不动产静态收益还原法

1、第第6 6章章 静态收益还原法静态收益还原法6.1 收益还原法的基本理论收益还原法的基本理论6.1.1 收益还原法的概念及基本原理收益还原法的概念及基本原理6.1.2 收益还原法的适用范围收益还原法的适用范围 6.1.3 不动产的市场价值与投资价值不动产的市场价值与投资价值 6.1.4 静态收益还原法的操作步骤静态收益还原法的操作步骤6.1.5 收益还原法发展概况收益还原法发展概况6.1.6 国内对收益还原法研究概况国内对收益还原法研究概况6.1.1 收益还原法的概念及基本原理收益还原法的概念及基本原理持有收益性不动产特定权利的利益，包括拥有持有收益性不动产特定权利的利益，包括拥有所有权期间可

2、获得的该不动产的所有收益与在所有权期间可获得的该不动产的所有收益与在终结期该不动产的处置收入。收益还原法是将终结期该不动产的处置收入。收益还原法是将收益性不动产未来各期的净经营收益和终结期收益性不动产未来各期的净经营收益和终结期的净销售收入通过适当的还原率还原成不动产的净销售收入通过适当的还原率还原成不动产现值的评估方法。用公式表示即为：现值的评估方法。用公式表示即为：mllmmjjlljiviav111)1 ()1 (收益性不动产不限于该不动产本收益性不动产不限于该不动产本身现在是否有收益，只要它所属身现在是否有收益，只要它所属的这类不动产有收益即可。的这类不动产有收益即可。 由于不动产的价

3、值高大性，因而对不动由于不动产的价值高大性，因而对不动产的投资大多数是自有资金与抵押贷款产的投资大多数是自有资金与抵押贷款的组合。的组合。若评估标的物的整体价值，则采用不动若评估标的物的整体价值，则采用不动产的净经营收益；若评估标的物的自有产的净经营收益；若评估标的物的自有资金价值，则采用不动产的税前现金流资金价值，则采用不动产的税前现金流量；若评估标的物的投资价值，则采用量；若评估标的物的投资价值，则采用不动产的税后现金流量。不动产的税后现金流量。 注：这里的不动产的净经营收益要注：这里的不动产的净经营收益要以客观收益为依据。另外，从收益以客观收益为依据。另外，从收益的存在形态考虑，不仅要采

4、用有形的存在形态考虑，不仅要采用有形收益，而且要考虑无形收益。收益，而且要考虑无形收益。这里选用的还原率一定要与所求取这里选用的还原率一定要与所求取的标的不动产的收益价格相对应。的标的不动产的收益价格相对应。收益还原法的概念收益还原法的概念6.1.1 收益还原法的概念及基本原理收益还原法的概念及基本原理收益还原法的基本原理收益还原法的基本原理预期原则预期原则替代原则替代原则4收益性不动产的价值是由未来可产生的收益性不动产的价值是由未来可产生的期望利益所创造，即收益性不动产的价值期望利益所创造，即收益性不动产的价值可定义为这些未来利益所有权利的现在价可定义为这些未来利益所有权利的现在价值。也就是

5、说，决定不动产价值重要的不值。也就是说，决定不动产价值重要的不是过去的因素，而是未来的因素是过去的因素，而是未来的因素。4一宗不动产的价格、租金及报酬率，一一宗不动产的价格、租金及报酬率，一般由具有可比性的替代不动产的现在价格、般由具有可比性的替代不动产的现在价格、租金及报酬率所设定。替代原则是市场导租金及报酬率所设定。替代原则是市场导向的，并可作为待估标的不动产租金与还向的，并可作为待估标的不动产租金与还原率的基础。替代原则也可用以校核收益原率的基础。替代原则也可用以校核收益还原法的有效性及其所用资料与假设的可还原法的有效性及其所用资料与假设的可信度信度。6.1.2 收益还原法的适用范围收益

6、还原法的适用范围 收收益益还还原原法法的的适适用用范范围围收益性不动产的市场价值评估收益性不动产的市场价值评估收益性不动产的投资价值评估收益性不动产的投资价值评估政府办公楼、学校、公园等公政府办公楼、学校、公园等公用、公益不动产的评估用、公益不动产的评估6.1.3 不动产的市场价值与投资价值不动产的市场价值与投资价值所谓投资价值，是指对所谓投资价值，是指对于一个特定的投资者而于一个特定的投资者而言的不动产价值。言的不动产价值。所谓市场价值，是对于所谓市场价值，是对于市场内众投资者的典型市场内众投资者的典型代表而言的不动产价值。代表而言的不动产价值。二者的关系：二者的关系：当该投资者的投资符合市

