公司金融》第4章 净现值和投资评价的其他方法课件

1、第第4 4章章 净现值和投资决策的其它方法净现值和投资决策的其它方法目目 录录 4.1 为什么要使用净现值？为什么要使用净现值？ 4.2 回收期法回收期法 4.3 折现回收期法折现回收期法 4.4 平均会计收益率法平均会计收益率法 4.5 内部收益率法内部收益率法 4.6 内部收益率法存在的问题内部收益率法存在的问题 4.7 盈利指数盈利指数 4.8 资本预算实务资本预算实务 本章小结本章小结 4.1 为什么要使用净现值？为什么要使用净现值？净现值法（净现值法（NPV）是资本预算和评价项目投资）是资本预算和评价项目投资的最基本的方法的最基本的方法接受净现值为正的投资项目符合股东利益。接受净现值

2、为正的投资项目符合股东利益。净现值净现值 (NPV)法则法则净现值法则：接受净现值大于净现值法则：接受净现值大于0 0的项目，拒绝的项目，拒绝净现值为负的项目。净现值为负的项目。NPV =NPV =未来全部现金流的现值未来全部现金流的现值 初始投资初始投资计算计算NPV:NPV:1. 1. 估计未来的现金流量估计未来的现金流量: : 多少多少? ? 什么时候什么时候? ?2. 2. 估计折现率估计折现率 如果项目存在风险，可以找一个存在类似风险的股票，把如果项目存在风险，可以找一个存在类似风险的股票，把该股票的期望收益率作为项目的贴现率。该股票的期望收益率作为项目的贴现率。3. 3. 估计初始

3、成本估计初始成本净现值净现值 (NPV)法则法则净现值法的三个特点净现值法的三个特点: :1.1.净现值法使用了现金流量净现值法使用了现金流量2.2.净现值法包含了项目的全部现金流量净现值法包含了项目的全部现金流量 3.3.净现值对现金流量进行了合理的折现净现值对现金流量进行了合理的折现 4.2 回收期法回收期法 定义：定义：项目要花多少时间才能收回其原始投资项目要花多少时间才能收回其原始投资? ?回收期回收期 = = 收回原始投资需要的年数收回原始投资需要的年数计算：计算：一般可以根据累计净现金流量计算而得。一般可以根据累计净现金流量计算而得。PTttCOCI10)(4.2 回收期法回收期法

4、举例举例回收期法存在的问题回收期法存在的问题问题问题1 1：回收期内现金流量的时间序列：回收期内现金流量的时间序列问题问题2 2：关于回收期以后的现金流量：关于回收期以后的现金流量问题问题3 3：回收期法决策依据的主观臆断：回收期法决策依据的主观臆断4.2 回收期法的回收期法的管理者视角管理者视角那些有丰富市场经验的大公司在处理规模相对那些有丰富市场经验的大公司在处理规模相对比较小的投资决策时，通常使用回收期法。便比较小的投资决策时，通常使用回收期法。便于管理控制和业绩考核于管理控制和业绩考核现金缺乏的公司，如果有很好的投资机会，利现金缺乏的公司，如果有很好的投资机会，利用回收期法还是比较合适

5、的用回收期法还是比较合适的对那些具有良好的发展前景却难以进入资本市对那些具有良好的发展前景却难以进入资本市场的私人小企业，可以采用回收期法场的私人小企业，可以采用回收期法一旦决策的重要性增强，比如说公司遇到大型一旦决策的重要性增强，比如说公司遇到大型项目，净现值法就会成为首选的资本预算方法项目，净现值法就会成为首选的资本预算方法4.3 折现回收期法折现回收期法考虑时间价值因素的前提下，计算投资考虑时间价值因素的前提下，计算投资项目收回初始投资额的时间项目收回初始投资额的时间定义：定义：考虑资金的时间价值考虑资金的时间价值, ,项目收回原始投资需项目收回原始投资需要多长时间要多长时间? ?对现金

