上市公司股权结构优化问题分析

1、上市公司股权结构优化问题分析第 1 条上市公司股权结构优化分析：上市公司股权结构优化分析：在国有股东普遍放弃向上市公司配股的情况下，配股和发行新股都可以改善上市公司的股权结构，即流通股比例相对增加， 非流通股比例相对减少。然而，这一比例的变化程度， 是否对改善上市公司的股权结构有重大意义， 上市公司能否通过再融资优化股权结构，实现对经理人的激励等问题需要进一步研究。1 中国上市公司股权结构现状及其再融资特征1.1 中国上市公司股权结构现状中国大多数上市公司都是国有企业。 他们的改革是在国有企业公司化的框架内进行的。 根据这一改革框架， 大量上市公司或国有公司进行了股份制改革。在当时特定的历史条

2、件下， 国家将股份公司的所有权分为国有股、法人股和公众股，两者都属于国有股。国家对国有股和法人股有明确的规定， 即保证国有股和法人股的控制地位。为了维护上市公司的国家控制权， 初步做出了暂停国有股流通的制度安排。这种制度安排在保证国有股持有地位的同时， 也导致了中国股票市场的二元结构， 即纯市场导向的流通股市场和非市场导向的国有股市场。截至 7 月底，XXXX 沪深两市已发行的总股本达到6239 .42亿股，总市值为40305 .68 亿元。然而，沪深股市的流通股只有2193 .99 亿股，占总股本的35.8，其中 3995 .63 亿国有股、法人股，少数其他内部职工股、配股处于沉淀状态，占总

3、股本的64 .2；流通股市值只有13063 .24 亿元，占总市值的32.41。非流通股市值高达27242 .44 亿元，占总市值的67.59。在非流通股中，国有股比例超过80%。这一现象导致上市公司股权结构异常。上市公司股权过度集中于国有股， 使得它们难以建立合理的公司治理结构。上市公司的大股东仍然是国有企业的原上级行政部门或企业，对大股东负责实际上是对国有企业的原上级行政部门或企业负责。此外，由于这一股份制实体是一个虚拟实体，其对上市公司经营者的监督和约束缺乏内在动力， 上市公司的经营体制已经回归国有企业。因此，调整上市公司股权结构势在必行。1.2 特殊股权下上市公司资本结构再融资理论认为

4、，融资方式的选择受资本成本的影响。对于债务融资，债务资本成本与债权人要求的回报率有关；对于股权融资，股权融资的成本与股东的预期收益率有关。在拥有资本市场的发达国家， 公司管理层受到股东的严格约束，并经常面临分红的压力。股权融资的成本并不低，由于债务的避税效应，债务成本往往低于股权融资的成本。他们的实证研究表明，上市公司通常首先使用内部股权融资，然后是债务融资，最后是外部股权融资。虽然我国上市公司也呈现出内部股权融资优先的趋势， 但国有股 “一股独大 ”的特殊股权结构和国有控股股东的普遍缺位， 严重削弱了股东对管理者的约束，导致管理者过度追求资本控制权。因此，上市公司有明显的股权再融资偏好。 此

5、外，上市公司没有支付股息的压力，因此外部股权融资成本已经成为公司管理层可以控制的成本。因此，我国上市公司普遍将内债融资排在外部股权融资之后。几年前，由于发行新股比配股审批困难， 配股自然成为上市公司再融资的首选。深交所 a 股和 XXXX 沪市 a 股融资规模的统计清楚地显示了配股融资和新股发行在中国资本市场融资中的地位。XXXX 当年有 25 家上市公司实行配股，其中只有3 家国有股东充分参与，其余22 家公司全部或部分放弃配股。通过对这 22 家公司配股前后流通股占总股本比例的变化进行调查，分析国有股放弃配股对股权结构变化的影响，并进行配对t统计检验，找出配股前后这些公司股权结构的变化是否

6、显著。项目样本的最大数量、最小值、平均值、标准差、配股前总股本的比例 2XXXX ，越来越多的沪深上市公司已经发行了a 股。5 月， XXXX 太极产业、深大股票、上海三毛、领先股票，3.1 上市公司五家纺织上市公司率先在 XX 发行 a 股。此后，新钢钒、上海医药相继增发股票。在 XXXX ，上海凌电器、申康佳、真空电子、东大Alpi 的几家电子上市公司也完成了增发，并在发行方式上进行了创新。在 XXXX ，吉林化工、深圳赵刚、江苏大岳、奉化高科技、顶尖软件、南通机床等公司增发股票。截至 XXXX 年末，已有 35 家上市公司实施了增发。发行新股和配股的区别在于， 前者面向所有投资者， 而后

