项目投资决策分析(资本预算)

1、项口投资决策分析（资本预算）capital budgeting应该建这个项口？什么是资本 预算（项目投资决策？提出长期投资方案（其回收期长于一年）并进行分析、选 择的过程.1、投资金额大，对公司长远的战略发展有较大影响，也决定了公司未 来发展的方向；2、资产专用性强，变现能力差 投资决策分析 投资项口的分类 投资项目的现金流量分析 投资决策分析指标 不确定性分析 投资项目的分类 资产更新（replacement decisions）：以新设备更替旧设备扩充决策（expansiondecisions）:现有产品扩充，购入新资产等 投资项目的分类 独立项目（independent project）

2、:项目间的现金流无和互影响 投资项目的分类 完全互斥项目（mutually exclusive projects）:接受其i之一億味着拒绝另一个项口项口现金流（增量现空 流量）的准则 现金流而不是会计利润 项廿投资、营业（不是融资）现金流 税后 现金流 沉没成本是无关的（是指已经发生的但不能被回收的与项口决策无关的支 岀），只有增量现金流是相关的。附带效应（正负溢岀效应）:新项目对旧产品 的影响考虑机会成木:使用资产意味着放弃该资产的其他用途，资产其他用途的潜 在收益应看作是使用该资产的成木 考虑净营运资金的需求（期末可收回）计算 増量的现金流量年现金流量=经营现金流量净资本性支出净营运资本变

3、动将现 金流量按时间分成三类：初始现金流量初始净现金投入量 期间增量净现金流量初始投资后到最后一期前发生的净现金流量期末增量净现金流量最后一期净现金流量 初始现金流出量（a）资木性支岀（其他培训、谈判等费用）（b）+（-） “净僭运资本的增加（或减少）量（c）-“新吸代“旧叩寸，出售旧资产的收入（d）+（） 与旧资产出售相关的税负 =初始现金流岀量期间增量净现金流量（a）收入的净增量减费用（不包括折旧）的净增量（b）-（+）税法确认的折旧费用的净增量（减少）（c）=税前收入净变化（d）7+）税收的净增加（e）=税后收入的净变化+（）税法确认的折旧费用的净增加（减少）（g）=该期増量净现金流量期

4、末增量净现金（g）未考虑项口最后一期增量现金流量（与期间增量净现金流量算法一样）（h） +（） “新资产的最后残值（处理/冋收成木）（i）-（+） 与“新"资产出售和处理的有关税收抵免（j）+（）“净"营运资木的减少（增加）（k）= 期末增量净现金净营运资本纳入计算，可以调整会计销售收入和会计成本与实际现金收入和现金流出z间的差异。 资金垫支增加额= 支增加额= 运资木销售收入 万元年初年末 运资本330 305怎样计算营运资金的投入？本年营运本年营运资金需用额上年营运资金 本年营运资金垫 木年流动资产增加额木年流动负债增加额净营运资木净营 500成木310经营现金流量19

5、0不考虑税、折i口，单位： 变动应收账款880 910 30应付账款550 605 55净营 -25年现金流量=经营现金流量净营运资本变动净资本性支出=190- （-25） -0=215年现金流入=500-30年现金流出=310-55年现金流量=现金流 入现金流出=（500-30）（31055）=（500-310） - （30-55）=经营现金流量净营运资木变动净营运资本 折旧的影响 例 收入100元，付现成本50元，所得税率40%,如折 iii分别为20与40元，求现金流与净利1,折11为20元净利=（1005020）(1-0.4) =18 元现金流=18+20=38元=(10050) (1

6、-0.4) +20x0.4=38 2,折旧为40元 净利=(1005040) (1-0.4) =6元 现金流=6+40=46元 =(100-50) (1-0.4) +40x 0.4=46 我国固定资产折门方法1.直线折门法 年折 额=固定资产原值x年折i口率 年折i口率=(1 预计净残值率)/折i口年限2.双倍余额 递减法 年折旧额=固定资产净值x年折旧率 年折旧率=2/折旧年限3.年限总和法年折旧额=(原值残值)x年折旧率年折旧率=(折旧年限已使用年数)x2/折 旧年限x (折旧年限+1)折旧抵税的现值 项目寿命期内各年折旧抵税额的现值累 加值 折iri总额一定，项目寿命期内折in抵税的总额