7、场投资者当该投资者的投资符合市场投资者的典型标准时，投资价值等于市场的典型标准时，投资价值等于市场价值。价值。二者的区别：二者的区别：市场价值是客观的、非个人的、独市场价值是客观的、非个人的、独立的价值；立的价值；投资价值是主观的、个人的因素。投资价值是主观的、个人的因素。在使用收益还原法进行不动产价值评估时，估价者在使用收益还原法进行不动产价值评估时，估价者必须确认所使用的资料和假设符合市场导向，并反必须确认所使用的资料和假设符合市场导向，并反映在价值日期有意愿购买不动产的投资者动机。映在价值日期有意愿购买不动产的投资者动机。6.1.4 静态收益还原法的操作步骤静态收益还原法的操作步骤搜集有

8、关经营收益和经营费用的资料搜集有关经营收益和经营费用的资料估算潜在毛收益、有效毛收益和经营费用估算潜在毛收益、有效毛收益和经营费用计算净经营收益计算净经营收益选取适当的还原率选取适当的还原率利用公式求出标的不动产的收益价格利用公式求出标的不动产的收益价格估算不动产的回收处置收益估算不动产的回收处置收益净经营收益净经营收益= =有效毛收益经营费用有效毛收益经营费用mllmmjjlljiviav111)1 ()1 (结合不动产的空置率和欠租损失结合不动产的空置率和欠租损失6.1.5 收益还原法发展概况收益还原法发展概况早早 期期现现 代代建立了直接资本化法和收益资本化法建立了直接资本化法和收益资本

9、化法的理论基础。的理论基础。j1811年，年，William Inwood用不动产估价例用不动产估价例子说明了子说明了John Smart表的用法，这对估价者表的用法，这对估价者来说特别重要。来说特别重要。k1890年，年，Alfred Marchall阐释了估价方法阐释了估价方法的经济学理论，确定了利率、收益与价值之的经济学理论，确定了利率、收益与价值之间的关系：价值间的关系：价值=收益收益/利率。利率。l20世纪初，世纪初，Irving Fisher从理论上分析了从理论上分析了价值是未来收益的现值，对资本化理论做了价值是未来收益的现值，对资本化理论做了奠基性的工作。因此，到奠基性的工作。因

10、此，到20世纪初，直接资世纪初，直接资本化法和收益流资本化法（贴现流分析法）本化法和收益流资本化法（贴现流分析法）的数学基础已被建立。的数学基础已被建立。j1959年以前年以前不动产通常作为土地和附着改进物成分被估不动产通常作为土地和附着改进物成分被估价。这个时期，投资者重视不动产的实物成价。这个时期，投资者重视不动产的实物成分及对回收折旧改进成本的需要。分及对回收折旧改进成本的需要。不动产价值的估计不考虑融资。不动产价值的估计不考虑融资。k19591970年中期年中期I.W.Ellwood把物理的残差技术转变为对不动把物理的残差技术转变为对不动产投资的债务与权益成分进行分析的技术，产投资的债

11、务与权益成分进行分析的技术，即他的体系允许把现金流资本化。而且他认即他的体系允许把现金流资本化。而且他认为一宗不动产的价值应当既反映抵押贷款的为一宗不动产的价值应当既反映抵押贷款的价值又反映权益的价值。价值又反映权益的价值。在在20世纪世纪60年代，许多估价者开始应用投资年代，许多估价者开始应用投资组合技术，构造成完全的资本化率，即利用组合技术，构造成完全的资本化率，即利用贷款常数和权益资本化率作为对借贷者和权贷款常数和权益资本化率作为对借贷者和权益投资者的适当回报。益投资者的适当回报。l20世纪世纪70年代中期年代中期90年代初期年代初期资本化理论和实践受到了通货膨胀及国民资本化理论和实践受

12、到了通货膨胀及国民经济衰退的影响，不动产市场出现了部分经济衰退的影响，不动产市场出现了部分利息市场、复杂的抵押借贷、创新融资及利息市场、复杂的抵押借贷、创新融资及销售者对金融杠杆的使用、浮动的抵押贷销售者对金融杠杆的使用、浮动的抵押贷款利率导致了在高利率期间全部现金交易款利率导致了在高利率期间全部现金交易的优越性、大量的外国资本投资于美国不的优越性、大量的外国资本投资于美国不动产市场、不动产的证券化等。动产市场、不动产的证券化等。20世纪世纪90年代以来年代以来估价者已把注意力集中在市场参与者对市估价者已把注意力集中在市场参与者对市场动态变化的反作用方面，依靠资本化方场动态变化的反作用方面，依

