消费品销售2，100利润145,贷款销售利润3,物业销售利润5,报社销售100利润15,家具销售850利润25,食品销售500利润40,单位：百万美元,1.背景,EG公司,问题-数年来，公司销售收入增长低于通货膨胀速度，股本回报率只有10%左右-公司未能实现整体增长和业务收入计划-股票价格落后于市场，股东不满-公司高层不满,EG公司,改革者拉尔夫-目标，使市场相信公司价值高于目前市场价值-评估公司现状，由公司高层人员参加可听取各高级经理对各自业务前景的判断；以后还要借助于这些经理发挥作用，所以现在就吸收他们进来；这种评估以后要定期搞，现在就是开始。,2.改革,EG公司,结构调整框架,1.现时市场价值,5.重组后优化价值,4.内部/外部改进后的潜在价值,3.内部改进后可带来的潜在价值,2.公司价值现况,看法的差距,重组机会最大化,战略和经营机会,财务工程,出售资产和收购机会,EG公司,1.现时市场价值确定相对于其他投资而言的股东收益,4.综合市场看法确认何种假定构成了判断现时市场价值的依据,2.分析比较性公司绩效建立作为市场绩效基础的公司绩效初步状况,3.了解公司现金流量确认公司现金的产生、投入及投资回报,1.现时市场价值,EG公司,股东股息211所发行的新股52,新债务250利息30,债务供应者,675,103,152,96,26,13,-118,262,257,416,41,25,2,5,1008,947,目前年度现金流量（百万美元）,2.公司价值现况-条件预计现金流量对每部分业务分别评估借助于业务计划，如：销售增长/毛利/流动资金及资本性支出/各部门资本成本-发现基于历史状况的公司价值低于其市场价值食品业务价值低于公司对其投入价值公司价值主要有消费品业务体现公司总部成本占公司价值25%，负担沉重,EG公司,EG公司,单位：百万美元,EG公司,初步结论-消费品对公司绩效影响巨大，应做得更好-食品应修改方针，确保价值而不是数量-家具集中合并比预计的更为重要，应取得成功-应做出更大努力，以免股票下跌,EG公司,3.内部改进后可带来的潜在市场价值-只有通过进取性的计划和战略，才能提高公司价值-步骤第一步：确定各项业务主要价值驱动因素各项业务主要价值驱动因素消费品销售增长/营业毛利家具增加营业毛利食品降低资本密集度/增加毛利,EG公司,5,6,1,-2,10,5,14,4,0,消费品,家具,食品,销售营业流动增长毛利资金,销售营业流动增长毛利资金,销售营业流动增长毛利资金,价值驱动因素：关键经营手段变化对价值影响（%）,各个因素每变动1%：,EG公司,第二步：评价各项业务改进绩效的前景-将各项业务与类似公司比较；-对各业务进行分析，比较相对成本/生产率/竞争与投资/财务状况；-结论消费品一直在压缩研发/广告费用，以产生现金，用于其他业务。短期增加这些费用可增加销售，并将高毛利产品投入市场；价格低于一些不知名品牌。提价后增加的价值可抵消销售减少损失；销售队伍能力不及同类公司一半；销售成本有降低机会，如采购和存货。如此，消费品业务可提高价值25%。家具应关心毛利而不是增长。如细分市场/改进设计/管理信息与控制食品竞争激烈，与消费品无协同效应，需继续投入，产出不足以抵偿机会成本。收缩或特许/管理合同办法。对公司价值贡献不大。其他一一评估总部效率低，管理费用大，有压缩机会。,EG公司,115,50,150,145,65,消费品2115,各项计划价值,2640,潜在价值,潜在行动,增加研究与开发，产出25%,3年内投入巨资用于广告支出促进销售增长5%,价格提高3%，销售下降3%,降低销售队伍成本,降低销售成本1%,EG公司,潜在价值对计划价值比较,EG公司,4.外部改进后带来的潜在价值4种情景下的外部价值-出售给能够实现公司经营和战略协同作用的另一家公司-上市或易股成新-管理层或第三方债资收购全部股权-清偿处理,EG公司,EG公司,财务工程潜在价值-公司有强大现金流量，可支持更多债务，目前信用等级AA级-公司目前对资本需求有限，没有资本扩张和收购计划-今后6个月新举债5亿元，以此回购股份，形成一个更具税务效率的资本结构，这部分股份市值为2亿元，税负40%,EG公司,5.公司业务结构重组计划-按业务领域逐一确定行动计划-各途径对提高价值影响,EG公司,重组行动计划表,EG公司,改进消费品业务，使其不低的价值再翻一番:提高价格，增加广告和新产品开发与投资；改革直销队伍以提高生产率，从领先的消费品公司聘请一流销售经理，压缩无节制增加工作人员的职能加速各家具公司合并，且在集中合并后调整其计划方向，重返大众市场而不是高档市场停止食品进一步扩张，准备出售准备出售融资公司业务，采取措施削减余下业务活动出售报社和物业开发公司，这些业务虽有价值，但分散了公司力量审查公司管理费用，将职能转到下属公司，留级少数人维持运转借款5亿元，重定公司资本结构，目标BBB而不是AA制定战略，让投资市场了解其结构调整计划以及该计划对公司价值的潜在影响,业务结构重组行动计划,EG公司,重组创造的价值,EG公司,历史推断,业务计划,业务行动,结构重组,1850,2650,3625,4120,10%,51%,72%,股票市值2400,EG公司,改革计划公布后，市场反映积极，头半年高于市场平均增长40%公司经营好转，重组计划逐步落实尚需确立价值管理方针，发挥价值管理潜力建立价值管理的步骤：-1.