pwc集团财务管理培训讲义

1、1第第1818讲、国际收支与汇率讲、国际收支与汇率 1 1）国际收支帐户 2 2）我国国际收支基本数据 3 3）汇率基本概念 4 4）汇率形成的供求分析 5 5）购买力平价 参考阅读：卢锋经济学原理（中国版）第29-30章2国际金融概论国际金融概论 国际收支与汇率是国际金融学研究的两个中心问题。国际收支从收入和支出角度描述一国国际交换活动总的数量关系，并分析这一数量关系保持平衡所需要的条件及其变动规律。汇率则是反映本国货币与外国货币之间交换比率关系。与价格供求关系相类似，汇率一方面受到国际收支状况影响，另一方面汇率变动又对国际收支发生作用。3国际收支帐户国际收支帐户 一国国际收支帐户（bala

2、nce of balance of payments accountspayments accounts），记录该国对外国支付和从外国获得收入的情况。任何导致对外国人支付的交易，都记入国际收支帐户的借方，并在前面加一个负号“- -”；任何导致从外国人那里获得收入的交易，都记为贷方，并用正号（+ +）表示（参见克鲁格曼：“国际经济学”，292292页）。4经常帐户经常帐户 依据所记录的交易对象不同，国际收支帐户具体分为两个帐户：经常帐户（current accountcurrent account）它记录因为商品和服务进出口以及收入转移等交易活动产生的外汇收支。 例如，中国民航从欧洲进口“空中客

3、车”飞机，20012001年夏季北京“紫禁城午门演唱会”举办单位向意大利三大男高音支付几百万美元出场费，因为中国购买外国商品和劳务发生的支付，记入中国经常帐户借方。相反，浙江玩具制造厂商向英国出口玩具，我国在中东地区工程建筑安装队工人汇回或带回外汇收入，则是中国向外国出售了商品和劳务，记入中国经常帐户的贷方。5经常帐户分类经常帐户分类（1 1）商品贸易或有形贸易。中国从加拿大进口小麦，向欧洲出口纺织品等。是经常帐户中最重要项目（2 2）服务贸易即劳务进出口，包括运输、旅游、通讯服务、建筑服务、保险服务，以及咨询、广告等商业服务等等。又称为无形贸易。（3 3）收益包括职工报酬和投资收益两类。中国

4、人在国外获得的工资，奖金，股票红利，债券利息等作为收益项目贷方，外国人在中国获得工资、奖金、红利、利息等作为收益项目借方。（4 4）经常转移包括政府与民间相互捐赠等等发生的收入转移。6资本帐户资本帐户 资 本 和 金 融 帐 户 ， 简 称 资 本 帐 户 ( c a p i t a l ( c a p i t a l account)account)，记录因为资产买卖活动发生的外汇收支。我们知道，资产是任何一种持有财富形式，如厂房、股票、债券、货币和土地等。 国际交易中购买资产好比“进口”为借方，因而加负号；国际交易中出售资产好比“出口”为贷方，因而加正号。 当中国驻美使馆花费数千万美元购买

5、地皮建立新馆时，或者某中国企业用1 1亿美元外汇购买了美国政府债券，都记为中国资本项目的借方。相反，通用汽车公司投资几亿美元在上海设厂，或者美国某风险投资公司购买了“搜狐”在NASDAQNASDAQ上市股票，则记在中国资本帐户的贷方。7资本帐户分类资本帐户分类 资本项目，金融项目和储备资产三个项目： 1 1资本项目包括固定资产所有权国际间转移，债权人不索取任何回报而取消债务等资本转移部分，还包括非生产和非金融性的资产如专利，版权，商标权的收买或放弃等。 2 2金融项目是资本与金融帐户最重要部分，它具体包含“直接投资”“证券投资”与“其它投资（如贸易信贷）”等三个子项目。 3 3储备资产指一国货

