上公司与控股股东关联方交易的规范

1、上市公司与控股股东关联方交易的规范提要关联方交易是一种特殊的交易形式。由于我国国有控股股东行为模式的 特殊性，上市公司与控股股东关联方交易的公平性和公正性亟待规范。本文在对不公平的关联方交易产生的根源及控股股东行为模式进行论述的基础上，通过分析上市公司与控股股东不公平的关联方交易， 结合我国股票市场的实际情况提出 规范上市公司与控股股东关联方交易的若干措施。关联方交易的特征及不公平的关联方交易产生的根源关联方交易是指关联方之间发生转移资源或义务的事项，而不论是否收 取价款。关联方交易是一种独特的交易形式，具有两面性的特征，具体表现在： 从制度经济学角度看，与遵循市场竞争原则的独立交易相比较，

2、关联方之间进行 交易的信息成本、监督成本和管理成本要少，交易成本可得到节约，故关联方交 易可作为公司集团实现利润最大化的基本手段； 从法律角度看，关联方交易的双 方尽管在法律上是平等的，但在事实上却不平等，关联人在利己动机的诱导下， 往往滥用对公司的控制权，使关联方交易违背了等价有偿的商业条款， 导致不公 平、不公正的关联方交易的发生，进而损害了公司及其他利益相关者的合法权益。在我国，关联方交易广泛地存在于上市公司的日常业务经营活动中，而上市公司与控股股东之间进行的关联交易更有其深刻的根源。我国的股票市场是因经济体制改革而设立，因国企改革而得到发展。它的设计和组建并不是按照欧 美国家那样完全以

3、市场化的方式进行，而是带有明显的计划经济和行政控制的色 彩，融资是企业改制上市的主要目的。 这就导致原有企业单纯为了上市融资而实 行股份制，制度改造和机制转换不彻底，仅仅停留在表面和形式上，造成了大量 的控股股东和上市公司之间不公平的关联方交易的产生。这具体表现在以下几个 方面：第一，上市公司股权结构不合理，国有股“ 一股独大”的现象相当普遍。 并且，国有股和法人股均为非流通股，造成非流通股本比重过大，使得国有资产 大量沉淀。同时，国有股股权行使的固化，使得国有产权配置难以变动，违背了 “同股同权”的原则。而股权行使的主要途径不外乎两种方式： 一是直接介入公 司内部，参与运作；二是在股票市场中

4、出售股票，“用脚投票”，从外部影响公 司的决策和运转。对于上市公司控股股东来说，国有股的非流通性在很大程度上 阻碍了他们获取与社会公众股股东相同的收益机会。因此，这些控股股东行使股权的途径主要集中到对上市公司事务的介入和干预上来，并通过不公平的关联方 交易获取收益。第二，上市公司的治理结构很不完善，股东大会实际操纵在大股东手中， 中小股东的利益难以在公司的决策和实际运作中体现。董事会由大股东和内部人控制的现象较为严重，监事会实际上只是一个受到董事会控制的议事机构，独立董事数量很少，难以对董事会进行约束。在这种情况下，上市公司控股股东有可 能利用手中的控制权为自身谋取最大化的利益， 使得企业经营

5、行为更多地呈现非 市场化。第三，在这种不彻底的改制下形成的上市公司， 从严格意义上来说并不 是真正具有独立人格的法人实体。由于在改组上市过程中大量采用了 “剥离”和 “分立”的形式，导致一些上市公司对控股股东存在着较大的经济依赖性，他们之间进行的关联方交易是难以避免的。 以济南轻骑为例，它是由轻骑集团的三个 产品生产车间改组上市的，自1993年底改制上市后直到2000年的7年里，上市 公司都没有尝试建立独立的材料供应与产品销售网络，而一直依赖集团公司，并 且没有独立的研发能力，实质上仍然是一个摩托车和发动机生产车间。加之在“一 股独大”的股权结构和不合理的公司治理结构的作用下，上市公司的经营活

