我国影子银行传导机制及其对货币政策的影响

1、我国影子银行传导机制及其对货币政策 的影响张小云安徽财经大学摘要：我国影子银行分为互联网金融类影子银行、金融机构往来类影子银行以及民间金 融类影子银行三类，通过分析三类影子银行各自的传导机制，可得出其对我国 货币政策的影响，即影子银行向市场投放了流动性、增加信贷总量以及增加货币 供应量，增加了货币政策工具选择的难度、直接影响中介指标的规模、减弱操作 指标的作用效果，最终削弱了货币政策的调控效果。关键词：影子银行;货币政策;互联网金融;信用创造;作者简介：张小云（1996-），女，汉族，安徽省淮北人，安徽财经大学金融学 院木科生。研究方向：金融理论。收稿日期:2017-09-10conducti

2、on mechanism of shadowbanking and its influence onmonetary policyzhang xiao-yunanhui university of finance and economics;abstract：shadow banking in china falls into three types: the internet financing, financial institutions and nongovernmental financing. through analysis of their respective conduct

3、ion mechanisms, we can find how the shadow banking influence our monetary policy-making. by injecting liquidity to the market and increasing loans and money supply, the shadow banking makes i t more difficult to sei ec t proper monet ary pol icies, which wi 11 di rec tly influence the scale of inter

4、mediate target and wcakcn the effect of manipulative target eventually, the shadow banking will impair the whole effect of the monetary policies.keyword：shadow banking; monetary policy; internet financing; credit creation;received： 2017-09-10一、引言我国传统商业银行受制于资本充足率的严格监管，偏向于将资金贷给信用程度 良好、收益稳定的大企业，而将风险较大、

5、收益没有保证的中小企业拒之门外。 中小企业的融资困境某种程度上滋生并促进了我国影子银行体系的发展。本文将 我国影子银行分为互联网金融类影子银行、金融机构往來类影子银行以及民间金 融类影子银行，对其各自的传导机制进行分析，得出我国影子银行对货币政策 工具、操作指标、中介指标与最终目标的影响，并提出相应的应对措施。二、影子银行传导机制（一）互联网金融类影子银行郑联盛（2014）将互联网金融分为传统金融业务互联网化、第三方支付、互联网 信用业务、互联网虚拟货币与互联网金融异化业务五类。互联网金融类影子银行 主要表现形式为支付中介与信用中介，分别对应上述类别的第二类与第三类。1. 支付中介与金融服务随

6、着二维码多媒体技术快速发展，第三方支付平台迅速崛起，主要有支付宝、微 信钱包等。此处以微信钱包为例进行分析。使用微信钱包支付平台，首先需要将微信移动客户端与客户银行卡绑定。该平台 前端连接客户（红包或转账业务等），后端连接银行（提现与充值业务）。与“客户-银行-客户”这一传统的支付模式类似，微信钱包的支付模式为“客户- 微信钱包-客户”，微信钱包通过支付屮介角色实现了金融脱媒。此外，凭借第 三方平台发展起来的理财产品、生活缴费、酒店住宿、购票等各项金融服务，增 加了平台用户对流动性的需求，使得平台内资金数量增加、资金停留期限延长, 进而深化了金融脱媒程度。第三方支付平台分流了传统商业银行的部分

7、活期储蓄存款，降低了商业银行的 准备金余额；同时，向市场投放了流动性，减少了用户对商业银行的流动性需求, 商业银行的超额准备金也随z降低。2. 信用中介与信用创造互联网信用业务是金融脱媒的有力推手。通过互联网信用业务，资金需求和供给 双方，可基于网络信任机制，在网上实现资金融通。较为典型的信用中介有阿里 小贷、蚂蚁花呗、京东白条等。此处以阿里小贷为例。如图1所示，商户的商品流经过淘宝、天猫等电商平台转化为资金流，资金流通 过第三方支付平台支付宝转化为阿里金融的信息流，阿里金融再将信息流转化 为资金流返述给商户。阿里小贷通过资产证券化在深交所挂牌上市直接融取资金, 借款人根据自己在阿里小贷信息流