6、币当局拥有的可用于国际支付的外国资产，包括货币黄金，外汇，在国际货币基金组织的储备头寸等，又称为外汇储备。8资本帐户两点问题资本帐户两点问题 金融项目包含的投资形态，流动性差别对资金流入国经济可能发生不同影响。证券资产比较容易在资本市场上变现，其流动性远远高于厂房，设备这类实物资产，比较容易从投资国抽逃。出于短期动机大进大出的投资称为“热钱”或“燕子资本”。 储备资产的功能：为经常和资本帐户总赤字或总盈余提供融资，保持一国对外收支的流动性。具有成本。9差错与遗漏差错与遗漏 差错和遣漏（errors & omissionerrors & omission）是一个估计项，弥补统计过

7、程发生的误差。如果 数 据 没 有 误 差 ， 那 么 “ 经 常 帐 户 差额”+ +“资本帐户差额”+ +“官方储备变动”正好等于零。然而，由于统计过程会发生误差，也可能因为人为因素影响，如资本非法抽逃没有被国际收支帐户所记录，因而实际统计数据往往不满足这一条件。对不同原因产生导致的误差，设立一个估计项来冲销，以保持国际收支帐户形式上的平衡。10国际收支帐户基本关系国际收支帐户基本关系 国际收支帐户中心思想很简单：如同个人需要为买单付帐一样，一国必须为它在国外买单付帐。一个人支出大于收入时，必须通过出卖资产或借钱来填补亏空，一国经常帐户出现赤字，同样需要通过不同方式弥补：一是向外国人出售资

8、产或借债，二是减少外汇储备。 这一关系表述为： 经常帐户顺差 + + 净资本流入 + + 外汇储备增加 = = 0 0 或：经常帐户顺差 + + 净资本流入 = = 外汇储备增加1119991999年我国国际收支帐户年我国国际收支帐户项目项目 贷方贷方 借方借方 差额差额 经常帐户经常帐户 2344.32344.3 2187.72187.7 156.7156.7 1 1. . 货物贸易货物贸易 19471947. .2 2 15851585. .1 1 362362. .1 1 2. 2. 服务贸易服务贸易 237237. .8 8 312312. .9 9 - -7575. .1 1 3.

9、3. 收益收益 105.7105.7 285.4285.4 - -179.7179.7 4. 4. 经常转移经常转移 53.753.7 4.24.2 49.449.4 资本与金融帐户资本与金融帐户 917.5917.5 841.1841.1 76.476.4 1 1. . 资本项目资本项目 0 0 0.30.3 - -0.30.3 2 2. . 金融项目金融项目 917.5917.5 840.9840.9 76.76.7 7 ( (其中其中) )：直接投资：直接投资 410410. .1 1 40.4 40.4 369.8 369.8 证券投资证券投资 18.1 18.1 130.4 130.

10、4 - -112.3112.3 其它投资其它投资 489.3 489.3 670.1 670.1 - -180.8180.8 3 3. . 储备资产变动储备资产变动 - -85.185.1 净误差和遗漏净误差和遗漏 148.0148.0 - -148.0148.0 12我国净出口与净资本流入（我国净出口与净资本流入（81-9981-99）-200-1000100200300400500828384858687888990919293949596979899年份亿美元净出口净资本流入13我国利用外资结构（我国利用外资结构（79-9979-99）010203040506070809010079-8

11、384858687888990919293949596979899年份比例(%)借款所占比例FDI所占比例其他投资所占比例14我国我国“差错与遗漏差错与遗漏”（82-9982-99）-200-150-100-50050828384858687888990919293949596979899年份亿美元15我国外汇储备余额（我国外汇储备余额（79-9979-99）-200020040060080010001200140016001800798081828384858687888990919293949596979899年份亿美元16国际收支帐户概念理解国际收支帐户概念理解 所用教科书、Lipsey

12、 et al. Lipsey et al. Economics, G3Economics, G3等把BPABPA定义为涉及外汇交易的记录。差别在是否必然涉及外汇交易。 我国BPABPA包含不发生外汇收支的内容。第一，人民币结算的国际经济活动，如外企利润再投资记入资本项的FDIFDI贷方和经常项的利润汇出借方。第二，外商设备进口，国内没有支付外币，但是记入CACA进口借方和资本项的FDIFDI贷方。 我国外汇管理局编制的“国家外汇结存及银行售汇表”报告外汇收支情况。17汇率及其表示方法汇率及其表示方法 汇率（exchange rateexchange rate）又称汇价（exchange exc

