mba财务管理--融资工具与资本成本

融资工具与资本成本第一节长期融资工具第二节资本成本典型的融资决策选择何种债务和股权进行出售如何确定所要出售的债务和股权的价值何时出售这些债务和股权以何种比例出售这些债务和股权创造有价值融资机会的方法前提市场不是很有效包装证券，欺诈投资者降低成本或提高津贴创新证券公司从开发和高价发行具有独创性的证券中获取好处如果资本市场有效呢第一节融资工具一、权益资本融资二、长期债务融资三、租赁融资一、普通股融资普通股的一般权利股利权按比例分享股利投票权求偿（清算）权按比例分享剩余财产优先认股权IPO成功的条件INITIALPUBLICOFFERING硬性约束软性约束有能力的承销商；合理的发行价格（依赖盈利能力与未来发展前景）选择有利的发行时机国际上IPO定价“同股同价”的基础上，发挥“市场”的功能来确定价格形成市场价格的三方关系发起公司、承销券商、市场投资者IPO发行结束后股票上市,由“同股同权“的原理,所有的股票就都可以上市流通了全流通市场环境,大股东为了控股等因素虽然不卖出股票,但不改变股票可流通的性质。中国股市IPO定价发起公司的股份不能流通，存在“同股不同价”的问题，在中国股市形成的IPO发行价格绝不是市场化的价格。中国股市IPO发行价格是通过“市盈率定价机制”确定出来。但“市盈率”只是一个评价参数,根本不具备定价的功能。上市（GOPUBLIC）的优点以低成本迅速筹措大量资金现有股东的资产获得流动性和实现投资多元化确定市场价值及升值提高信誉，改善形象利用股票价格波动客观反映公司状况上市的不利之处负担发行成本，筹资成本高所有权收益的稀释，失去控制权财务及其他信息公开，不利于竞争难以私下交易股东与市场压力导致短期行为下市（GOPRIVATE）LBO（LEVERAGEBUYOUT）杠杆收购某主体通过高负债方式融资购买目标企业的股份，从而改变公司的所有者结构、控制权结构，甚至成为非上市公司可能的主体专业并购公司、机构投资者、非上市公司或个人投资者、目标公司管理层下市的动机提高价值潜在的管理效率空间节约管理成本增加激励和管理灵活性股票赎回（成为库藏股）用于股票期权、可转债或股票兼并作为现金股利替代形式增加杠杆（提高EPS）提高企业股票市场价值的手段企业价值低估的信号例申能回购股份1999年10月18日申能股份发布公告，宣布购回本公司股东所持的部分国有法人股申能股份1999年中期每股净资产收益率从645增至1032国有股占公司总股本的比例由8025降至6816促使公司的管理人员在决策时更加谨慎，有利于公司资金使用效益的提高。在我国可能存在的问题回购价格如何确定回购的目的是什么回购的效果如何是否保护中小投资者的利益普通股融资的特点优点财务风险小股利非限定支付；永续资本，举债基础缺点成本高（包括发行成本）控制权分散；盈利稀释企业成长的双翼融资能力IRM使股票（而不仅是公司）更具投资吸引力财务信用建立广泛的投资主体使现有投资者满意，吸引潜在投资者，奠定再融资基础可能的后果企业形象被破坏企业形象被破坏丧失再融资能力丧失再融资能力易成为恶意易成为恶意收购的对象收购的对象案例一中海油的海外招股融资中国海洋石油股份有限公司（简称“中海油”）的母公司是中国海洋石油总公司，于1982年由国务院成立，是我国有3家主要石油和天然气公司之一在国有石油企业的三巨头里，中海油可谓有独特魅力体型最佳（包袱最轻，资产质量最好）、容貌最美（管理层的国际化程度最高，能够和国际投资者直接沟通）、魅力最大（独家拥有中国海洋石油勘探开发的专营权，盈利能力最强，而且拥有独立定价权，产品可以直接销往海外）中海油的诸多优势使其决心去国际市场融资1999年9月，中海油雄心勃勃地进军海外资本市场，聘请所罗门美邦、第一波士顿、中银国际等三家著名投资银行，拟定了一项发行20亿新股、招股价介于846961港元之间、集资256亿美元的发行计划,如果一切顺利的话，这家中国石油行业里的“袖珍航母”将以256亿美元的筹资总额成为当年国企海外上市之最。