6、流进行折现后对现金流进行折现后, ,也可以计算出净现值也可以计算出净现值. .4.3 折现回收期法折现回收期法计算公式：计算公式：特征：特征：在回收期法的基础上考虑了时间因素在回收期法的基础上考虑了时间因素计算复杂，不实用计算复杂，不实用虽然是动态指标，但仍然没有考虑项目整个寿命期的现虽然是动态指标，但仍然没有考虑项目整个寿命期的现金流量金流量是介于回收期法与净现值法二者之间的一种折衷方法是介于回收期法与净现值法二者之间的一种折衷方法CrCTttt01)1(4.4 平均会计收益率法平均会计收益率法平均账面投资额平均净收益平均会计收益率 n通过会计收益而不是现金流量来衡量项目的投资价值通过会计收

7、益而不是现金流量来衡量项目的投资价值n平均会计收益率为扣除所得税和折旧之后的项目平均平均会计收益率为扣除所得税和折旧之后的项目平均收益除以整个项目期限内的平均账面投资额收益除以整个项目期限内的平均账面投资额4.4 平均会计收益率法平均会计收益率法实例实例某公司现在考虑是否要在一个新建的商业区某公司现在考虑是否要在一个新建的商业区内购买一个商店，购买价格为内购买一个商店，购买价格为5000050000美元。该美元。该店的经营期限为五年，期末必须完全拆除或店的经营期限为五年，期末必须完全拆除或是重建。预计每年的营业收入与费用如表是重建。预计每年的营业收入与费用如表4-2.4-2.4.4 平均会计收

8、益率法平均会计收益率法 缺点缺点: :忽略了资金的时间价值忽略了资金的时间价值使用主观的基准临界收益率使用主观的基准临界收益率 基于帐面价值基于帐面价值, ,而不是现金流和市场价值而不是现金流和市场价值 优点优点: :会计信息容易取得会计信息容易取得容易计算容易计算 4.5 内部收益率法内部收益率法概念：概念：IRR: 使使NPV值为零的折现率值为零的折现率 （使投资项目的净现值为（使投资项目的净现值为0 贴现贴现率）率）特征：特征：反映一个项目的实际报酬率水平，也即一个项目的真实内在反映一个项目的实际报酬率水平，也即一个项目的真实内在价值价值内部收益率本身不受资本市场利息率的影响，完全取决于

9、项内部收益率本身不受资本市场利息率的影响，完全取决于项目的现金流量，是每个项目的完全内生变量，这也就是其称目的现金流量，是每个项目的完全内生变量，这也就是其称为为“内部收益率内部收益率”的原因所在的原因所在理财实务中经常被用来代替净现值，具有净现值的部分特征理财实务中经常被用来代替净现值，具有净现值的部分特征000)1 ()(NPVCIRRCOCITttt4.5 内部收益率法内部收益率法内部收益率的基本法则：内部收益率的基本法则：若内部收益率大于贴现率，项目可以接受；若内若内部收益率大于贴现率，项目可以接受；若内部收益率小于贴现率，项目不能接受部收益率小于贴现率，项目不能接受4.5 内部收益率

10、法内部收益率法内部收益率（内部收益率（IRR）与净现值（）与净现值（NPV）的比较）的比较在某些情况下，两种方法是等价的在某些情况下，两种方法是等价的贴现率小于内部收益率时，净现值为正；贴现率大于内部收贴现率小于内部收益率时，净现值为正；贴现率大于内部收益率时，净现值为负。益率时，净现值为负。如果我们在贴现率小于内部收益率时接受某一个项目，我们如果我们在贴现率小于内部收益率时接受某一个项目，我们也就接受了一个净现值为正值的项目。在这一点上，内部收也就接受了一个净现值为正值的项目。在这一点上，内部收益率与净现值是一致的益率与净现值是一致的如果项目的现金流量复杂些，内部收益率法存在的问题就会如果项

