利率市场化、金融脱媒与实体经济发展

1、利率市场化、金融脱媒与实体经济发展 利率市场化、金融脱媒 利率市场化、金融脱媒 利利率率市市场场化化、金金融融脱脱媒媒 利率市场化、金融脱媒 利率市场化、金融脱媒 利利率率市市场场化化、金金融融脱脱媒媒 与实体经济发展 与实体经济发展 与与实实体体经经济济发发展展 与实体经济发展 与实体经济发展 与与实实体体经经济济发发展展 曹远征 曹远征 曹曹远远征征 曹远征 曹远征 曹曹远远征征 中国银行首席经济学 中国银行首席经济学 中中国国银银行行首首席席经经济济学学 中国银行首席经济学 中国银行首席经济学 中中国国银银行行首首席席经经济济学学 72013年1月22日 2013年1月22日 22001

2、133 11 2222 2013年年1月月22日日 2013年1月22日 22001133年11月2222日 年年 月月 日日 0 0 00 目 录 目 录 目目 录录 一、 利率市场化的历史与现状 一、 利率市场化的历史与现状 一一、 利利率率市市场场化化的的历历史史与与现现状状 二、 中国经济进入新阶段与金融脱媒 二、 中国经济进入新阶段与金融脱媒 二二、 中中国国经经济济进进入入新新阶阶段段与与金金融融脱脱媒媒 三、 利率市场化与金融机构转型 三、 利率市场化与金融机构转型 三三、 利利率率市市场场化化与与金金融融机机构构转转型型 四、 影子银行与城投债 四、 影子银行与城投债 四四、

3、影影子子银银行行与与城城投投债债 目 录 目 录 目目 录录 一、 利率市场化的历史与现状 一、 利率市场化的历史与现状 一一、 利利率率市市场场化化的的历历史史与与现现状状 二、 中国经济进入新阶段与金融脱媒 二、 中国经济进入新阶段与金融脱媒 二二、 中中国国经经济济进进入入新新阶阶段段与与金金融融脱脱媒媒 三、 利率市场化与金融机构转型 三、 利率市场化与金融机构转型 三三、 利利率率市市场场化化与与金金融融机机构构转转型型 四、 影子银行与城投债 四、 影子银行与城投债 四四、 影影子子银银行行与与城城投投债债 人民币利率市场化改革 人民币利率市场化改革 人人民民币币利利率率市市场场化

4、化改改革革 人民币利率市场化改革 人民币利率市场化改革 人人民民币币利利率率市市场场化化改改革革 建立以市场资金供求为基础，以中央银行基准利率为调控 “建立以市场资金供求为基础，以中央银行基准利率为调控 “建建立立以以市市场场资资金金供供求求为为基基础础，以以中中央央银银行行基基准准利利率率为为调调控控 中央银行基准利率 “ 中央银行基准利率 中中央央银银行行基基准准利利率率 核心，由市场资金供求决定各种利率水平的市场利率体系的 核心，由市场资金供求决定各种利率水平的市场利率体系的 核核心心，由由市市场场资资金金供供求求决决定定各各种种利利率率水水平平的的市市场场利利率率体体系系的的 市场利率

5、管理体系。 市场利率管理体系。” 市市场场利利率率管管理理体体系系。” ” 党的十四大关于金融体制改革的决定（ 年） 党的十四大关于金融体制改革的决定（1993年） 党党的的十十四四大大关关于于金金融融体体制制改改革革的的决决定定（1993年年） 11999933 深化金融体制改革，健全促进宏观经济稳定、支持实体经 “深化金融体制改革，健全促进宏观经济稳定、支持实体经 “深深化化金金融融体体制制改改革革，健健全全促促进进宏宏观观经经济济稳稳定定、支支持持实实体体经经 “ 济发展的现代金融体系，发展多层次资本市场，稳步推进利 济发展的现代金融体系，发展多层次资本市场，稳步推进利 济济发发展展的的