8、中的信用状况，即可从阿里小贷中融取资金。商品流、资金流、信息流三者之间的转换，加快了资金周转速度，向市场投放了 流动性，传统商业银行的流动性需求减少，其超额准备金也随之减少。阿里小贷 将其在深交所挂牌获得的直接融资用于放贷，创造出新的信用，增加了信用总 量。然而，阿里小贷贷出的资金并不能派生出新的存款，对货币供应量没有直接 影响。此外，阿里小贷上市获得的资金充当“三流”环节的“最后贷款人”角色, 为阿里小贷的正常运转保驾护航。(二) 金融机构往来类影子银行从运行机制上看，我国影子银行常常是以理财产品代理人的角色进行投融资活 动，以非传统的方式进入信贷市场。与美国等发达国家以资产证券化为中心的影

9、 子银行不同，我国影子银行体系以传统商业银行为主导，以银行理财产品为依 托，以商业银行与信托公司、投资银行等金融机构合作往来为主要形式。本文将 金融机构往来类影了银行进一步细分为信托贷款、委托贷款和未贴现银行承兑汇 票三类影子银行。1.信托贷款类影子银行信托贷款类影子银行通过商业银行与信托公司等金融机构合作，利用理财资金 受让信托受益权，将理财资金以信托贷款的形式最终发放给借款人。此外，本文 把商业银行与信托公司合作、将其存量贷款出售给信托公司腾挪信贷空间的方式, 也归类为信托贷款类影子银行，并将其分为信托受益权转让及信托资产转换两 种形式。图1阿里小贷信用创造传导机制下载原图(1)信托受益权

10、转让类影子银行 通过图2可以看岀，借款人与商业银行、信托公司三方合作制定信托计划，借款 人需将其自由资产抵押或者股权质押给信托公司方可获得信托贷款。在这个过程 中，信托公司以借款人的抵押、质押资产为基础，设立信托计划筹集资金，由商 业银行投资信托计划、受让信托受益权将理财资金转移给信托公司，而信托公司 按照与商业银行的约定将理财资金转化为信托资金，最终将资金贷给借款人。图2信托受益权转让类影子银行传导机制下载原图借款人将其资产或者股权用于抵押或质押，信托公司可以以股东或者债权人身 份进行干预或者监管借款人的经营，降低了资金的违约风险。这个传导过程实质 上是商业银行为规避资本充足率的约束，与信托

11、公司合作，将其理财资金以信 托资金的形式发放给借款人。信托公司发放信托贷款的行为，创造了新的信用， 增加了信贷总量，信托资金再度存入商业银行时，便派牛出新的存款，经过货 币创造乘数的放大，最终导致货币供应量的増加。(2)信贷资产转换类影子银行信贷资产转换类影子银行的本质是盘活传统商业银行的存量贷款，以压缩资产 负债表内的贷款规模。传统商业银行通过与spv机构合作，利用abs过程将流动 性较低的贷款资产移出资产负债表，盘活商业银行大量流动性较低的存量资产。如图3所示，商业银行将其流动性较低的贷款资产岀售给信托公司，信托公司 将贷款资产制定成信贷计划，商业银行用其理财资金投资信托计划受让信托受 益

12、权，最终达到腾挪信贷资产空间的目的。由于禁止商业银行将理财资金投资于 由自身贷款资产制定的信托计划，商业银行便与过桥公司合作来规避监管。商业 银行与其他商业银行或者投资银行等金融机构，互相投资对方贷款资产制定的 信托计划，受让信托受益权，将其理财资金转换为过桥公司的信托资金，再由 过桥公司将这笔资金投资于以该商业银行贷款资产为基础制定的信托计划，最 后达到双赢目的。此外，商业银行也可以与信托公司签订回购协议，在贷款资产 到期前收回。回购协议将信贷资产移出资产负债表，削弱了监管力度。图3信贷资产转换类影子银行传导机制下载原图 此传导机制实质上是将流动性较差的贷款出售腾挪出新的信贷空间，以及将理