13、靠资本化方法、技术和程序模拟投资决策。法、技术和程序模拟投资决策。6.1.6 国内对收益还原法研究概况国内对收益还原法研究概况u1985年，上海市在研究城市土地有偿使用时，首次采用回归年，上海市在研究城市土地有偿使用时，首次采用回归模型，将隐含在企业利润中的土地经济效益分离出来，从而测模型，将隐含在企业利润中的土地经济效益分离出来，从而测算出该市不同区位的土地收益及在城市空间的数量分布。算出该市不同区位的土地收益及在城市空间的数量分布。v1992年，中国土地勘测规划院土价所的张瑜等人组成的课题年，中国土地勘测规划院土价所的张瑜等人组成的课题组，研究了静态的土地收益的测算理论分析及实用操作方法，

14、组，研究了静态的土地收益的测算理论分析及实用操作方法，同时讨论了五种测算模型，并给出一些简要评论。他们构造的同时讨论了五种测算模型，并给出一些简要评论。他们构造的理论模型是：理论模型是：Y = f (x1, x2, x3) 。其中：。其中：Y为单位占地面积净收益；为单位占地面积净收益；x1为企业所为企业所在的区位（用土地级别数或用单元分值表示）；在的区位（用土地级别数或用单元分值表示）；x2为单位占地为单位占地面积资金量；面积资金量；x3为单位占地面积劳动量（用单位占地面积工资为单位占地面积劳动量（用单位占地面积工资量表示）。量表示）。w1993年，国家土地管理局，制定了年，国家土地管理局，制

15、定了城镇土地估价规程城镇土地估价规程，列出了四类测算城镇土地级差收益的模型。列出了四类测算城镇土地级差收益的模型。6.2 不动产净经营收益的估算不动产净经营收益的估算 6.2.1 不动产的未来收益不动产的未来收益6.2.2 经营费用的构成经营费用的构成6.2.3 净经营收益估算中需要注意的问题净经营收益估算中需要注意的问题 6.2.1 不动产的未来收益不动产的未来收益持有收益不动产特定权利的收益，包括收取持有期间的持有收益不动产特定权利的收益，包括收取持有期间的不动产所有利润，加上终结期对不动产的处置收益。不动产所有利润，加上终结期对不动产的处置收益。潜在毛收益潜在毛收益净经营收益净经营收益有

16、效毛收益有效毛收益潜在毛收益（潜在毛收益（Potential Gross Income，PGI）是一项不动产在）是一项不动产在100%出租的情出租的情况下，未扣除任何经营成本的总收益。况下，未扣除任何经营成本的总收益。通常以一年为基础来分析潜在毛收益，通常以一年为基础来分析潜在毛收益，由该不动产的所有出租空间租金和因由该不动产的所有出租空间租金和因租金调涨条款而增收的租金所构成。租金调涨条款而增收的租金所构成。净经营收益（净经营收益（Net Operating Income，NOI）是指有效毛收益扣除经营费用）是指有效毛收益扣除经营费用后，但尚未扣除贷款本息偿还额及账后，但尚未扣除贷款本息偿还

17、额及账面折旧额的余额。这里的经营费用是面折旧额的余额。这里的经营费用是指为维护不动产以持续产生有效毛收指为维护不动产以持续产生有效毛收益，必须发生的期间性开支。益，必须发生的期间性开支。有效毛收益（有效毛收益（Effective Gross Income，EGI）是指潜在毛收益减去空置与欠）是指潜在毛收益减去空置与欠租损失后的余额。租损失后的余额。税前现金流量税前现金流量税后现金流量税后现金流量回收处置收益回收处置收益税前现金流量（税前现金流量（Pre-Tax Cash Flow，PTCF）是指净经营收益扣除贷款本）是指净经营收益扣除贷款本息偿还额后，但尚未扣除一般经营所息偿还额后，但尚未扣除

18、一般经营所得税的余额。税前现金流量，也称为得税的余额。税前现金流量，也称为权益股利。权益股利。税后现金流量（税后现金流量（After-Tax Cash Flow，ATCF）是指税前现金流量扣除一般）是指税前现金流量扣除一般经营所得税后的余额。所有权人支付经营所得税后的余额。所有权人支付的一般所得税额，决定于不动产所有的一般所得税额，决定于不动产所有权所产生的可课税所得。在计算应税权所产生的可课税所得。在计算应税所得额时，该税额受到从净经营收益所得额时，该税额受到从净经营收益中扣除的利息及折旧额的影响。中扣除的利息及折旧额的影响。回收处置收益（回收处置收益（Reversion Income，RI

19、）是指终结期所获得的对不动产的）是指终结期所获得的对不动产的处置收益（再销售收益），它可能是处置收益（再销售收益），它可能是扣除贷款余额及所得税后的数字。扣除贷款余额及所得税后的数字。空置与欠租损失是指因空置、承租人变动、欠租而发生的可能收益酌空置与欠租损失是指因空置、承租人变动、欠租而发生的可能收益酌减额。由于不动产的年收缴租金通常少于潜在毛收益，故在收益性不减额。由于不动产的年收缴租金通常少于潜在毛收益，故在收益性不动产评估中要考虑空置与欠租损失。此酌减额一般以潜在毛收益的某动产评估中要考虑空置与欠租损失。此酌减额一般以潜在毛收益的某一百分率来计算，该百分率又因不动产项目的类别特性、承租人