7、也就固定(同样的所得税税率 条件下)，因此，不同折i口方法下折i口抵税木身意义不大，但折i口抵税的现值存在 很人的差异。加速折旧法折旧抵税的现值显然人于直线折旧法折旧抵税的现值。实际计算表明：双倍余额抵减法好于年限总和法；年限总和法好于直线折旧法。 经营现金流量的分析方法基本计算公式：0。*销售收入一付现成木一所得税=ebit+折in 所得税(付现成木:不含折i口、摊销，不含利息)案例分析二:元华公司是一个生产球类制品的厂家， 现欲生产保龄球,有关资料如下：1.花了60000元，聘请咨询机构进行了市场调查2. 保龄球生产可利用公司一准备出售的厂房，该厂房口前市场价50000 3.保龄球生产 设

8、备购置费110000,使用年限5年，税法规定残值10000,直线法折旧，预计5年后岀售价 为30000 4.预计保龄球各年的销量依次为:5000,8000,12000,10000,6000.单价第一年 20元，以后每年以20%增长;单位付现成本第一年10元,以后随着原材料价格的上升,单 位成本将以每年10%増长.5.生产保龄球需垫支流动资金10000元。6.税率34%.分析年份销售量单价5000个2010000020.41632001124972012.1销售收入单位成本成本总额11050000 288000 312000145200 41000021.22800020.81212200属沉没

9、成本)各营业年的现金流量项目第一年第二年第三年第四年第五年销售收入100000163200249720212200129900付现成本500008800014520013310087840折旧2000020000200002000020000营业现金流量3980056432757835900634560年末垫支流动资金100001000010000100000营运资金投入0000-10000固定资产投入000013.31133100 5600021.6512990014.6487840收入与成本预测表分析各阶段现金流量初始投资额=11+5+1=17(调研费0各年现金流量398005643275

10、7835900644560第五年末的残值现金流量残值现金流量=30000-(30000-10000)34%=23200012345 170000 策评价指标净现值npv 指数pi平均会计报酬率39800 56432 75783 66506 44560 23200 投资决 内部收益率irr投资冋收期pb与pb*盈利能力 总结净现值(npv)概念：按照一定的折现率，将 项0各年的现金流量贴现到项0期初的现值累加值。定义式:npv判断准则：npv大于等于0,项目可行；npv小于0,拒绝项目。相对比较时，npv最大准则（可比条件下）净现值的经济木质某投资者似准备投资于一个投资额为20000元的a项目，

11、项目期限4年，期望投资报酬率为10%,每年能获取 现金流量7000兀。贝山如果该投资者将所得的现金流量分为两个部分：一部分作为10%的基本报酬，剩余部分为超报酬。那么，该投资者不仅可达 到期望达到的报酬率，还能获取折现值等于2189.30元的超报酬 投资回收期 概念: 从项口的投建之日起，用项口所得的净现金流量收回原始投资所需要的年限。静 态投资回收期与动态投资回收期不考虑资金的时间价值与考虑资金的时间价值。定义式：投资回收期（续）判断准则（与基准投资回收期进行比较）：投资回收期（续） 投资冋收期的计算：借助于现金流量表进行计算。投资回收期的计算静态投资回收期的优缺点优占八、1）易于理解。2）