中海油从9月底开始全球路演，没料到的是，10月12日公司开始路演后，遇上美股下跌和国际市场油价下跌两个极为不利的因素，投资者对公司反应冷淡。10月14日，公司宣布将集资规模缩减为10亿美元，每股招股价则降低为698港元。然而，一直到路演结束仍不能达致最低目标，中海油决定暂停其上市计划在中国的三家石化企业中，论资产，中海油质量最好；论管理，它的国际化程度最高；论创收，它的盈利能力最强。可中海油这家最没有理由失败的企业却在纽约和香港两地大败而归经历了这次惨痛失败的中海油决定卷土重来，2001年元旦刚过，中海油就对外宣布了该公司雄心勃勃的新筹资计划。同时向美国证券及交易委员会和香港联合证券交易所提交了上市申请。中海油此次上市计划发行164亿股，每股发行价初步定为0825美元，预计筹资总额约为135亿美元。在上市过程中，中海油遇到的最大困难是，国外的投资商对中国市场不了解，中海油在上市之前也没有机会做很多海外的宣传工作。针对此种情况，2000年10月，中海油聘请万博宣伟国际公关公司处理上市公关事务。为确保上市成功，万博宣伟决定以媒体专访作为中海油上市宣传的一个重要手段。2001年2月27日，路透社等国外媒体对中海油董事长卫留成进行了专访。2001年1月8日，万博宣伟组织了新闻吹风会，安排了许多香港媒体出席。16日，邀请了亚洲华尔街日报、远东经济评论、英国金融时报等国外媒体的记者专访中海油执行董事兼总裁傅成玉先生。2月15日，傅成玉召开新闻发布会，以VIDEO的形式在纽约同步播放。2月28日，即中海油在香港上市的当天，万博宣伟安排了新华社、CCTV和中国证券周刊等国内影响较大的媒体进行专访此外，万博宣伟还对中海油的发言人进行了两次媒体培训。由于对国内外的各大媒体都比较熟悉，万博宣伟在培训中可以向发言人介绍各个媒体的背景以及这些媒体的倾向性。通过观摩克林顿的演讲等多种方式，教授一些必要的应答技巧。同时，他们还设计了一些投资商可能会提到的问题。在万博宣伟的精心策化下，中海油再次踏上了海外路演、上市筹资的历程。在这次路演中，中海油的诉求点不再是海上石油专营权，而是海油的自营部分。中海油设计了三个宣传重点一是石油工业在中国的发展前景；二是中海油管理的国际化程度最高，效率也最高；三是强调投资中海油比投资其他公司获益更高。中海油还运用各种数据和官方证言来支持自己的论点。例如在说明石油工业在中国的发展前景时，他们提出“经济增长带动石油需求”的概念，中国从1990年到1999年石油需求的百分比从187增长到26。而在证明中海油的优势时，他们指出只拥有一千多名员工的中海油在2000年前9个月的营业额高达23亿美元，政府对中海油干预不多，中海油曾经和多家外商合资，这些概念在宣传中被反复渗透。中海油的招股宣传片，音乐节奏明快，并以海洋的颜色为主，中海油就以一个朝气蓬勃的“现代企业”的形象出现在大众面前为确保招股成功，中海油重新制订了新的股票发行计划。在招股价方面，中海油压低底线，以求必成。中海油此次计划发行164亿股，缩水了近4亿股，是上次的60左右；上市价格定在了519到647港元之间，比首次上市降低了近40个百分点。市盈率为78倍，还不到上次的13。另外，由于中石油和中石化已经先期上市，因此作为后来者的中海油要吸引投资者的注意，就要使用奇招。在三大石化企业中，中海油是唯一以500股作为买卖单位。作此安排是因为中海油招股价区间最低价为519港元，而中石油和中石化2月2日收盘价仅为133港元和113港元，相比之下中海油变成高价股，恐难吸引散户。