20、品质、一百分率来计算，该百分率又因不动产项目的类别特性、承租人品质、市场的供需状况，以及当地经济条件而异。市场的供需状况，以及当地经济条件而异。6.2.2 经营费用的构成经营费用的构成固定费用固定费用不随出租率变动，无论出租或空置都必须支付的不随出租率变动，无论出租或空置都必须支付的经营费用。虽然这些费用很少维持不变，但也不经营费用。虽然这些费用很少维持不变，但也不是每年变动，亦不因出租率改变而变动，也不受是每年变动，亦不因出租率改变而变动，也不受制于经营控制。如不动产税和建筑物保险费。制于经营控制。如不动产税和建筑物保险费。变动费用变动费用随出租率或提供服务的范围不同而变动的经营费随出租率或

21、提供服务的范围不同而变动的经营费用。此类费用可能每年变动很大，但相同类型的用。此类费用可能每年变动很大，但相同类型的不动产经常反映出一种相当一致的变动费用模式。不动产经常反映出一种相当一致的变动费用模式。重置提拨款重置提拨款为那些必须在建筑物的使用寿命期内定期更换重为那些必须在建筑物的使用寿命期内定期更换重置的零件而设置的提拨款。每一零件的年度重置置的零件而设置的提拨款。每一零件的年度重置提拨款，通常将重置时预期成本按使用寿命比例提拨款，通常将重置时预期成本按使用寿命比例分摊。分摊。这些零件可能包含：屋顶遮盖物、这些零件可能包含：屋顶遮盖物、地毯、电梯、锅炉、走道等。地毯、电梯、锅炉、走道等。

22、v 对于置业投资（出租）不动产而言，净经营收益为净租金对于置业投资（出租）不动产而言，净经营收益为净租金收入，即从有效毛租金中扣除维修费、管理费、税费、保收入，即从有效毛租金中扣除维修费、管理费、税费、保险费等四项成本。没有签订租赁合同的，有效毛租金采用险费等四项成本。没有签订租赁合同的，有效毛租金采用市场客观租金；有租赁合同的，合同期内有效毛租金应采市场客观租金；有租赁合同的，合同期内有效毛租金应采用合同约定租金，并且按租赁合同约定的内容扣除成本费用合同约定租金，并且按租赁合同约定的内容扣除成本费用，合同期外应采用市场客观租金，扣除客观费用。用，合同期外应采用市场客观租金，扣除客观费用。6.

23、2.3 净经营收益估算中需要注意的问题净经营收益估算中需要注意的问题 净经营收益是正常的客观净收益，是指在不动产最有效的净经营收益是正常的客观净收益，是指在不动产最有效的使用状态下，在使用者正常经营能力下所提供的收益，它使用状态下，在使用者正常经营能力下所提供的收益，它必须是持续有规律和安全可靠的，需要排除不动产使用过必须是持续有规律和安全可靠的，需要排除不动产使用过程中受经营管理水平、不可抗力、不合理或人为的特殊、程中受经营管理水平、不可抗力、不合理或人为的特殊、偶然因素（如投机、违法、高风险）对净收益的影响。偶然因素（如投机、违法、高风险）对净收益的影响。6.2.3 净经营收益估算中需要注

24、意的问题净经营收益估算中需要注意的问题 对于有抵押贷款负担的不动产，经营费用不包含抵押对于有抵押贷款负担的不动产，经营费用不包含抵押贷款还本付息额。但当只测算不动产的自有资金价值贷款还本付息额。但当只测算不动产的自有资金价值时，则需要在扣除了经营费用的基础上再扣除抵押贷时，则需要在扣除了经营费用的基础上再扣除抵押贷款还本付息额，即应采用税前现金流量。款还本付息额，即应采用税前现金流量。 4因为整个不动产的价值包含了自有资金和抵押贷款价值，因为整个不动产的价值包含了自有资金和抵押贷款价值，抵押债务并不影响不动产整体的正常收益，而且由于抵押贷抵押债务并不影响不动产整体的正常收益，而且由于抵押贷款条

25、件不同，抵押贷款还本付息额也会有所不同，如果经营款条件不同，抵押贷款还本付息额也会有所不同，如果经营费用包含抵押贷款还本付息额，则会使不同抵押贷款条件下费用包含抵押贷款还本付息额，则会使不同抵押贷款条件下的净经营收益出现差别，从而影响到这种情况下不动产估价的净经营收益出现差别，从而影响到这种情况下不动产估价的客观性。的客观性。 营业面积和可出租面积不应包括管理用房、设备房所营业面积和可出租面积不应包括管理用房、设备房所占的面积，它们的收益已经暗含于客房、餐饮、公寓占的面积，它们的收益已经暗含于客房、餐饮、公寓及其它可直接盈利部分的收益之中。及其它可直接盈利部分的收益之中。 若采用收益还原法评估