13、财资金通过表外业务转换成信托贷款以规避监管。一方面增加了信贷总量，另一 方面创造出了新的存款货币，经过存款派生过程，增加了货币供应量。2.委托贷款类影子银行 委托贷款是指商业银行充当受托人的角色，根据委托人对资金使用对象信用状 况及其他要求，向借款人投放贷款并监督贷款资金的使用情况，并协助收回贷 款。本文将商业银行根据借款人的贷款申请、委托同业代付的形式，也归于委托 贷款类影子银行的范畴，如图4、图5所示。第一种形式的委托贷款，商业银行起到将借款人与贷款人联系到一起的桥梁作 用，收取一定的业务费用。此类贷款对商业银行本身的信贷规模和货币供应量没 有影响，但是向市场投放了流动性，产牛了新的信用。

14、图4委托贷款传导机制下载原图图5委托同业代付传导机制下载原图对委托行来说，第二种形式的委托贷款，是一笔兼具担保作用和委托代付功能 的同业业务。只要有委托银行的担保，受托行便可将这笔借款行为视为同业拆放 业务。对于两家银行来说，这都屈于表外业务，均可规避监管。此类贷款创造出 了新的信用，派生出了新的存款货币，增加了货币供给。3. 未贴现银行承兑汇票类影子银行未贴现银行承兑汇票在社会融资规模中的比例越来越大，其贴现业务已然成为 影子银行体系屮不容小觑的部分。如图6所示，持票人在贴现市场上转让汇票获 得贴现资金，商业银行从贴现余额中扣减这部分贴现资金，之后持有票据至到 期或者有融资需求时向中央银行请

15、求再贴现，在汇票到期时予以承兑。图6未贴现银行承兑汇票传导机制下载原图对商业银行而言，未贴现银行承兑汇票的贴现业务，只是在票据承兑余额和贴 现余额之间的调整匹配，并未改变商业银行总体授信额度。此传导过程创造了新 的信用，但对商业银行自身的信贷规模没有影响，汇票的贴现向市场投入了流 动性，没有増加货币供给。（三）民间金融类影子银行民间金融类影子银行主要有私人借贷、民间合会、民间集资、私人钱庄、典当行、 小额信贷公司、私募基金、融资担保公司和金融租赁公司等形式。民间金融类影 子银行主要体现在信用创造与向市场投入流动性，此处以私募股权基金为例。对于融资困难的中小企业来说，将其股权、债权抵押给私募股权

16、基金获取资金， 是一个很好的选择。一方面，私募基金所受监管力度较小，能够获取更大的资金 量;另一方面，私募基金具有较高的专业管理水平，能够增加投资者的信心，从 而使得基金的资金更为稳定。在这个传导过程中，投资者的资金通过私募股权基 金投向了资金需求者，产牛了新的信用，资金得到了充分的利用并向市场投入 了新的流动性。三、对货币政策的影响（-）对货币乘数的影响以商业银行理财产品为例。根据货币乘数公式，理财产品分流储蓄资金使得d （存款总和）减小、出（法定准备金）减小，而存款总量d的降低又会降低商业 银行的r（超额准备金）。然而，理财产品的存在对g （非银行部门持有的通货） 的影响却很难判断，通货变

17、化的方向及变化的幅度不能通过简单的理论分析得 出。目前各国央行普遍采用复杂的dsge模型确定货币乘数，尚ii只能得出一个 数值模拟结论。由此可见，影子银行对货币创造乘数的影响十分复杂。（二）对操作指标的影响影子银行对传统商业银行储蓄存款资金的分流，直接降低了法定存款准备金总 量，向市场投放流动性，减少了对商业银行的流动性需求，并进一步降低了超 额准备金总量。影子银行直接削弱了准备金指标的可控性，对可测性、相关性及 抗扰性的影响较弱。通过前面的分析，诸如微信钱包、支付宝等第三方支付平台 以及商业银行的理财业务，都会通过增加公众持有现金的机会成本，以减少现 金的流通量。现金流通量减少以及存款准备金

18、降低，二者叠加，便减弱了中央银 行调控法定存款准备金率的调控效力，使得基础货币的可控性下降，但对基础 货币的可测性、相关性及抗扰性的影响较小。（三）对货币政策中介指标的影响对信用总量的影响。根据前文对影子银行传导机制的分析，可以看岀影子银行的 信用创造功能直接扩大了信贷总量，使得信用总量指标不能被很好地控制，即 降低了信用总量指标的可控性;商业银行与金融机构之间的各种金融往来业务以 及金融创新业务层出不穷，降低了信用总量的可控性与可测性；当前，国家对民间金融、互联网金融的监管，存在难度大、力度小的制度瓶颈，无法对其规模做 到全面监控和精准测量，降低了信用总量指标的可测性。对货币供应量的影响。金