为增加吸引力，中海油决定向港交所申请以500股为一手的买卖单位，由于中石油和中石化每手为2000股。因此，中海油上市后就缩短了同两家公司之间的差距第二次海外筹资，中海油表现的比较务实，低调出击，确保成功率，确定了一个比较符合市场现状与自身情况的价格，结果大获成功，几经周折的中海油终于在纽约香港两地同时上市，股票认购平均超额5倍。上市当日红盘高挂，其中仅香港一地每股收盘涨幅就高达16，纽约则为468。距离第一次招股16个月之后，这个被誉为“体型最佳”、“容貌最美”、“魅力最大”的大型国企终于拿到登陆纽约交易所和香港联交所的通行证，中海油终于可以如愿的登陆境外资本市场。案例分析中海油一波三折的上市过程给人以很大的反思，同样一家公司，为什么会在短短一年多时间内出现两次截然不同的经历呢分析概要透视中海油两次上市过程的前前后后，不难发现其中的原因是多方面的，有主观也有客观。那么从主观说来，企业在海外融资中应注意哪些问题呢归纳起来主要有以下三个方面第一，应该准确选择“卖点”。股票，是一个上市公司的“金融产品”，企业上市的过程就是一个推销自己金融产品的过程。要推销就要有卖点，如何让投资者知道你的产品在什么地方与众不同，突出自己的优势，这是一个企业股票能否卖出的重要环节第二，正确估计市场形势，制订适当的发行价格第三，重视财经公关。所谓财经公关，即以上市公司为主体，以投资人为客体，有目的、有计划，依托各种传播媒介进行的传播与沟通活动。财经公关在中海油冲击海外资本市场过程中扮演了重要的角色二、优先股融资1、优先股概述混合证券（HYBRIDFINANCING）权益特征股利非限定支付，可累积，永续资本债务特征优先求偿和分配；固定股利率；无投票权；其他特征强制性赎回条款；可转换条款2、发行优先股的目的防止股权分散调节现金余缺改善公司资本结构维持举债能力3、融资特点优点财务风险小；避免剩余利润稀释；避免控制权分散；扩大举债能力；税收的好处（机构投资者70的股利免税）不利成本高（税后）；限制多二长期债务融资1、银行长期借款融资2、公司长期负债融资1、银行长期借款融资特点速度快，手续简单；贷款种类繁多，比较灵活、方便；风险适中，成本低；可利用合作关系；缺点风险高，限制大，数额有限2、公司长期负债融资长期债券的基本特征设定面值、息票利率、期限偿债基金计划有规律赎回选择性赎回条款保护性条款债券融资的动因替代银行信贷资金在期限、利率、数量上有更大的灵活性维持公司的控制权获得财务杠杆利益债券类型有担保与无担保债券可转换不可转换债券固定和浮动利率债券可提前和不可提前赎回债券一次到期和分期到期债券垃圾债券高风险与高收益可转换债券给投资者提供一个选择权一定情况下可以将债券兑换成其他债券（一般为普通股票）多数债券是可以由公司提前赎回投资者可以在换成股票和将债券卖给公司之间选择可转换债券价格的制定转换率股票数/可转换债券数转换价格可转换债券面值/转换率说明股票价格到达什么水平转换才合算转换价值转换率发行债券时股票价格发行时的市场价值转换溢价可转换债券价格转换价值选择权的价值例假定某公司的普通股票价格为20元，公司发行面值为1000元，转换率为30的债券。转换价格为1000/303333元转换价值为3020600元转换溢价1000600400元可转换债券的风险和收益投资者如股价没上升，放弃转换权，仍然可以获得固定收益；如果股价上升，进行转换，获得增值收益发行公司可以获得发行成本较低的资金可转换债券期限较长，有利于公司长期发展有利于进行公司间的兼并和收购可转换债券的优缺点优点节约利息支出增强融资灵活性稳定股票市场价格缺点增加管理层压力回购风险企业发行债券的优点可以带来财务杠杆的正作用融资成本底筹集大额资金不影响所有者对企业的控制权企业发行债券的缺点融资风险较高可能带来财务杠杆负作用融资金额受到限制债务与权益的比