将业务计划和业务绩效考核集中在价值创造上-2.制定立足价值的指标和绩效尺度-3.调整公司薪酬制度，强调为股东创造价值-4.明确按照对价值的影响，评估各项战略性投资决定-5.就公司重组计划与股东和分析师进行充分的交流-6.重新规定财务总监的职能,3.价值管理人,EG公司,以前问题-制定公司/部门业务计划时，未重视价值创造-业务绩效的评估对价值问题重视不够责任-价值创造是管理层责任，各项业务均应考虑价值创造，每年都应进行价值创造循环思考，发现重组和价值提升机会方式-改变思考方式，进行业务能力/资源利用计划/竞争分析/进入新行业考虑等，要以创造价值为宗旨-在业务方面致力于驱动价值创造上，如毛利/数量增长/资本利用率。着眼于价值创造而不仅是销售增长,1.将业务计划和业务绩效考核集中在价值创造上，将价值纳入计划,EG公司,同时反映增长/投资资本回报率经济利润经济利润=投资资本*（投资资本回报率-资本的机会成本）-公司价值=投资现值+未来经济利润折现值-收益期限内的经济利润最大化可保证现金流量最大化传统指标局限性-净利润，不能反映因创造利润而占用的资本机会成本-投资资本回报率忽略了价值创造与增长指标体系-公司价值经济利润-战略业务单位经济利润-职能经理如制造经理：质量/单位成本/交货期；销售经理：销售增长率/价格实现率/销售费用率-财务职能转变,2.制定立足价值的指标和绩效尺度,EG公司,围绕各项业务的经济利润指标而设计的延期取酬方案，同时注重业务状况计划（价值驱动因素)薪酬设计依据：业务状况计划执行情况；价值驱动因素目标实现情况；对价值创造影响,3.按价值取酬,EG公司,转变公司在资本支出/收购领域等重大开支方面的决策/思维方式资本支出-过去做法：尽管已经采用现金流量折现法，但是_与各业务战略和计划联系不够紧密，无法从总体上考核和评判；一向使用公司内的基准回报率评估：未反映不同业务风险/基准回报率过高，使一些高于机会成本但低于基准水平的机会被放弃，标准虽高，但支出效率未必高/评估过程是在进行预测数据游戏，而不是资额支出本身-改进：将开支周期与业务战略/计划结合起来；实事求是评估开支；分业务部门立定基准回收率，反映相应机会成本收购-问题，家具业务收购花费太多-改进：原则，要么股东得到的现金流量大于公司的支付价格，要么不收购-做法：1.评估目标公司现时价值2.按价值管理循环评估改进机会，并评估目标公司管理层/公司自身改进能力3.评价目标公司与公司自身及相关业务协同作用及对价值影响，做出具体评价4.评价收购所创造出的战略选择，如进入新技术/新产品-操作：知道需付多少钱/收购后干什么；目标公司对其他收购者价值，以免无目的的竞价/新业务不一定要通过收购实现，合资也可,4.评估战略投资价值,EG公司,提高投资者和分析师对公司的信任程度-公司应密切注意分析师对公司绩效和公司前景的看法可确保从市场得到信息来评估公司；市场的确精明-可从投资者了解很多对公司的看法行业选择和竞争者方向；公司应向对待客户一样对待投资者-定期与分析师和投资者交流，向投资者公布公司前景计划,5.制定投资者交流战略,EG公司,经营战略与财务战略密不可分价值管理是实现公司战略和管理的关键因素，需有人推动新职位战略和财务副总经理，架起战略/经营与公司与投资者之间的桥梁-领导制定公司价值创造战略，建立公司价值管理能力-日常财务管理/财务报告，关键是如何使公司变为价值管理公司，如辅助公司价值创造战略的财务战略，业务部门计划中价值创造的战略体现，分析师据以得出的判断说明公司致力于价值创造,6.重新规定财务总监职能,EG公司,职务概念是公司总经理和部门经理在重大战略和经营问题上的主要顾问管理公司财务和计划事宜，其职责包括：公司战略财务战略预算与管理控制财务管理,战略和财务副总经理职能职务说明,EG公司,绩效标准一年以内：制定明确公司战略，完成初步实施工作制定财务战略，并执行部门主管在制定计划和考核办法时，应考虑价值创造财务管理职能执行分析家了解公司战略，视其为优质公司，而不是破产对象三年以内为股东提供丰厚收益展开价值创造行动分析视公司为行业中名列前茅的价值管理者,战略和财务副总经理职能职务说明,EG公司,主要资源主要包括财务部、稽核部、计划部、税务部，各业务单位财务人员对其负责在人事问题上有斟酌决定权,战略和财务副总经理职能职务说明,EG公司,主要组织关系内部-总经理，在重大问题上向总经理提供建议和分析结果，执行总经理的财务决策行动-业务单位主管，与之合作，确保计划、报告、管理制度正常运转，解决公司与业务单位之间不同优先考虑的矛盾；在财务问题上与之合作，对具体项目上提供分析支持外部-投资者/分析师/财经媒介/信用等级平级机构-银行/投行-外部审计师-管制和税务机构,战略和财务副总经理职能职务说明,EG公司,能力要求-权变的业务判断力和杰出的分析能力，在重大问题和财务问题上-独立思考能力，勇于对总经理/业务经理想法提出质疑，并保持他们的尊严与自信-随时准备与金融界交往-领导和协调重大交易谈判能力-出色行政和人事管理能力-熟悉：金融市场/财务和管理会计/财务业务/税务,战略和财务副总经理职能职务说明,小结,价值管理3步骤-关注公司价值创造状况，查明结构调整机会-抓住机会，采取行动，涉及如资产出售、收购和重组等重大交易-在公司管理方针中灌输价值创造观念,三.