26、不动产的市场价值，净经营收益则若采用收益还原法评估不动产的市场价值，净经营收益则采用净经营收益；若评估不动产的投资价值，则通常采用采用净经营收益；若评估不动产的投资价值，则通常采用税后现金流量。税后现金流量。6.2.3 净经营收益估算中需要注意的问题净经营收益估算中需要注意的问题 对于单纯的土地评估来说，计算净经营收益的时候还要扣对于单纯的土地评估来说，计算净经营收益的时候还要扣除建筑物的折旧费，而对于不动产整体价格评估来说，经除建筑物的折旧费，而对于不动产整体价格评估来说，经营费用则不包含建筑物折旧费，但包含寿命比整个建筑物营费用则不包含建筑物折旧费，但包含寿命比整个建筑物使用期限短的设备、

27、装饰装修等的折旧费。这是因为建筑使用期限短的设备、装饰装修等的折旧费。这是因为建筑物的有些组成部分，如电梯、锅炉、地毯等的经济寿命比物的有些组成部分，如电梯、锅炉、地毯等的经济寿命比建筑物本身的经济寿命短，它们会经济寿命结束后必须重建筑物本身的经济寿命短，它们会经济寿命结束后必须重新购置才能维持不动产的正常使用，更新购置时确实支出新购置才能维持不动产的正常使用，更新购置时确实支出了成本，所以它们的折旧费应包含在经营费用中。了成本，所以它们的折旧费应包含在经营费用中。 6.2.3 净经营收益估算中需要注意的问题净经营收益估算中需要注意的问题 不动产的收益年限是标的物自估价时点起至未来可获收不动产

28、的收益年限是标的物自估价时点起至未来可获收益的年数。收益年限应根据标的物的不同，在不动产自益的年数。收益年限应根据标的物的不同，在不动产自然寿命、法律规定、合同约定等的基础上，结合不动产然寿命、法律规定、合同约定等的基础上，结合不动产剩余经济寿命来确定。一般情况下，标的物的收益年限剩余经济寿命来确定。一般情况下，标的物的收益年限为其剩余经济寿命，其中，土地为剩余使用年限；对于为其剩余经济寿命，其中，土地为剩余使用年限；对于土地与建筑物合成体的估价对象，如果是土地与建筑物合成体的估价对象，如果是建筑物的经济建筑物的经济寿命晚于或与土地使用年限一起结束寿命晚于或与土地使用年限一起结束的，应的，应根

29、据土地剩根据土地剩余使用年限确定余使用年限确定收益年限；如果收益年限；如果建筑物的经济寿命早于建筑物的经济寿命早于土地使用年限而结束土地使用年限而结束的，应的，应先根据建筑物的剩余经济年先根据建筑物的剩余经济年限确定限确定收益年限，选用相应收益年限的公式计算，然后收益年限，选用相应收益年限的公式计算，然后再加上土地使用年限超出建筑物经济寿命的土地剩余使再加上土地使用年限超出建筑物经济寿命的土地剩余使用年限价值用年限价值的折现值。的折现值。注：收益年限不包括不动产的建设期，注：收益年限不包括不动产的建设期，带租约的应根据租约期内外分段考虑。带租约的应根据租约期内外分段考虑。6.3 还原率的确定还

30、原率的确定 6.3.1 还原率的界定还原率的界定6.3.2 还原率的种类还原率的种类6.3.3 还原率的选择还原率的选择6.3.4 还原率确定的具体建议还原率确定的具体建议6.3.5 一些城市确定土地还原率的方法及具一些城市确定土地还原率的方法及具体结果体结果 6.3.1 还原率的界定还原率的界定还原率又称资本化率、收益率，是一种投资收益率。标的物在第还原率又称资本化率、收益率，是一种投资收益率。标的物在第t期的还原率期的还原率it指的是，典型的经营者（或投资者）经营该标的物，指的是，典型的经营者（或投资者）经营该标的物，从第从第t期初到第期初到第t期末的净经营收益期末的净经营收益at与第与第

31、t期初该资产的市场价值期初该资产的市场价值vt之比，即之比，即it = at / vt。当每期的净经营收益均相等，且标的物在每期初的市场价均相等当每期的净经营收益均相等，且标的物在每期初的市场价均相等时，即时，即at a ,vt v时，称时，称i=a/v为永久期还原率，简称还原率。为永久期还原率，简称还原率。若假定若假定at+j at，vt+j vt，j=1, 2, ，则可视第，则可视第t期的还原率期的还原率it = at /vt为第为第t期以后的永久期还原率。期以后的永久期还原率。根据投资理论，收益与风险成正比关系。收益率越高，风险也越根据投资理论，收益与风险成正比关系。收益率越高，风险也越