6、现现代代金金融融体体系系，发发展展多多层层次次资资本本市市场场，稳稳步步推推进进利利 推进利 推进利 推推进进利利 率和汇率市场化改革，逐步实现人民币资本项目可兑换。加 率和汇率市场化改革，逐步实现人民币资本项目可兑换。加 率率和和汇汇率率市市场场化化改改革革，逐逐步步实实现现人人民民币币资资本本项项目目可可兑兑换换。加加 率和汇率市场化改革 率和汇率市场化改革 率率和和汇汇率率市市场场化化改改革革 快发展民营金融机构。完善金融监管，推进金融创新，维护 快发展民营金融机构。完善金融监管，推进金融创新，维护 快快发发展展民民营营金金融融机机构构。完完善善金金融融监监管管，推推进进金金融融创创新新

7、，维维护护 金融稳定。 金融稳定。” 金金融融稳稳定定。” ” 党的十八大报告第四章（ 年） 党的十八大报告第四章（2012年） 党党的的十十八八大大报报告告第第四四章章（2012年年） 22001122 3 3 33 人民币利率市场化改革的目标 人民币利率市场化改革的目标 人人民民币币利利率率市市场场化化改改革革的的目目标标 人民币利率市场化改革的目标 人民币利率市场化改革的目标 人人民民币币利利率率市市场场化化改改革革的的目目标标 任何一个金融市场的利率水平（规模 期限） 任何一个金融市场的利率水平（规模 期限） , 任任何何一一个个金金融融市市场场的的利利率率水水平平（规规模模 期期限限

8、） , , 基准利率（期限） 风险溢价（市场、信用） 运营成本 基准利率（期限）+风险溢价（市场、信用） + 运营成本 + + 基基准准利利率率（期期限限） 风风险险溢溢价价（市市场场、信信用用） 运运营营成成本本 + + 两个核心：竞争性市场 自主定价权（周小川） 两个核心：竞争性市场 自主定价权（周小川） + + 两两个个核核心心：竞竞争争性性市市场场 自自主主定定价价权权（周周小小川川） + 三个关键：利率水平变动；风险释放定价；金融产品设计 三个关键：利率水平变动；风险释放定价；金融产品设计 三三个个关关键键：利利率率水水平平变变动动；风风险险释释放放定定价价；金金融融产产品品设设计计

9、 4 4 44 人民币利率市场化改革历程 人民币利率市场化改革历程 人人民民币币利利率率市市场场化化改改革革历历程程 人民币利率市场化改革历程 人民币利率市场化改革历程 人人民民币币利利率率市市场场化化改改革革历历程程 5 5 55 国内金融市场格局现状 国内金融市场格局现状 国国内内金金融融市市场场格格局局现现状状 国内金融市场格局现状 国内金融市场格局现状 国国内内金金融融市市场场格格局局现现状状 年末我国利率产品市场化概况 年末我国利率产品市场化概况 2011年年末末我我国国利利率率产产品品市市场场化化概概况况 2011 22001111 来源：协调推进利率、汇率改革和资本账户开放，人民

10、银行调查统计司 6 6 66 国内金融市场利率现状 国内金融市场利率现状 国国内内金金融融市市场场利利率率现现状状 国内金融市场利率现状 国内金融市场利率现状 国国内内金金融融市市场场利利率率现现状状 存款利率（上限） 存款利率（上限） 存存款款利利率率（上上限限） 存款利率（上限） 存款利率（上限） 存存款款利利率率（上上限限） 信贷市场 信贷市场 信信贷贷市市场场 贷款利率（下限） 一级市场发行利率 A.银行间债券市场利率（国债、政策性金融债、央票、 次级债和部分企业债） ? 现券交易利率 ? 回购交易利率 债券市场 债券市场 债债券券市市场场 二级市场交易利率 B.交易所市场利率（国债、

11、金融债、部分企业债和可 转换债） ? 现券交易利率 ? 回购交易利率 C.柜台交易市场利率（记账式国债） 票据市场 票据市场 票票据据市市场场 贴现利率 全国银行间同业拆借利率（CHIBOR） 拆借市场 拆借市场 拆拆借借市市场场 上海银行间同业拆借利率（SHIBOR） 截至今年 月，我国尚有各期限存款利率存在上限管制（贷款存在下限管制，但已 截至今年11月，我国尚有各期限存款利率存在上限管制（贷款存在下限管制，但已 截截至至今今年年11月月，我我国国尚尚有有各各期期限限存存款款利利率率存存在在上上限限管管制制（贷贷款款存存在在下下限限管管制制，但但已已 1111 接近市场化定价），其对应市场

