第五讲-资金成本与资本结构课件

1、第五讲-资金成本与资本结构,第五讲 资本成本与资本结构,王亚楠,第五讲-资金成本与资本结构,内容提要,资本成本 财务杠杆理论 资本结构,第五讲-资金成本与资本结构,资本成本,投资者,融资者,投资收益率- R/r,融资资本成本-K,第五讲-资金成本与资本结构,资本成本,债权资本成本 股权资本成本 加权平均资本成本资产成本,第五讲-资金成本与资本结构,债权资本成本,Rd(1-T) 其中T为所得税率,第五讲-资金成本与资本结构,股权资本成本-1,长期债券投资报酬率+股票风险溢价,第五讲-资金成本与资本结构,股权资本成本-2,股票定价模型,r K,第五讲-资金成本与资本结构,股权资本成本-3,理论基础

2、:CAPM,权益资本成本,第五讲-资金成本与资本结构,无风险收益率,一般使用政府短期债券收益率作为无风险收益率. 在中国一般参照短期贷款利率来决定.,第五讲-资金成本与资本结构,市场收益率,市场收益率一指用股票指数来代替，因为其收益率最接近市场组合的收益率 在美国股市上,一般使用S&P500指数作为市场收益率 中国股市可以使用上证指数或深证指数,第五讲-资金成本与资本结构,应用,回归得到. 查阅相关资料 由资产a转化,权益e 值的取得,第五讲-资金成本与资本结构,回归得到,深成指数月收益率,深发展月收益率,第五讲-资金成本与资本结构,影响权益e因素,资产a 资产负债率,第五讲-资金成本与资本结

3、构,CAPM实际应用小结,第五讲-资金成本与资本结构,加权平均资本成本,WACC为加权平均资本成本, 也就是企业资产成本Ka Ke-权益资本成本 Kd-债权资本成本,第五讲-资金成本与资本结构,企业价值,第五讲-资金成本与资本结构,麦当劳资产成本,麦当劳1995年底公司债权成本为6.75%,如果公司e=1.2，无风险报酬率为5.13%,市场平均报酬率为7.4%，公司所得税率为34%. 如果公司权益与负债的比例为1:，请计算公司WACC。,第五讲-资金成本与资本结构,求解:,权益: e=+ (1-t) D /E a=1+2 (1-34%) 1.2=2.784 权益资本成本: Ke=5.13%+2

4、.784 (7.4%-5.13%)=11.4497% 资产成本: WACC=11.4497%1/3+6.75% (1-34%) 2/3=6.7866%,第五讲-资金成本与资本结构,作业,三鹿欲到香港上市，经分析，上市后每股红利为0.4港币，且每年以的速度增长，如果香港市场无风险报酬率为，恒生指数上年初为13181，年末为16245。与三鹿同行业且规模相当的蒙牛资产1.2，若三鹿的资产负债率为40%，负债成本为10%，所得税率为34%.请计算 、三鹿的股价 、目前的加权平均资本成本,第五讲-资金成本与资本结构,内容提要,资本成本 财务杠杆理论 资本结构,第五讲-资金成本与资本结构,财务杠杆理论,

5、当公司利用固定成本的债务进行融资的时候，就会产生财务杠杆 正的杠杆效应 负的杠杆效应,第五讲-资金成本与资本结构,财务杠杆系数DFL,财务杠杆系数（Degree of financial leverage) 也叫财务杠杆度，指息税前收益（EBIT）每变动1%所引起的每股收益（EPS）变动的百分比。,第五讲-资金成本与资本结构,用公式可以表示为： 每股收益（EPS）变动百分比 息税前收益（EBIT）变动百分比 即：,DL =,第五讲-资金成本与资本结构,财务杠杆与股票价值,每股收益（Earning per share，EPS）,第五讲-资金成本与资本结构,财务杠杆系数,第五讲-资金成本与资本结构

6、,实例,某公司息税前收益为1500万,固定债务利息500万, 求DFL? 当固定债务利息增加到1000时,求DFL?,思考:DFL的大小如何影响企业?,第五讲-资金成本与资本结构,内容提要,资本成本 财务杠杆理论 资本结构,第五讲-资金成本与资本结构,资本结构,企业中债权与股权构成。,第五讲-资金成本与资本结构,MM理论,关于资本结构的基本理论 讨论资本结构变化后,企业价值及资本成本的变化.,第五讲-资金成本与资本结构,一、MM理论背景,理论背景 50年代后期由米勒(Miller)和莫迪格利安尼(Modigliani) 两人提出，即为两个人第一个英文字母的合写，此后二人为此先后荣获诺贝尔经济学