32、大，一般而言，不动产的风险介于一般投资市场的风险和股市风大，一般而言，不动产的风险介于一般投资市场的风险和股市风险之间，因此，其收益率也介于银行利率和股市收益率之间。险之间，因此，其收益率也介于银行利率和股市收益率之间。 土地与建筑物的综合还原率土地与建筑物的综合还原率i is s；土；土地还原率地还原率i il l和建筑物还原率和建筑物还原率i ib b，它们，它们之间的关系如下：之间的关系如下：6.3.2 还原率的种类还原率的种类ii vi vvvsllbblb还原收益还原收益为不动产为不动产实物形态实物形态还原收益还原收益为不动产为不动产金融形态金融形态权益与债权的综合还原率权益与债权的

33、综合还原率i ieded；权益；权益还原率还原率i ie e；债务还原率；债务还原率i id d，它们之间，它们之间的关系如下：的关系如下：ii viTvvvedeedded(%)16.3.3 还原率的选择还原率的选择还原率受许多不确定性的因素影响，除包括显而易见的还原率受许多不确定性的因素影响，除包括显而易见的风险因素外，也包括未来通货膨胀的程度、对另一些投风险因素外，也包括未来通货膨胀的程度、对另一些投资的期望回报率、由比较实例所获得的回报率、抵押基资的期望回报率、由比较实例所获得的回报率、抵押基金的供给与需求、避税的可获性。由于在收益还原法中金的供给与需求、避税的可获性。由于在收益还原法

34、中所用的还原率表示的是预期而不是历史率，所以，市场所用的还原率表示的是预期而不是历史率，所以，市场风险的大小和购买力方面的变化是对还原率产生影响的风险的大小和购买力方面的变化是对还原率产生影响的主要因素。主要因素。还原率的选择需要估价者对市场情况、经济景气做出主还原率的选择需要估价者对市场情况、经济景气做出主观判断。观判断。6.3.4 还原率确定的具体建议还原率确定的具体建议 马克思的建议：土地还原率可用平均利息率、投资在马克思的建议：土地还原率可用平均利息率、投资在有息证券上资本的利息率、贷款利息率、普通利息率、有息证券上资本的利息率、贷款利息率、普通利息率、资本增值率。资本增值率。 台湾林

35、英彦的建议：实质利率，以银行一年期的存款台湾林英彦的建议：实质利率，以银行一年期的存款利率为基础，用物价指数调整后，再减去一成所得税，利率为基础，用物价指数调整后，再减去一成所得税，得到的利率。这个利率可直接作为土地还原率。实质得到的利率。这个利率可直接作为土地还原率。实质利率利率（1+2%）可作为建筑物的还原率。）可作为建筑物的还原率。 日本在日本在不动产鉴定评价基准不动产鉴定评价基准中建议：以最一般的中建议：以最一般的投资利润率为基础，分析投资对象所相关不动产投资投资利润率为基础，分析投资对象所相关不动产投资的风险性、流动性、管理困难性、作为资产的安全性，的风险性、流动性、管理困难性、作为

36、资产的安全性，综合比较得到还原率。综合比较得到还原率。 6.3.4 还原率确定的具体建议还原率确定的具体建议 日本松木正幸在日本松木正幸在不动产价格论不动产价格论中，总结了确定还中，总结了确定还原率的建议有：原率的建议有： Offenberg建议用地方的一般利率；建议用地方的一般利率； Zangerle建议用地方的习惯利率；建议用地方的习惯利率； Kampf建议用地方的土地利率；建议用地方的土地利率； Klein建议用普通一般利率；建议用普通一般利率； Weachter建议用长期投资利率；建议用长期投资利率； Rothkegel建议用抵押贷款利率与剩余贷款利率的复合利建议用抵押贷款利率与剩余贷

37、款利率的复合利率；率； Leistner建议用无风险利率与风险调整溢价的复合利率。建议用无风险利率与风险调整溢价的复合利率。 其他建议：银行存款利率；产业平均获利率；政府统计其他建议：银行存款利率；产业平均获利率；政府统计的经济增长率；安全利率加上风险调整值。的经济增长率；安全利率加上风险调整值。 7.3.5 一些城市确定土地还原率的方法及具一些城市确定土地还原率的方法及具体结果体结果 用存款利率：如贵阳市将用存款利率：如贵阳市将8 8年期的存款单利率转化复利率作为土地年期的存款单利率转化复利率作为土地还原率；还原率；用贷款利率：如温州市选用当地最低贷款利率作为土地还原率；用贷款利率：如温州市