12、能回避投资回收期之后项目现金流量的不确定性。3）偏向于高流动性。缺点：1）可能拒绝npv为正值的投资。2）忽略了项fi投资冋收期之后的现将流量。3）需要一个基准的投资回收期。4）倾向于拒绝长期项口。内部收益率（irr）概念：净现值为零时的折现率。定义式：判断准则（r为必要报酬率）:绝对判断:irr>r,项目可行;irr<r,拒绝项目。相对判断：irr最大法则不成立。非常规的现金流量 假如某投资项目的初始成本 为$90,000 ,并且它将产生如下现金流量：第1年：132,000第2年：100,000第3年: -150,000可接受的最低回报率为15%.我们能否接受这一项目？ irr和

13、npv的计 算结果 npv=13200*0.87+100000*0.769-l50000*0.658-90000=1538+ -90000=0irr=10.11% irr=42.66% 13200 （1+irr） 100000 （1+irr） 2 150000 （1+irr） 3 如何决策？ 进一步的npv 和irr分命 irr = 10.11% and 42.66% 在必耍报酬率为 15%的情况下，npv&gt;0, 0.1011 0.4266 irr、npv 决策规则的总结非常规方案，irr存在多个收益率的缺陷 此时，应该根据npv 决策 案例厶 互斥项目的决策60.74 64.0

14、5 npv 22.17% 19.43% irr 200 325 2 325 325 1 -400 -5000项目b项目a时期 两个项目的必要报酬率都是10%.我们应该采纳哪一个项目呢？ a项目的irr= 19.43% b项目的irr = 22.17% 在交点处11.8%, a、b项口的npv相同 注意：贴现率的改变会导致各个项口npv的选择顺序发生变 化0.118 a b内部收益率的优缺点 优点：1）与npv密切相关，经常导致完全一样的决策。2）容易理解和交流，不需要知道贴现率。缺点：1）可能导致多个解，或者无法处理非常规现金流量。2）在比较互斥项目时，可能导致不正确的决策。获利能力指数（pi

15、）是指一次 性投资项目生产期现金流量的现值与初始投资的比值，即单位投资的现值。pi=pv/i绝对判断：pi大于等于1,接受项目；pi小于1,拒绝项目。平均会计报酬率（arr）是指投资项口年平均税后利润与其平均投资额z间的 比率。arr绝对判断：arr大于等于口标平均会计报酬率，可行；arr小于口标平均会计报酬率，拒绝。相对判断：arr越大越好。项口寿命期不等的互斥项口长河集团正在考虑以下两个项口 :软件科技-1006060 天然食品-10033.533.533.533.5 假定贴现率为10%,长河集团应选择哪个项目？年均净现值法耍点：将净现值平均分摊到各年年均净现值=净现值年金现値系数（软件）

16、年均净现值=4.16/1.736=2.396 （天然）年均净现值=6.19/3.17=1.953选择软件项口投资行为：经验证据 资本预算技术使用情况：国外调查显示，89% 的公司经常使用npv, irr等动态指标，65%的公司把它们作为基本的方法；60%的 公司经常使用静态投资回收期指标，19%的公司把它作为基木方法。美国英国 荷兰德国法国中国内含报酬率3.09 2.31 2.36 2.15 2.27 3.38净现值3.08 2.32 2.76 2.26 1.86 2.51 冋收期 2.53 2.77 2.53 2.29 2.46 36 贴 现回收期1.56 1.49 1.25 1.59 0.

17、87平均会计收益率1.34 1.79 1.40 1.63 1.11 1.00 获利能力指数 0.85 1.00 0.78 1.04 1.64 资本预算使用频率统计 资本预算技术使用情况 大企业对内含报酬率和净现值的 使用频率高于回收期；非上市企业比上市企业更频繁地使用回收期法；mba管 理的公司更倾向于使用贴现现金流量技术；为什么采用内含报酬率和净现值以外 的决策方法：决策者不熟悉相关知识？公司激励错位（如以会计收益或收入增长作 为激励目标）？其他原因？ ？项目资本成本（折现率）资本成本概念 权益成 本债务成本和优先股成本加权平均资本成本部门和项目资本成本发行成本 资木成木 投资者投资公司证券

