货币金融学-课件模板-100(共105)

1、货币金融学 课件模板-100,货币金融学：24.2.4为什么信用渠道会这样重要,24.2.4为什么信用渠道会这样重要 信用渠道是货币政策传导机制极为重要的组成部分，这主要有三个方面的原因。首先，关于企业行为的大量实证分析表明，对信用渠道正常发挥作用至关重要的信贷市场不完全的类型，的确对企业的人员雇佣以及支出等方面的决策有重要影响。 1 其次，有证据表明，相对于不受信贷约束影响的大企业而言，小企业（更有可能遭受信贷约束的影响）更容易受到紧缩性货币政策的影响,货币金融学：24.2.4为什么信用渠道会这样重要,2 第三个原因可能是最有说服力的，信用渠道分析的核心是信贷市场不完全的不对称信息方法，而不

2、对称信息方法已经被证明能够很好地解释其他许多重要现象，例如为什么会存在这么多的金融机构，为什么我们的金融体系的结构是现在这个样子，为什么金融危机对经济有那么大的破坏（我们第8章和第9章讨论的主题,货币金融学：24.2.4为什么信用渠道会这样重要,对一个理论最有力的支持是这个理论在不同领域的广泛应用。按照这个标准，不对称信息理论为信用渠道是重要的货币传导机制的结论提供了有力的支持。 应用24-2次贷危机后的经济衰退 随着2007年夏天次贷危机的爆发，美联储开始采取非常积极的宽松的货币政策。从2007年9月至2008年12月的15个月间，美联储将目标联邦基金利率由5.25%下调至0,货币金融学：2

3、4.2.4为什么信用渠道会这样重要,起初美联储的行动看上去实现了经济增长的温和下降，并阻止了衰退的发生。但是经济走势比美联储和非官方的预测人员期望的都要弱，2007年12月衰退开始了。为什么在美联储货币政策工具如此非同寻常地快速降低利率的情况下，经济表现仍然如此疲软呢？ 次贷危机通过我们之前提出的多条渠道对经济产生负面影响,货币金融学：24.2.4为什么信用渠道会这样重要,次级抵押违约率的提高，导致抵押支持证券和CD的价值下降，从而使金融机构出现巨大的账面损失。由于资产负债状况恶化，这些金融机构开始去杠杆化并大量削减贷款。由于没有其他机构搜集信息和发放贷款，信贷市场上的逆向选择和道德风险问题增

4、加，从而导致经济的下滑。由于出现如此多金融市场失败的情况，不确定性的提高导致息差急剧升高,货币金融学：24.2.4为什么信用渠道会这样重要,股票市场的低迷和房价的下降使得家庭财富减少，从而削弱了整体经济。家庭财富的减少抑制了消费者的消费支出，并通过使托宾q下降减少了投资支出。 正是由于以上这些传导机制的作用，尽管美联储积极的货币政策降低了联邦基金利率，经济仍然受到了很大的冲击。 1 关于这些实证分析的综述，参见Hubbard，“Is There aCredit Channelfor Monetary Policy？” 2 参见Mark Gertler and Simon Gilchrist，“

5、Monetary Policy,Business Cycles,and the Behavior of Small Manufacturing Firms，”Quarterly Journal of Economics 109（May 1994）：309-340.,货币金融学：24.3对货币政策的启示,24.3对货币政策的启示 本章的分析对中央银行货币政策的实施有什么有用的启示呢？以下四点是我们得到的基本结论。 （1）总是把货币政策的松紧同短期名义利率水平的升降相联系是十分危险的。由于大多数中央银行将短期名义利率（通常是银行同业拆借利率）作为货币政策的重要操作目标，所以可能存在一种危险的情况，

6、即中央银行和社会公众过多地关注短期名义利率水平，把它看做反映货币政策方向的指示器,货币金融学：24.3对货币政策的启示,实际上，我们经常可以听到或看到将货币政策的松紧与同业拆借利率的升降联系起来的说法。但这种说法有很大的问题，因为正如我们在考察大萧条时所发现的那样，名义利率水平与实际利率水平并不总是同步变动的，而且在货币政策传导的各个渠道中通常是实际利率而不是名义利率发挥作用。例如，我们已经发现在美国大萧条的收缩阶段，名义利率降到接近零的水平，而实际利率水平却仍然很高,货币金融学：24.3对货币政策的启示,因此在经济陷入通货紧缩时，短期名义利率水平接近于零并不表示货币政策就是宽松的。正如米尔顿

7、弗里德曼和安娜施瓦茨所强调的，大萧条收缩阶段短期利率水平接近于零的这段时间货币政策是高度紧缩的，而不是相反。 （2）短期债务工具以外的其他资产的价格包含着货币政策的重要信息，这是因为它们是各种货币政策传导机制中的重要组成部分,货币金融学：24.3对货币政策的启示,本章的分析表明，经济学家在理解利率之外的其他资产价格对总需求有重要影响这个问题上取得很大进展。如图24-3所示，其他资产价格，如股票价格、汇率水平以及房产和土地价格等，在货币传导机制中都发挥着重要作用。而且，通过汇率水平、托宾q值以及财富效应发挥作用的其他传导渠道从各自的角度解释了，为什么其他资产价格在货币政策传导机制中有如此重要的作