基于价值的管理,只有投资回报要大于资金成本，才会创造价值将公司全局目标、指标体系、管理流程结合在一起管理决策集中在价值驱动因素方面强调组织中各层面做出各自决策，以价值为目标，采用以价值为基础的绩效标准除管理损益表外，还管理资产负债表/现金流量表，长短期利益相结合,以价值为基础管理对绩效影响例子,以价值为基础管理实践要点,整体观点，强调关键驱动因素，改善战略和业务决策，关注为什么要做出改变，怎么改变，改变什么各级绩效管理，围绕价值创造展开绩效标准，价值创造,以价值为基础管理在组织变革中作用,绩效即目标。以价值为基础的管理帮助公司确定可接受的具体财务绩效目标战略和结构依然重要。以价值为基础管理帮助公司在不同战略间做出决策，并评估实现特定战略所需资源团队是基础。明确绩效衡量指标和衡量办法。以价值为基础的管理可帮助公司确定这些指标抓住重点。重点意味着权衡。确定关键驱动因素，为价值创造提供路径，帮助公司在矛盾目标中权衡轻重。,以价值为基础的管理-价值创造思维和将思维化为行动的管理流程与制度的结合,价值创造思维确保管理层明确公司目标是价值最大化；理解绩效驱动因素；分配资源/注意力到关键绩效驱动因素上；分析工具：现金流量折现和价值驱动分析管理流程和制度激励经理/员工按有利于公司价值创造的行为方式去行动。包括：各业务单位计划/指标确定/绩效尺度/激励机制；如果经营期内公司计划/预算/考核围绕价值创造，则流程将有效运转,价值思维,价值最大化为企业最终目标；管理层据此确定/权衡此目标相对于其他目标轻重缓急两类目标-指导高级管理人员的财务目标-驱动整个组织的非财务绩效目标，如客户满意度/产品创新/员工满意度目标应与组织层次相结合-业务单位经理，目标是价值创造-职能部门经理，目标可能是客户服务/份额/产品质量/生产能力/单位成本/周期/不良品率/新产品开发周期/开发数量/新产品竞争力,理解价值思维价值是何物,经营价值驱动因素,资产负债表低资本密集程度高流动资金土地、厂房、设备,立足长远需要行业可能发生重大变化-技术-管制条例-竞争投资期长业务复杂,高不确定性低,不同情况下公司采用的衡量标准,理解价值思维价值是何物,价值管理-管理资产负债表，仅管理损益表是不够的-立足长远,理解价值思维价值是何物-管理资产负债表,1-,*,1/,理解价值思维价值是何物-管理资产负债表,销售回报高于竞争对手，资本回报率低于对手采用了错误的绩效标准。资本周转率低于对手，抵销了销售效率改进资产负债表-流动资产。主要是存货。改进存货管理，可减少1.46亿元；关闭开工不足工厂，减少在制品积压，提高效率，减少3.64亿元。,理解价值思维价值是何物-立足长远,某零售银行注重收获战略，不重投资与增长，正在失去市场份额新业务经理采取迅猛增长战略，改造设施/安装提款机/培训员工/广告宣传/改善服务，需投资1个亿计划论证，关键因素，ROE（今后3年）。与收获战略比较，增长战略低1年低，次年持平，第3年高。总经理不解。新战略潜力长期才能反映，折现后，比原战略高125%。,理解价值思维发现价值驱动因素,为何重要。1.组织不可能直接作用于价值，只能作用于其影响因素；2.管理层通过价值驱动因素了解组织的业务相关部分应将价值驱动因素加以整理以便管理，以发现最大/关键因素，建立绩效考核指标，落实责任价值驱动因素层面-一般层面，适于所有业务单位-经营层面-基层,理解价值思维发现价值驱动因素,各个层次的价值驱动因素一览,投资资本回报率,投资资本,毛利,固定资本,流动资本,成本,销售收入,例子客户构成销售队伍效率（费用/销售收入）固定成本配置生产能力管理经营运作能力,例子销售周转率每次销售额单位销售收入生产能力利用率每次交货成本应收账款条件与时间应付账款条件与时间,一般层面,具体经营单位,操作层（最基层）,理解价值思维发现价值驱动因素,公司价值,关键领域,交货成本,仓储成本,毛利,交易次数,每次送货成本,每次交易送货次数,单位仓储成本,每仓库对应零售店,交易次数,每次交易毛利,理解价值思维发现价值驱动因素,关键价值驱动因素不是一成不变，应定期审议和变动；确定关键价值驱动因素是一个创造性过程，需经历试验和失败；要和决定相结合；价值驱动因素不可孤立看待，注意因素影响关系；常要结合情景分析；价值驱动分析/情景分析应立足于现实,价值管理程序,制定战略确定目标行动计划/预算绩效测定/奖励制度应贯穿到公司整个组织、经营单位、职能/营业层，保持上下一致,价值管理程序-制定战略,不同层次，任务不同公司一级，注重开展那些业务/如何利用各业务单位间的协同作用/如何分配资源公司一级以价值最大化为目标，包括收购/出售业务单位举措，实在对各业务单位深入了解情形下做出的选择,价值管理程序-制定战略,经营单位一级确定各种备选战略，进行价值评估，选择价值最大战略经营单位战略，应说明实现战略的途径，以实现利于价值创造的竞争优势。