38、选用当地最低贷款利率作为土地还原率；用贷款与存款利率的平均利率：如锦州市；用贷款与存款利率的平均利率：如锦州市；用社会平均利润率：如泰安市、营口市；用社会平均利润率：如泰安市、营口市；用资本增值率：如南京市选用世界银行对我国进行投资的收益率作用资本增值率：如南京市选用世界银行对我国进行投资的收益率作为土地还原率；为土地还原率；用资本投资在有息证券上的利率：如成都市选用国债券与企业债券用资本投资在有息证券上的利率：如成都市选用国债券与企业债券的最高年收益率的中间值作为土地还原率；的最高年收益率的中间值作为土地还原率；用租价比率：如温州市；用租价比率：如温州市；用存款利率加保值贴补率：如山西省某市

39、。用存款利率加保值贴补率：如山西省某市。所有这些选择仅仅考虑了单阶段方式，即假设价格等于收益除以所有这些选择仅仅考虑了单阶段方式，即假设价格等于收益除以还原率的方式，并未考虑多阶段方式；仅仅考虑了还原收益为不还原率的方式，并未考虑多阶段方式；仅仅考虑了还原收益为不动产实物形态的价值，并未考虑还原收益为不动产其他形态的价动产实物形态的价值，并未考虑还原收益为不动产其他形态的价值；仅仅考虑了静态选择问题，并未考虑动态选择问题。值；仅仅考虑了静态选择问题，并未考虑动态选择问题。6.4 收益还原法公式收益还原法公式v，vm分别表示标的物在现期的评估价和第分别表示标的物在现期的评估价和第m期标的物销期标

40、的物销售净收入；售净收入；i，ij分别表示永久期不变的贴现率和第分别表示永久期不变的贴现率和第j期末期末到期初的贴现率；到期初的贴现率；a，aj分别表示永久期不变的每期净收分别表示永久期不变的每期净收益和第益和第j期初到期末的净收益；期初到期末的净收益；b表示每期净收益增加相等表示每期净收益增加相等的差额（可正可负）；的差额（可正可负）； ， j分别表示每期净收益增长的分别表示每期净收益增长的比例和第比例和第j期净收益增长的比例；期净收益增长的比例；n表示对标的物的拥有表示对标的物的拥有期。期。公式公式1公式公式2iav )1 (11 niiav6.4 收益还原法公式收益还原法公式公式公式3公

41、式公式4公式公式5公式公式6公式公式7mmjjjiiaiav)1 ()1 (1)1 (11 )1 ()1 (1mnmmjjjiiiaiav2ibiavnninibiibiav)1 ()1 (11)(2iav6.4 收益还原法公式收益还原法公式公式公式8公式公式9公式公式10公式公式11)11(1 niiavmllmmjjlljiviav111)1 ()1 (mllmjjlljiiaiav111)1 ()1 (mllmmjjlljlliviav11111)1 ()1 ()1 (例例1. 某开发商通过有偿出让方式取得了一宗地的土地某开发商通过有偿出让方式取得了一宗地的土地使用权，当时购入价为每平方

42、米使用权，当时购入价为每平方米400元，宗地占地面积元，宗地占地面积为为4000m2，出让期为，出让期为40年，在此地块上建设了一宾馆，年，在此地块上建设了一宾馆，建筑容积率为建筑容积率为3，目前该房地已使用，目前该房地已使用10年。根据当地市年。根据当地市场资料，用比较法评估此地块得到目前出让期为场资料，用比较法评估此地块得到目前出让期为40年，年，容积率为容积率为1时的地价为时的地价为500元元/m2，据当地资料，当容积，据当地资料，当容积率每增加率每增加1时，宗地单位面积地价在容积率为时，宗地单位面积地价在容积率为1的地价的地价的基础上增加的基础上增加60%。该宾馆现在每月的房地经营净收

43、。该宾馆现在每月的房地经营净收入为入为11万元，当地同类型宾馆现在每月的房地产经营万元，当地同类型宾馆现在每月的房地产经营净收入净收入10万元。若土地资本化率为万元。若土地资本化率为8%，建筑物资本化，建筑物资本化率为率为10%，试评估该房地的现时价格。，试评估该房地的现时价格。6.4 收益还原法公式收益还原法公式解：土地使用权出让金：解：土地使用权出让金：400元元/m24000m2=160万元万元建筑面积建筑面积=土地面积土地面积容积率容积率= 4000 m23 = 12000 m2评估对象房地产的收益年限为：评估对象房地产的收益年限为：4010 = 30年年出让期出让期40年、容积率年、

