第4讲高速公路资产证券化

1、第4讲 高速公路资产证券化一一. .粤高速资产证券化的现实选择粤高速资产证券化的现实选择二二. .粤高速资产证券化的可行性粤高速资产证券化的可行性三三. .粤高速资产证券化的案例分析粤高速资产证券化的案例分析四四. .粤高速资产证券化的财务效应粤高速资产证券化的财务效应五五. .粤高速资产证券化的风险分析粤高速资产证券化的风险分析一.粤高速资产证券化的现实选择1.1.宏观经济背景宏观经济背景紧信贷紧信贷n自自20062006年年4 4月月2828日至日至20072007年年1212月月3131日，中国人民日，中国人民银行连续银行连续8 8次次加息加息。20082008年年3 3月月2525日，

2、中国人民银日，中国人民银行行上调金融机构人民币存款准备金率上调金融机构人民币存款准备金率0.50.5个百分个百分点，已达到点，已达到15.5%15.5%，创下，创下2020年来的新高。年来的新高。n而伴随着消费物价指数的不断攀升，执行而伴随着消费物价指数的不断攀升，执行紧缩的紧缩的货币政策货币政策已是不争的事实。虽然目前货币政策有已是不争的事实。虽然目前货币政策有所放松，企业获得商业银行贷款还是相当困难。所放松，企业获得商业银行贷款还是相当困难。2.2.巨大的资金需求巨大的资金需求n高速公路投资所需资金量大，粤高速（广东省高速公路高速公路投资所需资金量大，粤高速（广东省高速公路发展股份有限公司

3、）近发展股份有限公司）近3 3年内将陆续对广佛高速公路、年内将陆续对广佛高速公路、佛开高速公路进行扩建，总投资佛开高速公路进行扩建，总投资4343亿元左右，自有资金亿元左右，自有资金约约4.94.9亿，即使根据目前良好的经营情况，还是有巨大亿，即使根据目前良好的经营情况，还是有巨大的资金缺口。通过银行借款成本较高，因此推行资产证的资金缺口。通过银行借款成本较高，因此推行资产证券化不失为一条有效的融资渠道，不仅可以降低财务成券化不失为一条有效的融资渠道，不仅可以降低财务成本，而且可以改善公司的融资结构。本，而且可以改善公司的融资结构。n粤高速作为高速公路行业上市的十几家公司之一，拥有粤高速作为高

4、速公路行业上市的十几家公司之一，拥有的公路资产状况优良，资产收益能力良好，车流量随经的公路资产状况优良，资产收益能力良好，车流量随经济的增长而增加，这些特点正好满足证券化的要求。济的增长而增加，这些特点正好满足证券化的要求。3.3.降低财务成本降低财务成本n资产证券化的利率比同期银行贷款利率低资产证券化的利率比同期银行贷款利率低1%2%，加上要支付的相关费用，如托管费用、服，加上要支付的相关费用，如托管费用、服务费用、承销费用及律师费用等，总的融资成本务费用、承销费用及律师费用等，总的融资成本仍低于同期银行贷款。仍低于同期银行贷款。n根据已经发行的资产证券化的产品的利率和同期根据已经发行的资产

5、证券化的产品的利率和同期银行贷款利率进行对比，得出下表。注：银行贷银行贷款利率进行对比，得出下表。注：银行贷款利率在款利率在2004年年10月至月至2006年年12月间共调月间共调整了整了3次，表中数据是次，表中数据是3次利率的平均数，资产次利率的平均数，资产证券化产品利率是已经发行的证券化产品利率是已经发行的9只产品的利率的只产品的利率的平均数。平均数。n以粤高速计划融资额以粤高速计划融资额10亿元，融资期限亿元，融资期限5年为例，根据广年为例，根据广发证券的设计方案发证券的设计方案一年期为一年期为1.5亿，收益率为亿，收益率为3.6%，二年期为二年期为1.5亿，收益率为亿，收益率为3.8%

6、，三年期为三年期为2亿元，收益率为亿元，收益率为4.1%，四年期为四年期为2.3亿，收益率为亿，收益率为4.35%，五年期为五年期为2.7亿，收益率为亿，收益率为4.5%。n五年期产品共需支付利息额五年期产品共需支付利息额1.4亿，加上所需支付的计划亿，加上所需支付的计划安排费以及担保费，以此估算，整个计划共需支付利息以安排费以及担保费，以此估算，整个计划共需支付利息以及发行成本额约为及发行成本额约为1.57亿。亿。n如果按照同样结构下的银行贷款利率下浮如果按照同样结构下的银行贷款利率下浮1%，资产证券，资产证券化融资方式可以节约财务费用化融资方式可以节约财务费用3000多万元。多万元。二.粤

7、高速资产证券化的可行性1.1.行业风险较低，项目前景较好，有稳定现金流。行业风险较低，项目前景较好，有稳定现金流。2.2.高速公路收费权高速公路收费权/ /收益权进行资产证券化的政策收益权进行资产证券化的政策依据依据三.粤高速资产证券化的案例分析n以下案例来自于广发证券曾经为粤高速子公司广东省佛开以下案例来自于广发证券曾经为粤高速子公司广东省佛开高速公路有限公司设计的高速公路有限公司设计的“佛开高速公路收费收益权支持佛开高速公路收费收益权支持收益凭证专项资产管理计划收益凭证专项资产管理计划”。1.本次资产证券化产品的计划概要本次资产证券化产品的计划概要n在本次资产证券化产品计划中，在本次资产证