因此需要分析市场/竞争者/自身资产与人力优势和劣势经营单位战略，应建立一套与之相适应的制定方法，以利于价值创造和管理,价值管理程序-制定战略基本要素,评价驱动战略价值的价值评估结果和主要假设。以供高级管理层讨论。权衡其他战略创造的价值，说明放弃理由。说明资源要求。业务单位经理更注重关注资产负债表。总结战略计划预测，特别是关键驱动因素，还包括投资资本回报率和竞争者情况分析若干不同情景，以确定竞争或机会的效果。,价值管理程序-指标确定,价值最大化战略需通过分解长期/短期指标来实现指标确定具有主观性指标是管理部门传达其期待目标的手段没有指标，组织则不知其前进的方向指标高，不可及，不能激励指标低，易实现，绩效不高,价值管理程序-指标确定,指标应立足于经营单位关键的价值驱动因素，包括财务、非财务指标。指标应适应组织层次。短期指标与长期指标相联系。如10年-表明公司方向；3年-表明公司为实现这一方向；1年-工作预算。短期财务绩效指标，以经济利润为宜。,价值管理程序-行动计划和预算,为实现组织战略，而确定组织指标，其实现具体的步骤只有根据指标制定具体的步骤，才能一步一步地实现组织战略很多组织只根据短期财务指标制定行动方案行动计划将需要短期预算来说明,价值管理程序-绩效测定/奖励制度,使绩效测定与经营单位相协调。-每一经营单位都有不同的绩效尺度；-跨部门的一般性尺度不能反映业务单位的具体情形，掩盖特殊性，往往是财务指标绩效测定应与单位的短期和长期指标相联系将财务尺度和业务尺度结合起来，分析关键价值驱动因素确定可以早期预警的绩效尺度。财务指标只是表明已发生的事情。薪酬制度应以绩效测定为基础。薪酬制度应鼓励组织各级努力创造价值。,绩效标准,管理职能,价值管理程序-绩效测定/奖励制度,薪酬不能以现金流量折现为依据经济利润不可作为评估基准和奖励依据绩效通常与操作性价值驱动因素相联系,以价值为基础的管理6个特征,组织受绩效驱动以价值为基础自下而上还是自上而下管理进行双向交流进行自我强化激励低成本组织尽可能在每一条线上达到最上限,5,绩效驱动,以价值为基础,自下而上和自上而下的管理,双向交流,低成本,强烈的自我强化过程,4,3,2,1,最好,优,劣,差,良,成功实施的关键因素,管理层可见的支持强调对业务人员决策的改进以价值为基础的管理体现在计划工作中各种因素的考虑强调实际运用而不是具体技术和方法结合具体业务单位的战略管理，而不是刻板、千篇一律的模式准确掌握关键数据（如资产负债表、外部绩效基准等）共同的价值评估和管理报告格式奖励与价值创造挂钩确定资本和人力资源需求应考虑价值创造,开发MVB的管理手段和数据-初级价值评估模式-价值评估模式-管理报告格式确定培训范围和深度制定共同假设与主要经理面谈,关键活动,修订管理和计划制度，以支持MVB-传播模式-重新设计计划程序以反映新锝要求和时间安排-确保信息系统支持,分阶段实施方案，以-导入新的程序和要求-介绍概念-培训工作人员使用格式-进行初步价值评估,培训业务经理-进行具体业务分析*问题分析*价值评估*敏感性/情景分析*价值驱动因素*举办业务培训班*价值评估基础*具体业务的价值驱动因素和问题讨论*增加价值的好主意-管理报告的制定,评估和完善MVB的管理制度和培训为进一步改善奠定基础综合各项业务计划以暴露公司一级问题提供指导和反馈,价值诊断,高级管理层决定制度化方针,改进战略分析目标确定生产线决策改善绩效,修订制度,业务经理推广,培训人员,制定以价值为基础的管理方针,手段的交流和制度化,完善制度，建立后续发展能力,以价值为基础的管理的推行方法,管理报告设计指导原则,说明行业结构、业务战略和经济价值之间的关系鼓励决策过程中的中期、长远眼光强调价值敏感度和情景，而不仅是答案确定价值驱动因素突出跨业务单位影响,管理报告设计报告结构,战略概述价值结果资源要求计划预测概述投资资本回报率/股本回报率/敏感性分析/情景分析主要绩效标准跨部门问题详尽的财务报表,任务和战略意图详尽的市场评价关键的价值驱动因素危险和机会关键的计划行动,价值主要假设与以往的报告不同,近期和长期资源要求人力资源要求,10年预测的财务描述,业务预测主要竞争者类似情况,对价值的敏感和影响,操作性价值驱动要素绩效改善预测绩效审核程序,各组织之间关键问题和跨部门弹性,10年财务三表,四、价值评估模式,企业价值=预期现金流量折现值如何界定现金流量如何确定适当折现率,价值评估模式,实体现金流量模式：以加权平均资本成本对经营中的税后自由现金流量进行折现，得出预计实体价值，然后从中扣除债务