18、取得的报酬，就是该公司的成木。在项口评估吋, 只冇当这个项目的报酬率超过金融市场为具冇相同风险的投资所提供的必要报酬率 时，这个项口才会有正的npv。这个必要报酬率就是项口的资本成本。必耍报酬 率、适当的贴现率、资本成本是同一个术语。资本成本（假设公司保持目标的资 木结构）主要取决于资金的运用（该项投资的风险），而不是资金的來源。权益 成木权益成木是公司的权益投资者对他们的投资所耍求的报酬率。权益资本成 本一般无法直接观察。估计方法：股利增长模型法；资本资产定价模型法（证券 市场线）。股利增长模型法re权益成本p0股票市价d1第1年 股票每股现金股利g股票股利增长率re取决于do、p0和g。d

19、o和p0可直 接得到。如何确定g: 1）丿力史增长率2）分析人员对公司未來股利增长率的预测 capm无风险报酬率rf市场风险溢酬rm-rf该资产的系统风险中国上市公司：我国国库券的利率作为无风险收益率；上证综合指数收益率与国库券的 利率差额作为市场风险溢酬；通过公司股票收益率和上证综合指数收益率的回归得到例题假设a航空公司股票的贝塔系数是1.2,市场风险溢酬为8%, a公司上一 次的股利是每股2美元，预计股利将以8%的比率无限期地增长下去。目前公司的每 股价格是30美元。无风险收益率为6%,求a公司的权益资木成木。股利增长模型法：权益资本成本=2*(1+8%)/30+8%=15.2% capm

20、法：权益资木成木 =6%+1.2*8%=15.6%债务成本债务成本是企业的债权人对新的借款所要求的报 酬率(kd)。估计方法如下1、capm法2、市场数据法：公司债券的到期收益 率相同信用等级债务的利率注意区分票面利率。税的影响税后债务成本=税 前债务成木* (1-tc)假定bw发行了面值$1,000 , 10年期的零利息债券.bw 的该债券发行价为$385.54,bw的所得税率为40%.债务资木成木的计算$385.54= $0 +$1,000 (1 +kd)10(1 +kd)10 = $1,000 / $385.54=2.5938(1 + kd) = (2.5938) (1/10)= 1.1

21、kd= . 1 or 10%ki=10% ( 1 - .40 )ki =6%债务资木成木的计算 优先股成木优先股成本是公司的优先股股东对他们的投资所要求的报酬率。采用市场数据 法估计：1、公司数据rp=d/p0 rp为优先股成本；d为固定股利；p0为目前优 先股的每股价格。2、相同信用等级优先股的必要报酬率。加权平均资本成本 是公司不同资本来源的资本成本的加权平均值，其权重就是各种资本的市场价值占 总额的比重：d债务的市场价值e普通股的市场价值p优先股的市场价值v公司的市场价值(=d+e+p) tc公司所得税税率 例题b公司发行在外的股票有140万股，目而每股价格为20美元。公司的债券在市场上

22、 公开交易，债券的总而值为500万美元，最近的定价是而值的93%,目前的定价对应 的收益率为ll%o无风险利率是8%,市场风险溢酬是7%,公司的贝塔系数是0.74. 如果所得税税率是34%,求b公司的wacc?答案 根据capm确定权益成木为： 8%+0.74*7%=13.18%权益市场价值占总价值的比例：140*20/(140*20+500*0.93)=85.76% wacc=85.76%* 13.18%+14.24* 11 %*( 1 -34%) =12.34%资木预算与wacc公司正在考虑一个仓储配送项目，详细需要投 资5000万美元，预计在未来的6年中，每年可以节约(税后)1200万美

23、元，该接受这 个项口吗？需耍知道项口的适当贴现率，即资本成本。根据风险收益对等原则, 我们需要在金融市场上找到一个和仓库项目具冇相同风险等级的项目。可以使用 公司的wacc吗？完全取决于公司已有项目是否和仓储项目处于和同风险等级。假 定公司已有项口就是仓储项口，可以认为该项口和和公司整体处于同一风险等级。资本预算与wacc假若公司的wacc为16.65%。则项目的净现值为: npv=-5000+1200*(p/a, 16.65%,6)=-653项口资本成本 根据风险收益对等原则， 只冇拟投资的项目和公司现冇业务相似时，公司wacc才是计算未来现金流量的适 当贴现率。如国美开设新的分店、制造商扩