13、hange priceprice），是一国货币折合成另一国货币的比率或比价。可以把汇率理解为外汇这一特殊资产的价格。 两种标价方式：一种是以一定数额外币为标准，折为相应数额本币表示汇率，称为“应付市价标价法”或“直接标价法”。例如，20002000年人民币对美元汇率为8.278.27元（人民币）/1/1（美元），对日元汇率为7.67.6元（人民币）/100/100（日元）。第二种标价法是用一定数额本币作为标准，折为相应数额外币表示汇率，称为“应收市价标价法”或“间接标价法”。只有美元和英镑采用这种“以我为中心”的标价法。18升值与贬值（升值与贬值（1 1） “升值”和“贬值”是描述汇率变动的两

14、个基本概念。 升值表示用比较少量本币就能换得一定数量外币，或者一定数量外币只能换得较少数额本币。升值使本国货币兑换价值提高，又称本国货币变强了。 贬值表示需要用较多数额本币才能换得一定数量外币，或者一定数量外币能换得较多数额本币。贬值使本国货币兑换价值下降，因而本国货币变弱了。依据升值和贬值发生机制不同，又分为法定升值贬值与市场升值贬值两类情况。19升值与贬值（升值与贬值（2 2） 法定升值（revaluation）指政府当局和规定宣布提高本国货币对外币兑换价值，如战后德国马克曾被法定升值。法定贬值（devaluation）指政府当局规定和宣布降低本国货币对外币兑换价值，如我国19941994

15、年汇率改革，官方汇率与市场调剂汇率并轨，人民币实际发生法定贬值。市场升值（appreciation）指由于外汇市场供求关系变动造成的某国货币对外币兑换价值上升；市场贬值（depreciation）指由于外汇市场供求关系变动造成的某国货币对外币兑换价值下降。20升值与贬值（升值与贬值（3 3） 采用不同汇价标示方法，标价变化与汇率变动关系不同。如采用直接标价法，汇价数值上升表示本国货币贬值和外国货币升值，汇价数值下降则表示本币升值和外币贬值。例如，人民币汇价从8 8元升为9 9元表示人民币贬值，因为这时兑换1 1美元需要用比先前更多的人民币；反之，如下降到7 7元，则表示人民币升值，因为这时兑换

16、1 1美元仅需用比先前较少的人民币。如采用间接标价法，汇价数额上升表示本国货币升值和外币贬值；汇价数额下降则表示本币贬值和外币升值。因而，首先需要确定采用什么标价法，然后才能判断汇价标价额变动与汇率升值或贬值的关系。21固定汇率制固定汇率制 固定汇率制与浮动汇率制是两种基本汇率制度。 固定汇率制（fixed exchange rate fixed exchange rate regimeregime）指汇率水平在一定时期内固定不变，中央银行为任何国际收支赤字和盈余提供融资。在两个帐户出现净盈余时，中央银行要购入外汇增加储备，净赤字时要出售外汇，只有这样才能来维护官方汇率，否则就可能出现与官方汇

17、率显著偏离的黑市汇率。22浮动汇率制浮动汇率制 浮动汇率制（flexible or floating flexible or floating exchange rate regimeexchange rate regime）指官方不规定汇率，汇率水平主要由市场供求关系自发决定。 又分自由浮动与管理浮动工资（perfect perfect floating and managed floatingfloating and managed floating）。前者指中央银行不仅不规定官方汇率，而且不对汇市采取任何干预措施。后者指中央银行对外汇市场进行一定程度的干预，通过参与购入和出售外汇影响汇率

18、，试图使一定时期内汇价在有限程度内波动。 从国际范围情况看，西方世界7070年代以前实现固定汇率制，此后相继实际浮动汇率制。23汇率决定的供求分析汇率决定的供求分析 如同商品价格取决于供求并且影响供求一样，汇率取决于外汇供求并影响外汇供求，因而可以从供求关系角度对汇率形成机制进行分析。 以美元作为外汇代表，分析人民币对美元汇率。由于对外汇需求意味着人民币供给，外汇供给意味着对人民币需求，因而讨论汇率供求决定关系，只要考虑对人民币或美元的供求关系，无需同时讨论对本币和外币各自供求关系。24对人民币需求（对人民币需求（1 1） 所有产生收受外汇的国际交易都导致对人民币需求。主要由三方面因素决定。