市场价值以估计股本价值单一业务单位时，业务价值减去债务价值多业务单位时，各业务单位价值之和+总公司产生现金资产价值-总公司总费用现值-总公司债务价值-优先股价值经济利润模式其他现金流量模式,实体现金流量模式-单一业务,70,90,100,130,140,150,160,43,75,50,36,20,69,70,80,85,57,54,61,66,74,43,股本价值,营业价值,债务价值,对股本所有者的现金流量,对债权人的现金流量,营业自由现金流量,实体现金流量模式-多个业务,700,1500,150,200,300,400,1100,250,100,单位甲,单位乙,单位丙,单位丁,总公司现金,扣除公司管理费之前的总价值,公司总价值,普通股价值,300,优先股,债务价值,公司管理费,实体现金流量模式优点,对增加实体价值的业务组成部分进行价值评估，为不仅仅是对股本进行评估，有助于明确和了解单独的投资和股本拥有者筹资来源的价值在寻求价值创造计划过程中，这一方法有助于确定关键价值驱动因素可始终用于总体的不同层面，而且与大部分公司已熟悉的资本预算过程相适应较周密，可处理大部分复杂情况,实体现金流量模式-业务价值,业务价值预期未来自由现金流量的折现值自由现金流量公司税后营业利润+非现金支出-营业流动资金和固定资产现金投资自由现金流量是公司业务产生的、可向公司所有资本供应者（股本和债务）提供的现金流量未含利息，反映向所有资本供应者（股东和债权人）提供的现金流量；以此，自由现金流量=向资本供应者支付利息、股利、借/还款现金流量净额价值=明确预测期间的现金流量价值+明确预测期之后的现金流量价值（即连续价值）连续价值=扣税后净营业利润/WACC,实体现金流量模式-业务价值,自由现金流量折现率，反映：所有资本供应者按照各自对公司总资本的相对贡献而加权的机会成本（WACC）某类投资者机会成本等于投资者从同等风险其他投资中可望得到的回报率公司成本等于投资者成本减去公司获取的因利息费用而减少的税收,实体现金流量模式-业务价值,自由现金流量折现值加权平均投资成本（WACC),实体现金流量模式,债务价值对债权人的现金流量现值。折现率等于具有可比条件的类似风险的债务现行市场水平。只包括当前尚未偿还之债务，不包括未来借款。从永续角度看，未来借款现金流入/流出现值相等,股本价值业务价值-债务价值。,现金流量模式与价值驱动因素,确定自由现金流量和平均资本成本后，即可完成价值评估还需完成：如何与历史比较与其他公司相比价值增加/减少因素是什么潜在的价值驱动因素如何,实体现金流量模式价值驱动因素,公司价值与自由现金流量驱动因素相同-公司销售收入/利润/投资资本基数（规模）增长率-投资资本回报率为此，需采取措施-提高现有投资回报率-增加新投资回报率-提高增长率，在新投资回报率超过WACC情形下-降低WACC,经济利润模式,经济利润=投资资本（投资资本回报率-加权平均资本成本）或=扣税后净营业利润-资本费用=扣税后净营业利润-投资资本*加权平均资本成本经济利润模式公司价值=投资资本+预计经济利润现值,五、历史绩效分析,了解过去绩效，以判定和预测今后绩效集中于关键价值驱动因素投资资本回报率和为增长而将其利润进行投资的比例还应进一步分析投资资本回报率的关键影响因素,扣税后净营业利润和投资成本,核心价值驱动因素：投资资本回报率=扣税后净营业利润/投资成本自由现金流量=扣税后净营业利润-净投资经济利润=投资成本*（投资资本回报率-加权平均资本成本）,指标计算,扣税后净营业利润根据收付实现制调整税金计算后的息前税后营业利润投资资本公司在经营中所投入的金额,HILL公司资料-损益表,HIIL公司资料-资产负债表,90-92年,扣税后净营业利润计算,投资资本,投资资本：营业流动资金财产、厂房、设备净额其他资产净额投资者资金总额投资资本非营业投资营业流动资本营业流动资本=营业流动资产-无息流动负债营业流动资产包括：经营所用的现金余额、商业应收账款和存货等，不包括超额现金和有价证券,投资资本,从资产角度营业流动资产财产、厂房与设备净额其他负债的其他营业资产非营业资产从负债角度全部股权准股权和递延税金等负息债务,投资资本计算,价值驱动因素计算,投资资本回报率自由现金流量经济利润,价值驱动因素计算投资资本回报率,定义=扣除税金后净营业利润/投资资本分子中的利润是由分母中的资产所带来，即分母所带来的利润应反映在分子中只反映公司经营绩效；不同于股本回报率，不仅反映经济绩效，还反映财务结构,HILL公司投资资本回报率计算,价值驱动因素计算投资资本回报率,资产计价-重置价值和市场价值-一般采用账面价值-通胀时可采用市场价值，但要考虑增值所得税调整因素-不宜采用重置价值，事物上资产可能永远不会重置；继续使用旧资产经济上是合理的，也是竞争优势的一种反映，如同低人工、低税金管制一样，反映在投资回报率上。,商誉（资产与摊销）-通常不予考虑-反映公司经营效率-收购时通常在投资成本中考虑。商誉是收购时收购方所支付的溢价。