7、者只面向公司的现有股东。发行新股的目标主要是公众， 既包括公司现有股东， 也包括所有新投资者。3 上市公司再融资与股权结构优化的理论分析可以通过再融资优化资本结构来实现国有资本退出。研究数据显示，处于绝对控股地位的上市公司的主要股东中，有 56 名是国有股东。从这个角度来看，国有股比例过高确实违背了国有经济战略调整中的 “有所为而无所为 ”的政策。在国际资本市场上， 作为上市公司主要发起人的企业通常可以利用 XXXX 年报数据显示， 近 400%的上市公司董事持有股份， 总经理在 XXXX 年内没有任何调动 ”。如果在激励制度中使用非流通股，激励效果将大大降低，因为在市场、中不能实现股份，经营

8、者也不能获得实际利益。然而，如果上市公司在再融资过程中将其部分股份分配给管理层成员，管理层持股问题就能得到有效解决， 从而达到最佳的激励效果。结论与建议对于我国上市公司来说， 通过再融资实现国有股相对减持可以达到预期目的。上市公司再融资过程中优化资本结构的思路适合国有股东比例较高的中国上市公司。在配股过程中，我国上市公司可以通过国有股东放弃配股、转让配股的方式进一步降低国有股比例， 通过发行新股也可以达到同样的目的。这样，上市公司就可以在优化股权结构的同时达到再融资的目的，一举两得。此外，我们还认为机构投资者参与、 再融资过程中投资者素质的提高等因素有利于股权结构变动后上市公司管理绩效的提高。

9、利用再融资的机会回购国有股并出售部分国有股是优化股权结构的最有效途径。允许部分上市公司通过配股和增资回购国有股， 或在再融资时限制其出售部分国有股，是实现国有资本战略性退出的较好途径，也非常有利于上市公司股权结构的优化。在目前国有股东普遍放弃向上市公司配股的情况下， 配股和发行新股可以改善上市公司的股权结构， 即流通股比例相对增加， 非流通股比例相对减少。然而，这一比例的变化程度， 是否对改善上市公司的股权结构有重大意义， 上市公司能否通过再融资优化股权结构，实现对经理人的激励等问题需要进一步研究。1 中国上市公司股权结构现状及其再融资特征1.1 中国上市公司股权结构现状中国大多数上市公司都是

10、国有企业。他们的改革是在国有企业公司化的框架内进行的。 根据这一改革框架， 大量上市公司或国有公司进行了股份制改革。在当时特定的历史条件下， 国家根据所有者的性质将股份公司的所有权分为国有股、 法人股和社会公众股。 国有股和国有法人股都属于国有股。国家对国有股和法人股有明确的规定， 即保证国有股和法人股的控制地位。为了维护上市公司的国家控制权， 初步做出了暂停国有股流通的制度安排。这种制度安排在保证国有股持有地位的同时， 也导致了中国股票市场的二元结构， 即纯市场导向的流通股市场和非市场导向的国有股市场。截至 7 月底，XXXX 沪深两市已发行的总股本达到 6239 .42 亿股，总市值为 4

11、0305 .68 亿元。然而，沪深股市的流通股只有 2193 .99 亿股，占总股本的35.8，其中 3995 .63 亿国有股、法人股，少数其他内部职工股、配股处于沉淀状态，占总股本的 64 .2；流通股市值只有 13063 .24 亿元，占总市值的 32.41。非流通股市值高达 27242 .44 亿元，占总市值的67.59。在非流通股中，国有股比例超过80%。这一现象导致上市公司股权结构异常。上市公司股权过度集中于国有股， 使得它们难以建立合理的公司治理结构。上市公司的大股东仍然是国有企业的原上级行政部门或企业，对大股东负责实际上是对国有企业的原上级行政部门或企业负责。此外，由于这一股份