11、目的现金流量复杂些，内部收益率法存在的问题就会凸现出来，就会与净现值的判断不一致凸现出来，就会与净现值的判断不一致内部收益率（内部收益率（IRR）的计算）的计算一元一元N次方程的求解次方程的求解一种简单实用的方法：插值法（或称试错法）一种简单实用的方法：插值法（或称试错法）内部报酬率内部报酬率: : 举例举例考虑下列项目考虑下列项目: :0123$50$100$150-$200项目的内部报酬率 19.44%200)1 (150$)1 (100$)1 (50$032IRRIRRIRRNPVNPV 图图 Discount RateNPV0%$100.004%$71.048%$47.3212%$27

12、.7916%$11.6520%($1.74)24%($12.88)28%($22.17)32%($29.93)36%($36.43)40%($41.86)如果画出如果画出NPV和折现率之间的关系图和折现率之间的关系图,可以看到可以看到IRR就是就是X轴的截距轴的截距 .IRR = 19.44%4.5 内部收益率法内部收益率法缺点缺点: :不能区分投资和融资不能区分投资和融资. .可能没有一个内部报酬率也可能有多个可能没有一个内部报酬率也可能有多个内部报酬率内部报酬率. . 互斥投资问题互斥投资问题优点优点: :易于理解和计算易于理解和计算4.6 内部收益率法存在的问题内部收益率法存在的问题存在

13、多个存在多个 IRRs.投资还是融资投资还是融资? ?规模问题规模问题时间序列问题时间序列问题互斥项目与独立项目互斥项目与独立项目互斥项目与独立项目的定义互斥项目与独立项目的定义互斥项目互斥项目: : 在几个备选项目中只有一个可以选择在几个备选项目中只有一个可以选择 将全部备选项目排序将全部备选项目排序, ,选出最好的一个选出最好的一个. .独立项目独立项目: : 接受或放弃一个项目不会影响到其他项接受或放弃一个项目不会影响到其他项目的决策目的决策. . 必须超过一个最低值的接受准则必须超过一个最低值的接受准则. .影响独立项目和互斥项目的两个一般问题影响独立项目和互斥项目的两个一般问题实例：

14、教材实例：教材P96P96融资融资: :占款占款投资还是融资投资还是融资?项目项目A第第0期流出现金，以后期流入现金，期流出现金，以后期流入现金，称为投资型项目称为投资型项目项目项目B第第0期流入现金，以后期流出现金，期流入现金，以后期流出现金，称为融资型项目称为融资型项目项目项目C第第0期流出现金，以后期既有流入期流出现金，以后期既有流入现金也有流出现金，称为混合型项目现金也有流出现金，称为混合型项目投资还是融资投资还是融资?对于投资型项目，内部收益率法与净现值法的判断法则是对于投资型项目，内部收益率法与净现值法的判断法则是一致的一致的若若IRR大于贴现率，则大于贴现率，则NPV为正，项目可

15、以接受为正，项目可以接受若若IRR小于贴现率，则小于贴现率，则NPV为负，项目不能接受为负，项目不能接受对于融资型项目，内部收益率法与净现值法的判断法则则对于融资型项目，内部收益率法与净现值法的判断法则则刚好相反刚好相反若若IRR大于贴现率，则大于贴现率，则NPV为负，项目不能接受为负，项目不能接受若若IRR小于贴现率，则小于贴现率，则NPV为正，项目可以接受为正，项目可以接受对于混合型项目，内部收益率法与净现值法的判断法则可对于混合型项目，内部收益率法与净现值法的判断法则可能不一致能不一致会出现多重收益率的问题会出现多重收益率的问题此时应采用净现值法此时应采用净现值法多个多个 IRRs该项目

16、有两个 IRRs 0 1 2 3$200 $800-$200- $800($150.00)($100.00)($50.00)$0.00$50.00$100.00-50%0%50%100%150%200%Discount rateNPV100% = IRR20% = IRR1 我们将使用哪我们将使用哪个报酬率个报酬率? ? 多个多个 IRRs如果项目未来的净现金流方向变号两次如果项目未来的净现金流方向变号两次以上，我们称之为以上，我们称之为“非常规现金流量非常规现金流量”实际中的投资项目在未来产生的现金流实际中的投资项目在未来产生的现金流更多的是更多的是“非常规现金流量非常规现金流量”概括地说，

