论风险投资体系的双重代理与财务目标_投资决策论文

1、论风险投资体系的双重代理与财务目标_投资决策论文     在市场经济条件下，风险投资对于推动整个社会经济的发展具有重要意义。本文主要分析风险投资体系中的双重代理关系，探讨投资者、风险资本家与创业者之间财务目标的协调方法，研究西方风险投资及其对我国的启示。精品学习网论文频道的投资决策论文还有其他精彩内容。论风险投资体系的双重代理与财务目标风险投资体系通常涉及投资者（Investor）、风险资本家（VentureCapitalist）、创业者（Inventor）三方参与者，他们是相互独立的财务主体，通过风险资本这一枢纽，构成了双重委托代理的关系。风险资本从资

2、本供应者投资者，流向资金运作者风险资本家（风险投资公司），经过后者的筛选决策，再流向资金使用者风险企业（创业者）。通过风险企业的经营和发展，风险资本得到价值增值，再流至风险投资公司，风险投资公司将收益回馈给投资者。风险资本周而复始的循环，形成了风险资本的周转。一、风险资本家对投资者的首重代理及其财务目标的趋同效应风险投资体系中的投资者，往往是拥有长期资金的机构投资者，如养老退休基金、保险公司、银行信托基金、投资基金等，此外还有少数富有的个人和家庭。在美国，养老退休基金是最大的风险资本的来源。投资于这一行业需要非同寻常的勇气、耐心和专业投资经验，广大中小散户由于认识上的原因，而且缺乏承受高风险的

3、能力，一般只投资于证券，而不会冒险涉足风险投资领域。风险资本家大都来自工商企业和金融界的精英，并拥有良好的业界关系网络，他们最大的本钱莫过于自己的行业信誉和资历，这与他们所能募集的资金数额是正相关的。“对那些具有高能力而且其能力已经通过以前的成功得以展示的人们来说，当他们想扩张其经营时，会较少地受到个人财富禀赋的制约”（张维迎，1995）。同时，风险资本家还具备相当专业的知识和经验，从而，在选择和评估投资项目、组建风险企业、物色职业经理人时游刃有余。通过预期的研究和背景审核的帮助，风险资本家利用其专业人员来评估投资的前景，但是，与成功投资项目相关的因素太复杂，而且多为主观上的判断，这些判断包括

4、所提供的经营管理队伍的质量，再加上风险资本家先前对此行业的个人经验，有时甚至只是“勇敢的直觉”。因此，风险投资更多的像是一 欢迎您访问论风险投资体系的双重代理与财务目标_投资决策论文 门艺术，而不是科学。投资者与风险资本家形成了风险投资体系中的第一重委托代理关系。这种关系的契约化载体就是风险投资公司。随之而来的便是由于不确定性。信息不对称、交易费用而引起的代理人问题。不论是事前的逆向选择，还是事后的道德风险，其外在表现最终都归结为财务目标的冲突。投资者的财务目标是预期投资回报最大化，风险资本家的财务目标是风险资本经营业绩最大化，最终获得最大化声誉和个人收益。那么，风险投资公司采取什么样的产权组

5、织形式，如何构造委托人与代理人之间的契约关系，才能有效地克服代理人问题，降低代理成本呢？“一种能够提供个人刺激的有效的制度是使经济增长的决定性因素，有效率的组织需要在制度上作出安排和确立所有权，以便造成一种刺激，将个人的经济努力变成私人收益率接近社会收益率的活动”（道格拉斯。诺斯，1989）。在风险投资体系中的制度安排和产权设计，其效率性集中表现为各财务主体的财务目标的趋同效应，也就是“私人收益率接近社会收益率”的微观表现过程。换言之，需要建立能够促使各财务主体的财务目标趋同的风险投资机制。西方发达国家的风险投资实践经验表明，有限合伙人公司（VentureCapitallimitedPartn