较固定索取权可抵减所得税在财务困难时有较高优先权固定期限无管理控制权剩余索取权无税收减免在财务困难时优先权最低无到期日有管理控制权债券替续发行新债换回即将到期的债券动机利用利率下降减少负债成本废除限制性债券条款延长未偿还债券的期限3、租赁及项目融资租赁的概念租赁LEASE承租人（LESSEE）以定期支付租赁金为代价，从出租人（LESSER）处取得资产的使用权营业（经营）租赁OPERATINGLEASE纯租赁由租赁公司根据租赁市场需要购买设备设备通用性强期限短（租赁期相对于寿命期）出租人承担风险及维修融资（财务）租赁FINANCIALLEASE直接租赁设备专用，由承租人选择时间长（几乎为设备的有效使用期）合同严格，稳定（无权终止合同）承租人承担风险和维修保养现代租赁的主要形式融资租赁的形式直接租赁典型形式售后租回（SALE节约交易成本；2）融资租赁的特点提供灵活性，保留周转资金；限制少、对中小企业有利；规避限制性债务契约；成本高年租金计算等额年金序列APPV（CF）A/1KTP资产购买价格PVCF拥有资产好处的现值ITCSAL/1KNTD/1KTK租赁公司的资本成本项目融资基本概念以单个项目为基础进行融资，与公司整体脱离。具体作法成立项目公司，股东权益占项目资金25左右，其余由贷款解决。贷款的担保是项目本身在未来所创造的收益，加上有关参与方的分担。项目成功，贷款方正常收回本息；项目发生各种意外，贷款方可以从风险分担中争取补偿。项目融资的条件项目资产可作为独立经济单位而存在该项目的经济前景，加上发起人或第三方（如政府或购买合同）的承诺，可以保证项目能产生足够的现金流，在扣除成本外，足以支付债务。项目融资的特点风险分担发起人通过合伙人（如供货人、购买人）分担风险扩大负债能力以项目为基础融资，通过风险转移，实现更高的杠杆度较低的融资成本利用购买人的信用，而不是发起人的信用缺点交易成本高经营权转让TOT英文TRANSFEROPERATETRANSFER的缩写它是指通过出售现有投产项目在一定期限内的产权，获得资金来建设新项目的一种融资方式也是利用民间资本运营基础设施项目的一种模式或结构，特许经营期结束后，政府再将其所有权收回的一种经营模式。TOT的主要特点1、以现有投产项目为基础，降低了民营企业进入基础设施产业的进入壁垒。2、在转让过程中，一般转让项目一段时期的经营权，形成国有民营的企业制度，有效的提高项目的经营效益，增加各方的利益。3、在项目特许经营期结束后，项目无偿归还于政府，防止了国有资产的流失。BOT项目融资BOT，BUILDOPERATETRANSFER即建设经营转让，是基础设施建设的一种方式，指东道国政府通过特许协议，在规定的特许期内，将项目授予项目发起人设立的项目专营公司，由项目公司负责项目的投融资、建设、运营和维护，并用经营所得偿还贷款，特许期满后，将基础设施无偿移交给东道国政府。三种具体的建设方式BOTBUILDOPERATETRANSFER即建设经营转让私人财团愿意自己融资、建设某项基础设施并在东道国政府授予特许经营期内经营该基础设施，以经营收入抵偿建设投资，并取得一定收益，经营期满后将此设施转让给东道国政府或其它公共机构。BOOT（BUILDOWNOPERATETRANSFER），即建设拥有经营转让。私人合伙人或国际财团融资建设基础设施项目，项目建成后，在规定的期限内拥有所有权并进行经营，期满后将所有权和经营权移交给政府。BOOT与BOT的区别一是所有权的区别。BOT方式，项目建成后，私人只拥有所建成项目的经营权。但BOOT方式，在项目建成后，在规定的期限内既有经营权，也有所有权。二是时间上的差别。采取BOT方式，从项目建成到移交给政府这一段时间一般比采取BOOT方式短一些。BOO（BUILDOWNOPERATE）即建设拥有经营。