17、概括地说，“非常规现金流量非常规现金流量”的多次的多次改号造成了多重收益率。根据代数理论，改号造成了多重收益率。根据代数理论，若现金流改号若现金流改号M M次，那么就可能会有最多次，那么就可能会有最多达达M M个内部收益率的解个内部收益率的解小小 结结互斥项目所特有的问题互斥项目所特有的问题当内部收益率法当内部收益率法 用于互斥项目的决策用于互斥项目的决策判断时可能出现两方面的问题：判断时可能出现两方面的问题：规模问题规模问题 时间序列问题时间序列问题 规模问题规模问题你愿意接受你愿意接受100%的投资报酬率还是的投资报酬率还是50%的投资报酬率的投资报酬率?如果如果$1投资的报酬率是投资的报

18、酬率是 100%,而而 $1,000的的 报酬率是报酬率是50%,你又会做哪种考虑呢你又会做哪种考虑呢? 规模问题的例子规模问题的例子考虑如下一个问题：现在有两个互相排斥的投资机会考虑如下一个问题：现在有两个互相排斥的投资机会供大家选择供大家选择投资机会投资机会1：现在你给我：现在你给我1美元，下课时我还给你美元，下课时我还给你1.50美元美元投资机会投资机会2：现在你给我：现在你给我10美元，下课时我还给你美元，下课时我还给你11美元美元只能选择其中的一个投资机会，如何选择？只能选择其中的一个投资机会，如何选择？投资机会投资机会1：NPV=0.5, IRR=50%投资机会投资机会2：NPV=

19、1, IRR=10%净现值净现值NPV与内部收益率法与内部收益率法IRR的判断不一致的判断不一致项目规模的问题项目规模的问题规模问题：实例规模问题：实例斯坦利斯坦利杰佛（杰佛（Stanley Jaffe）和雪莉）和雪莉兰星（兰星（Sherry Lansing）刚购买了教学电影片）刚购买了教学电影片公司金融公司金融的版权。的版权。他们不清楚制作这部影片应该用多大的预算比较合适。他们不清楚制作这部影片应该用多大的预算比较合适。预计现金流量为：预计现金流量为：规模问题：实例规模问题：实例采用增量内部收益率法采用增量内部收益率法( (IRR)IRR)计算增量现金流量计算增量现金流量计算增量现金流量净现

20、值计算增量现金流量净现值NPV=-15+25/1.25=5 NPV=-15+25/1.25=5 0 0计算增量内部收益率计算增量内部收益率IRR=25/15-1=66.67% IRR=25/15-1=66.67% 25%25%0期1期-25-(-10)=-1565-40=25规模问题规模问题概括起来，遇到互斥项目，可以有三种决策方法：概括起来，遇到互斥项目，可以有三种决策方法：比较净现值比较净现值计算增量净现值计算增量净现值比较增量内部收益率与贴现率比较增量内部收益率与贴现率三种方法得出的结论都是一致的三种方法得出的结论都是一致的注意点：注意点：我们决不能比较二者的内部收益率。那样，我们就会产

21、生决我们决不能比较二者的内部收益率。那样，我们就会产生决策失误。策失误。如何计算增量现金流量问题。请注意：我们是把大预算的现如何计算增量现金流量问题。请注意：我们是把大预算的现金流量减小预算，使得现金流量在第金流量减小预算，使得现金流量在第0期表现为期表现为“现金流出现金流出”，这样我们便可以应用内部收益率的基本法则这样我们便可以应用内部收益率的基本法则时间序列问题时间序列问题考弗尔德考弗尔德( Kaufold )公司有一个闲置的仓库，公司有一个闲置的仓库，可以存放有毒废物容器（项目可以存放有毒废物容器（项目A），也可以存），也可以存放电子设备（项目放电子设备（项目B）。现金流量如下：）。现金