8、用,货币金融学：24.3对货币政策的启示,尽管对于哪一种货币传导机制是最重要的这一问题，经济学家们还有着不同的见解（毫不奇怪，经济学家总是在各种问题上争论不休），不过他们都一致同意，利率之外的其他资产价格在货币政策影响经济的过程中扮演了一个重要的角色。 除短期利率之外的其他资产价格非常重要的观点对货币政策有着重要的含义,货币金融学：24.3对货币政策的启示,当我们试图判断货币政策的方向时，观察除短期利率之外的其他资产价格非常重要。例如，如果短期利率很低，甚至为零，而股票价格和土地价格也很低，本国货币的价值却很高，那么货币政策显然是紧缩的，而不是宽松的。 （3）即使短期利率水平已经接近于零，货币

9、政策也可以有效地重振疲弱的经济。在当今世界，通货膨胀并不总是一种常态,货币金融学：24.3对货币政策的启示,例如日本现在正在经受通货紧缩的困扰，其物价水平实际在不断下降。一个被普遍接受的观点是，当中央银行下调短期名义利率直至其接近于零时，货币政策对于刺激经济就已经无能为力了。然而我们这里讨论的货币政策传导机制表明这一说法是错误的。第17章对影响基础货币因素的分析表明，试图增加经济中的流动性的扩张性货币政策可以通过公开市场购买实施，而且这种公开市场操作不仅仅是针对短期政府证券,货币金融学：24.3对货币政策的启示,例如购买外汇与购买政府债券一样，会导致基础货币量和货币供给量的增加。流动性的增加与

10、对未来扩张性货币政策的承诺有助于经济复苏，因为它会抬高对总体价格水平的预期并使其他资产升值，而这两者可以通过上述各种传导渠道刺激总需求。因此在通货紧缩且短期利率水平接近于零的情况下，货币政策可能是使经济复苏的重要力量,货币金融学：24.3对货币政策的启示,事实上有鉴于财政政策固有的时滞和易受政治因素制约的特点，扩张性的货币政策是使经济从通货紧缩走向复苏的重要政策选择。 （4）避免预料之外的物价水平波动是货币政策的重要目标，这为把保持物价水平稳定设定为货币政策首要的长期目标的做法提供了理论依据。我们在第19章已经介绍过，近些年来各国中央银行更多地强调把物价稳定作为货币政策首要的长期目标,货币金融

11、学：24.3对货币政策的启示,关于这个目标经济学家提出了一些理论依据，包括未来物价水平的不确定性会对企业决策和生产率产生不利的影响，以名义量计值的合同与通货膨胀条件下的税收制度之间的相互作用会引起收入分配的扭曲，以及由通货膨胀引起的社会冲突会增加。我们这里关于货币传导机制的讨论，为物价稳定为什么如此重要的问题提供了一个额外的理由,货币金融学：24.3对货币政策的启示,我们知道，预料之外的物价水平的变动会导致总产出水平的意外波动，这是一个不利的后果。特别重要的是，我们在第9章曾经提到，价格的持续下降可能会导致长时间的金融危机，大萧条就是一个例子。理解了货币传导机制，我们更加明确，保持物价水平的稳

12、定是货币政策的重要目标，因为它能减少未来价格水平的不确定性,货币金融学：24.3对货币政策的启示,保持物价稳定的政策目标表明，负的通货膨胀率不会比过高的正的通货膨胀率更好。事实上由于金融危机的威胁，中央银行总是竭尽全力防止价格水平的持续下降。 应用24-3将货币政策启示应用于日本 在1990年之前，看上去日本似乎要在单位资本收益率方面超越美国了。但从那以后日本经济陷入停滞，通货紧缩和低经济增长并存,货币金融学：24.3对货币政策的启示,结果是日本人的生活水平不断下降，已远远落后于美国。很多经济学家认为，日本的货币政策是其经济表现糟糕的原因之一，能否应用上一部分中列出的货币政策启示来改善日本货币

13、政策的表现呢？ 第一条启示表明，总是将利率下降看做货币政策宽松的标志是危险的。20世纪90年代中期日本的短期利率开始下降，直到20世纪90年代末和21世纪初降至接近于零的水平，日本的货币当局认为货币政策已经足够宽松了,货币金融学：24.3对货币政策的启示,现在大家普遍意识到这种想法是错误的，因为这一时期持续下降直至为负值的通货膨胀率意味着实际利率实际上是很高的，日本的货币政策是紧缩的，而不是宽松的。如果日本货币当局采纳第一个启示的建议，他们可能会采取更为扩张性的货币政策，这将会重振日本经济。 第二条启示表明，货币政策制定者在评估货币政策动向时，应该更加关注利率之外的其他资产价格,货币金融学：2

14、4.3对货币政策的启示,在日本利率持续下降的同时，股票价格和房地产价格也迅速下跌，这从另一角度表明日本的货币政策并不宽松。第二条启示可以帮助日本的货币政策制定者更快地意识到，他们需要实行更具扩张性的货币政策。 第三条启示指出即使短期利率已接近于零，货币政策仍然有效。日本银行的官员经常声称，因为短期利率已下降至接近于零的水平，他们在刺激经济方面已经无能为力,货币金融学：24.3对货币政策的启示,正如第三条启示指出的，即使短期利率已接近于零，货币政策仍然有效，这一结论可以帮助他们采取相应的货币政策，通过提高其他资产价格和通货膨胀预期以刺激总需求。 第四条启示表明应该尽力避免物价水平预料之外的波动。如果日本的货币当局遵循这一原则，他们可能就会意识到允许通货紧缩发生对经济的危害极大，而且和物价稳定的目标不相一致,货币金融学：24.3对货币政策的启示,事实上日本银行的批评者建议，日本银行应当宣布一个通货膨胀目标以强化物价稳定的目标，但日本银行拒绝了这一建议。 如果听从这四个启示的建议，日本