以此计算投资回报率，用以和资本成本相比较-商誉摊销在计算时不予考虑。商誉不同于其他有形、无形资产，不发生磨损。,价值驱动因素计算投资资本回报率分解,投资资本回报率=扣除税金后的净营业利润/投资资本=（未含利息收支的税前经营利润/投资资本）*（1-现金税率）=（未含利息收支的税前经营利润/销售收入）*（销售收入/投资资本）*（1-现金税率）=营业毛利率*资本周转率*（1-现金税率）因行业而异,投资资本回报率21%,息前税金现金税率31.3%,息税前投资资本回报率30.6%,销售额/投资成本2.25,息税前利润/销售额13.6%,其他资产/销售、行政（1.6）,固定资产净额/销售额35.6%,营业流动资金/销售额10.5%,销售、管理费用/销售额29.5%,折旧/销售额2.6%,销售成本/销售额54.3%,*,*,1-,*,1-,1/,+,+,+,+,+,价值驱动因素计算自由现金流量,是公司真正的现金流量是税后现金流量总额，可提供给公司资本供应者，包括：债权人和股东公司无债务情况下向公司股东提供的税后现金流量自由现金流量不受公司财务结构影响自由现金流量=扣除税金后的净营业利润-净投资=（扣除税金后的净营业利润+折旧）-（折旧+净投资）=毛现金流量-总投资,自由现金流量计算,价值驱动因素计算经济利润,经济利润=投资资本*（投资资本回报率-加权平均资金成本）=扣除税金后的净营业利润-资本费用=扣除税金后的净营业利润-投资资本*加权平均资金成本）经济利润同时反映规模和投资回报率，一般而言，公司追求其中一个目标，但要兼顾另一个目标,HILL公司经济利润计算,历史绩效分析-综合,通过价值驱动因素计算可分析趋势/同行业竞争对手比较将财务分析/产业结构分析结合起来产业结构分析、波特五种竞争力量分析、SWOT分析寻求实现价值管理目标的机会,六、绩效预测,目的明确公司关键价值驱动因素-投资回报率和增长率目标步骤-评估公司战略地位，考虑行业特点/公司优、劣势，判断公司增长潜力-制定公司绩效情景，制定公司绩效发展前景和重大事件-在绩效情景基础上预测资产负债表和损益表。以此为基础预测自由现金流量、投资资本回报率以及其他关键价值驱动因素-检验预测合理性，尤其是关键价值驱动因素,评估战略地位,如果公司取得竞争优势，则投资资本回报率高于加权平均资本成本，可能分为三种情形：采用竞争者无法模仿的方法，将价格与产品特性结合起来，向客户提供较高价值的产品/服务；实现比竞争者低的成本；资本利用胜过竞争者。确定竞争优势方法：客户类别和竞争分析；竞争业务系统分析；行业结构分析。,确定竞争优势方法客户类别和竞争分析,目的了解客户选择你而非其他对手的原因；估算市场份额；竞争者超过你的困难程度；了解客户需要和服务费用，确定获利程度。分析角度客户、生产者客户产品特性对于不同客户具有不同重要性；类似产品特性可向类似客户群体提供，但客户只喜欢某一产品而非另一产品生产者不同客户有不同服务费用，满足使公司确保竞争优势的客户的利益分析根据客户和生产者特性对客户分类；将公司使客户满意的能力与对手比较；确定目前和潜在的竞争优势,确定竞争优势方法客户类别分析,确定竞争优势方法竞争业务系统分析,销售和分销,产品特性质量上市时间专有技术,可取得货源成本外购,成本周期质量,定价包装品牌广告/促销,销售效率成本渠道运输,确定竞争优势方法竞争业务系统分析,如何降低成本加强资本利用提高客户价值实现竞争优势,各竞争者业务系统提供的产品特性是什么提供这些特性的费用和资本是多少（业务系统各组成部分均分析）竞争者之间绩效不同的原因是什么,确定竞争优势方法行业结构分析,行业盈利性,供应商的讨价还价能力,进入/退出壁垒,客户的讨价还价能力,替代产品,制定绩效情景,例子,制定绩效情景,公司引进一条新的生产线，销售上升。应考虑竞争产品变化和定价外部因素，以及公司面对大量制造、大量销售应对措施；一种替代产品进入市场，公司如何对应？仅是承受销售损失，还是是使包袱？组织上应做出何变化？影响公司需求的潜在的新产品或技术突破政府政策变化，如环保和贸易壁垒顾客品位变化关键材料可获得性国内经济和国际经济变化,预测具体项目,先确定预测结构，确定各种变量顺序和相互间关系一般从损益表/资产负债表开始，再预测现金流量表和其他价值驱动因素损益预测从需求驱动预测开始，需求驱动预测从销售开始利用投资资本回报率树形图组织预测并可检验前后一致性预测建立在对行业结构和公司内在能力仔细分析基础上分析价值评估变量历史水平是预测的有效出发点,预测具体项目-历史水平与起点分析,行业哪些特点对过去的价值驱动因素影响最大公司哪些具体能力对历史价值驱动因素影响最大行业哪些特点和公司哪些具体能力今后能维持历史格局？