7、奖。,第五讲-资金成本与资本结构,二、无税环境中的命题,第一命题:企业价值与其资本结构无关 数学表达式：Vu=VL,第五讲-资金成本与资本结构,第一命题,企业价值与资本结构无关,E,VU,D,E,第五讲-资金成本与资本结构,第一命题,产权比率(D/E),企业价值,Vu,VL,第五讲-资金成本与资本结构,第二命题权益资本成本,第五讲-资金成本与资本结构,数学表达式：,Ke有负债企业权益资本成本 K0无负债企业资本成本 Kd负债成本,第五讲-资金成本与资本结构,三、有税环境中的命题,第一命题：企业价值 第二命题：权益资本成本,第五讲-资金成本与资本结构,E,E,D,E,T,T,无负债,负债后,第五

8、讲-资金成本与资本结构,第一命题,数学表达式： VL=Vu+Dt Dt-税盾（tax shelter),第五讲-资金成本与资本结构,负债,企业价值,负债增加,第五讲-资金成本与资本结构,第二命题,第五讲-资金成本与资本结构,第二命题,0,资本成本,产权比率（D/E）,Kd,Ke,K0,无税时,第五讲-资金成本与资本结构,证明： 由 VL=Vu+Dt及VL=D+E 可知： Vu+Dt=E+D（） 经过整理： Vu=E+D(1-t) （） 对于（）式，由于企业盈利全部分红： VuK0+DtKd=EKe+DKd 对上式边同除并同减DKd,将（）式带入上式就得出理论第二命题,第五讲-资金成本与资本结构

9、,关于KL的讨论,将上页的Ke表达式代入上式并化简:,第五讲-资金成本与资本结构,关于KL的讨论,0,资本成本,产权比率（D/E）,Kd,KL,Ke,K0,第五讲-资金成本与资本结构,四、MM理论小结,无税情况下: 第一命题: VL=Vu 第二命题: 有税情况下 第一命题: VL=Vu+Dt 第二命题:,第五讲-资金成本与资本结构,权衡模型企业不能持续举债的解释,根据MM理论,企业负债越多价值越大,这与现实情况是不符的. 现实中-债权成本上升,第五讲-资金成本与资本结构,权衡模型KL(WACC),0,资本成本,产权比率（D/E）,Kd,KL,Ke,K0,最低资产成本,第五讲-资金成本与资本结构

10、,企业价值-资本结构,Vu,最优资本结构,企业价值-权衡模型,负债率,企业价值-MM,第五讲-资金成本与资本结构,探讨最优资本结构的意义,加权平均资本成本最低 企业价值最大 股东价值最大,第五讲-资金成本与资本结构,微观经济学-财务管理学,微观经济学利润最大化 时间风险 财务管理学价值最大化,边际成本边际收益,最优资本结构,必要条件,第五讲-资金成本与资本结构,最优资本结构,加权平均资本成本WACC最小,第五讲-资金成本与资本结构,财务杠杆对股票价值的影响,OptiCap公司在不同资产负债率下的股票价格和加权平均资本成本,第五讲-资金成本与资本结构,OptiCap公司不同WACC下的股价,第五

11、讲-资金成本与资本结构,影响资本结构的主要因素,企业的行业特点 企业的销售增长情况 企业所有者和管理人员的态度 信用评级,第五讲-资金成本与资本结构,债务权益率的行业比较,第五讲-资金成本与资本结构,企业价值的估价方法小结,WACC法,修正现值法APV法,股东权益法FTE法,第五讲-资金成本与资本结构,作业,一企业无负债时，未来每年税后净收益均为10万元，投资者年期望收益率为，请计算该企业价值。如果该企业拟发行万元的债券，并用该项债券回购公司股票，若所得税率为，计算资本结构调整后的企业价值。 请计算WACC 若负债成本为8%,请计算Ke 、 KL,第五讲-资金成本与资本结构,关于MM的例题,D

12、ivided Airlines公司目前是一家无杠杆企业，公司预期产生永续性息前税前收益1 5 3 . 8 5美元。公司税率是3 5，税后的全部收益用于支付股利。 公司正考虑重新调整资本结构，增加债务2 0 0美元。其债务资本成本是1 0。在同一行业中无杠杆企业的权益资本的成本是2 0， Divided Airlines公司的新价值将是多少? WACC是多少,第五讲-资金成本与资本结构,关于MM的例题,一项目初始投资$475000,所得税率为34%,无负债时权益资本成本为20%,有两种方案可供选择，全部个人出资或借部分债务($126229.5，年利率为),若无负债时每年的权益现金流入量为$92400,且一直到永远，请分别计算: 有负债与无负债两种情况下项目的？ WACC? Ke?,第五讲-资金成本与资本结构,作业,一家完全权益企业的公司税率是3 0，股东要求的收益率为2 0。企业的初始市场价值是3 , 5 0 0 , 0 0 0美元，流通在外的股票有 1 7 5 , 0 0 0股。企业发行利率为1 0的债券1 , 0 0 0 , 0 0 0美元，并用此收入回购普通股。假设企