美国雷诺兹-纳贝斯克(RJR Nabisco)公司收购案

1、美国雷诺兹-纳贝斯克(rjr nabisco)公司收购案 杠杆收购的经典案例 美国rjr nabisco公司争夺战 说到杠杆收购，就不能不提及xxxx年代的一桩杠杆收购案美国雷诺兹纳贝斯克（rjr nabisco）公司收购案。这笔被称为“世纪大收购”的交易以250亿美元的收购价震动世界，成为历史上规模最大的一笔杠杆收购，而使后来的各桩收购交易望尘莫及。 这场收购战争主要在rjr纳贝斯克公司的高级治理人员和闻名的收购公司kkr（kohlberg kravis robertsco.）公司之间展开，但由于它的规模巨大，其中不乏有像摩根士丹利、第一波士顿等这样的投资银行和金融机构的直接或间接参与。“战

2、争”的发起方是以罗斯约翰逊为首的rjr纳贝斯克公司高层治理者，他们认为公司当时的股价被严重低估。1988年10月，治理层向董事局提出治理层收购公司股权建议，收购价为每股75美元，总计170亿美元。虽然约翰逊的出价高于当时公司股票53美元/股的市值，但公司股东对此却并不满足。不久，华尔街的“收购之王”kkr公司加入这次争夺，经过6个星期的激战，最后kkr胜出，收购价是每股109美元，总金额250亿美元。kkr本身动用的资金仅1500万美元，而其余9994的资金都是靠垃圾债券大王迈克尔米尔肯（michael milken）发行垃圾债券筹得。 一、相关背景 关于rjr纳贝斯克公司 作为美国最大的食品

3、和烟草生产商，雷诺兹纳贝斯克公司是由美国老牌食品生产商standard brands公司、nabisco公司与美国两大烟草商之一的rjr公司（winston、salem、骆驼牌香烟的生产厂家）合并而成。在当时它是美国排名第十九的工业公司，雇员14万，拥有诸多名牌产品，包括奥利奥、乐芝饼干、温斯顿和塞勒姆香烟、life savers糖果，产品遍及美国每一个零售商店。虽然rjr纳贝斯克公司的食品业务在两次合并后得到迅猛的扩张，但烟草业务的丰厚利润仍占主营业务的58左右。 在约翰逊任期两年的时间里，rjr纳贝斯克公司利润增长了50，销售业绩良好。但是随着1987年10月19日股票市场的崩盘，公司股票

4、价格从顶点70美元直线下跌，尽管在春天公司曾大量买进自己的股票，但是股价不但没有上涨，反而跌到了40美元。12月，公司的利润虽然增长了25，食品类的股票也都在上涨，但是rjr纳贝斯克公司的股票受烟草股的影响还是无人问津，60的销售额还是来自纳贝斯克公司和德尔蒙特食品公司。公司试图把烟草和食品生意放在一起，但丝毫没用，分散化经营也失去了效用。 关于rjr纳贝斯克公司治理层 以罗斯约翰逊为首的rjr纳贝斯克公司高层治理者是这次收购事件的发起者，这个团体包括雷诺兹烟草公司的头儿埃德霍里希根，纳贝斯克公司董事会主席吉姆维尔奇、法律总顾问哈罗德亨德森，独立董事及顾问安德鲁g.c.塞奇二世等。 罗斯约翰逊

5、，此人在经营治理上没有太多能耐，40岁的时候在美国企业界还默默无闻。在一家猎头公司的帮助下，他成了标牌公司的总裁，1984年罗斯约翰逊出任纳贝斯 克公司ceo，1985年完成雷诺兹纳贝斯克公司的合并，下一年，他成为rjr纳贝斯克公司的ceo。约翰逊敢于创新，在他的领导下，雷诺兹烟草公司在一年内就产生了10亿美元产值的产品。但是，在控制了rjr纳贝斯克的董事会后，约翰逊彻底改变了这家企业，尤其是雷诺兹烟草公司。这家公司虽然现金充足，但是文化上相对保守、封闭，企业治理者早已没有了创始人的创造性和进取心，决策上也是谨小慎微，鲜有突破。约翰逊的到来并没有给其经营治理带来多少创新，他最大的爱好是花大把的

6、钱。 假如仅仅停留在奢华无度的消费上，约翰逊也不会被人注重。他有更宏伟的计划，那就是通过治理层参与收购，将rjr纳贝斯克公司变成一家私人企业。 关于科尔伯格克拉维斯罗伯茨公司（kkr） kkr成立于1976年，作为第一家杠杆收购公司，kkr公司有着突出的业绩表现，它擅长mbo，也就是通常说的“治理层收购”。但是随着其他人对杠杆收购的进一步熟悉，杠杆收购公司逐渐增多，到1987年出现了行业拥挤现象。克拉维斯和罗伯茨做出果断的决定：把业务目标锁定在50亿100亿美元之间的大宗收购业务上。因为这样大的生意很少有人染指，而kkr公司早就有了像62亿美元收购beatrice，44亿美元收购safeway