6、ership）是最有效率的风险投资公司的组织形式。美国风险投资产业组织形式中，有限合伙人公司占80以上。在这个制度下设立风险投资基金（风险资本），投资者是有限合伙人（LimitedPartner），风险资本家是一般合伙人（GeneralPartner），双方通过签订契约来组建风险投资公司。有限合伙人只对所投入资金负有限责任，不能参与风险资本的具体运作，但对一些重要事项亦有表决权，如合伙人契约的修改，在期满前解散有限合伙组织，或延长基金的期限，解雇一般合伙人，投资项目的资产评估。一般要求有三分之二的有限合伙人同意，上述内容变更才会有效。 精品学习网论文频道的投资决策论文为您论述价格形成与利润预期

7、，内容如下：价格形成与利润预期 语言交换-发出者与接收者之间建立于编码与解码的基础之上，在一定规则或创造力的辅助下的一种交流关系-也是一种经济交换。它形成于生产者与消费者（或者市场）之间一种特定的象征性权力关系中，其中生产者被赋予了一定的语言资本，而消费者，则有能力获得一定的物质的或象征性的利润。换句话说，言说并不仅仅是需要被理解和破译的符号（除了在特别的情形中）；他们还是财富的符号（signsofwealth），意欲被评价和赞美；也是权威的符号（signsofauthority），意欲被相信和遵从。与文学（尤其是诗歌）中语言的运用大相径庭，在日常生活中语言很少被作为单纯的交流工具。对于信息最

8、大效率的追求仅仅是语言生产的另一个突出目标，并且它所暗示的这种对语言的工具性使用，往往与对象征性利润的下意识追求相冲突。因为除了明确表达出的信息之外，不可避免地，语言实践还在交流着关于交往态度或曰表达风格（expressivestyle）的信息，而这种表达风格，被参照理论的或实践的竞争风格来看待和欣赏，则具有着社会价值和象征的有效性。资本、市场与价格言说只有在与市场的关系中才能获得自己的价值及其意义，而这一市场则以特殊的价格形成规律为其特征。言说的价值取决于言说者语言能力之间所固有的权力关系，这种权力关系，既可以理解为他们生成性的能力，也可以理解为他们获取认可和赞赏的能力；换句话说，言说的价值

9、取决于交换关系中所涉及的各不同主体是否具有将最有利于自己的欣赏准则强加于其他主体的能力。这种能力并不仅仅取决于语言本身。显然，语言能力（作为被社会界定了的生产能力，它形成了由社会界定的各语言生产集团的特征；而作为获取认可和赞赏的能力，它界定了其自身带有社会烙印的市场）之间的关系，帮助确定了特殊的交换行为中价格的形成规律。但是语言的权力关系并非完全是由占主流地位的语言力量所单独决定的；它还与所讲语言自身的特点、使用这种语言的言说者、各不同集团对该语言的相应掌握水平有关，整个社会结构在此（因而也在言说话语的过程中）相互作用。这正是被相互作用主义者的眼光所忽视了的一点。相互作用主义者把相互作用看成是

10、一个封闭的世界，而忘记了发生在两个人之间的事-是在雇佣者与被雇佣者之间，还是在殖民时期的讲法语者与讲阿拉伯语者之间，或者是在后殖民主义时期发生在前殖民国家的两个成员之间，譬如说一个讲阿拉伯语者和一个讲法语者之间。相互作用主义者的这种看法，从相应的语言或用法，以及讲这些语言的集团之间的客观关系中，推导出了言说的具体形式。对于要回到事物本身，并取得对"事实"更为确切的把握的关注（这一关注常引起对微观社会学项目的研究兴趣），只能使人纯粹而简单地错过"事实"，因为事实常常存在于结构之中，并且这种结构超越了其所揭示的相互作用，因而并不会为直接的直觉让步。于此最好的

