发挥债券融资优势拓宽我国债券市场VIP

1、发挥债券融资优势拓宽我国债券市场一、债券融资的优势债券融资和股票融资是企业直接融资的两种方式在国际成熟的资本市场上债券融资往往更受企业的青睐企业的债券融资额通常是股权融资的310倍之所以会出现这种现象是因为企业债券融资同股票融资相比在财务上具有许多优势1.债券融资的税盾作用债券的税盾作用来自于债务利息和股利的支出顺序不同世界各国税法基本上都准予利息支出在税前列支而股息则在税后支付这对企业而言相当于债券筹资成本中的相当一部分是由国家负担的因而负债经营能为企业带来税收节约价值我国企业所得税税率为33也就意味着企业举债成本中有将近13是由国家承担因此企业举债可以合理地避税从而使企业的每股税后利润增加

2、2.债券融资的财务杠杆作用所谓财务杠杆是指企业负债对经营成果具有放大作用股票融资可以增加企业的资本金和抗风险能力但股票融资同时也使企业的所有者权益增加其结果是通过股票发行筹集资金所产生的收益或亏损会被全体股东所均摊债券融资则不然企业发行债券除了按事先确定的票面利率支付利息外（衍生品种除外）其余的经营成果将为原来的股东所分享如果纳税付息前利润率高于利率负债经营就可以增加税后利润从而形成财富从债权人到股东之间的转移使股东收益增加3.债券融资的资本结构优化作用罗斯的信号传递理论认为企业的价值与负债率正相关越是高质量的企业负债率越高迈尔斯和麦吉勒夫的强弱顺势理论也认为企业发行新股市场价值将下降R

3、83;W·Masulis的实证研究表明当企业发行债券回购股份时股票价格上升而当发行股票来还债时股票价格下降由此可见企业发行债券不能仅仅看作企业单纯的融资行为更为重要的是企业对自身资本结构的战略性调整是为了实现企业价值最大化的一种资本结构决策4.债券融资的激励作用债务的存在类似一项担保机制由于存在无法偿还债务的财务危机风险甚至破产风险经理人员必须努力做好投资决策并带领员工努力工作以降低风险相反如果不发行债券企业就不会有破产风险经理人员也丧失了扩大利润的积极性市场对企业的评价也相应降低债务融资还能避免道德风险和逆向选择从而改善公司治理5.债券融资有利于股权控制企业通过发行债券筹集资金只要

4、企业按合同归还本息控制权仍掌握在原来的股东手中企业股东并不会因为发行债券而使其地位受到挑战对于债券的投资者它只享有按期收回投资本息的权利而不能参与企业的经营决策和管理因而不会导致股权的分散有利于股东对公司经营权和管理决策的控制只有在企业无法如期归还本息时控制权才会受到影响以上分析表明企业债券较股票融资而言存在诸多优势因而就资本市场而言一国应优先发展其企业债券市场20世纪80年代以来美国企业从股票市场赎回了6000亿美元的股票同时在债券市场增加了10000亿美元的债券发行债券已成为大多数美国企业外部融资的主要渠道股票市场已成为次要的资金来源了二、我国企业债券融资的现状及分析我国企业的融资结构并没

5、有遵循融资优序理论特别是上市公司表现出明显的偏好股权融资趋势企业债券市场的发展也严重滞后于股票市场从而导致了资本市场结构严重失衡以2000年为例当年通过发行债券融资73亿元而股票发行（含增发、配股）融资则高达1417亿元从总量上来看截至2001年3月14日在沪深两个交易所上市的企业债券融资（含转换债券）上市总额199.39亿元市价总值204.97亿元而上市股票的上市总额达到1289.16亿元市价总值高达48088.51亿元造成我国上市公司股权融资“一枝独秀”局面的原因是多方面的1.内部人控制在我国上市公司的产权结构中不能流通的国有股权和法人股占多数地位由于这些股权存在所有者缺位问题故难以对代理

6、人（企业董事会和经理）行使有效的激励和约束；而流通股股东却由于“搭便车”问题的存在既无监督公司的动机也无监控的能力这样一种产权结构的必然结果就是内部人控制严重的内部人控制导致公司行为更多地体现代理人的意志而非所有者意志在此情况下经理人的理性选择自然是放弃债务融资而选择股票融资因为股权融资既无监督约束又无偿付股息压力而债券融资则会加大自身的压力迫使其努力工作以避免破产2.股利分配政策我国公司法规定上市公司分配税后利润时应当提取利润的10列入公司法定公积金并提取利润的510列入公司法定公益金公司在从税后利润中提取法定公积金收益后经股东会决议可以提取任意公积金因此普通股每股可以分配股利最多只能为每股