22、流量如下：时间序列问题时间序列问题0 1 2 3$10,000 $1,000$1,000-$10,000项目 A0 1 2 3$1,000 $1,000 $12,000-$10,000项目 B在本例中,优先选择的项目取决于折现率而不是内部报酬率. 时间序列问题时间序列问题10.55%16.04% = IRRA12.94% = IRRB时间序列问题时间序列问题当两个互斥项目初始投资不相等时，运用内部收益率当两个互斥项目初始投资不相等时，运用内部收益率进行评估将会出现问题。当内部收益率法应用于互斥进行评估将会出现问题。当内部收益率法应用于互斥项目的决策受到时间序列问题的影响时，通常可以用项目的决策

23、受到时间序列问题的影响时，通常可以用三种方法来选择最优项目：三种方法来选择最优项目：比较两个项目的净现值比较两个项目的净现值对比增量内部收益率与贴现率对比增量内部收益率与贴现率计算增量现金流量的净现值计算增量现金流量的净现值当内部收益率法应用于互斥项目的决策时，规模问题当内部收益率法应用于互斥项目的决策时，规模问题还是时间序列问题，实务中两者往往同时存在。一般还是时间序列问题，实务中两者往往同时存在。一般来说，实务操作人员要么是运用增量内部收益率，要来说，实务操作人员要么是运用增量内部收益率，要么使用净现值么使用净现值6.7 盈利指数盈利指数（The Profitability Index R

24、ule）初始投资未来现金流量的现值PIn 另一种项目评估方法另一种项目评估方法n初始投资以后所有预期未来现金流量的现值和初始初始投资以后所有预期未来现金流量的现值和初始投资的比值投资的比值盈利指数盈利指数 (PI) 赫尔姆赫尔姆芬尼根芬尼根(Hiram Finnegan)公司有以下两个投资机公司有以下两个投资机会，贴现率设定为会，贴现率设定为12，计算两个项目的盈利指数，计算两个项目的盈利指数PI。盈利指数盈利指数(PI)分三种情况对盈利指数进行分析：分三种情况对盈利指数进行分析：独立项目独立项目如果两个都是独立项目，根据净现值法的基本投如果两个都是独立项目，根据净现值法的基本投资法则，只要净

25、现值为正就可以采纳。净现值为资法则，只要净现值为正就可以采纳。净现值为正，也就是盈利指数正，也就是盈利指数(PI)大于大于1。因此，对于独。因此，对于独立项目，立项目，PI的投资法则为：的投资法则为：若若PI1，项目可以接受，项目可以接受若若PI1，项目不可接受，项目不可接受盈利指数盈利指数(PI)互斥项目互斥项目假若两个项目中只能选择一个，根据净现值法，应该选择假若两个项目中只能选择一个，根据净现值法，应该选择净现值比较大的那个项目。但是根据盈利指数判断，由于净现值比较大的那个项目。但是根据盈利指数判断，由于会受到规模问题的影响，则很可能对决策产生误导会受到规模问题的影响，则很可能对决策产生

26、误导此时应计算项目的增量盈利指数此时应计算项目的增量盈利指数盈利指数盈利指数(PI)资本配置资本配置以上两种情况实际上都假设公司有充足的资金用以上两种情况实际上都假设公司有充足的资金用于投资于投资当资金不足以支付所有可盈利项目时的情况。在当资金不足以支付所有可盈利项目时的情况。在这种情况下就需要进行这种情况下就需要进行“资本配置资本配置”（capital rationing）有限资金条件下的投资决策称为有限资金条件下的投资决策称为“资本配置资本配置”对于独立项目，采用盈利指数法则可以很好解决对于独立项目，采用盈利指数法则可以很好解决资本配置问题资本配置问题对于多期资本配置问题就会变得更麻烦对于多期资本配置问题就会变得更麻烦盈利指数盈利指数(PI)缺点缺点: :互斥项目运用互斥项目运用优点优点: :适用于有限资金的