11、例子莫过于由屈尊策略（strategiesofcondescension）所提供的了。一份贝亚恩省(Béarn，法国西南部的一个省)发行的报纸如此写道，波市（Pau）的市长，在一次纪念贝亚恩语诗人的庆典上，对与会的群众用贝亚恩语发表了讲话，"听众被这种细心的举动深深地打动了"。要使母语为贝亚恩语的听众感觉市长用贝亚恩语发表讲话是一种细心的举动，大家必须默认，法语是正式场合发表正式讲话的唯一可接受语言。屈尊策略正是从每个人在实践当中所面对的（甚至或尤其是当法语空缺时）客观存在的语言权力关系中，通过象征性地放弃这一权力关系（指语言之间的等级制度与讲这些语言的人们之间的

12、等级制度）而获得利润（profit）。只要在场的人们之间明显的地位差异（或者说是他们社会属性之间的差异）已经为所有人(尤其是参与这一过程的人们，包括参与者与旁观者)充分理解和认同，那么象征性地放弃这种等级制度（例如通过使用"能打动一般人的本领"），就能使言说者获得一种来源于未被解除的等级关系以及来源于明确地象征性地放弃这一等级关系的双重利润-这里没有一丝一毫的利润是通过加强等级关系获得的，尽管利用这种等级关系与社会认同是相一致的。事实上，贝亚恩人的市长能够取得这种屈尊的效果仅仅是因为，作为一个大城市的市长，除了他所表现出的从容自信之外，他还具有所需的头衔（他是一位称职的教授

13、）以确保他是理所当然的"高级"语言的"高级"使用者没有人，尤其不会有省报的记者，会想到要像称赞市长的贝亚恩语一样称赞他的法语；因为依据职权（exofficio），他被认定就应当是一个合格的、被获准的能够讲一口"标准流利"的法语的人。被称赞为"标准流利的贝亚恩语"，必须是来自合法语言的合法言说者；否则就会被认为完全是毫无价值的-并且从社会学的角度看，在正式场合里这是不可能的-譬如从一个农民口中说出，譬如他为了解释为什么尽管他获得了较大份额的选票，但他并不曾梦想成为村里的村长，说（用法语）他"不懂得如何讲话（

14、指法语）"。这就揭示出对于语言能力的定义完全是社会性的。由此还可以看出，在语言场域，要推翻现存的等级制度（在文化场域也是这样），也（also）与屈尊策略相类似，是那些对自己在现存等级制度中的地位充分自信的人的专利，因为只有他们才能否定这种等级制度同时又不会显得无知或无法满足自己的需求。假如贝亚恩语或者其他如克里奥尔语（Creole）有一天可以在正式场合讲，那么这也是由于讲支配性语言者的功劳；他们对于语言的合法性有充足的理由（至少在他们的谈话者眼里是这样的），能够避免被怀疑为退回到落后的语言或者缺少更好的东西（fautedemieux）。 一般合伙人负有无限责任，他们投入占风险资本1左

15、右的自有资金，但一般不用现金，主要是作为一种管理承诺和税务优惠上的考虑。一般合伙人参与投资收益的分配，一般可拿到所有投资收益的20，另外80属于有限合伙人的投资回报。通常要在风险资本产生了最低的投资收益率（至少是保本）之后，一般合伙人才能兑现这20的投资回报。一般合伙人必须定期向有限合伙人报告所投资企业的业务进展和资产价值变化，至少每年举行一次一般合伙人、有限合伙人和风险企业管理层的三方联席会议。由有限合伙人或他们的代表组成的咨询委员会主要提供技术评估服务，如风险企业的资产评估，因为这是影响到最后投资者所获利润的关键。契约同时还规定一般合伙人不能在风险基金之外用自己的资金去投资该基金所投资的风

16、险企业，或从企业获得股票；追加募集的同名基金不能投放于一般合伙人先前所投资的风险企业，以防止他们为解决已投资企业的亏损而盲目追加投资；一般合伙人必须在用完一定比例的前期基金（如5左右），才能再次募集下一轮基金。上述契约条款所构造的激励与约束机制，既分散了投资风险，又在一定程度上克服了风险资本家作为资金管理者（代理人）而非所有者（委托人）的代理人问题，诱使代理人从自己利益出发，选择对委托人最有利的行动，使双方福利同时趋于最大化。二、风险企业对风险资本家的第二重代理与财务目标的趋同效应创业者以其新点子、新思想、新项目，形成对风险资本家的资金和管理经验的需求，两者结合的产物就是风险企业，并且形成风险