12、制实体是一个虚拟实体，其对上市公司经营者的监督和约束缺乏内在动力， 上市公司的经营体制已经回归国有企业。因此，调整上市公司股权结构势在必行。1.2 特殊股权下上市公司资本结构再融资理论认为，融资方式的选择受资本成本的影响。对于债务融资，债务资本成本与债权人要求的回报率有关；对于股权融资，股权融资的成本与股东的预期收益率有关。在拥有资本市场的发达国家， 公司管理层受到股东的严格约束，并经常面临分红的压力。股权融资的成本并不低，由于债务的避税效应，债务成本往往低于股权融资的成本。他们的实证研究表明，上市公司通常首先使用内部股权融资，然后是债务融资，最后是外部股权融资。虽然我国上市公司也呈现出内部股

13、权融资优先的趋势，但国有股 “一股独大 ”的特殊股权结构和国有控股股东的普遍缺位，严重削弱了股东对管理者的约束，导致管理者过度追求资本控制权。因此，上市公司有明显的股权再融资偏好。此外，上市公司没有支付股息的压力，因此外部股权融资成本已经成为公司管理层可以控制的成本。因此，我国上市公司普遍将内债融资排在外部股权融资之后。几年前，由于发行新股比配股审批困难，配股自然成为上市公司再融资的首选。深交所 a 股和 XXXX沪市 a 股融资规模的统计清楚地显示了配股融资和新股发行在中国资本市场融资中的地位。见表 1。XXXX 当年有 25 家上市公司实行配股，其中只有3 家国有股东充分参与，其余22 家

14、公司全部或部分放弃配股。通过对这 22 家公司配股前后流通股占总股本比例的变化进行调查，分析国有股放弃配股对股权结构变化的影响，并进行配对 t 统计检验，找出配股前后这些公司股权结构的变化是否显著。见表 2。表 2 配股前后流通股比例变化检查；样本数量；最大值；最小值；平均值；标准偏差；配股前总股本的比例；在过去的2XXXX年里，越来越多的上海和深圳上市公司发行了a 股。今年 5 月，XXXX XX股份和 XX 的五家纺织上市公司率先发行 a 股，随后又发行了a 股。在 XXXX ，上海凌电器、申康佳、真空电子、东大Alpi 的几家电子上市公司也完成了增发，并在发行方式上进行了创新。在 XXX

15、X ，该公司增发了股票。截至 XXXX 年末，已有 35 家上市公司实施了增发。发行新股和配股的区别在于，前者面向所有投资者， 而后者只面向公司的现有股东。发行新股的目标主要是公众，既包括公司现有股东， 也包括所有新投资者。3 上市公司再融资与股权结构优化的理论分析 3.1 上市公司可以通过再融资优化资本结构来实现国有资本退出。研究数据显示，处于绝对控股地位的上市公司的主要股东中，有 56 名是国有股东。从这个角度来看，国有股比例过高确实违背了国有经济战略调整中的 “有所为而无所为 ”的政策。在国际资本市场上， 作为上市公司主要发起人的企业通常可以利用 XXXX 年报数据显示， 近 400%的

16、上市公司董事持有股份， 总经理在 XXXX 年内没有任何调动 ”。如果在激励制度中使用非流通股，激励效果将大大降低，因为在市场、中不能实现股份，经营者也不能获得实际利益。然而，如果上市公司在再融资过程中将其部分股份分配给管理层成员，管理层持股问题就能得到有效解决， 从而达到最佳的激励效果。结论和建议对于我国上市公司来说， 通过再融资实现国有股相对减持可以达到预期的目的。上市公司再融资过程中优化资本结构的思路适合国有股东比例较高的中国上市公司。在配股过程中，我国上市公司可以通过国有股东放弃配股、转让配股的方式进一步降低国有股比例， 通过发行新股也可以达到同样的目的。这样，上市公司就可以在优化股权结构的同时达到再融资的目的，一举两得。此外，我们还认为机构投资者参与、 再融资过程中投资者素质的提高等因素有利于股权结构变动后上市公司管理绩效的提高。利用再融资的机会回购国有股并出售部分国有股是优化股权结构的最有效途径。允许部分上市公司通过配股和增资回购国有股， 或在再融资时限制其出售部分国有股，是实现国有资本战略性退出的较好途径，也非常有利于上市公司股权结构的优化。上市公司股权结构优化分析 1 、中国上市公司股权结构特征股权结构是指包括自然人和法人在内的各种股票投资者所持股份的种类和数量在股票投资者之间的分布， 表现为基于财产所有权的各种股东之间的股权结构。它具有二维性质。 从