这种方式是承包商根据政府赋予的特许权，建设并经营某项基础设施，但是并不将基础设施移交给政府部门。BOT的优点（1）有利于减少政府直接的财政负担。（2）避免了政府的债务负担，不会影响国际金融机构对政府规定的借贷限额。（3）有利于提高项目的运作效率。（4）可提前满足社会与公众的需求。（5）有利于政府对重大项目的宏观管理（6）BOT项目的实施还可以为我国带来先进的设计、施工、生产技术和项目管理经验等。BOT项目的实施难点1、BOT实施的法律环境不健全。2、缺少从事BOT项目的专业人员。3、谈判难度较大。4、外汇收支自求平衡难，汇率存在风险。第二节资本成本资金使用者（企业）获得并长期占有资本所支付的代价取得成本和占用成本出资者（股东、债权人）为当前投资提供资金所期望得到的最低报酬率（预期或必要报酬率）是一种机会成本注释资本成本率简称资本成本资本成本率资本占用成本/（资本融资总额资本取得成本）重要概念的区别税前成本与税后成本历史成本与机会成本单项成本与加权平均成本债务成本KD（税前）借款成本实际利率债券成本各期现金流内部收益率P0CT/1KDTBV100P9566106影响债务成本的因素市场利率的现有水平违约风险信用等级与债务相关的税收优势发行费率R还本PT及付息IT方式KD简单计算不考虑货币的时间价值KDI（1T）/B（1R）I按面值计算的年利息额T所得税率B筹资额R取得成本率INVESTINPROJECT项目投资股权资本成本FIRMWITHEXCESSCASH拥有多余现金的企业SHAREHOLDERSTERMINALVALUE股东最终价值PAYCASHDIVIDEND支付现金股利SHAREHOLDERINVESTSINFINANCIALASSET股东投资于金融资产由于股东可以将股利用作再投资于风险金融资产，从而资本预算项目的期望收益率至少要与相当风险程度的金融资产的期望收益率一样大拥有多余现金的企业既可以支付股利，也可以再投资普通股成本KECAPM方法KERKMR无风险利率R短期利率单期模型长期利率与项目具有相同的期限资本市场的回报与风险数理金融学投资者理性投资组合理论资本资产定价模型套利定价模型行为金融学投资者不那么理性的计算资产与市场组合的协方差/市场组合协方差市场法根据股票市场价格信息，由回归法计算或由专门机构提供基本法根据公司基本决策推算（所在行业、经营杠杆、财务杠杆）一般情况，企业不改变行业是系数保持稳定。投资组合的值一个组合的值等于组合中每个证券的线形组合。例股票A的系数是15，股票B的系数是07，无风险收益率为7，市场的期望收益是162，如均等投资于A和B，求此组合的期望收益。（用CAPM求）影响的因素经营风险经济风险行业销售收入对市场变动敏感性营业风险营业杠杆营业利润对销售收入变动敏感性财务风险税后利润对营业利润（EBIT）变动的敏感性经营杠杆技术A技术B产量产量EBITEBIT财务杠杆对的影响LU11TD/EU无杠杆或资产，只反映经营风险L杠杆或权益，还反映财务风险D/E负债权益比例多角化企业的估计确定该企业各业务所在行业由各行业中代表企业的权益（即L）和相应的财务杠杆估计该行业的资产（即U）将各行业的资产加权平均后，再得到本企业的资产按本企业财务杠杆计算本企业的权益风险与必要报酬率的定量关系特定企业或项目I的权益资本必要报酬率KIRIKMRR为无风险利率（无违约风险；收益率确定）KM为市场组合收益率，KMR为市场风险溢酬应用投资的预期报酬率是该投资潜在系统（市场）风险的函数权益成本的其他计算方法股利增长模型KED1/PG市盈率法KEEPS/P1/P/E债券加成法KEKD风险溢酬加权平均资本成本加权平均资本成本由下式给出因为利息费用可以抵扣税金，所以我们在最后一项中乘上了1TC加权平均资本成本股权