7、，以及21亿美元收购欧文斯伊利诺伊（owens-illinois）这样的大宗交易。 从1987年6月，kkr开始运用一切公开的方法募集资金，为了刺激更多的投资者加盟，公司提出了所有在1990年之前完成的交易的治理费都可以减免，到募集结束时，募集到的资金已经有56亿美元。在世界约xxxx年10月，以rjr纳贝斯克公司ceo罗斯约翰逊为代表的治理层向董事局提出治理层收购公司股权建议。治理层的mbo建议方案包括，在收购完成后计划出售rjr 纳贝斯克公司的食品业务，而只保留其烟草经营。其战略考虑是基于市场对烟草业巨大现金流的低估，以及食品业务因与烟草混合经营而不被完全认同其价值。重组将消除市场低估的不

8、利因素，进而获取巨额收益。 罗斯约翰逊与希尔森公司的杠杆收购计划一拍即合，双方都认为，收购rjr纳贝斯克公司股票的价格应该在每股75美元左右，高于股市71美元左右的市场交易价格，总计交易价达到176亿美元。由于希尔森公司想独立完成这笔交易，所以他们没有引入垃圾债券的力量，150亿美元左右的资金全部需要借助于商业银行的贷款。信孚银行抓住了为蓝筹公司杠杆收购提供融资的机会，在全世界范围内募集到160亿美元，但据希尔森的核算只有155亿美元。 华尔街上投资银行家们仍然做出了本能的反应：这一出价太便宜！约翰逊是在抢劫公司！正当约翰逊与希尔森公司打着如意算盘的时候，kkr的投标参与令治理层收购方案者们如

9、梦初醒。与ceo罗斯约翰逊所计划的分拆形成尖锐对照的是，kkr希望保留所有的烟草生意及大部分食品业务，而且kkr喊出了每股90美元的报价。希尔森和kkr的较量拉开了序幕。 希尔森选择了与所罗门公司合作来筹措资金，但是无论在智谋上，还是融资上，希尔森都无法与kkr对峙。kkr有德雷克塞尔和美林做顾问，并引入了投标购买pik优先股，价格达到每股11美元，接近25亿美元，世界市场对pik股票的需求使它很快转换成垃圾债券，这意味着有25亿美元的资金。 然而约翰逊治理协议和“金降落伞计划”的曝光，激怒了rjr纳贝斯克公司的股东和员工。价值近5000万美元的52.56万份限制性股票计划，慷慨的咨询合同，每

10、人所得的1500份限制性股票，使约翰逊在这次收购中不管成败如何都毫发无损。约翰逊这种贪婪的做法，使治理层收购失去了民众的支持。最后，kkr以每股109美元，总金额250亿美元，获得了这场争夺战的胜利。 在最后一轮竞标中希尔森的报价和kkr仅相差1美元，为每股108美元。但是使rjr纳贝斯克公司股东做出最后决定的不是收购价格的差异。kkr保证给股东25的股份，希尔森只给股东15的股份；kkr承诺只卖出纳贝斯克一小部分的业务，而希尔森却要卖掉所有业务。除此之外，股东们还列出了其他十几个不同点。另外，希尔森没能通过重组证实它的证券的可靠性，在员工福利的保障方面做得不到位。正因为这些原因，公司股东最终

11、选择了kkr公司。 收购价格是250亿美元，除了银团贷款的145亿美元外，德崇和美林还提供50亿美元的过渡性贷款，等待发行债券来偿还。kkr本身提供了xxxx年2月9日，超过xxxx年公司在偿付了33.4亿美元的债务之后净损失11.5亿美元，在1990年的上半年有3.3亿美元的亏损。但是，从公司的现金流来看，一切还算正常。 纳贝斯克的营业利润在1989年的现金流量达到了以前的3.5倍，但是雷诺兹烟草公司仍处于备战状态。1989年3月rjr停止了总理牌香烟的生产，随后，公司进行了裁员，雇工人数减少到2300人。在新治理人的领导下，公司改进了设备，提高了生产效率，同时又大幅度削减了成本，使得公司烟

12、草利润在1990年的上半年增加了46。但是当用烟草带来的现金清偿垃圾债券时，雷诺兹的竞争对手菲利普莫里斯却增加销售实力，降低了烟草价格。据分析，rjr的烟草市场在1989年萎缩了78。 而kkr遗留下来的问题不仅仅是少得可怜的资金回报，还在于引进的其他行业领导人的失败。无论是运通公司请来路杰斯特勒（lou gerstner），还是conagra的查尔斯（charles harper），他们既没有半点烟草从业经验，而且对这一行也没有热情。在业绩持续下滑后，1995年初，kkr不得不又剥离了雷诺兹纳贝斯克的剩余股权，雷诺兹烟草控股公司再次成为一家独立公司，而纳贝斯克也成为一家独立的食品生产企业，雷诺公司和纳贝斯克公司又回到了各自的起点。在xxxx年上半年，雷诺兹的销售额比前一年下降了18，仅为26亿美元，而营业利润下降了59，为2.75亿美元。 四、简要评述 发生在投资银行家和企业经理人之间的控制权争夺战，最终受益者是企业的股东，这从rjr纳贝斯克公司的股东们在收购完