24、大生产等。若公司已有项目与拟投资的 项口有较大的差异，则很可能做出不正确的决策：错误地接受风险高于整个公司的 项目；倾向于拒绝风险低于整个公司的项目。部门资本成本 对于一个多元化经营的企业，若按照公司wacc作为各个部门资本成本的标准，那么，风险较大的部 门倾向于拥有较高的报酬率，该部门的项目通常会被通过，从而会进行更多的投资。如何解决：考察并确定独立部门的资木成木。 专注法 怎么样为各个新的项目 或者部门确定资木成木？我们应该考察公司以外的和我们正在考虑的投资项口具 有相同风险等级的其他专注(单一业务)公司的资本成本。例如，海尔公司当初进入电脑行业项口投资时，项口的适当贴现率应该依据当时联想

25、公司的资本成本。 发行成本是项目引起的，它是相关现金流量。因此，仅仅需要对初始投资成本 进行修止即可。加 发行成木(fc)到初始现金流出(ico).结果：减少npv考虑发行成本：调整初始现金流出npv= n t=l cft (l+k)t - (ico + fc )不确定性分析 影响项目的不确定因索：投资额：包括固定资产投 资和流动资金投资 产品产量及销售量；经营成本；项口寿命期；项口寿命期 末的资产回收，包括固定资产残值的回收和流动资金的回收；折现率。不确定 分析的方法个案分析敏感性分析盈亏平衡分析决策树方法个案分析研究 当影响项口现金流量的某些不确定因素发牛改变，项口现金流量达到一种新的状态

26、 时，项目投资决策指标将如何变化的一种分析方法。敏感性分析是个案分析的 一种变化分析方法。当某一不确定变量发生一定幅度变化时，项口投资决策指标 (如npv)将相应发生多大程度的变化，以此判断项目预测风险的大小，以及分析 投资决策指标对不确定因素的敏感程度。和对分析与绝对分析 单因素敏感性分 析与多因索敏感性分析会计盈亏平衡与财务盈亏平衡会计盈亏平衡：税前利润 =0会计分析方法，对财务决策没有帮助。在会计盈亏平衡状态下，项口显然财务上不可行。财务盈亏平衡：npv=0此时，处于项目盈亏平衡的临界状态。财务盈亏平衡状态对项目投资决策起决定性作用。决策树分析 通过现金流量概率树，分别计算 各现金流量的

27、净现值，并按联合概率计算期望净现值來评价投资项r的一种方法。主耍适用于每年现金流量不独立的投资项口分阶段决策问题。要分清是研究哪 一部分投资的决策问题，计算增量现金流量的净现值。决策树分析例题 投资战 略投资项目与竞争战略：差杲化投资战略；成本领先投资战略；战略壁垒： 高资木需耍投资战略；政府管制项目投资战略。发现投资机会的工具 产品生命 周期分析法；经验曲线；波士顿矩阵法。产品生命周期分析方法 经验曲线 波士顿矩阵法tk tpv= 132,000/ 1.15 + 100,000/(15)2 150,000 / (1.15)3 90,000 =1,769.54 calculator: cfo

28、= -90,000; c01 = 132,000; f01 = l;c02= 100,000; f02= 1; c03 = -150,000; f03 = 1;i= 15; cpt npv = 1769.54 if you compute the irr on the calculator, you get 10.11% because it is the first one that you come to.so, if you justblindly use the calculator without recognizing the uneven cash flows, npv would say to accept and irr would say to reject.* * you should accept the project if the requiredreturn is between 10.11% and 42.66% * * as long as we do not have limited capital, we should choose project a. students will often argue that you should cho