8、券化产品计划中，佛开公司佛开公司作为作为原始权益人原始权益人，广发证券广发证券作为作为计划管理人计划管理人。广发证券向机构投资者发行以现金认购的专项计划。广发证券向机构投资者发行以现金认购的专项计划受益凭证，募集资金人民币受益凭证，募集资金人民币1010亿元，用于受让佛开高速未来亿元，用于受让佛开高速未来5 5年特定年特定期间内的公路收费收益权，从而构成专项计划的基础资产；佛开公司期间内的公路收费收益权，从而构成专项计划的基础资产；佛开公司一次获得一次获得1010亿元融资额用于偿还佛开公司的原有银行贷款；广发证券亿元融资额用于偿还佛开公司的原有银行贷款；广发证券按照按照募集说明书募集说明书的约

9、定对基础资产产生的现金流进行管理，向投的约定对基础资产产生的现金流进行管理，向投资者执行专项计划的权益分配。资者执行专项计划的权益分配。n该计划的交易结构示意图该计划的交易结构示意图本次资产证券化计划概要见表本次资产证券化计划概要见表3（1 1）基础资产界定）基础资产界定（2 2）优先级受益凭证与次级受益凭证的偿付）优先级受益凭证与次级受益凭证的偿付安排安排 假设：专项计划成立之日为假设：专项计划成立之日为2006年年12月月31日，否则表日，否则表中中“偿付日期偿付日期”应相应提前或顺延。应相应提前或顺延。（3 3）合约安排）合约安排2.融资成本分析融资成本分析（1）综合成本测算）综合成本测

10、算（2）融资效益）融资效益3.风险分析风险分析（1）基础资产买卖协议基础资产买卖协议产生的计划定性产生的计划定性问题问题（2）税收问题）税收问题（3）缺少法律规范问题）缺少法律规范问题4.资产证券化的会计处理资产证券化的会计处理（1）会计处理）会计处理（2）原始权益人的会计报告需要披露事项）原始权益人的会计报告需要披露事项 在专项资产管理计划发行日至计划终止日涉及之会计期在专项资产管理计划发行日至计划终止日涉及之会计期间，应就专项计划至少披露以下事项：间，应就专项计划至少披露以下事项：a a 专项计划名称、受益期间、原始金额；专项计划名称、受益期间、原始金额；b b 专项计划会计处理政策；专项

11、计划会计处理政策；c c 专项管理计划之期初期末余额、本期变动情况；专项管理计划之期初期末余额、本期变动情况；d d 溢价（或折价）摊销及利息预提政策及可能计入资本化溢价（或折价）摊销及利息预提政策及可能计入资本化项目及金额；项目及金额；e e 其他需要特别说明之事项。其他需要特别说明之事项。四四. .粤高速资产证券化的财务效应粤高速资产证券化的财务效应1.专项计划对原始权益人会计报表的影响专项计划对原始权益人会计报表的影响（1）专项计划发行对会计报表的影响）专项计划发行对会计报表的影响 专项计划发行，原始权益人收到专项资产管理计划资金，支付相关费用，导致货币资金、长期待摊费用、长期应付债券等

12、会计科目余额增加，资产、负债增加，筹资流入的现金增加。（2）专项计划存续期间对会计报表的影响）专项计划存续期间对会计报表的影响n计划存续期间原始权益人划拨公路收费收入给专项计划，归还受益凭证持有人本金及利息，导致原始权益人货币资金、长期应付债券减少、财务费用增加，资产、负债、净利润、所有者权益减少，筹资流出的现金增加。（3）专项计划到期结束对会计报表的影响）专项计划到期结束对会计报表的影响n专项计划到期，原始权益人可能获得清算资产，可能导致银行存款增加、财务费用减少，资产、净利润、所有者权益增加，筹资流入的现金增加。2.资产证券化对粤高速财务管理的影响资产证券化对粤高速财务管理的影响n企业的财

13、务管理是一个完整的流程，涉及到企业企业的财务管理是一个完整的流程，涉及到企业的方方面面。资产证券化融资带来的不仅是降低的方方面面。资产证券化融资带来的不仅是降低财务成本，基础资产进行证券化后，可以更加有财务成本，基础资产进行证券化后，可以更加有效率的利用资产池产生的现金流量，提高基础资效率的利用资产池产生的现金流量，提高基础资产的流动性。产的流动性。五五. .粤高速资产证券化的风险分析粤高速资产证券化的风险分析n如前所述，资产证券化法律、法规制定总是落后于资产证券化的进程如前所述，资产证券化法律、法规制定总是落后于资产证券化的进程。首先，所面临的问题是，如果制定于后的规则、法律或法规有别于。首

14、先，所面临的问题是，如果制定于后的规则、法律或法规有别于发起人已作的资产证券化的融资结构安排，那么其效力就受到严重的发起人已作的资产证券化的融资结构安排，那么其效力就受到严重的挑战。对于高速公路资产证券化，作为基础资产的公路收费权的转让挑战。对于高速公路资产证券化，作为基础资产的公路收费权的转让是一个核心的节点，公路收费权的转让存在的法律限制性直接影响着是一个核心的节点，公路收费权的转让存在的法律限制性直接影响着资产证券化的有效性问题。如果这个基础法律关系存在着效力上的瑕资产证券化的有效性问题。如果这个基础法律关系存在着效力上的瑕疵，就牵涉到疵，就牵涉到spv机构以资产发行证券及对证券化资产进行的信用增机构以资产发行证券及对证券化资产进行的信用增级行为的一系列措施是否有效的问题。其次，资产证券化是一种资产级行为的一系列措施是否有效的问题。其次，资产证券化是一种资产收入导向型融资方式，它是凭借原始权益人的一部分资产的未来收入收入导向型融资方式，它是凭借原始权益人的一部分资产的未来收入能力来融资，就要求原始权益人的未来现金流量稳定，