44、容积率3的单位地价：的单位地价：500(1+260%)=1100元元/ m2修正到目前出让期为修正到目前出让期为30年、容积率为年、容积率为3的单位地价：的单位地价：V30=V40(K30/K40)，其中，其中K30=11/(1+r)30，K40=11/(1+r)40经计算得，经计算得，K30=11/(1+8%)3010.09938=0.90062， K40=11/(1+8%)400.95397所以，所以，V30=1100元元/ m2(0.90062/0.95397) 1038.48元元/ m2土地价格土地价格=土地单价土地单价土地面积土地面积=1038.484000 = 415.392万元万

45、元又知，又知， ，所以，所以，由此，可求得土地年纯收益为：由此，可求得土地年纯收益为： 36.90万元万元建筑物年纯收益建筑物年纯收益=房地年纯收益房地年纯收益-土地年纯收益土地年纯收益=101236.90=83.10万元万元建筑物价格建筑物价格房地价格房地价格=土地价格土地价格+建筑物价格建筑物价格 = 415.392+783.3771198.77万元万元 6.4 收益还原法公式收益还原法公式nLLLn1iiLLLr111rar1aV30L%81118%a392.154La30nBBBn1iiBBB%1011110%83.10r111rar1aV例例2. 6年前甲公司提供一宗年前甲公司提供一

46、宗40年使用权的出让土地与乙公年使用权的出让土地与乙公司合作建设一办公楼，总建筑面积司合作建设一办公楼，总建筑面积3000m2，于，于4年前建成年前建成并投入使用，办公楼正常使用寿命长于土地使用年限。并投入使用，办公楼正常使用寿命长于土地使用年限。甲、乙双方当时合同约定，建成投入使用后，办公楼由甲、乙双方当时合同约定，建成投入使用后，办公楼由乙方先使用乙方先使用15年，期满后无偿归甲方。现今，乙方欲拥年，期满后无偿归甲方。现今，乙方欲拥有该办公楼的产权，甲方也愿意将其产权转让给乙方。有该办公楼的产权，甲方也愿意将其产权转让给乙方。试估算乙方现时应出资多少万元购买甲方的权益。据调试估算乙方现时应

47、出资多少万元购买甲方的权益。据调查得知，现时该类办公楼每平方米建筑面积的月租金平查得知，现时该类办公楼每平方米建筑面积的月租金平均为均为100元，出租率为元，出租率为85%，年运营费用约占年租赁有效，年运营费用约占年租赁有效毛收入的毛收入的35%，还原率为，还原率为10%。 6.4 收益还原法公式收益还原法公式解：设乙方现时应出资解：设乙方现时应出资V 购买甲方的权益。购买甲方的权益。 第第2年末建成的办公楼中乙方所使用的年末建成的办公楼中乙方所使用的3000m2建筑面积，未建筑面积，未来每年的净收益来每年的净收益 A为：为： 自估价时点起，不动产收益年限为：自估价时点起，不动产收益年限为：

48、估价时点不动产的价格为：估价时点不动产的价格为： 乙方拥有的不动产收益年限为：乙方拥有的不动产收益年限为： 估价时点乙方自身拥有的不动产的价格为：估价时点乙方自身拥有的不动产的价格为： 所以，乙方现时应出资的价格所以，乙方现时应出资的价格 6.4 收益还原法公式收益还原法公式)(90.198%)351 (%85123000100万元A)(346401年n万元15.1911%10111%1090.1981113411nrrAV)(1161522年n万元87.1291%10111%1090.1981111122nrrAV万元28.61987.129115.191121VVV例例3. 某宾馆总建筑面

49、积某宾馆总建筑面积10000m2；一层建筑面积；一层建筑面积2000m2，其，其中中500m2为宾馆大堂，为宾馆大堂，1500m2出租用于餐厅和咖啡厅；其余出租用于餐厅和咖啡厅；其余各层为宾馆客房、会议室和自用办公室。该宾馆共有客房各层为宾馆客房、会议室和自用办公室。该宾馆共有客房190间（建筑面积间（建筑面积7600m2），会议室），会议室2间（建筑面积间（建筑面积200m2），），自用办公室自用办公室3间（建筑面积间（建筑面积200m2）；当地同档次宾馆每间）；当地同档次宾馆每间客房每天的房价为客房每天的房价为200元，若一年以元，若一年以365天计，年平均空置天计，年平均空置率为率为30%；会议室的租金平均每间每次；会议室的租金平均每间每次500元，平均每间每元，平均每间每月出租月出租20次；附近同档次一层商业用途房地产的正常市场次；附近同档次一层商业用途房地产的正常市场价格为每平方米建筑面积价格为每平方米建筑面积15000元，同档次办公楼的正常市元，同档次办公楼的正常市场价格为每平方米建筑面积场价格为每平方米建筑面积8000元。该宾馆正常经营平均元。该