19、第一是中国对外出口。 第二是资本流入。 第三，国际交易媒介因素和外国储备资产也形成对人民币需求。例如，瑞典向埃及出售烟熏鱼，可能用美元报价和结算，从而发生对美元作为国际交易媒介的需求。人民币不是完全可兑换货币，因而对它作为国际交易媒介的需求较小。25人民币需求（人民币需求（2 2） 与商品需求线相类似，对人民币需求线向右下方倾斜，说明用美元表示的人民币价值越高，对人民需求越小，反之也然。 当人民币汇率贬值即比较便宜时，中国出口国外商品的外币价格降低，对中国出口商品需求增加，对人民币需求相应增加。相反，当人民币升值时，中国出口商品外币价格上升和需求下降，对人民币需求相应下降。 从资本流入方面对人

20、民币需求也是如此。当人民币变得比较便宜时，用人民币标价的中国各类资产比较便宜，因而对中国资产需求即资本流入增加，从而提升对人民币的需求。反之亦然。26人民币供给（人民币供给（1 1） 第一，中国公民、企业和其它机构购买国外商品和劳务时，要把人民币变成外汇，产生了人民币的供给。 第二，中国人想购买外国资产如NASDAQNASDAQ上外国企业股票时，也要获得外汇，从而产生人民币供给。也就是说，国外投资导致人民币供给。 第三，如果一部分人民币作为外国交换媒介或官方储备，当外国人由于某些考虑（如认为人民币将贬值）减少人民币使用和储备量时，也会造成人民币供给。27人民币供给（人民币供给（2 2） 人民币

21、供给线向右上方倾斜，说明用美元表示的人民币价值越高，对人民币供给越大，反之也然。 例如，当人民币汇率贬值即比较便宜时，进口商品的人民币价格上升，对中国出口商品需求下降，人民币供给相应下降。相反，当人民币升值时进口商品人民币价格下降，对进口商品需求上升，人民币供给相应上升。 从资本流入看，当人民币贬值变得便宜时，用人民币表示的外国资产价格上升，因而对外国投资需求下降和资本流出下降，结果人民币供给下降。反之亦然。28人民币供求分析框架人民币供求分析框架SD汇率：用美元表示的人民币价值人民币数量注意这里用“应收市价标识法（直接表示法）”表示汇率，而不是人民币实际采用的“应付市价标识法（间接表示法）”

22、。29浮动汇率下汇率决定机制浮动汇率下汇率决定机制 e e0 0代表均衡汇率。如果汇率较低为e e1 1即人民币低估，对人民币需求量超过供给量，某些不能在低估人民币汇率下获得足够人民币的供给者会出较高汇价获得人民币，汇价上升使人民币供给增加。汇价上升同时使出口和资本流入减少，从而使人民币需求下降。调节过程表现为e e0 0以下人民币供求线向上移动并相互逼近。 如果人民币汇率过高为e e2 2，则发生相反方向调节过程。人民币数量SDE0汇率：用美元表示的人民币价值人民币过度供给人民币过度需求e0e2e130 货币当局能通过改变储备资产来支持某个汇率水平。这时私营部门经常和资本帐户余额不需要为零，

23、它们的净赤字或净盈余，可以通过货币当局出售或买进外汇资产来平衡。 这时可能把汇率固定在e e2 2代表高估水平，人民币过量供给通过货币当局减少储备外汇资产来冲销。反之，如果把汇率固定在在e e1 1代表的低估水平，这时对人民币过量需求即对外汇净供给，需要通过货币当局增加储备外汇资产来冲销。 两种情况在短期可能，但不能长期持续。固定汇率制情况固定汇率制情况31购买力平价概念购买力平价概念供求分析从进入国际交换的商品、劳务、资产供求分析从进入国际交换的商品、劳务、资产的交易角度分析汇率决定，购买力平价理论的交易角度分析汇率决定，购买力平价理论（purchase power parity: PPP）