17、投资体系中的第二重委托代理关系。风险资本家（及其风险投资公司）作为投资中介，按照能否带来高投资回报这一根本标准，选择具有高成长性（良好市场前景）的项目进行融资、投资，组建风险企业。这些项目多为高新技术，也可能是满足市场需求的更新换代的产品和技术、新开放的行业、新的经营服务方式等等。在信息社会，推动知识型企业发展的基本力量既不是产品，也不是市场，而是个性化的客户需求。就连IBM这样的跨国大企业也宣称自己不属于制造业，而是提供全面服务的公司。从出售产品，到出售服务，最后争取成为规则制定者，是大企业 ( 论风险投资体系的双重代理与财务目标_投资决策论文(3) 集团梦寐以求的目标。前面已经提到，风险资

18、本家的财务目标是风险资本经营业绩最大化，创业者的财务目标是追求货币收入的最大化，在风险企业中往往通过经理股票期权计划（ExecutiveStockOptionsPlan）来实现。同时，创业者也追求一种领导自己企业的成就感，体现了双因素（经济因素和心理因素）激励效应。风险投资就是把宝押在创业者及经理人身上，对打算介入的“种子公司”的经理人和管理队伍素质反复打量、严格遵选，“一个公司最大的资产不是它的经营思想，而是站在它身后的人，包括自络在内的现代技术永远是一种工具，而管理永远是一切工具的驾驭者”（Amadeus投资公司AutonRichard），风险资本家如果拥有一支优秀的管理队伍，投资者甚至愿

19、意给他下跪，而没有这些条件，他转身就走。美国IDG国际数据集团总裁麦戈文在国际资本眼中的因特网投资报告中，提出风险资本选择投资项目的三条标准：成长速度快、有望成为行业排头兵、有一个好的管理团队。最重要的是第三条，同时，他认为当前国外风险投资进入中国有四大风险：管理风险、市场风险、法制风险、政策风险。其中，管理风险就是指中国缺乏高素质的职业经理人队伍，创业管理滞后。风险企业仍然存在代理人问题，风险资本家（委托人）和创业者（代理人）双方利益的平衡机制同样是通过签订契约来构造的。在投资契约中，确定可转换优先股这一类复合式证券作为融资工具。风险资本家名义上是一个非执行董事，但他是最有影响力的董事，他注

20、重与企业建立合作伙伴关系，他的专长和经验使他完全有能力（也完全有必要）控制企业，对企业的发展过程充分了解，有效地降低因信息不对称而造成的代理人风险。长期持有可转换代先股的风险资本家也可以拥有普通股表决权，相当于优先股已经提前转换为普通股，并且由于利益的捆绑，不会出现“用脚投票”的退出现象。这是风险企业与一般股份有限公司的重大区别。“混合经济”概念的使用与扩散，是二十世纪对经济思想史的巨大贡献，风险企业实际上是一种混合式或边缘式的股份有限公司。投资合同确保风险资本家参与风险企业管理，并分享风险企业的成长。风险资本家与创业者通过对风险企业未来盈利的预测，来决定各自所占的股份；并根据转换比例来调整双

21、方所持有的股份，还与风险企业经营业绩挂钩。这个转换比例是动态的，可以随风险企业盈利目标的实现程度而调整，这是对不完全契约的一种修正，是协调双方财务目标是一个关键的环节，起到了控制风险、保护投资者和激励管理层等作用。事实上，这种对未来成长性的预期将比已经明晰的股权更具有激励作用。在受让资本权益的分配上采取建立于资产增量基础上的“经营者基金”模式，利用经营者自身创造的效益，通过再投入生产的价值来激励分配。经营者基金不是简单的股权量化，而是一种动态的股权分配与管理方式，经营者为公司创造更多效益才能为自己争取更多的股份和利益，其效果就是让经营者永不满足。经营者基金突破了传统的产权制度改革中普遍把资产量