12、在金融系统中占比为： 。 接近市场化定价），其对应市场在金融系统中占比为： 44.6 %。 接接近近市市场场化化定定价价），其其对对应应市市场场在在金金融融系系统统中中占占比比为为： 44.6 %。 4444.66 % 7 7 77 目 录 目 录 目目 录录 一、 利率市场化的历史与现状 一、 利率市场化的历史与现状 一一、 利利率率市市场场化化的的历历史史与与现现状状 二、 中国经济进入新阶段与金融脱媒 二、 中国经济进入新阶段与金融脱媒 二二、 中中国国经经济济进进入入新新阶阶段段与与金金融融脱脱媒媒 三、 利率市场化与金融机构转型 三、 利率市场化与金融机构转型 三三、 利利率率市市场

13、场化化与与金金融融机机构构转转型型 四、 影子银行与城投债 四、 影子银行与城投债 四四、 影影子子银银行行与与城城投投债债 中国经济已持续下滑七个季度 中国经济已持续下滑七个季度 中中国国经经济济已已持持续续下下滑滑七七个个季季度度 中国经济已持续下滑七个季度 中国经济已持续下滑七个季度 中中国国经经济济已已持持续续下下滑滑七七个个季季度度 中国 增长走势图 中国GDP增长走势图 中中国国GDP增增长长走走势势图图 GGDDPP 下滑长度超过预期，表明此轮下滑不仅仅是周期性波动，而深藏着结构变动。 下滑长度超过预期，表明此轮下滑不仅仅是周期性波动，而深藏着结构变动。 下下滑滑长长度度超超过过

14、预预期期，表表明明此此轮轮下下滑滑不不仅仅仅仅是是周周期期性性波波动动，而而深深藏藏着着结结构构变变动动。 9 9 99 中国经济增长的基础性因素已发生变化 中国经济增长的基础性因素已发生变化 中中国国经经济济增增长长的的基基础础性性因因素素已已发发生生变变化化 中国经济增长的基础性因素已发生变化 中国经济增长的基础性因素已发生变化 中中国国经经济济增增长长的的基基础础性性因因素素已已发发生生变变化化 世界经济持续低速，预示着出口导向性经济已步入尽头。 世界经济持续低速，预示着出口导向性经济已步入尽头。 ? 世世界界经经济济持持续续低低速速，预预示示着着出出口口导导向向性性经经济济已已步步入入

15、尽尽头头。 劳动力成本的上升，预示着低成本的制造业竞争优势受到 劳动力成本的上升，预示着低成本的制造业竞争优势受到 ? 劳劳动动力力成成本本的的上上升升，预预示示着着低低成成本本的的制制造造业业竞竞争争优优势势受受到到 挑战。 挑战。 挑挑战战。 人口老龄化，预示着储蓄率下降，进而投资驱动性经济增 人口老龄化，预示着储蓄率下降，进而投资驱动性经济增 ? 人人口口老老龄龄化化，预预示示着着储储蓄蓄率率下下降降，进进而而投投资资驱驱动动性性经经济济增增 长难以持续。 长难以持续。 长长难难以以持持续续。 资源和能源的约束日紧，资源耗费性经济增长必须转变。 资源和能源的约束日紧，资源耗费性经济增长必

16、须转变。 ? 资资源源和和能能源源的的约约束束日日紧紧，资资源源耗耗费费性性经经济济增增长长必必须须转转变变。 与上述基础性因素的变化相关，中国经济正在告别两位数 与上述基础性因素的变化相关，中国经济正在告别两位数 与与上上述述基基础础性性因因素素的的变变化化相相关关，中中国国经经济济正正在在告告别别两两位位数数 的高速增长阶段，而转入 的中高速增长。这预示着中 的高速增长阶段，而转入7-8%的中高速增长。这预示着中 的的高高速速增增长长阶阶段段，而而转转入入7-8%的的中中高高速速增增长长。这这预预示示着着中中 77-88% 国工业化已进入中后期，潜在增长率下降。 国工业化已进入中后期，潜在