24、从两种）从两种货币一般购买力比较角度分析汇率决定问题。货币一般购买力比较角度分析汇率决定问题。基本思想是：人们需要外国货币，归根到底是基本思想是：人们需要外国货币，归根到底是因为外国货币在其发行国国内具有购买力；外因为外国货币在其发行国国内具有购买力；外国人需要本国货币，也因为它在本国具有购买国人需要本国货币，也因为它在本国具有购买力。本国与外国货币之间兑换关系取决于两国力。本国与外国货币之间兑换关系取决于两国货币购买力。又由于货币购买力大小受到物价货币购买力。又由于货币购买力大小受到物价水平影响，所以货币兑换率取决于两国价格水水平影响，所以货币兑换率取决于两国价格水平比较。平比较。这一理论采

25、取绝对购买力平价和相对购买力平这一理论采取绝对购买力平价和相对购买力平价两种形式。价两种形式。32绝对购买力平价（绝对购买力平价（2 2） 两国货币汇率等于两国一般价格水平之比。以P PC C 为一蓝子中国商品价格水平，P PU U 为一蓝子美国商品价格水平，E E￥/$/$ 表示人民币/ /美元汇率，购买力平价理论可表示为： E E￥/$/$ = P = PC C / P / PU U 假定A A、B B二国与衣食住行相对应只有四种消费品：衣服、食物、房屋、自行车，并且它们质量、性能完全对等可比，但在不同国家价格不同，那么可以算出PPA A与PPB B，如PPA A/P/PB B为2 2，则

26、A A国一单位货币等于 B B国1/21/2单位货币，这就是A A、B B两国汇率。33绝对购买力平价（绝对购买力平价（3 3） 如不同国家一蓝子基准商品的品种和质量相同，在中国购买它花10001000元，在美国花200200美元，那么购买力平价预测的人民币汇率为1000/200=51000/200=5（人民币/ /美元）。 依据这一理论，某种国内价格一般水平上升，货币购买力下降，会引起该货币在外汇市场上等比例贬值；反之，购买力上升会引起相应货币升值。如果美国物价水平上升到一蓝子基准商品值500500美元时（美国物价上升150%150%），人民币汇率上升为1000/500=21000/500=

27、2（人民币/ /美元）。34绝对购买力平价（绝对购买力平价（3 3） 绝对购买力平价具有重要解释力，但依据这一理论确定具体汇率水平存在困难。 第一，实际上有无数种商品，选取哪些商品作为一蓝子商品存在困难。 第二，不同国家的产品劳务质量性能不同。 第三，如何确定不同商品权数也有困难。用不同权数计算价格水平，也会对汇率预测产生影响。35中国收入水平之谜（中国收入水平之谜（1 1） 用汇率计算的中国人均GDPGDP，直至9090年代中期以前，一直在300-370300-370美元之间徘徊，不到发达国家的1/501/50。把19941994年和19781978年这两个年份做比较，用人民币汇率折算的中国

28、美元GDPGDP甚至下降了！ 实际汇率主要受可贸易产品相互比价决定，很多非贸易品相互比价则不能从实际汇率中反应出来。中国这样发展中国家非贸易品价格水平通常比较低，因而从购买力平价角度测度的人民币汇率应当其市场汇率。36中国收入水平之谜（中国收入水平之谜（2 2） 9090年代前期，不同PPPPPP估算结果引发国际性争论。 IMFIMF：19921992年中国购买力平价GDPGDP为1700017000亿美元，折合人均14511451美元。 世界银行：人均GDPGDP在19921992年已达到24602460美元，比汇率结果高7 78 8倍。 澳大利亚经济学家：中国九十年代初美元GDPGDP约为

29、实际汇率计算值的3 3倍。 世界银行：19991999年中国实际汇率GNPGNP为780780美元，排行第140140位；购买力平价GNPGNP为32913291美元，排行第128128位。购买力平价GNPGNP比汇率GNPGNP高3.23.2倍。37中国收入水平之谜（中国收入水平之谜（3 3） How rich is ChinaHow rich is China？争论，主要由国际组织和西方世界发起的。它对我国具有实际利益影响。例如，如果我国9090年代初人均GDPGDP已经有2000-2000-30003000美元，那么当时复关谈判难以全面享受发展中国家身份待遇；优惠贷款援助享受资格和权利受