6、动完 全控制在控股股东手中，也丧失了公司的独立人格。根据以上分析可以得出这样一个结论，由于我国股票市场中股权融资制 度、融资机制、融资程序的错位而导致的上市公司制度改造和机制转换的不彻底， 是引发控股股东与上市公司之间不公平的关联方交易产生的根源。我国国有控股股东的行为特征和模式分析在我国，国有控股上市公司是上市公司的主体。截至1999年年底，含有国有股成分的上市公司中，国有股股东占绝对控股地位的占42犯上，占相对控股地位的达27%Z上，两者合计接近70%国有控股股东较之一般股东在行为 特征上的特殊性，具体反映在如下几个方面：（1）在行为目标方面，国有控股股 东的行为目标具有公共性和企业性两个

7、属性。 所谓公共性是指国有股份直接或问 接由政府部门持有，并处于政府有关部门的直接管理下，企业行为类似于政府行 为，即具有公共部门的特性。企业性是指国有股份与一般股份一样， 也存在追求 盈利的目标。（2）在身份定位方面，国有股腔股股东具有委托人和代理人的双重 人格。在目前的国有资产管理体制下，国有控股股东作为国有股份的直接持有人， 对授权的政府来说是代理人，但对控股的企业来说则是委托人， 委托控股企业的 管理层管理公司的生产经营活动。 概括起来，我国国有控股股东的性质一方面与 国有股股东股份经济的性质相关，另一方面也具有很强的行政机构特征， 比较容 易受到政府的干预和影响。根据大鹏证券的裴武威

8、对国有控股股东行为模式的研究，国有控股股东的行为模式具有以下特点：（1）国有股股东对其控股公司的监控能力较弱，激励 力度不足，导致国有控股上市公司代理成本增加而盈利能力降低 ；（2）国有控股 股东倾向于通过行政方式直接干预上市公司。除了利用股份的优势地位对上市公 司的人事任免进行干预外，往往从非经济角度干预上市公司的资产重组，导致重组活动的低效率；（3）国有控股股东具有融资偏好。由于股权融资的范围非常广 泛，且无须还本付息，故国有控股股东很关注上市公司的融资资格和能力，并充分利用以增加在本地经济发展中的资金投入， 实现经济扩张和就业水平提高的政 府公共性目标；（4）国有控股股东具有就业偏好。国

9、有控股股东对稳定被控股企 业就业水平的重视程度常常高于对企业利润和效益的追求。综上所述，国有控股股东在行为模式上的特殊性导致了其利益构成与上市公司其他股东不完全一致， 存在着偏差。因此，在缺乏有效的公司治理条件下，控股股东有可能利用在上市 公司的主导地位追求自身利益的最大化， 而对中小投资者的利益和上市公司的发展产生不良影响，而不公平的关联方交易是控股股东在谋求自身利益过程中经常 使用的主要手段?/P>我国上市公司与控股股东不公平的关联方交易中存在的问题关联方交易作为一种特殊的交易形式，在具体操作时具有隐蔽性强、调节方 便的特点，因此不公平的关联方交易常常与国有控股股东和上市公司之间的报

10、表 操纵和资产转移密切相关。控股股东利用不公平的关联交易操纵上市公司大体上 有两种类型：一是粉饰上市公司会计报表；二是利用控股地位侵占上市公司的资 产。（一）控股股东利用不公平的关联方交易粉饰上市公司的会计报表由于改制的不彻底，上市公司与控股股东之间存在着千丝万缕的联系，为了 帮助上市公司获取融资资格或摘掉“ ST”、“PT”的帽子，控股股东常常通过 与上市公司进行一系列交易来达到为后者 “输血”的目的。不公平关联方交易的 手段主要有：1 .利用关联方间的商品购销和劳务提供活动来美化财务报表。例如，美尔雅通过与控股公司签订的产品销售协议，可以从每套西服的销售中获得毛利达千元以 上，而在同期与日