17、增长率下降。 国国工工业业化化已已进进入入中中后后期期，潜潜在在增增长长率率下下降降。 10 10 1100 中国经济增长进入新阶段 中国经济增长进入新阶段 中中国国经经济济增增长长进进入入新新阶阶段段 中国经济增长进入新阶段 中国经济增长进入新阶段 中中国国经经济济增增长长进进入入新新阶阶段段 与过去相比，新阶段将呈现以下特征： 与过去相比，新阶段将呈现以下特征： 与与过过去去相相比比，新新阶阶段段将将呈呈现现以以下下特特征征： 经济增长的重心将从供给推动转为需求拉动。 经济增长的重心将从供给推动转为需求拉动。 ?经经济济增增长长的的重重心心将将从从供供给给推推动动转转为为需需求求拉拉动动。

18、 产业结构将由以工业为主转向第三产业。 产业结构将由以工业为主转向第三产业。 ?产产业业结结构构将将由由以以工工业业为为主主转转向向第第三三产产业业。 十二五规划明确提出了上述目标，即扩大内需，调整结构。 十二五规划明确提出了上述目标，即扩大内需，调整结构。 十十二二五五规规划划明明确确提提出出了了上上述述目目标标，即即扩扩大大内内需需，调调整整结结构构。 而着力点是提高居民收入在整个国民收入中的比重。十八 而着力点是提高居民收入在整个国民收入中的比重。十八 而而着着力力点点是是提提高高居居民民收收入入在在整整个个国国民民收收入入中中的的比比重重。十十八八 大重申了这一目标，提出在 年居民收入

19、翻番的任务。 大重申了这一目标，提出在2020年居民收入翻番的任务。 大大重重申申了了这这一一目目标标，提提出出在在2020年年居居民民收收入入翻翻番番的的任任务务。 22002200 11 11 1111 新阶段金融需求的新变化 新阶段金融需求的新变化 新新阶阶段段金金融融需需求求的的新新变变化化 新阶段金融需求的新变化 新阶段金融需求的新变化 新新阶阶段段金金融融需需求求的的新新变变化化 进入工业化中后期，企业资产负债表巩固的要求显现，出 进入工业化中后期，企业资产负债表巩固的要求显现，出 ? 进进入入工工业业化化中中后后期期，企企业业资资产产负负债债表表巩巩固固的的要要求求显显现现，出出

20、 现债券融资替代贷款的现象。 现债券融资替代贷款的现象。 现现债债券券融融资资替替代代贷贷款款的的现现象象。 进入中等收入社会，居民的风险偏好出现变化，投资需求 进入中等收入社会，居民的风险偏好出现变化，投资需求 ? 进进入入中中等等收收入入社社会会，居居民民的的风风险险偏偏好好出出现现变变化化，投投资资需需求求 显现，承担风险的高收益金融产品热销。 显现，承担风险的高收益金融产品热销。 显显现现，承承担担风风险险的的高高收收益益金金融融产产品品热热销销。 随着新阶段金融需求的新变化，利率市场化加速进行， 随着新阶段金融需求的新变化，利率市场化加速进行， 随随着着新新阶阶段段金金融融需需求求的

21、的新新变变化化，利利率率市市场场化化加加速速进进行行， 年 月，人民银行两次调整存贷款利率的浮动幅度。 2012年6-7月，人民银行两次调整存贷款利率的浮动幅度。 2012年年6-7月月，人人民民银银行行两两次次调调整整存存贷贷款款利利率率的的浮浮动动幅幅度度。 22001122 66-77 12 12 1122 金融脱媒开始出现 金融脱媒开始出现 金金融融脱脱媒媒开开始始出出现现 金融脱媒开始出现 金融脱媒开始出现 金金融融脱脱媒媒开开始始出出现现 社会融资总量结构（当年累计值） 年社会融资总量结构（当月值） 社会融资总量结构（当年累计值） 年社会融资总量结构（当月值） 社社会会融融资资总总

22、量量结结构构（当当年年累累计计值值） 2012年年社社会会融融资资总总量量结结构构（当当月月值值） 2012 22001122 单位：万亿元 单位：% 单位：万亿元 单位：% 16 100 2.0 100 91.9% 1.8 90 14 80 1.6 80 12 57.3% 1.4 70 10 60 1.2 60 8 1.0 39.16% 50 6 40 0.8 40 0.6 30 4 20 0.4 20 2 0.2 10 0 0 0.0 0 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012Q3 01 02 03 04 05 06 0