如不能，预计会有何变化如要大幅改变公司价值驱动因素的历史水平，行业或公司需做那些变化,预测具体项目-预测期限,预测期限分为两个时期：明确的预测期（如10年）和公司以后年限（如11年后）明确预测期应较长，使公司在期末时达到一个稳定状态：公司连续价值期间所投入的全部新资本可赚取固定回报率公司基础水平的投资资本可赚取固定回报率公司每年将盈利的固定部分重新投入运营通常：以超出公司资本成本的新投资的持续回报率预期时间来确定预测期如有疑问，预测期延长，不是缩短，不少于7年如是周期性行业，抓住一个完整周期,检验全面预测的合理性,根据预测的损益表、资产负债表建立自由现金流量和价值驱动因素，并对这个预测进行评估采用与分析历史绩效相同的方法注意关键价值驱动因素的预期行为公司在关键价值驱动因素上的绩效是否符合公司经营状况和行业动态回报增长是否与行业增长期一致？如果回报增长比行业增长快，哪些竞争者会失去份额？他们会报复么？公司是否有各种资源来支持这一增长率？资本回报率是否与行业竞争结构一致？如进入壁垒低，回报率是否会下降?如客户变得更强大，毛利是否会下降？如公司在行业地位更稳固，预期回报率是否会增加？回报率与增长率相对竞争情况如何变化？技术变化对回报率有何影响？有风险？公司是否能够维持正在进行中的投资？公司是否需要筹集大量资本？如何筹集？能否获得筹资？,七、资本成本估算,投资者期望投资的机会成本得到补偿加权平均投资成本-所有投资者预期的未来现金流量转化为现值的折现率资本成本估算要与实体自由现金流量一致,资本成本估算-原则,范围，包括所有资本来源债务、股本等边际成本的加权平均数，自由现金流量表示可向所有资本供应者提供的现金扣除公司税后再计算，自由现金流量是税后值采用按照实际比率和预期通货膨胀率建立的名义回报率，因为预期自由现金流量以名义价值表示对各投资者所承担的不可避免的风险进行调整，以补偿风险考虑现金流量预测期的变化对各筹资要素使用市场价值权数，以反映市场情况而不是账面情况,加权平均资本成本计算公式,加权平均资本成本计算公式=Kb(1-T)B/V+KpP/V+KsS/V需估算资本结构的目标市场价值权数非股本筹资的机会成本股本筹资的机会成本,确定资本结构的目标市场价值权数,确定目标资本结构三种方法：以现实市场价值为基础的公司资本结构对比可比公司的资本结构了解管理层明确/不明确的业务筹资方针及其对目标资本结构的影响范围：债务类/股份关联/少数股东权益/股本可找到/不可找到市场价格,非股本筹资的机会成本,直接投资级债务低于投资级债务补贴债务外币标价债务租约直接优先股,股本筹资的机会成本,资本资产定价模式Ks=rf+E（rm）-rf*betaRf_无风险报酬率E（rm）全部市场有价证券投资组合预期回报率E（rm）-rf市场风险溢价beta股本系统性风险,百分比,Beta因素,rf,E（rm）,Ks,斜率=E（rm）-rf,Ks=rf+E（rm）-rf*beta,股本筹资的机会成本-资本资产定价模式参数估计,无风险报酬率备选方案政府债券利率：短期国债/10年期国债/30年期国债市场风险溢价美国公司5-6%。过去80年标准普尔500家公司平均回报率相对于长期政府债券收益率平均溢价。股本系统风险上市公司，参照专职服务机构数据。非上市公司，后面介绍。一般在0.2-2.0之间,股本筹资的机会成本,套汇定价模式与资产定价模式类似对因素而不是综合为单一因素公式Ks=rf+E(Fi)-rf*betai一般考虑5个因素工业生产指数/短期实际利率/短期通货膨胀/长期通货膨胀/拖欠风险此模式比资本资产定价模式更准确,八、连续价值估算,公司价值=明确预测期内的现金流量价值+明确预测期后的现金流量价值连续价值预测，假定一个连续不变的增长率，而不是具体预测各年现金流量连续价值预测重要，公司价值一部分,44%,19%,-25%,56%,125%,100%,81%,预测期现金流量（8年）,连续价值,0,烟草业,运动器具,护肤业,高技术,连续价值估算-步骤,选择适当的方法决定预测范围估测估值参数并计算连续价值连续价值现值折现,长期明确预测法此时，无连续价值自由现金流量恒值增长公式法连续价值=预测稳定现金流量/（WACC-g)g自由现金流量预期恒值增长率价值驱动因素公式法连续价值=稳定税后利润*（1-g/新增投资预期回报率）/（WACC-g)g税后利润预期恒值增长率通常采用价值驱动因素公式法,连续价值估算-步骤1-选择适当的方法,连续价值估算-步骤1-选择适当的方法经济利润法,公司价值=预测之初投资成本+明确预测期内的经济利润价值+明确预测期后的经济利润价值=经济利润/WACC+稳定税后利润*（g/新增投资预期回报率）*（新增投资预期回报率-WACC）/WACC*（WACC-g),连续价值估算-步骤2-选择预测范围,适用于自由现金流量恒值增长公式法/价值驱动因素公式法明确预测期的长短与公司价值无关，只涉及到明确预测期的价值和连续价值的构成连续价值估算需依赖如下假定：公司赚取固定毛利，保持固定资本周转，获取现有投资资本的固定回报公司以不变比率增长，每年将同比例的毛现金流量投入运营公司所有新投资均可获得固定回报,连续价值估算-步骤3-估测参数,扣税后的净营业利润（NOPLAT)自由现金流量（FCF)新增资本回报率(ROIC)NOPLAT增长率g加权平均投资成本（WACC),九、股东价值结果的计算、检验和解释-步骤1-计算和检验结果,将自由现金流量和连续价值按公司加权平均资本成本折现，得出公司经营价值；如用经济利润法，需在期初考虑投资成本。