11、本三泰衣料株式会社的销售协议中，每套西服只得到800日元的加工费（折合RMB53.23元），相比之下，这笔关联方交易的定价 明显地违背了市场原则，导致了美尔雅收入和利润的虚增。2 .采取资产托管经营的手段来操纵利润。由于法规制度尚未对资产托管经营形 成有效的规范，导致一些控股股东与上市公司之间进行的托管经营有很大的随意 性，成为调节利润的一种手段。例如猴王集团为了猴王股份能够配股、发 B股, 每年向猴王股份支付2000万元房屋租金，而事实上该幢房子的市价只为 3000 万元，并且产权所有者是猴王集团。3 .通过股权转让、资产置换等重组方式来美化财务状况和经营业绩。会计政策 的选择实质上是企业管

12、理当局与会计准则制定者相互博弈的过程。我国1999年颁布的非货币性交易会计准则（简称旧准则）中规定了在非货币交易中以换入 资产的公允价值入账及以公允价值和账面价值的差额作为非货币性交易的收益， 这就为上市公司进行利润操纵提供了政策选择的空间，导致上市公司与关联方之 间进行大规模资产置换和岁末突击重组情况的发生。 在对旧准则进行修订后，新 准则规定以换出资产的账面价值为入账的基础，同时规定只对发生补价的非货币 性交易确定收益，并且收益的大小不会超过补价金额， 从而大大压缩了上市公司 包装利润的空间。尽管新准则对减少上市公司利用“数字游戏”来粉饰经营业绩 起到了重要的作用，但是它并不能最大程度地防

13、止资产重组中不公平的关联方交 易的发生。例如，由于我国缺少对无形资产价值评估程序和方法的统一规定， 股 权转让过程中定价方式的合理性和真实性令人置疑。止匕外，对于一些ST、PT类上市公司，新准则的实施并不能阻止其通过报表性重组使财务状况“旧貌换新 颜”。（二）控股股东利用不公平的关联方交易侵占上市公司的资产根据公司法的规定，股份有限公司是具有独立人格的法律实体，股东履 行出资责任的同时意味着放弃了按照个人意愿对其财产进行处分的权利，并将财产经营权转让给公司，而仅以其投资额承担有限责任。 但目前在我国，公司独立 人格并未真正成为现实，同时由于我国国有控股股东行为模式具有特殊性， 导致 一些控股股

14、东并未真正按照法律的规定将财产经营权转让给公司，而是通过各种手段直接支配公司的经济资源，或者干预公司的独立经营活动，使其为自身利益 服务，从而严重侵犯了其他股东和债权人的合法权益。控股股东通过与上市公司之间进行的不公平的关联方交易，控制上市公司经营活动，侵占上市公司资产的 手法，大体上可分为如下几种类型：1 .将上市公司作为“提款机”，无偿占用上市公司资源。国有控股股东一方面 具有融资偏好，另一方面，其行为目标具有公共性和企业性双重属性。因此，上 市公司常常成为控股股东间接从股票市场筹集资金的工具。2 .将上市公司作为“垃圾箱”，损害上市公司的资产质量和运营效率。我国上 市公司和控股股东之间发

15、生的资金往来非常频繁，并且许多上市公司是控股股东的大债权人。在还款方式的选择上，控股股东多以土地使用权、机器设备、宾馆 酒店、无形资产等非现金资产来偿还债务，但在实践中存在着以下问题：第一， 用于抵债的实物现金资产质量欠佳； 第二，以无形资产抵债易导致企业巨额现金 的流失；第三，对用来抵偿欠款的资产的信息披露透明度不高，使投资者难以对这些资产的优劣做全面分析。3 .将上市公司作为“避风港”，将风险转嫁给上市公司。上市公司对外提供担 保已经成为证券市场的普遍现象。由于我国企业对外担保的程序化、规范性较差， 担保行为本身隐含着较大的风险。一些控股股东利用上市公司的资信这种无形资 产为自身提供巨额贷

16、款担保，从而使上市公司独立地无条件地承担了相关的财务 风险。ST猴王破产案件就是一个典型的例子。2000年7月份以后，由于证监会 对上市公司与控股股东的担保行为做了限制， 上市公司的对外担保更多地表现为 上市公司之间的互保行为。由于上市公司生产经营活动的非独立性， 担保行为的 最终决定权仍然掌握在控股股东手中。 因此，在控股股东的错误决策操纵下进行 的对外担保有可能导致企业商业信用的丧失和大量现金的流出。规范我国上市公司与控股股东关联方交易的措施（一）在优化股权结构的基础上完善上市公司治理结构正如前文所述，“一股独大”的股权结构及缺少有效制衡的公司治理结构是产生不公平关联方交易的主要原因，因此