7、的85联系到我国上市公司股利政策的实际情况则是相当多的公司常年不分红或者只是象征性地分红极少有企业将当年盈利全部实施分配而且更为突出的现象是上市公司往往采取种种做法如不分配红利、低比例分配或以送转股本形式分配股利因此股票分红的股利支出是极低的由于证监会对现金分红作了有关的规定2000年派现上市公司达605家较1999年的289家增加了一倍多但平均支付的股利却下降了19由此可见上市公司支付的股利实际上是很低的股权融资成本的相对较低是股权融资偏好的直接动因3.政府过多的制度约束过去债券发行一直实行行政审批制近几年虽然国债和政策性银行金融债券已经改革发行实行核准制但到目前为止企业债券的发行仍实行多部

8、审批制企业能否发行债券、收益的期限、利率、金额等都是由行政决定的因此企业花费不少精力去进行“公关”发行计划拿下后不是去想办法如何提高经营水平回报投资者而是用各种办法去“感激”政府这不仅增加了发行成本而且助长了政府审批中的循私行为在交易制度方面银行债券的流通市场根本就不接纳企业债券原来可以交易企业债券的地方性证券交易中心大多被关闭企业债券的流通与转让只有在交易所上市这一条路但是交易所的上市规定非常严格存在许多严苛的限制条款因此绝大多数企业债券无法流通和转让导致交易对象减少交易市场发展缓慢使得债券持有人不能及时将手中的债券转让出去债券到期就无法变现购买企业债券简直就相当于存入了一笔有风险的定期存款

9、这就使得投资者远离市场同时由于企业债券二级市场的疲软反作用到一级市场上就出现发行困难4.利率限制企业债券利率必须基于发行人的信用状况和企业债券市场情况按照市场规律确定目前我国对企业债券实行限制发行对利率的限制致使利率调节的实际空间狭小削弱了债券作为投资工具的吸引力1998年8月实施的企业债券管理条理规定企业债券利率不得高于同期银行储蓄存款利率的40并且降息使企业债券与存款的利差逐渐变小同时各种投资渠道逐渐增多投资人的选择余地也比以往有所增加再加上周边活跃的市场又进一步增加了购买企业债券的机会成本无疑会影响投资者对债券的购买热情增加了债券的发行风险债券发行利率的僵化性和固定性也加大了发债主体和投

10、资主体需承担的风险现阶段发行的债券利率三年或五年不变完全抛开企业自身条件的差异这对债券持有人来说风险和收益是不对称的固定的债券利率对具体投资者来讲既要承担企业信用风险又要承担利率风险；对发债企业来讲则要承担成本风险例如发债企业无法在我国连续降息中得到任何实惠三、拓展我国债券市场的思路1.放宽企业债券发行制度限制建议企业债券发行由审批制逐步向核准制、注册制过渡改变企业债券发行量和利率由政府决定的状况以便使各发行主体的信用差别得到体现提高企业债券应有的供给弹性和价格需求弹性2.建立完善的信用体制由于目前中国缺乏一个中立而权威的评级机构使得企业债券的信用风险难以评估这方面可以对国外知名的评级机构开放

11、让其参与到国内的相关业务中来只有实行完全独立的市场化运作才能得到投资者的认同3.适度开放债券的发行利率应将发行利率按企业的信用等级充分拉开真正体现高风险、高收益目前承销商完全可以利用现代金融工具手段如附加利率选择权、采用浮动利率、增加回售条款、利率互换等新型金融工具的应用提高企业债券的实际收益率从而吸引更多的投资者4.调整企业债券品种结构随着国内经济的快速发展我国的企业债券品种已远远不能满足投资者的需求因此应尽快调整并完善企业债券的品种结构目前特别是发展可转换债券和可交换债券的创新试点发展指数化债券有效规避通胀风险发展债券基金降低借贷成本有效弥补债券的流通性、可转让性较差的缺陷总之为市场投资者创造优良的风险规避机制和提供更多的投资品种选择是当务之急5.构筑并完善企业债券市场的结构体系在一级市场方面应改进企业债券的发行机制降低企业债券发行和上市标准简化企业债券上市手续可以适当考虑长期企业债券的抵押融资问题以提高期限较长的债券品种的吸引力同时加快债券二级市场的建设和发展并对场外交易市场和场内交易市场有明确的定位对不同发行方式和规模的企业债券选择不同的交易方式和交易市场6.降