将未计入自由现金流量的非经营资产价值计入，以估算公司整个实体价值。包括超额有价证券以及对无关子公司的投资。将所有债务、混合证券、少数股东权益、或优于剩余权益的其他债权从市场价值中扣除,价值评估计算一览表,-步骤1-计算和检验结果,对各种情景计算结果需经几次检验，检验这些结果的正确性和逻辑性检验时涉及的问题：作为结果的价值是否与预测所指的价值驱动因素相一致？/如预期资本回报率高于WACC，则作为结果的价值也应高于账面价值作为结果的价值如何与公司的市场价值比较？/差距多大，原因何在，预期销售增长过高，毛利较高，资本支出较低？结果是否有任何部分需要解释？/如大幅偏离历史趋势，结果是否如预期，不同于预期结果原因何在；预测的财务方面能否实现？理想否?是否需要筹集资本，筹资价格和成本如何。在处理价值评估结果时，每一情景价值应和其价值驱动因素和关键假定对照，以全面观察各情景及相互关系根据各情景的概率，估算最可能的价值,-步骤2-在决策的范围内解释结果,明确所检验的每一情景的首要价值驱动因素及各情景之间的价值差异，以及以这些驱动因素作为基础的假设了解每一情景的结果所依据的关键变数在不改变决策的情况下变化幅度有多大。这样可意识到决策的误差程度，可考虑：如果决策是肯定的（开始实施），则决策无效会导致什么问题？发生这种情况可能性有多大？如果决策是否定的，则可能放弃了哪些利益评估每一情景依据的关键假设发生变化的可能性情景所依据的广泛环境假设变化的可能性关于行业竞争结构的假定。如市场份额大幅增长在高度竞争和集中市场难以发生，在分裂和低效竞争行业中可能性较大关于公司实现情景中预定结果的内在动力的假定。如公司按时按计划成本水平开发出新产品制定前面分析所建议的可替代方案。价值评估过程本身是可循环的，会产生新的认识，可导致额外的情景和分析,注意事项,避免走捷径在模式上避免走捷径，否则只会浪费时间。如：预测现金流量，需具备损益表、资产负债表，不可缺少将模式建立在历史绩效基础上，确保预测以事实为基础了解财务报表中会计和税务问题的复杂性避免说空话采用较长预测期不要重复计算低估的资产,十、多种业务价值的评估,价值评估会涉及到多种业务公司，这些公司的价值取决于其能否成功地管理其控制下的业务经营单位的投资组合多种业务价值评估不仅涉及一个行业大多数多种业务公司战略决策发生在经营单位一级。因此，需全面了解、分析每一经营单位的面临的威胁和机遇多种业务价值评估可有几个目的，如：确立财产分离价值和评估收购候选公司；也有利于了解公司总部的成本和回报，因为公司总部可作为一个独立的成本中心来评估；但最重要在于：评估是否可能通过利用内、外部所有可能想象的增值措施，对一家公司进行业务结构调整,评估结构调整的五角形模式,结构调整框架,1.现时市场价值,5.重组后优化价值,4.内部/外部改进后的潜在价值,3.内部改进后可带来的潜在价值,2.公司价值现况,看法的差距,重组机会最大化,战略和经营机会,财务工程,出售资产和收购机会,多种业务价值的评估-五角形模式,将公司现金流量折现值与公司现时价值比较。差异表明认识上的差距：如果市场价值现值价值，需改进资产的管理。内部改进。如增加毛利，提高销售增长率，减少对流动资金的需求。通过利用战略和经营上的机会，实现公司资产投资组合的潜在价值。每一调整机会，来自对各业务单位的价值驱动要素和价值创造关系的理解外部改进。通过资产出售缩小规模/通过收购扩大公司规模/二者兼有之。无联系的行业优先出售；收购应审慎，有助于行业组合财务工程。公司最大价值-最佳结构调整价值，包括内、外部改进重组和从财务工程中受益。多种业务价值的评估可对上述调整提供建议,多种业务价值的评估-五角形模式-结构调整,分析市场确定的价值分析现有价值考虑内、外部改进综合所有因素，以实现最大值,多种业务价值的评估-五角形模式-确定公司市场价值,分析公司自有资本和债务的市场现实价值，了解市场对公司前景的预期通常，市场确定的价值和公司经营现金流量的折现价值吻合两个价值的差异是由于信息不对称引起同一信息不同的认识反映认识上的差距，也可用作对管理层的检验,多种业务价值的评估-五角形模式-多种业务公司“现时”价值评估,与单一业务价值评估类似不同之处在于：每一经营单位有自己的资本结构和资本成本经营单位往往共有现金流量总部的成本/收益较难估计,多种业务价值的评估-五角形模式-多种业务公司“现时”价值评估步骤,1.界定经营单位分成行业与总部分开2.收集经营单位数据确定可比公司并收集数据使用并未集中合并的财务数据3.进行经营单位价值评估确定经营单位的：现金流量/税率/资本结构/折现率确定总部的：成本/效益/折现率对企业单位和总部的现金流量进行折现4.聚合经营单位的价值把公司总部的成本和效益与经营单位的价值相加复查债务、风险和间接成本的成本划拨与公司总的现金流量折现值作多方比较,多种业务价值的评估-五角形模式-多种