22、化，建立存量基础上的做法，而是把分配建立在增量的基础上，也就是在保证公司资产保值增值的前提下，将增量部分资产按比例分成，并以此来达到持久地激励经营者、提论风险投资体系的双重代理与财务目标_投资决策论文(4) 凝聚人力资源的目的。三、风险投资及其启示现代商业社会中，个人价值最终是通过对财产的占有来体现的。风险投资基金的资金注入有99来自投资者，风险资本家仅以1的资金承诺便可获得20的收益分配权，这付高比例利润分成的“金手铐”，表明风险资本家在风险投资公司中有直接的重大经济利益。特别值得一提的是，风险资本家参与收益分配所凭借的要素就是其私有股权化的智力资本，从“资本雇佣劳动”到“智力劳动雇佣资本”

23、，既是人类社会物质文明发展的一个巨大进步，也是人类精神自由发展的历史性突破。实际上，风险投资产业是投资于人（People）而不是投资于证券（Paper）。在新经济时代，公司价值的创造主要体现在知识及其创新方面，传统的资本运作时代将逐步成为历史。如果说知识代表了过去和现在，创新则意味着未来。尽管契约中有苛刻的约束条件，优秀而充满自信的风险资本家，还是愿意接受这种固定期限的合伙制基金与投资业绩挂钩的高额利润分成措施。企业组织结构的创新是产业经济发展的重要推动力量之一。有限合伙制是风险投资机构中将激励机制、约束机制完美结合，从而提高投资效率的重要途径。但是，目前在我国，有限合伙制企业尚不具有法人资格

24、，这不能不说是我国企业组织制度上的重大缺陷。从世界立法趋势来看，为了适应高效快捷的市场经济运作节奏，降低民事主体的交易成本，很多国家都尽可能多地赋予民事主体以法人资格。英美法系国家在法人与非法人的民事权利认定上，更是没有太大差异。从监管的角度看，风险投资公司一般资本金较普通合伙制企业要大，业务复杂，对社会经济影响也较大，各国通常将其作为金融机构来对待，由金融监管机构统一监管。正因为法律对法人的监管比对非法人的监管要严格和有效，所以也应适时赋予有限合伙人的风险投资机构以法人资格。只有当具备法人资格的有限合伙制成为风险投资市场的主流形式，各类资金才能在有效的公司治理结构下规范运作，民间资金才能真正

25、进入风险资本市场。风险投资并不仅仅局限于高科技领域，在成熟产业推行高附加值的服务化经营方面，在推动传统产业升级换代方面，也具有广阔的应用前景，这一认识对于我国产业结构的调整、西部大开发产业发展战略的制定，具有现实指导意义。朱总理在“国民经济和社会发展第十个五年计划纲要的报告”中指出：要“高新技术和先进适用技术改造提升传统产业”，“通过自主创新和引进技术，加快对推动结构升级的共性技术、关键技术和配套技术的开发”，“通过上市、兼并、联合、重组等形式，在主要行业形成若干拥有自主知识产权、主业突出、核心能力强的大公司和企业集团，使之成为调整结构、促进升级的骨干和依托”。例如，成立于2000年6月的二十一世纪科技投资有限责任公司，是由深圳鼎尊投资有限公司、东北高速公路股份有限公司、国通证券有限责任公司、上海港机股份有限公司和西安交大开元科技股份有限公司五家股东投资3.35亿元人民币组建的。鉴于目前中国的公司法中没有明确有限合伙制这一公司组织形式，而且有限合伙制中的一般合伙人仍然需要聘请职业经理人来处理投资业务，依然要控制这一层面上的道德风险并进行有效的激励，以避免创业投资中的心态浮躁。急功近利，因此该公司从成立伊始，就考虑了如何控制代理人风险，采取了准合伙制（项目合伙制或内部募集制）的风 本文论风险投资体系的