30、到不利影响；联合国会费要增加。 这场争论也有始料未及的积极影响。它客观上宣传了中国市场规模及其巨大的发展潜力，促使国际资本市场看好中国，有助于形成国际融资市场上的“中国概念”。19921992年以后大型跨国公司纷纷到中国投资，使中国吸引外资多年连续居于发展中国家之首，上述争论可能也发生了某种微妙的心理作用。38 给定时期内两种货币汇率变化百分比等于同一时期两国国内价格变化的百分比之差。公式表示： （E EE/$E/$，t t - E- EE/$E/$，t-1t-1）/ E/ EE/$E/$，t-1 t-1 = = E,tE,t - - U,tU,t 其中E,t E,t 与 U,t U,t 分别

31、表示欧盟与美国通货膨胀率：t t = = （P Pt t - P- Pt-1t-1）/ P/ Pt t ；E EE/$E/$，t t 与E EE/$E/$，t-1t-1分别表示t t时期和t-1t-1时期的欧元对美元汇率。 如果在长期内（如1010年）欧盟物价水平平均每年上升了20%20%，美国物价水平上升了10%10%，相对购买力平价理论预测欧元将会贬值10%10%（20% - 10%20% - 10%）。相对购买力平价理论39 第一、比较期的初始点实际汇率大体处于均衡水平，即各方面条件不变时具有持续的稳定性。 第二、在较长期范围内更可能具有解释作用。短期官方储备等因素变动可能导致PPPPP

32、P变动与实际汇率变动不一致。 第三、两个经济结构大体相同，如果经济结构和发展阶段不同，可贸易品和不可贸易品价格变动程度甚至方向不同，则影响PPPPPP对汇率解释。 第四、一般价格以外影响资本净流入的因素没有重大变动。否则资本项目因为外生因素影响产生的变动会导致一般价格水平相对变动不能解释的汇率变动。相对PPP解释汇率：假定条件409090年代中后期人民币不贬反升年代中后期人民币不贬反升 1994-19961994-1996年间，美国平均年通货膨胀率约为3%3%，中国同期年通货膨胀率为14.3%14.3%，平均每年高出美国1111个百分点。然而，实际上这三年人民币汇率反而从8.62(8.62(元

33、/1/1美元) )上升到8.31(8.31(元/1/1美元) )。 这一观察能否说明相对购买力平价理论对于解释人民币变动完全失败。41人民币为何不贬反升（人民币为何不贬反升（1 1） 首先，在19941994年人民币汇率并轨时，人民币价值有所低估，因而人民币此后几年变动实际是向它真实价值的调整。 其次，不满足结构相等暗含条件。发展中国家在经济高速增长时期，非贸易品如住房、服务等涨价幅度显著高于贸易品。给定这一结构差异条件，人民币市场汇率不会按照中美两国通货膨胀率之差的百分比贬值，而是可能在通货膨胀略高于美国情况下，保持人民币名义汇率不变。42人民币为何不贬反升（人民币为何不贬反升（2 2） 再

34、次，由于经济起飞国家可以广泛采用发达国家成熟技术，可贸易品生产率提高速度一般高于发达国家。由于可贸易品生产率提高，1994-1994-9696年间人民币在可贸易品上实际购买力下降幅度远远小于中国国内通货膨胀水平，因而人民币没有发生等于物价水平差别的贬值。 最后，由于1414大以后国外资本看好中国市场，对华投资出现高峰，资本帐户出现较大盈余，外汇储备大幅度上升, ,抵消了通货膨胀较高对人民币的贬值压力。 经济学理论对“其它条件”有很多假定，实际运用困难在于判断理论假定与实际情况一致性程度。43国际金融概论国际金融概论 国际收支与汇率是国际金融学研究的两个中心问题。国际收支从收入和支出角度描述一国国际交换活动总的数量关系，并分析这一数量关系保持平衡所需要的条件及其变动规律。汇率则是反映本国货币与外国货币之间交换比率关系。与价格供求关系相类似，汇率一方面受到国际收支状况影响，另一方面汇率变动又对国际收支发生作用。44国际收支帐户国际收支帐户 一国国际收支帐户（balance of balance of payments accountspayments accounts），记录该国对外国支付和从外国获得收入的情况。任何导致对外国人支付的交易，都记入国际收支帐户的借方，并在前面加一个负