23、7 08 09 10 其他融资渠道（左） 其他融资渠道（左） 新增人民币贷款（左） 新增人民币贷款（左） 新增人民币贷款占社会融资总量比重（右） 新增人民币贷款占社会融资总量比重（右） 数据来源： ，中国银行国际金融研究所 数据来源：Wind，中国银行国际金融研究所 数数据据来来源源：Wind，中中国国银银行行国国际际金金融融研研究究所所 WWiinndd 13 13 1133 规模超越股市 规模超越股市 规规模模超超越越股股市市 规模超越股市 规模超越股市 规规模模超超越越股股市市 我国债券市场托管量增长迅速（至2012年10月） 我国债券市场托管量增长迅速（至2012年10月） 我我国国债

24、债券券市市场场托托管管量量增增长长迅迅速速（至至22001122年年1100月月） 品种相对齐全 品种相对齐全 品品种种相相对对齐齐全全 品种相对齐全 品种相对齐全 品品种种相相对对齐齐全全 中国债券市场托管量结构（按券种） 中国债券市场托管量结构（按券种） 中中国国债债券券市市场场托托管管量量结结构构（按按券券种种） 银行间占绝对统治地位 银行间占绝对统治地位 银银行行间间占占绝绝对对统统治治地地位位 银行间占绝对统治地位 银行间占绝对统治地位 银银行行间间占占绝绝对对统统治治地地位位 中国债券市场托管量结构（按市场） 中国债券市场托管量结构（按市场） 中中国国债债券券市市场场托托管管量量结

25、结构构（按按市市场场） 信用债三分天下 信用债三分天下 信信用用债债三三分分天天下下 信用债三分天下 信用债三分天下 信信用用债债三三分分天天下下 2013年1月最新数据显示，信用债总托管量已经达到7.7万亿， 2013年1月最新数据显示，信用债总托管量已经达到7.7万亿， 22001133年年11月月最最新新数数据据显显示示，信信用用债债总总托托管管量量已已经经达达到到77.77万万亿亿， 而国债和金融债分别为7.8万亿和9万亿 而国债和金融债分别为7.8万亿和9万亿 而而国国债债和和金金融融债债分分别别为为77.88万万亿亿和和99万万亿亿 中票短融超过信用债半数 中票短融超过信用债半数

26、中票短融超过信用债半数 中中票票短短融融超超过过信信用用债债半半数数 中票短融超过信用债半数 中中票票短短融融超超过过信信用用债债半半数数 信用债存量结构 信用债存量结构 信信用用债债存存量量结结构构 信用债中，中期票据托管量达到了近3万亿规模，占信用债总 信用债中，中期票据托管量达到了近3万亿规模，占信用债总 信信用用债债中中，中中期期票票据据托托管管量量达达到到了了近近33万万亿亿规规模模，占占信信用用债债总总 量近40%，其余依次是企业债、短融和公司债 量近40%，其余依次是企业债、短融和公司债 量量近近4400%，其其余余依依次次是是企企业业债债、短短融融和和公公司司债债 银行持有6成

27、债券 银行持有6成债券 银银行行持持有有66成成债债券券 银行持有6成债券 银行持有6成债券 银银行行持持有有66成成债债券券 债券持仓结构 债券持仓结构 债债券券持持仓仓结结构构 商业银行继续以绝对优势占据债券托管首位， 商业银行继续以绝对优势占据债券托管首位， 商商业业银银行行继继续续以以绝绝对对优优势势占占据据债债券券托托管管首首位位， 但可以看到已经开始下滑，而基金增长迅速。 但可以看到已经开始下滑，而基金增长迅速。 但但可可以以看看到到已已经经开开始始下下滑滑，而而基基金金增增长长迅迅速速。 机构（单位亿） 2012年10月 占比 2011年末 占比 全国性商业银 131,488.27 56.51% 121,798.54 57.03% 行 其他银行 29,543.03 0.13% 27,545.55 0.13 证券公司 1,532.20 0.66% 1,851.99 0.87% 保险机构 22,504.74 9.67% 20,61