19、融机构往来类影子银行创造岀新的信用，派生出新的存 款货币，增加了货币供应量，降低了货币供应量的可控性及抗干扰性。互联网类 影子银行以及民间金融类影子银行实现了金融脱媒，对货币供应量没有直接的 影响。对利率的影响。当贷款利率偏高时，资金供求双方便通过影子银行体系寻求较低 的融资成本，扩大了影子银行的规模；当利率偏低时，对影子银行体系的资金需 求减少，影子银行的规模也随z缩小，从而形成影子银行体系的利率决定机制， 使影子银行的利率水平趋于合理化。不过，由于我国的市场利率受中央银行调控, 并未完全实现利率市场化，因此，影子银行对利率的整体影响较小。（四）对货币政策工具的影响影子银行体系对货币政策工具

20、的影响主要体现在对货币政策工具的恰当选择以 及操作力度精准把握的影响。影子银行的存在对储蓄存款的分流以及对市场流动 性的投放降低了法定存款准备金与超额准备金，减少存款总量以及对通货影响 的不确定性，使得货币乘数更加难以确定，使得中央银行更难把握准备金政策 的操作力度。另外，由于再贴现的主动权在商业银行，当再贴现利率较高时，商 业银行更倾向于从影子银行体系筹措资金，影子银行体系会使得再贴现的调控 效果降低。虽然较于再贴现政策来说，公开市场业务具有很多优越性而且中央银 行的运用更主动，但影子银行对储蓄存款的分流以及对准备金的影响，使得公 开市场业务通过调控准备金和基础货币，进一步调控货币供应量与市

21、场利率的 效果大打折扣。（五）对货币政策最终目标的影响 货币政策的每一次制定与实施，都是货币当局根据本国实际情况、调控目标，并 在准确把握本国金融市场规律的前提下进行的。由于金融市场的复杂性与不确定 性，对货币当局来说，货币政策目标能否最终实现，是一个严峻的挑战。从制定 货币政策目标，到选择何种货币政策工具以及确定操作力度，再到如何影响操 作指标进而影响中介指标来最终实现目标，是一个环环相扣、紧密衔接的过程， 需要每一个环节调控目标的实现以及各个环节作用效果的紧密配合。影子银行体 系向市场投入流动性、创造新的信用、增加货币供应量，增加货币政策工具与操 作力度选择的难度、削弱操作指标与中介指标的

22、调控力度以及指标的可测性、可 控性、和关性，严重阻碍了货币政策传导各环节调控目标的实现。影子银行体系 的不断创新和发展，又进一步加大了对货币政策各个传导环节影响的不确定性， 当不确定性影响相互叠加，又会进一步放大不确定性产生的影响，导致货币政 策调控的最终目标偏离政策制定的预期。中小型企业、房地产开发商与地方融资平台旺盛的融资需求，我国居民部门旺盛 的投资需求和我国金融部门为规避监管而不断创新金融业务这三个方面共同促 进了我国影子银行的发展壮大。因此，监管当局应该从这三方面入手，采取有效 措施，减小影子银行规模。(一)解决中小企业融资困境 首先，通过政策扶持解决中小企业融资困境。房地产开发商以及中小企业的融资 困境是我影子银行发展壮大的主要原因，解决其融资困境才能做到釜底抽薪， 政策的扶持对于困境中的企业而言至关重要，对减小影子银行的规模也有极其 重要的作用。2017年9月，屮央银行宣布自2018年起对普惠金融实施定向降准，着力缓解屮 小企业融资难、融资贵问题，推动中小企业发展，为实体经济提供有效支撑。货 币当局应深化和推进普惠金融以及定向降准政策的实施，更好地为中小企业服 务，并保障政策实施的精准度和效用最大化，减轻中小企业负担，促进中小企 业稳定发展，实现机会平等和社会公平正义，努力消除“只有最不需要资金的 企业才能融资成功”的现象，维护市场经济健康平稳发展。