17、必须在保护投资者利益的前提下， 采取 合理的方式实现国有股份的流通和股权结构的优化配置。股权结构改变的过程，实质上也是对公司控制权重新分配的过程。多元化的股权结构能使股份公司的人 格化特征更加明显，进而能对控股股东的行为进行监督和制约， 减少了其凭借股 权优势将自身意志强加给上市公司及为谋取私利不惜损害上市公司整体利益等 行为的发生。另一方面，将沉淀的国有股权合理流动，能够促使国有资本通过资本运作实现保值增值，从而有助于控股股东与上市公司转变融资理念， 提高对权益资本的利用效率，实现企业财富最大化的经营目标。 而在股权结构得到合理配 置后，公司治理结构的完善应能体现委托者、受托者和管理当局间的

18、相互制约和 监督。证监会2002年1月发布的上市公司治理准则对规范关联交易和控股 股东的行为有重要意义。这具体反映在如下方面：首先，在上市公司方面，该准 则对上市公司的独立人格有了明确界定，即“上市公司的资产属于上市公司所 有”，此外还要求上市公司在关联交易中要保持公平、公正性。其次，从保护上 市公司的独立性出发，对控股股？男形 辛嗽际 础翱毓晒啥月欠鲜泄 居r敌腥嗽薄什 2.莆穹挚境(14)滴安懒iii 髯远懒10.怂恪6.懒3.械T鹑魏头缀侧薄T像橹吮；行，蹲收叩睦 妫 荚蚊钥毓晒啥 斡牍 揪霾叩娜 p辛艘欢厂拗疲 杂诳毓晒啥 毓杀壤 ？0%以上的上市公司，要求其股 东大会在董事的选举过程

19、中应当采用累计投票制。 准则还要求上市公司建立独立 董事制度以维护中小投资者利益和反映其要求。止匕外，为了保障独立董事的独立性，准则还要求“独立董事应独立履行职责，不受公司主要股东、实际控制人、 以及其他与上市公司存在利害关系的单位或个人的影响”。(二)完善股权融资的融资程序、融资制度和融资机制，规范控股公司参与 企业管理的方式，使企业成为真正意义上的独立经营实体股权融资之所以较之于债权融资更具有生命力，就在于它能够带来企业制度 的创新。我国的股票市场正处于向市场化方向转变的过渡阶段，企业通过改制上市在某种程度上仅仅是借用了股权融资的外壳，并未获得股权融资的“内核”。 因此，必须通过完善股权融

20、资的融资程序、融资制度、融资机制来提高股票市场 的融资效率，进而规范上市公司经营行为，减少不公平的关联交易的发生。 在股 权融资的融资程序方面，应当严格遵循“竞业禁止”的原则对原有企业进行改制 重组，并且应当由监管部门和中介机构对改制后成立的股份公司在产、供、销、 知识产权等方面与原有公司是否存在经济依赖性及其程度作出考核和评价。应当特别关注采取“剥离”和“分立”形式改制的上市公司，对其与控股公司之间进 行的关联交易除了需要由独立的财务顾问就交易的公平性出具意见外，重大的关联交易还应当由证券交易所进行审核确认。在融资制度方面，当前的股票发行制 度已经从带有浓重计划经济色彩的审批制转变为核准制，核准制较之审批制强调以市场化的方式实现社会资源的优化配置， 以上市公司的质量作为评价其是否具 有上市资格的标准，从而有利于减少企业为获准上市而采取的寻租活动和包装上 市行为。随着融资制度回归市场化程度的加深， 将进一步由股票市场决定发行数 量、价格和方式，股票市场的成熟度也将会日益提高，上市公司的“壳资源”的 地位将逐渐降低，上市公司为了 “保壳”而与控股股东进行的关联交易将会大大 减少。在融资机制方面，应当以保护投资者利益为出发点， 打破传统的